來源|滿投財(cái)經(jīng)

據(jù)港交所消息顯示，4月26日，佰澤醫(yī)療集團(tuán)向港交所提交了招股書，擬在香港主板上市，獨(dú)家保薦人為招銀國際。

據(jù)悉，佰澤醫(yī)療是一家從事投資及提供醫(yī)療相關(guān)服務(wù)的集團(tuán)，致力于為已被診斷患有癌癥的個(gè)體；具有平均或高癌癥風(fēng)險(xiǎn)個(gè)體（如家族史中發(fā)生過癌癥事件的個(gè)體）；及已接受過腫瘤治療或完成癌癥積極治療的個(gè)體提供腫瘤全周期醫(yī)療服務(wù)，包括預(yù)防、篩查、診斷、治療及康復(fù)等環(huán)節(jié)。

佰澤醫(yī)療的成色如何？在中國極為分散、競爭激烈的腫瘤醫(yī)療服務(wù)行業(yè)有何競爭優(yōu)勢？以下對其招股書做簡析。

持續(xù)收購驅(qū)動公司收入快速增長

從收入來看，2021年至2023年，佰澤醫(yī)療實(shí)現(xiàn)收入4.62億元、8.03億元、10.72億元，同比增長74%和34%，整體增速比較快，兩年時(shí)間收入翻倍增長，2023年規(guī)模破10億元，主要為醫(yī)院業(yè)務(wù)的收入增加，但2023年的同比增速較2022年明顯放緩。

分業(yè)務(wù)來看，佰澤醫(yī)療的收入主要分為三個(gè)板塊，醫(yī)院業(yè)務(wù)；醫(yī)院管理業(yè)務(wù)；供應(yīng)藥品、醫(yī)療設(shè)備及耗材業(yè)務(wù)，2023年這三塊業(yè)務(wù)占公司總收入比重的76%、4%、20%，醫(yī)院業(yè)務(wù)是最主要的收入來源。

佰澤醫(yī)療擁有6家自有醫(yī)院（民營營利性醫(yī)院）和2家托管醫(yī)院（民營非營利性醫(yī)院）。除了天津石氏醫(yī)院為公司2020年自行成立，其余5家醫(yī)院均為收購納入。公司旗下第一家醫(yī)院為2018年收購的北京京西腫瘤醫(yī)院，依托該醫(yī)院在腫瘤相關(guān)學(xué)科方面擁有優(yōu)質(zhì)醫(yī)療資源，搶占腫瘤全周期醫(yī)療服務(wù)的差異性競爭優(yōu)勢，并建設(shè)成為公司旗艦醫(yī)院，然后賦能體系內(nèi)的其他醫(yī)院。

公司的醫(yī)院業(yè)務(wù)則是通過自有醫(yī)院為患者提供各種專科醫(yī)療服務(wù)來獲得收入，包括但不限于腫瘤科、康復(fù)科、普外科、消化內(nèi)科及泌尿外科。2021年至2023年，醫(yī)院業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入3.15億元、6.18億元和8.14億元，同比增長96%和32%。

醫(yī)院管理業(yè)務(wù)則是通過管理及運(yùn)營2家托管醫(yī)院，并從中收取管理費(fèi)，為黃山首康醫(yī)院（三級綜合醫(yī)院）和太原市萬柏林區(qū)和平社區(qū)衛(wèi)生服務(wù)中心，根據(jù)雙方簽訂的醫(yī)院管理協(xié)議，公司有權(quán)于40年期間內(nèi)收取托管醫(yī)院收入的固定百分比計(jì)算的管理費(fèi)。2021年至2023年，公司醫(yī)院管理業(yè)務(wù)收入為2628萬元、3732萬元和4112萬元，體量較小。

供應(yīng)藥品、醫(yī)療設(shè)備及耗材業(yè)務(wù)，主要向批發(fā)客戶（包括醫(yī)院、藥房及藥品經(jīng)銷商）銷售藥品、醫(yī)療設(shè)備及耗材，而批發(fā)客戶一般將該等產(chǎn)品售予終端用戶。該業(yè)務(wù)于2021年至2023年錄得收入1.18億元、1.47億元和2.15億元。

