作者 I 劉博?周佳麗??報(bào)道 I 投資界PEdaily

最近與一位本土創(chuàng)投大佬聊起“IPO開閘”話題，他意味深長(zhǎng)地提到正在隱秘發(fā)生的一幕——身邊一些人民幣基金正瞄準(zhǔn)Pre-IPO輪，密集出手。

“抓住這一波IPO窗口。”這樣的情緒正悄悄在投資人與獨(dú)角獸公司之間蔓延。

正如最新消息，智譜剛剛在北京證監(jiān)局辦理輔導(dǎo)備案，沖刺國(guó)產(chǎn)大模型第一個(gè)IPO。恰巧最近一個(gè)月里，智譜迅速拿下杭州、珠海、成都三地國(guó)資機(jī)構(gòu)超18億元戰(zhàn)略投資。細(xì)究想來(lái)，脈絡(luò)逐漸清晰。

另一邊，A股IPO的審核也在提速——單周4家企業(yè)首發(fā)上會(huì)，IPO開跑的信號(hào)浮現(xiàn)。“我們的被投企業(yè)也接到了交易所的要求，鼓勵(lì)他們主動(dòng)申報(bào)。”華東一家早期基金的創(chuàng)始管理合伙人坦言，“在啟動(dòng)IPO前開一輪融資，無(wú)疑是一個(gè)難得的窗口期。”

IPO大軍悄悄來(lái)了

一切都有跡可循。

工商信息顯示，今年3月底，北京智譜華章科技有限公司發(fā)生工商變更，企業(yè)名稱變更為北京智譜華章科技股份有限公司。同時(shí)，智譜主體類型由有限責(zé)任公司（外商投資、非獨(dú)資）變更為股份有限公司（外商投資、未上市）。

期間，智譜在3月接連獲得三地國(guó)資投資——先是完成一筆金額超 10 億元人民幣戰(zhàn)略融資，投資方包括杭州城投產(chǎn)業(yè)基金、上城資本等杭州國(guó)資；時(shí)隔幾天，珠海國(guó)資華發(fā)集團(tuán)宣布戰(zhàn)略投資智譜，金額5億元；隨后，成都高新區(qū)宣布向智譜注資 3 億元人民幣。如今看來(lái)，上述動(dòng)作為智譜啟動(dòng)上市流程做足了鋪墊。

這是國(guó)產(chǎn)大模型第一個(gè)IPO，誰(shuí)都想爭(zhēng)搶這一桂冠。早年參與了智譜天使輪，中科創(chuàng)星創(chuàng)始合伙人米磊對(duì)投資界分析，隨著智譜IPO推進(jìn)，行業(yè)可能進(jìn)入“兩極分化”階段：頭部企業(yè)通過(guò)上市融資強(qiáng)化技術(shù)壁壘，而中小公司可能面臨被收購(gòu)或退出競(jìng)爭(zhēng)的壓力。“這標(biāo)志著AI大模型賽道得到了市場(chǎng)驗(yàn)證和認(rèn)可，也意味著該領(lǐng)域從技術(shù)研發(fā)競(jìng)賽轉(zhuǎn)向商業(yè)化落地的關(guān)鍵轉(zhuǎn)折。”

當(dāng)然，更具風(fēng)向標(biāo)意義體現(xiàn)在IPO環(huán)境的微妙變化上。最近在與幾位投資人的交流中，大家都在忙著為被投企業(yè)IPO做準(zhǔn)備，“白天看項(xiàng)目，晚上見(jiàn)投行，合適的項(xiàng)目都要提前做好準(zhǔn)備。”于是，Pre-IPO輪融資開始熱鬧起來(lái)。

無(wú)獨(dú)有偶，本周云鯨智能正式宣布完成1億美元融資，由騰訊投資與北京機(jī)器人產(chǎn)業(yè)發(fā)展投資基金聯(lián)合領(lǐng)投，科幻基金與明勢(shì)創(chuàng)投加碼跟投。據(jù)悉，云鯨已正式啟動(dòng)Pre-IPO輪融資，開啟上市前最后沖刺。

幾乎同一時(shí)間，沃鐳智能宣布完成超億元Pre-IPO輪融資，由同創(chuàng)偉業(yè)、江夏科投聯(lián)合領(lǐng)投，華睿裝備基金、網(wǎng)宿科技旗下基金等機(jī)構(gòu)跟投。同樣地，本輪融資將加速向人形機(jī)器人、低空經(jīng)濟(jì)等戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)延伸，為上市進(jìn)程注入強(qiáng)勁動(dòng)能。

前不久，深蘭科技也宣布獲數(shù)億元Pre-IPO輪投資，由浦東創(chuàng)投集團(tuán)參與完成。同時(shí)，中交集團(tuán)旗下公司也與深蘭科技簽署了四方戰(zhàn)略合作協(xié)議，其中包括推動(dòng)中交資本戰(zhàn)略投資深蘭科技，加持深蘭科技Pre-IPO輪融資，“推動(dòng)深蘭科技盡快交表上市”。

