文|海山? ?來源|博望財經(jīng)

3月7日，手回集團(tuán)向港交所遞交招股書，擬在香港主板上市，聯(lián)席保薦人為中金公司及華泰國際。

資料顯示，這是該公司第3次遞交上市申請，該公司曾于2024年1月12日首次遞表，2024年7月30日2次遞表。

對手回集團(tuán)而言，IPO并不輕松。公司除了面臨的業(yè)績波動、傭金費(fèi)率持續(xù)下滑、資產(chǎn)負(fù)債了過高等問題，招股書中還提及了投資者撤資權(quán)，若公司未能在規(guī)定期限內(nèi)成功上市，擁有撤資權(quán)的投資者有權(quán)要求手回集團(tuán)按預(yù)定價格回購其股份，無疑將對公司現(xiàn)金流管理和財務(wù)穩(wěn)定性構(gòu)成直接威脅。

01業(yè)績呈現(xiàn)大幅波動

手回集團(tuán)成立于2015年，是一家專注于數(shù)字化人身險交易及服務(wù)的平臺，致力于為保險客戶提供定制化的在線保險解決方案。公司以保險客戶為中心，業(yè)務(wù)涵蓋客戶、代理人和合作伙伴三個維度，并通過“小雨傘”、“咔嚓保”和“牛保100”三大平臺分別針對不同對象展開業(yè)務(wù)。

來源：招股說明書

根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，手回集團(tuán)在2023年中國人身險中介市場的總保費(fèi)排名第八，市場份額為2.9%。并且2023年占中國人身險中介市場總保費(fèi)的89.1%。按照2023年的長期人身險的總保費(fèi)計算，手回集團(tuán)是中國第二大線上保險中介服務(wù)機(jī)構(gòu)，占據(jù) 7.3%的市場份額。

盡管手回集團(tuán)業(yè)務(wù)在不斷擴(kuò)張，但其業(yè)績卻呈現(xiàn)如“過山車”式的大幅波動。招股書顯示，公司營業(yè)收入在2021年達(dá)到了15.48億元，隨后在2022年出現(xiàn)“腰斬”，驟降至8.06億元。2023年該數(shù)據(jù)達(dá)到了16.34億元，同比增長超過一倍；到了2024年，營收降至13.87億元,同比下降了超過15%。

來源：招股說明書

與收入相比，手回集團(tuán)的利潤表現(xiàn)更不樂觀。招股書顯示，2022年到2024年，公司的凈利潤分別為1.31億元、-3.56億元和-1.36億元。可以發(fā)現(xiàn)，公司在盈利與虧損之間頻繁切換，利潤表現(xiàn)同樣不穩(wěn)定。

來源：招股說明書

好看一點(diǎn)的數(shù)據(jù)是，經(jīng)調(diào)整凈利潤（非香港財務(wù)報告準(zhǔn)則計量）出現(xiàn)了轉(zhuǎn)正。2022年到2024年，其經(jīng)調(diào)整凈利潤分別為7502.3萬元、2.53億元、2.42億元。

招股書顯示，導(dǎo)致手回集團(tuán)盈利波動的一個重要原因居高不下的成本。報告期內(nèi)，公司的營業(yè)成本占總收入的比例分別為65.2%、66.2%、61.9%。其中，傭金支出分別為3.35億元、5.19億元及4.79億元，占比高達(dá)63.7%、47.9%和55.8%。

來源：招股說明書

保險中介平臺長期依賴于第三方流量渠道來獲取客戶。當(dāng)前的互聯(lián)網(wǎng)流量流量逐漸見頂，導(dǎo)致獲客成本持續(xù)上漲。公司向自媒體流量渠道支付了不低的推廣費(fèi)用，分別為1.50億元、5.03億元及3.22億元，分別占同期營業(yè)成本的28.6%、46.5%及37.5%。

從收入結(jié)構(gòu)看，手回集團(tuán)收入高度依賴于長期壽險和重疾險的銷售。招股書顯示，壽險占比從2023年的59.4%降至2024年的33.8%，重疾險卻從27.1%升至34.5%，反映出市場需求與產(chǎn)品供給的雙向調(diào)整。依賴單一收入結(jié)構(gòu)也使得公司的盈利模式并不穩(wěn)健，外部環(huán)境變化對公司影響較大。

來源：招股說明書

02競爭加劇?傭金費(fèi)率持續(xù)下降?

近年來，保險行業(yè)銷售渠道正在步入轉(zhuǎn)型，傳統(tǒng)的保險公司也在加速構(gòu)建自己的線上銷售平臺，直接向消費(fèi)者提供保險產(chǎn)品，進(jìn)而減少對傳統(tǒng)中介機(jī)構(gòu)的依賴，有利于進(jìn)一步壓縮中間成本。

行業(yè)“去中介化”趨勢日益明顯，這一變化直接對在線保險中介如手回集團(tuán)等構(gòu)成了重大挑戰(zhàn)，不得不面對傭金率大幅下滑的壓力。招股書顯示，從2021年至2024年，手回集團(tuán)保險產(chǎn)品平均第一年傭金率由61.6%下降至26.2%。