毛利率明顯提升，但仍未實(shí)現(xiàn)盈利

毛利率來看，盡管醫(yī)院業(yè)務(wù)是公司的核心業(yè)務(wù)，但毛利率卻在三大業(yè)務(wù)中墊底，2021年至2023年分別為-1.8%、3.3%和12.8%，拖累整體毛利率水平。醫(yī)院管理業(yè)務(wù)的毛利率高達(dá)70%以上，藥品及醫(yī)療器械銷售的毛利率為20%左右。但隨著公司整體毛利率也提升明顯，2021年至2023年為9.0%、9.9%，16.6%。

公司毛利率的提升，一方面是毛利率更高的醫(yī)院的納入，另一方面也有公司經(jīng)營改善的功勞。其中2022年收購的太原和平醫(yī)院，毛利率為19%，遠(yuǎn)高于公司整體毛利率水平；于2018年收購的北京京西腫瘤醫(yī)院，在公司經(jīng)營下，該醫(yī)院的毛利率從2021年的-3.0%增長至2023年19.2%。

隨著收購的進(jìn)行，佰澤醫(yī)療總體營收規(guī)模擴(kuò)張比較快，整體毛利率也得到提升，公司表示未來仍會持續(xù)探索好的收購機(jī)會。

（數(shù)據(jù)來源：公司招股書）

但盡管如此，佰澤醫(yī)療當(dāng)前仍處于虧損狀態(tài)，根據(jù)招股書數(shù)據(jù)，2021年至2023年，佰澤醫(yī)療的凈利潤為-6196萬元、-7552萬元、-2441萬元。由于2023年的毛利率改善明顯，佰澤醫(yī)療的凈虧損也有所縮窄，凈利率提升至-2.3%。

（數(shù)據(jù)來源：公司招股書）

費(fèi)用方面，佰澤醫(yī)療的費(fèi)用主要由銷售費(fèi)用和一般及行政費(fèi)用構(gòu)成，2021年至2023年，銷售費(fèi)用為974萬元、1202萬元、1347萬元，占總收入比重為2.1%、1.5%、1.3%；一般及行政費(fèi)用為7281萬元、1.09億元、1.47億元，占收入比重的15.8%、13.5%、13.7%。

就診人數(shù)快速增長，但人均消費(fèi)金額下滑

從經(jīng)營指標(biāo)來看，作為一家腫瘤專科集團(tuán)，公司的快速發(fā)展和擴(kuò)張也伴隨著患者就診人數(shù)的增加。2021年至2023年，佰澤醫(yī)療自有醫(yī)院的門診人次總數(shù)分別為19.65萬人次、54.79萬人次及70.15萬人次，住院人次總數(shù)分別為5834人次、3.07萬人次及4.45萬人次。

同期，托管醫(yī)院的門診人次總數(shù)分別為48.52萬人次、45.65萬人次及49.36萬人次，托管醫(yī)院的住院人次總數(shù)分別為2.33萬人次、2.38萬人次及2.91萬人次。

但人均支出并沒有隨著就診人數(shù)的增加而增長，反而呈明顯的下滑趨勢，2021年至2023年，住院平均支出從3.03萬元下降至1.16萬元，門診平均支出從609.5元降至413.2元。公司解釋主要為不同醫(yī)院性質(zhì)與選址的差異，以及人均消費(fèi)水平不同，造成住院和問診平均支出的差異。

流動性來看，公司的流動性指標(biāo)并不算優(yōu)異，存在一定的償債壓力。2021年至2023年，佰澤醫(yī)療流動比率（流動資產(chǎn)/流動負(fù)債）為1.6倍、0.8倍、1.0倍，處在較低水平。其中，流動負(fù)債中也存在較為大額的計(jì)息負(fù)債，為6140萬元、 2.02億元 、2.57億元，公司舉債主要為了滿足業(yè)務(wù)需求；同期公司擁有現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物1.67億元、1.25億元、2.42億元，勉強(qiáng)能夠與即期計(jì)息負(fù)債持平。

