來源|《港灣商業(yè)觀察》? 作者|廖紫雯

日前，椰子水品牌IFBH Pte. Ltd（以下簡稱“IFBH”）向港交所遞交招股書，保薦機(jī)構(gòu)為中信證券。作為一家植根泰國的即飲飲料及即食食品公司，IFBH憑借旗下兩大品牌if與Innococo，在椰子水飲料市場占據(jù)領(lǐng)先地位。2024年，公司在中國內(nèi)地和香港的椰子水市場占有率分別高達(dá)34%和60%，連續(xù)多年蟬聯(lián)市場榜首。

此次招股書披露，公司創(chuàng)始人Pongsakorn Pongsak面臨對賭協(xié)議，若公司未能在2026年12月31日前成功上市，其需按12%年化回報(bào)率回購股份；此外，公司業(yè)務(wù)高度依賴單一品類椰子水，該品類貢獻(xiàn)超九成營收，且原料供應(yīng)存在地域集中風(fēng)險(xiǎn)。

創(chuàng)始人面臨2300萬美元對賭

作為一家植根泰國的即飲飲料及即食食品公司，IFBH是2024年全球椰子水飲料市場第二大公司。

IFBH旗下?lián)碛衖f與Innococo兩大品牌，主營椰子水飲料與植物基零食，其中，if品牌于2013年創(chuàng)立，其將即飲天然椰子水引入中國內(nèi)地（公司的最大市場）。

招股書介紹，自2020年起，公司在中國內(nèi)地椰子水飲料市場連續(xù)五年蟬聯(lián)榜首，2024年市場占有率約34%，超越第二大競爭對手七倍以上；自2016年起，公司在香港椰子水相關(guān)市場連續(xù)九年蟬聯(lián)榜首，2024年市場占有率約60%，超越第二大競爭對手七倍以上。

此次IFBH的IPO募集資金將主要用于加強(qiáng)倉配能力、品牌建設(shè)、提升創(chuàng)新能力、鞏固公司在中國內(nèi)地的市場地位及滲透程度，拓展澳洲、美洲及東南亞的業(yè)務(wù)，以及將用于在亞洲、北美或澳洲組建策略聯(lián)盟及進(jìn)行收購，借此擴(kuò)展業(yè)務(wù)等。

公司計(jì)劃將業(yè)務(wù)逐步拓展至澳洲、美洲及東南亞地區(qū)，并通過并購整合上下游資源，構(gòu)建涵蓋植物基零食、功能型飲品等多元產(chǎn)品矩陣。

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上，2023年-2024年（下稱：報(bào)告期內(nèi)），IFBH實(shí)現(xiàn)收益分別為8744.2萬美元、1.58億美元；年內(nèi)溢利分別為1675.4萬美元、3331.6萬美元；銷售成本分別為5710.3萬美元、9978.9萬美元，毛利分別為3033.9萬美元、5785.9萬美元（以下單位皆為“美元”）。

股權(quán)機(jī)構(gòu)方面，于最后實(shí)際可行日期，Pongsakorn Pongsak直接及間接持有全部已發(fā)行股份約77.64%，包括直接權(quán)益約6.53%；及通過Pongsakorn Pongsak控制的公司General Beverage間接持有的71.11%間接權(quán)益。

另一方面，IFBH創(chuàng)始人Pongsakorn Pongsak面臨對賭協(xié)議， 2024年3月15日，Pongsakorn Pongsak、General Beverage及IFBH與Aquaviva Co., Ltd.簽訂了一份股權(quán)認(rèn)購協(xié)議。Aquaviva Co., Ltd.以1750萬美元認(rèn)購了IFBH 11.11%的股份，如果IFBH未能在2026年12月31日前完成IPO，投資者有權(quán)要求Pongsakorn Pongsak以每年凈12%的內(nèi)部回報(bào)率回購其持有的全部股份。

換而言之，若公司未能在2026年12月31日前成功上市，其將面臨股權(quán)回購義務(wù)，需支付超過2300萬美元的資金。

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)方面，截止2023年-2024年年末、2025年2月底（未經(jīng)審核），公司現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物分別為1559.9萬、5481.8萬、3032.7萬。

同一時(shí)間，公司流動(dòng)資產(chǎn)總值分別為1994.9萬、6429.2萬、3790.5萬；流動(dòng)負(fù)債總額分別為1688.5萬、2539.6萬、2326.1萬；流動(dòng)資產(chǎn)凈值分別為306.4萬、3889.6萬、1464.4萬。

著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家宋清輝向《港灣商業(yè)觀察》表示，若未能按期成功上市并觸發(fā)創(chuàng)始人股權(quán)回購條款，此舉將對IFBH產(chǎn)生多重沖擊。第一，超過2300萬美元是一筆巨大的個(gè)人財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，這可能將會(huì)導(dǎo)致創(chuàng)始人個(gè)人財(cái)務(wù)狀況緊張。第二，雖然回購義務(wù)在創(chuàng)始人，但這筆資金最終可能需要與公司資源產(chǎn)生關(guān)聯(lián)，例如創(chuàng)始人可能依賴未來的公司分紅來償還個(gè)人債務(wù)等，此舉無疑將會(huì)間接或直接影響公司的資金資源，從而擠占原本可用于公司運(yùn)營和發(fā)展的資金。第三，未能按期上市通常被市場視為一個(gè)負(fù)面信號，可能表明公司在經(jīng)營、財(cái)務(wù)或合規(guī)方面存在潛在問題，或者市場對其估值不認(rèn)可。

