撰稿 | 行星??來源 | 貝多財經

近日，海安橡膠集團股份公司（下稱“海安橡膠”）更新了招股說明書，繼續沖刺深圳證券交易所主板上市，國泰君安為其獨家保薦人。

自2023年6月上市申請被受理以來，海安橡膠已多次更新招股書，但目前仍處于“已問詢”階段。

在前后兩輪問詢中，深交所重點關注了其上市前的客戶、供應商入股情況，此外，該公司對境外市場的依賴也暗藏著諸多內生隱憂。

一、打破國外技術壟斷，業績全方位穩增長

據招股書介紹，工程機械輪胎行業中，巨型全鋼工程機械子午線輪胎是極具特色的高端產品，其體積和質量巨大、工作條件苛刻、不間斷工作時間長，生產技術難度大、門檻高，目前僅有少數輪胎生產企業能夠實現大規模量產。

海安橡膠在招股書中稱，該公司自2005年成立以來便一直專注巨型全鋼工程機械子午線輪胎產品的研發、制造與銷售以及礦用輪胎運營管理業務，現已具備全系列型號全鋼巨胎的生產技術和量產能力。

海安橡膠與北京橡膠工業研究設計院合作研發的59/80R63規格全鋼巨胎產品是目前全球最大尺寸的全鋼巨胎，填補了國內產品空白，打破了國際三大品牌對市場的壟斷，使我國成為世界上第三個自主生產59/80R63巨型輪胎的國家。

現階段，海安橡膠巨胎產品銷售的客戶包括國內外礦業公司、礦山機械主機廠商、采礦服務承包商以及輪胎貿易商等，與紫金礦業、烏拉爾礦業、徐工機械、鞍鋼集團、中國兵器工業集團等國內外企業達成了合作。

得益于多年的市場積累，海安橡膠的經營業績保持快速增長，2021年至2023年的收入分別為7.59億元、15.08億元和22.51億元，復合年增長率為72.18%；2024年上半年亦實現了10.71億元的收入。

2021年、2022年、2023年度和2024年上半年（下同“報告期”），海安橡膠的歸母凈利潤分別為7945.51萬元、3.54億元、6.50億元和2.99億元，扣非后凈利潤分別為6846.51萬元、3.19億元、6.36億元和2.91億元，成長性良好。

2024年前三季度，海安橡膠實現收入17億元，較2023年同期的16.53億元增長2.82%；歸母凈利潤和扣非后凈利潤分別為4.97億元和4.74億元，增速分別為5.79%和3.13%。

但在2024年第三季度，海安橡膠的收入為6.29億元，出現了2.60%的下滑，主要因其當季收到計入當期損益的政府補助金額為1664.01萬元，是2023年同期52.77萬元的近32倍；歸母凈利潤則增長10.97%至1.98億元。

此外，受國內銀行對俄羅斯客戶回款審核周期延長影響，海安橡膠三季度經營活動產生的現金流量凈額也較2023年同期下降52.76%。

二、高度依賴境外市場，機遇挑戰相伴相生

透過招股書不難發現，海安橡膠對海外市場的依賴愈發顯著，境外銷售金額已由2021年的3.17億元增至2023年的16.82億元。2024年上半年，該公司的境外銷售收入為7.77億元，占主營業務收入的比例增至74.42%。

與此同時，由于國際三大品牌米其林、普利司通、固特異的全鋼巨胎產品在2022年逐步退出俄羅斯市場，海安橡膠在俄羅斯的銷售規模大幅提升，報告期內來自俄羅斯的收入占主營業務收入的比例分別為9.67%、34.38%、49.58%和46.15%。

僅在2022年，海安橡膠的前五大客戶中就新增了烏拉爾礦業和ABSOLUTE LTD兩家俄羅斯公司。且在與海安橡膠展開合作后，烏拉爾礦業很快代替了紫金礦業，成為了海安橡膠2023年和2024年上半年的第一大客戶。