腫瘤醫(yī)療服務(wù)行業(yè)市場持續(xù)擴(kuò)大，但全周期醫(yī)療服務(wù)機(jī)構(gòu)較少

中國的腫瘤醫(yī)療服務(wù)行業(yè)競爭激烈且分散，市場參與者主要包括設(shè)有腫瘤科的公立和民營綜合醫(yī)院以及公立和民營腫瘤專科醫(yī)院。根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，截至2021年年底，共有157家腫瘤專科醫(yī)院，其中公立醫(yī)院81家，民營醫(yī)院76家。

按照收入計(jì)，中國腫瘤醫(yī)療服務(wù)市場規(guī)模由2018年的人民幣3,371億元增至2022年的人民幣4,951億元，年復(fù)合增長率為10.1%。隨著對腫瘤治療的需求不斷增長和可獲得性不斷提高，預(yù)計(jì)到2026年將達(dá)到人民幣7,687億元，2022年至2026年的年復(fù)合增長率為11.6%；并有望在2030年進(jìn)一步增加至人民幣11,214億元；其中民營機(jī)構(gòu)的增速將高于公立機(jī)構(gòu)的增速。

雖然市場參與者眾多，但能夠提供腫瘤全周期醫(yī)療服務(wù)的機(jī)構(gòu)卻比較少。根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，佰澤醫(yī)療是極少數(shù)幾家能夠提供腫瘤全周期醫(yī)療服務(wù)的民營腫瘤醫(yī)療集團(tuán)之一。公司相信，憑借領(lǐng)先的市場地位和豐富的市場知識，完全有能力在未來的行業(yè)增長中獲益。

佰澤醫(yī)療在腫瘤全周期醫(yī)療中的一些細(xì)分環(huán)節(jié)份額領(lǐng)先。根據(jù)弗若斯特沙利文資料，在中國所有民營腫瘤醫(yī)療集團(tuán)中，按2022年期末自有醫(yī)院的腫瘤服務(wù)收入計(jì)，佰澤醫(yī)療排名第五，相應(yīng)的市場占有率為0.5%；按早癌篩查中心數(shù)目計(jì)，排名第一；按胃腸鏡檢查病例數(shù)計(jì)，排名第一。

能夠涵蓋癌癥篩查到腫瘤康復(fù)服務(wù)的腫瘤全周期醫(yī)療服務(wù)，為腫瘤患者提供一站式定制服務(wù)，是佰澤醫(yī)療區(qū)別于大部分民營機(jī)構(gòu)的優(yōu)勢。依托收購北京京西腫瘤醫(yī)院發(fā)展起來的佰澤醫(yī)療，更像是一個(gè)靠收購拼湊起來的全周期腫瘤醫(yī)療集團(tuán)，更為考驗(yàn)公司的運(yùn)營能力和資本。

未來能否持續(xù)收購腫瘤領(lǐng)域的優(yōu)質(zhì)醫(yī)院，擴(kuò)大其醫(yī)院網(wǎng)絡(luò)，并進(jìn)一步加強(qiáng)其全周期腫瘤服務(wù)的能力，或許是其講好故事的關(guān)鍵，而這都離不開大量的資金，對于尚未實(shí)現(xiàn)盈利的佰澤醫(yī)療來說，上市顯得更為迫切。

根據(jù)招股書披露，佰澤醫(yī)療上市募資將主要用于1）持續(xù)強(qiáng)化腫瘤全周期醫(yī)療服務(wù)，包括加強(qiáng)早癌篩查服務(wù)能力、腫瘤治療服務(wù)能力、康復(fù)服務(wù)能力，以及武陟濟(jì)民醫(yī)院腫瘤中心大樓建設(shè)；2）合適的收購機(jī)會；3）擴(kuò)展醫(yī)院管理業(yè)務(wù)；4）升級信息技術(shù)基礎(chǔ)設(shè)施及系統(tǒng)；5）以及用作營運(yùn)資金用途。

隨著中國腫瘤醫(yī)療需求的持續(xù)增長，佰澤醫(yī)療如若上市成功，有望進(jìn)一步鞏固其在市場優(yōu)勢，加快發(fā)展步伐，把握中國腫瘤醫(yī)療市場巨大的增長機(jī)會。