單一品類集中，椰子水貢獻(xiàn)九成營收

從業(yè)務(wù)構(gòu)成來看，各期，公司的椰子水實(shí)現(xiàn)營收分別為8201.2萬、1.51億，營收占比分別為93.8%、95.6%；其他椰子水相關(guān)產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)營收分別為279.7萬、308.5萬，占比3.2%、1.9%。

其他飲料實(shí)現(xiàn)營收分別為220.2萬、352.2萬，占比2.5%、2.2%；植物基實(shí)現(xiàn)營收分別為43.1萬、39.9萬，占比0.5%、0.3%。

IFBH于招股書指出，椰子水產(chǎn)品需求減少或消費(fèi)者需求下降通常會(huì)對財(cái)務(wù)狀況造成不利影響。

IFBH坦言，椰子水的銷售在可預(yù)見的未來將繼續(xù)占收入的很大一部分。任何消費(fèi)者對公司產(chǎn)品或椰子水的需求發(fā)生重大負(fù)面變化，通常可能會(huì)對其業(yè)務(wù)、財(cái)務(wù)狀況及經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生重大不利影響。無法確消費(fèi)者對公司其他現(xiàn)有及未來產(chǎn)品的需求是否會(huì)擴(kuò)大，以減少對椰子水的依賴。

另一方面，公司在風(fēng)險(xiǎn)提示中指出，未來的業(yè)務(wù)、財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營業(yè)績或會(huì)因產(chǎn)品所需的椰子和其他原料供應(yīng)減少或有限而受到不利影響。

IFBH的產(chǎn)品生產(chǎn)倚賴代工廠商持續(xù)、充足地供應(yīng)主要原料（主要為椰子水），彼等負(fù)責(zé)進(jìn)行采購。主要原料的供應(yīng)及價(jià)格面臨多種公司無法控制的因素，包括氣候及地緣政治事件。

公司產(chǎn)品所使用的椰子原料、椰子的采摘以及運(yùn)送至代工廠商易于受到惡劣天氣條件及自然災(zāi)害的影響，例如洪水、干旱、地震、颶風(fēng)、臺(tái)風(fēng)、瘟疫以及其他短缺及疾病，此外政治事件及其他情況亦可能對數(shù)量及質(zhì)量產(chǎn)生不利影響，導(dǎo)致椰子的產(chǎn)量和質(zhì)量下降，進(jìn)而可能使原材料的有效供應(yīng)下降或價(jià)格上漲。

公司面臨地域集中風(fēng)險(xiǎn)，泰國目前是公司椰子水的唯一地域來源，任何影響泰國農(nóng)業(yè)的廣泛因素，如新實(shí)施的相關(guān)立法或2017年泰國南部發(fā)洪水等惡劣天氣或氣候條件，均可能影響公司的代工廠商獲取生產(chǎn)產(chǎn)品所需的椰子水的能力。

無法保證能夠預(yù)測或避免主要原料供應(yīng)減少及╱或成本增加，或供應(yīng)商將能夠獲得符合公司質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)以及價(jià)格及時(shí)間預(yù)期的該等原料替代來源或替代物。主要原料短缺或通貨膨脹或會(huì)導(dǎo)致有關(guān)配料價(jià)格上漲，并導(dǎo)致成本增加。由于椰子水等原料為公司配方中的主要成分，且公司需求量大，有關(guān)成本增加或會(huì)對公司業(yè)務(wù)、財(cái)務(wù)狀況及經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生重大不利影響。

于2024年，椰子水飲料if品牌旗下“100%天然椰子水”（310毫升、330毫升、350毫 升）標(biāo)準(zhǔn)零售價(jià)為0.85美元至2.99美元，1公升標(biāo)準(zhǔn)零售價(jià)為2.00美元至4.99美元。

if品牌旗下“Namhom椰子水”（350毫升）標(biāo)準(zhǔn)零售價(jià)為0.85美元至2.00美元,“氣泡椰子水”（320毫升）標(biāo)準(zhǔn)零售價(jià)為1.00美元至2.00美元，“椰子水（含椰肉）”（350毫升）標(biāo)準(zhǔn)零售價(jià)為1.47美元至2.00美元。

Innococo品牌旗下“100%天然椰子水”（330毫升、350毫升）標(biāo)準(zhǔn)零售價(jià)為0.85美元至2.99美元，1公升標(biāo)準(zhǔn)零售價(jià)為2.00美元至4.99美元；“氣泡椰子水”（320毫升）標(biāo)準(zhǔn)零售價(jià)為1.00美元至1.20美元。

IFBH坦言，公司處于充滿競爭的行業(yè)，并且競爭源自于各種因素，如價(jià)格、產(chǎn)品質(zhì)量及產(chǎn)品可供購買的可獲得性。公司面臨來自現(xiàn)有競爭對手及新進(jìn)入者的競爭。