來源：招股說明書

還有來自政策面的壓力，隨著“報行合一”政策的實施，保險中介面臨傭金率的下行壓力。該政策要求保險公司提交的定價假設(shè)與實際經(jīng)營數(shù)據(jù)保持一致，旨在規(guī)范市場秩序，強(qiáng)化傭金費(fèi)率管理。隨著政策逐步落地，各保險公司紛紛在簽訂新合同時下調(diào)了傭金費(fèi)率。

未來，中介費(fèi)率下行壓力將持續(xù)存在。監(jiān)管部門將繼續(xù)嚴(yán)格管控渠道費(fèi)率，同時，保險公司為保持資產(chǎn)負(fù)債表健康，也將持續(xù)削減中間環(huán)節(jié)成本。這對以交易業(yè)務(wù)為主的手回集團(tuán)而言，無疑增加了經(jīng)營的不確定性。

此外，手回集團(tuán)還面臨著競爭對手快速模仿和互聯(lián)網(wǎng)巨頭滲透保險領(lǐng)域的雙重挑戰(zhàn)。保險產(chǎn)品條款相對透明，一旦成功推出定制產(chǎn)品，很容易被競爭對手跟進(jìn)，推出類似的商品。如果不能及時更新產(chǎn)品線以滿足市場需求的變化，其競爭優(yōu)勢或?qū)⒈幌魅酢?/span>

互聯(lián)網(wǎng)巨頭和技術(shù)型企業(yè)正在憑借龐大的用戶基礎(chǔ)和技術(shù)優(yōu)勢，在短時間內(nèi)構(gòu)建起自身的保險業(yè)務(wù)體系，這對包括手回集團(tuán)在內(nèi)的專業(yè)保險中介也是不小的挑戰(zhàn)。例如，騰訊微保在2023年度已累計服務(wù)用戶超過1億；京東在2023年“雙12”期間推出的“京東保”品牌，并在2024年上半年實現(xiàn)了累計140億元的理賠金額，同比增長30%。這些數(shù)據(jù)進(jìn)一步凸顯了互聯(lián)網(wǎng)巨頭在保險領(lǐng)域有著強(qiáng)大的能量。

值得注意的是，手回集團(tuán)在業(yè)務(wù)擴(kuò)張過程中多次試探監(jiān)管紅線，導(dǎo)致了一系列合規(guī)問題。招股書顯示，公司旗下保險經(jīng)紀(jì)公司近三年累計收到監(jiān)管罰單11張，涉及虛假宣傳、未按規(guī)定使用備案條款等違規(guī)行為。

未來，手回集團(tuán)需要更加注重合規(guī)經(jīng)營，加強(qiáng)產(chǎn)品創(chuàng)新和服務(wù)質(zhì)量提升，以應(yīng)對日益激烈的市場競爭和監(jiān)管挑戰(zhàn)。

03對賭協(xié)議高懸?現(xiàn)金流吃緊?

手回科技成立之時，正值保險科技的風(fēng)口期。招股書顯示，公司已完成地多輪融資，累計籌資金額超過1.42億元，獲得了包括包括紅杉中國在內(nèi)的多家知名投資機(jī)構(gòu)的支持。在2020年的C輪融資過后，深圳手回的投后估值已經(jīng)上漲至12億元。

按照原來的約定，若公司未能于2023年12月31日前完成合資格上市，境內(nèi)融資投資者（包括天使、A、B及C系列投資者）有權(quán)要求集團(tuán)贖回其股份，而贖回這些股份的有著極高的代價。

來源：招股說明書

2024年1月，手回集團(tuán)又與部分投資者簽署了股東協(xié)議。根據(jù)規(guī)定，A、B及C系列投資者享有撤資權(quán)的利益，自向港交所首次提交上市申請之日起暫停（即2024年1月12日），直至2025年9月30日或首次提交后18個月（視乎情況而定），倘若上市申請遭撤回、拒絕或退回，則撤資權(quán)將自動恢復(fù)。

來源：招股說明書

招股書顯示，享有撤資權(quán)的投資者包括紅杉雨澄、經(jīng)天緯地、西藏聚智、歌斐資產(chǎn)、極地信天（部分股份為A系列優(yōu)先股）等投資方。

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如果未來對賭協(xié)議未能達(dá)成，回收這些股份，即便不算需要支付的利息。以手回集團(tuán)的當(dāng)前的現(xiàn)金流計算，也難以承擔(dān)這一后果。

招股書顯示，截至2024年12月31日，其現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物僅有1.13億元元，顯然已經(jīng)無法覆蓋A、B、C輪投資者的1.35億元投資金額。

來源：招股說明書

并且，手回集團(tuán)的負(fù)債情況也頗為嚴(yán)峻。招股書顯示，2022年到2024年，公司負(fù)債凈額分別為3.74億元、6.26億元、7.40億元。如何有效緩解高額負(fù)債所帶來的沉重壓力，顯然是一個棘手的問題。

來源：招股說明書

要解決手回集團(tuán)所面臨的問題，IPO上市無疑是“一劑良藥”。此次公司能否“闖關(guān)”IPO成功，以及公司未來發(fā)展會如何？我們將持續(xù)關(guān)注。