還有一筆鮮少被關(guān)注到的融資——上海國(guó)投先導(dǎo)人工智能產(chǎn)業(yè)母基金聯(lián)合領(lǐng)投壁仞科技，數(shù)家知名投資機(jī)構(gòu)及產(chǎn)業(yè)資本跟投。而在去年9月，壁仞科技已在上海證監(jiān)局辦理輔導(dǎo)備案登記，擬首次公開發(fā)行股票并上市。

投資人念起了幾個(gè)名字：摩爾線程、燧原科技、沐曦集成電路等一批半導(dǎo)體獨(dú)角獸，無(wú)一例外都在今年低調(diào)更新了上市輔導(dǎo)進(jìn)展，暗暗加快IPO腳步。當(dāng)中一家企業(yè)品牌負(fù)責(zé)人直接對(duì)投資界表示，“IPO已經(jīng)準(zhǔn)備的很充分，就等一聲令下率先申報(bào)。”

不止于此，近日還有更具風(fēng)向標(biāo)一幕——上周“具身智能產(chǎn)業(yè)化發(fā)展座談會(huì)”在深交所上市大廳召開，樂(lè)聚機(jī)器人、眾擎機(jī)器人、逐際動(dòng)力、自變量機(jī)器人、智平方、跨維智能、銀河通用、云深處、智譜等科技企業(yè)代表現(xiàn)身會(huì)場(chǎng)。深交所負(fù)責(zé)人在會(huì)上表示，深交所將切實(shí)做好資本市場(chǎng)服務(wù)，為具身智能企業(yè)提供上市融資、并購(gòu)重組、債券產(chǎn)品、科技成果轉(zhuǎn)化、投融資路演等全鏈條服務(wù)。

如此種種，暗流涌動(dòng)，一支硬核IPO大軍悄然走來(lái)。

“3-5個(gè)月會(huì)看到申報(bào)效果”

進(jìn)入三月，沉寂的氛圍開始被打破。一位本土創(chuàng)投大佬分享最新IPO觀察——“我接到交易所通知，讓我們有好企業(yè)趕緊申報(bào)，IPO趨于常態(tài)化，未盈利企業(yè)上市重新開展，預(yù)計(jì)每年150-200家左右，即一周兩三家左右。”

截至當(dāng)前，A股IPO在審企業(yè)已不足200家，與去年同期超600家相比已經(jīng)消失了三分之一。伴隨庫(kù)存告急，于是便有了邀請(qǐng)制、放寬IPO限制等傳聞。由堰塞湖到“庫(kù)存不足”，仿佛是一個(gè)好的信號(hào)。

投資界交流一圈下來(lái)，多位投資人和投行人士告訴我們：交易所方面正在鼓勵(lì)企業(yè)積極申報(bào)，投資機(jī)構(gòu)緊鑼密鼓地給被投企業(yè)對(duì)接投行券商，抓住這一次難得的IPO窗口期。

“大概3-5個(gè)月會(huì)看到申報(bào)效果，畢竟整理財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)還需要一點(diǎn)時(shí)間。”

毋庸置疑，眼前A股市場(chǎng)上每一個(gè)IPO都來(lái)之不易。清科研究中心統(tǒng)計(jì)，2025年第一季度中企境內(nèi)外上市53家，同比上升15.2%、環(huán)比下降20.9%；首發(fā)融資額約合人民幣307.60億元，同比上升11.9%、環(huán)比下降36.6%。其中，A股共有27家企業(yè)上市，同比和環(huán)比分別下降10.0%和12.9%。

雖然A股市場(chǎng)整體呈現(xiàn)階段性收緊態(tài)勢(shì)，但變化也在悄然發(fā)生。今年2月，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于資本市場(chǎng)做好金融“五篇大文章”的實(shí)施意見(jiàn)》，進(jìn)一步提升對(duì)新產(chǎn)業(yè)新業(yè)態(tài)新技術(shù)的包容性，加大對(duì)新一代信息技術(shù)、人工智能、航空航天、新能源、新材料、高端裝備、生物醫(yī)藥、量子科技等戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)支持力度。

當(dāng)中明確提出：更大力度支持新產(chǎn)業(yè)新業(yè)態(tài)新技術(shù)領(lǐng)域突破關(guān)鍵核心技術(shù)的科技型企業(yè)發(fā)行上市，持續(xù)支持優(yōu)質(zhì)未盈利科技型企業(yè)發(fā)行上市。