2022年、2023年度和2024年上半年，海安橡膠來自烏拉爾礦業的銷售額分別為1.39億元、4.64億元和2.99億元，占主營業務收入的比例分別為9.57%、21.01%和28.66%，對后者已然存在一定程度的“依存癥”。

因此，監管層對海安橡膠營業收入增長的可持續性持質疑態度，要求其結合市場規模、在手訂單、主要客戶市場地位等因素，論證其業績對俄羅斯市場是否存在重大依賴，并說明除俄羅斯市場之外的市場開拓情況。

海安橡膠在回復函中表示，該公司在手訂單情況良好，其截至2024年6月末的63英寸全鋼巨胎產品一年內在手訂單金額合計為8451.24萬元，還與多家主要客戶簽訂了全鋼巨胎銷售合同、礦用輪胎運營管理業務合同。

除俄羅斯市場外，海安橡膠正積極推動全球范圍內的境外銷售，2020年至2022年該公司在塞爾維亞、印度尼西亞、烏茲別克斯坦等國實現的主營業務收入總額的復合年增長率超100%，為其境外銷售的持續增長提供了重要支撐。

但同時，海安橡膠也坦言其正面臨海外經營風險，雖然來自俄羅斯市場的收入增長較快，但若受到地緣政治關系影響，則可能導致該公司經營業績下滑，極端情況下或將出現上市當年營業利潤較上年下滑50%以上的風險。

三、實控人“套現”4億元，大客戶們下場入股

在沖刺上市前，海安橡膠的唯一股東為創始人朱暉。自2020年開始籌備IPO以來，該公司便開始通過老股東出讓股權、增資等方式多次引入外部股東，對股權進行優化，截至目前共有27名直接股東。

其中，信暉集團為海安橡膠的控股股東，持有該公司28.32%的股份；朱暉直接持股19.50%，并通過持股100%的信暉集團間接持股28.32%，合計持有海安橡膠47.82%的股份，為該公司的實際控制人。

值得注意的是，朱暉2020年起便進行了多次股權轉讓，先是通過2245萬元的注冊資本轉讓，引入了金浦國調基金、林志煌、廈門建極等外部投資者，又在7月轉讓了805萬元的注冊資本給員工持股平臺。

在上述股權轉讓中，海安橡膠與外部投資者協定的公司估值為10億元，轉讓價格為10元/每元注冊資本，對應2020年度該公司凈利潤的PE倍數為22.26倍；對于員工持股平臺，朱暉按一定比例折讓的轉讓價格為8元/每元注冊資本。

2022年9月，朱暉又以28.68元/股的價格將280萬元注冊資本轉讓給恒旺投資，定價對應2022年度該公司凈利潤的PE倍數為11.30倍。按照轉讓資本與定價進行計算，朱暉共計在這幾次股權挪騰中套現約3.69億元。

另需注意的是，紫金紫海基金、兗礦資本和江銅投資分別持有海安橡膠4.30%的股份，揚中徐工基金持股3.79%，上述四位股東均為具有實體產業背景的投資方，與海安橡膠的客戶、供應商存在關聯關系。

上述股東的入股時間均為2021年，入股后紫金礦業、徐工機械、江西銅業對海安橡膠的采購額均出現大額增長的情形。時至今日，紫金礦業仍是海安橡膠的第二大客戶，2024年上半年的采購額為1.43億元，占比13.71%。

對于深交所重點關注的供應商的入股價格公允性、合作穩定可持續問題，海安橡膠表示上述與客戶、供應商存在關聯關系的股東入股價格與同期的財務投資者入股價格一致，系具有公允性的市場行為，不存在利益綁定和利益輸送。

至于供應方在其關聯股東入股后采購額出現的大幅增長，海安橡膠認為主要是自身收入持續增長，對海安橡膠的采購需求相應增加所致，并無在合同中簽訂排他性內容的情形，相關采購主體與投資主體相互獨立。

海安橡膠在回復函中強調，其與供應方已經形成長期穩定合作的關系，股權投資能夠進一步夯實雙方的戰略合作基礎，從而進一步保障長期穩定合作，增強客戶相關業務的穩定性和可持續性。