輕資產(chǎn)模式，全公司46名全職員工

值得注意的是，截至2024年12月31日，IFBH有46名全職員工，所有員工均位于泰國及新加坡，還有兩名臨時(shí)員工位于泰國。

在46名員工中，泰國地區(qū)員工數(shù)為銷售及營銷20人，研究及開發(fā)5人，倉配6人，財(cái)務(wù)、人力資源及行政12人；另有3位財(cái)務(wù)、人力資源及行政人員位于新加坡地區(qū)；IFBH采用輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)模式，通過與以下三方合作實(shí)現(xiàn)高效營運(yùn)：(1)代工廠商負(fù)責(zé)制造；(2)第三方物流供應(yīng)商負(fù)責(zé)運(yùn)輸；及(3)第三方分銷商負(fù)責(zé)銷售與配送。

代工廠商向其認(rèn)可的椰農(nóng)及采集商采購椰子水（公司的主要食材），并向公司指定或認(rèn)可的供應(yīng)商購買其他食材，這是公司致力于提供頂級產(chǎn)品的一部分。

同時(shí)，公司與當(dāng)?shù)厥袌霰憩F(xiàn)優(yōu)異的分銷商合作銷售產(chǎn)品，利用其物流與營銷資源，以符合成本效益的方式滲透市場，大幅降低渠道開發(fā)成本。

IFBH認(rèn)為，輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)模式賦予高度生產(chǎn)彈性與擴(kuò)展能力，使其能夠迅速適應(yīng)市場變化，快速擴(kuò)展全球分銷網(wǎng)絡(luò)。更重要的是，該模式讓公司能夠投入資源，繼續(xù)致力于產(chǎn)品創(chuàng)新與品牌建設(shè)。

宋清輝指出，這種模式可持續(xù)性的關(guān)鍵在于能否有效管理外部合作伙伴。過度依賴第三方可能將會(huì)削弱對關(guān)鍵環(huán)節(jié)的控制力，特別是在品質(zhì)和供應(yīng)穩(wěn)定性方面。

“輕資產(chǎn)模式對IFBH的產(chǎn)品質(zhì)量控制和供應(yīng)鏈穩(wěn)定性影響很大。從對產(chǎn)品質(zhì)量控制的影響方面來看，最大的影響在于‘控制力’的減弱，畢竟IFBH不直接擁有生產(chǎn)線，難以對生產(chǎn)過程中的每一個(gè)細(xì)節(jié)進(jìn)行實(shí)時(shí)、全面的監(jiān)控。因此，此舉可能會(huì)導(dǎo)致產(chǎn)品質(zhì)量不穩(wěn)定、消費(fèi)者投訴增加、品牌信任度下降等事件的發(fā)生，嚴(yán)重時(shí)還可能會(huì)引發(fā)召回事件。”

“從對供應(yīng)鏈穩(wěn)定性的影響方面來看，由于IFBH供應(yīng)鏈的穩(wěn)定性高度依賴于外部合作伙伴的運(yùn)營狀況和配合程度，因此任何一個(gè)環(huán)節(jié)的伙伴出現(xiàn)問題，都可能中斷整個(gè)供應(yīng)鏈，從而導(dǎo)致產(chǎn)品缺貨或積壓。”

宋清輝認(rèn)為，為應(yīng)對上述挑戰(zhàn)，IFBH需要采取以下三個(gè)方面的關(guān)鍵措施，來確保產(chǎn)品質(zhì)量和供應(yīng)鏈的穩(wěn)定性。一是，應(yīng)選擇具有良好行業(yè)聲譽(yù)、通過國際質(zhì)量體系認(rèn)證且擁有豐富經(jīng)驗(yàn)的代工廠、物流和分銷伙伴等，同時(shí)并對其設(shè)施、流程和管理體系進(jìn)行嚴(yán)格的前期評估。二是，盡管生產(chǎn)外包，但是IFBH必須擁有專業(yè)的內(nèi)部質(zhì)量控制（QC）與質(zhì)量保證（QA）體系團(tuán)隊(duì)，以負(fù)責(zé)監(jiān)督生產(chǎn)全過程的關(guān)鍵控制點(diǎn)。三是，應(yīng)及時(shí)識(shí)別供應(yīng)鏈中的關(guān)鍵風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，并針對潛在的合作伙伴中斷、原料供應(yīng)波動(dòng)、運(yùn)輸延誤等情況制定詳細(xì)的應(yīng)急預(yù)案，包括備選供應(yīng)商和運(yùn)輸方案。

事實(shí)上，招股書披露，在供應(yīng)商和客戶方面，公司主要供應(yīng)商為代工廠商。報(bào)告期各期，向五大供應(yīng)商采購的金額分別為5300萬、9700萬，占同期采購總額的92.3%及96.9%。

另一方面，公司的客戶為分銷商。報(bào)告期各期，前五大客戶銷售額分別為8600萬、1.54億，占當(dāng)期總銷售額分別97.9%、97.6%。（港灣財(cái)經(jīng)出品）