同時(shí)，滬深北三大交易所年內(nèi)的發(fā)行上市審核全線啟動(dòng)。截至目前，已過(guò)會(huì)的8家企業(yè)中，7家在28天內(nèi)拿到發(fā)行批文，較2024年的平均45天提速38%。例如中策橡膠集團(tuán)，2025年2月13日過(guò)會(huì)，2月28日即獲注冊(cè)批文，全程僅15天。

信號(hào)逐漸強(qiáng)烈起來(lái)。3月28日，上交所受理今年以來(lái)科創(chuàng)板的第二單IPO項(xiàng)目——主要從事芯片領(lǐng)域的昂瑞微，成為今年交易所受理的首家未盈利企業(yè)，背后集結(jié)了哈勃投資、越秀產(chǎn)業(yè)基金、招銀國(guó)際、華登國(guó)際、聯(lián)想創(chuàng)投、深創(chuàng)投、松禾資本等一眾VC/PE。

在業(yè)內(nèi)的預(yù)測(cè)里，A股或?qū)⒃?-6月迎來(lái)一波IPO集中申報(bào)。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，A股三個(gè)交易所合計(jì)申報(bào)113家，具體來(lái)看主板22家、科創(chuàng)板17家、創(chuàng)業(yè)板19家、北交所多達(dá)55家依舊是申報(bào)主力。

一位投行人士說(shuō)，“一度以為IPO黃了的項(xiàng)目，今天突然問(wèn)進(jìn)度到哪了？”更有甚者，表示最近整理資料累到吐。用一句話總結(jié)，就是“不行的項(xiàng)目已經(jīng)被勸退了，其他的能上則上。”

一級(jí)市場(chǎng)，困在退出

一級(jí)市場(chǎng)翹首以盼。

但也許，真正的常態(tài)化IPO不會(huì)是大開大合。正如中科創(chuàng)星米磊表示，IPO正在有條件地逐步放開，現(xiàn)在能上市的都是硬科技冠軍企業(yè)，但也不會(huì)達(dá)到過(guò)去兩三年的熱度。

“行業(yè)亟須解決的就是打造一個(gè)不管快慢，但健康、可預(yù)知、有一定穩(wěn)定性的退出路徑。”談及大家都關(guān)心的退出問(wèn)題，啟明創(chuàng)投創(chuàng)始主管合伙人鄺子平此前說(shuō)，并不是希望IPO閘口大開，而是希望具備可預(yù)見(jiàn)性。

長(zhǎng)久以來(lái)，IPO是VC/PE較為依賴的退出路徑，但過(guò)去一年IPO靜悄悄，這使得VC/PE退出難度升級(jí)，萬(wàn)億創(chuàng)投堰塞湖正在形成。

清科研究中心報(bào)告指出，截至2024年底，在基金業(yè)協(xié)會(huì)備案的基金中，包含母基金和直投基金，共計(jì)6.46萬(wàn)億規(guī)模的基金進(jìn)入延長(zhǎng)期，9.83萬(wàn)億規(guī)模的基金進(jìn)入退出期。換言之，退出+延長(zhǎng)期的基金規(guī)模已經(jīng)達(dá)到16萬(wàn)億，市場(chǎng)退出壓力極大。

現(xiàn)實(shí)情況倒逼，上到LP到GP再傳導(dǎo)到創(chuàng)始人，大家開始轉(zhuǎn)變思路，探索除IPO外的更多退出方式。

“過(guò)去的退出渠道單一，很多項(xiàng)目退出只能被動(dòng)地看能否上市和上市后的市值。”前海母基金主管合伙人、天使投資基金總經(jīng)理高昂說(shuō)起退出變化，過(guò)去兩年大家想了很多辦法，S基金、資產(chǎn)包轉(zhuǎn)讓等，手段多了很多。

“我們現(xiàn)在每一份投資建議書都要想清楚怎么退，而之前的投資里似乎沒(méi)有這么嚴(yán)格。”孚騰資本董事總經(jīng)理張揚(yáng)的體感是，很多早期投資已經(jīng)不把IPO當(dāng)作最主要的退出路徑了，現(xiàn)在更多考慮是不是某一個(gè)階段可以在投資配比的時(shí)候想好，哪些案子可以打包一起去交易，從投資的時(shí)候就想好怎么退。

說(shuō)一千道一萬(wàn)，退得好與壞還是在于“投”，唯有投到真正好的項(xiàng)目，才有退出的余地。光速光合合伙人孫健說(shuō)，不管國(guó)內(nèi)國(guó)外，作為一個(gè)少數(shù)投資股權(quán)的股東，最重要的還是投得好。如果這個(gè)企業(yè)選擇的賽道精準(zhǔn)，有未來(lái)發(fā)展空間，總是可以退出的，剩下的只不過(guò)是時(shí)間問(wèn)題。

一級(jí)市場(chǎng)，沉沉浮浮。伴隨著IPO的腳步，也許一個(gè)新的周期正在開啟。