來源/《港灣商業(yè)觀察》作者/廖紫雯

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作為新徽菜連鎖餐飲品牌，成立于2013年的小菜園目前擁有548家直營門店，門店全直營的情況下，招股書披露公司存在資產(chǎn)負(fù)債率較高、門店多分布于三線及以下城市、門店平均現(xiàn)金投資回收期約13.6個(gè)月等情況。

全直營模式下的高資產(chǎn)負(fù)債率

目前公司旗下?lián)碛小靶〔藞@”、“觀邸”、“復(fù)興樓”及“菜手”等品牌。

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2021年-2022年、2023年前9個(gè)月（以下簡稱：報(bào)告期內(nèi)），小菜園實(shí)現(xiàn)營收分別為26.46億、32.13億、34.29億，實(shí)現(xiàn)凈利潤分別為2.27億、2.38億、4.30億。公司2023年前三季度營收、凈利潤已超2022年全年。

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小菜園表示，業(yè)績增長主要由于門店表現(xiàn)出色、門店增長迅速、門店層面經(jīng)營利潤率提升、銷售與客流增長等所導(dǎo)致。

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截至最后實(shí)際可行日期，公司建立了由548家直營門店組成的全國門店網(wǎng)絡(luò)，覆蓋中國不同地區(qū)，基本上均是“小菜園”品牌旗下。

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小菜園董事長汪書高曾表示，小菜園不會(huì)做加盟模式，不求速度。

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盤古智庫高級(jí)研究員江瀚對《港灣商業(yè)觀察》表示，開設(shè)直營門店可以保證對門店的控制力，有利于品牌形象的統(tǒng)一和維護(hù)，同時(shí)也有助于提高客戶體驗(yàn)和服務(wù)質(zhì)量。另外，直營門店也可以更好地進(jìn)行財(cái)務(wù)管理和資金運(yùn)作，有利于公司的長期發(fā)展。然而，開設(shè)過多的直營門店也會(huì)帶來一些弊端。首先，開設(shè)直營門店需要大量的資金投入，包括租金、裝修、設(shè)備購買等，這會(huì)給公司的現(xiàn)金流帶來一定的壓力。其次，直營門店的管理難度較大，需要投入大量的人力、物力和財(cái)力進(jìn)行管理和運(yùn)營。如果門店數(shù)量過多，可能會(huì)使得公司難以進(jìn)行有效的管理和控制，從而影響公司的經(jīng)營業(yè)績。因此，開設(shè)過多的直營門店是否會(huì)給資金造成一定壓力，取決于公司的財(cái)務(wù)狀況和管理能力。如果公司擁有足夠的資金實(shí)力和管理能力，開設(shè)適量的直營門店可以帶來更多的利益。

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全直營模式下，報(bào)告期內(nèi)，公司流動(dòng)資產(chǎn)總額分別為2.29億、3.51億、7.44億，流動(dòng)負(fù)債總額分別為6.98億、5.83億、6.08億。同期，公司資產(chǎn)負(fù)債率分別為91%、75%及67%。

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江瀚指出，資產(chǎn)負(fù)債率是衡量公司財(cái)務(wù)狀況的重要指標(biāo)之一。從報(bào)告數(shù)據(jù)來看，公司的資產(chǎn)負(fù)債率確實(shí)較高，這可能會(huì)給公司的經(jīng)營帶來一定的風(fēng)險(xiǎn)。然而，資產(chǎn)負(fù)債率的高低與直營門店的經(jīng)營模式是否存在一定關(guān)聯(lián)，需要根據(jù)具體情況進(jìn)行分析。如果公司的直營門店數(shù)量過多，可能會(huì)使得公司的資產(chǎn)負(fù)債率上升。但是，如果公司能夠有效地進(jìn)行財(cái)務(wù)管理和資金運(yùn)作，資產(chǎn)負(fù)債率的高低并不會(huì)對直營門店的經(jīng)營模式產(chǎn)生太大的影響。因此，公司在經(jīng)營過程中需要關(guān)注財(cái)務(wù)狀況和資產(chǎn)負(fù)債率的變化，并采取相應(yīng)的措施進(jìn)行管理和控制。

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此外，報(bào)告期內(nèi)，小菜園門店數(shù)量分別為379家、422家、497家。在往績記錄期間，公司的收入主要來自于“小菜園”品牌門店，報(bào)告期內(nèi)，來自“小菜園”門店的收入占總收入的98.7%、98.8%、99.1%。

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小菜園表示，公司的業(yè)務(wù)在很大程度上取決于公司“小菜園”品牌的市場知名度，倘無法維持或提升“小菜園”品牌形象知名度，公司業(yè)務(wù)、財(cái)務(wù)狀況及經(jīng)營業(yè)績可能會(huì)受到重大不利影響。

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2013年，公司于安徽開設(shè)首家“小菜園”門店，2014年于江蘇開設(shè)首家小菜園門店，2016年于北京及上海開設(shè)首家小菜園門店，在中國一線城市開展業(yè)務(wù)；2018年，公司開設(shè)100家小菜園門店；2023年，公司開設(shè)第500家小菜園門店，在這一年，公司開始應(yīng)用炒菜機(jī)器人。

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同時(shí)，小菜園計(jì)劃于2024年、2025年及2026年分別新開設(shè)約160家、190家、230家“小菜園”門店。

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小菜園提出，在地理位置方面，公司將加深對現(xiàn)有市場的滲透，并將業(yè)務(wù)擴(kuò)展到新市場。憑借公司在長江三角洲的成熟門店分布，公司計(jì)劃進(jìn)一步拓展周邊地區(qū)，如陜西及福建等。公司亦計(jì)劃增加北京、上海、深圳、杭州、南京及其他中國地區(qū)的門店分布密度，逐步形成“長三角、京津冀、粵閩贛”的門店網(wǎng)絡(luò)布局。

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小菜園指出，根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，該等地區(qū)的大眾便民中式餐飲市場具有巨大的增長潛力。除擴(kuò)展中國門店網(wǎng)絡(luò)外，公司計(jì)劃拓展至其他市場，例如香港及新加坡。公司相信增加門店的業(yè)務(wù)版圖及密度將進(jìn)一步提升品牌知名度，推動(dòng)收入增長。

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另一方面，小菜園表示，公司可能無法以與過往相同的速度或計(jì)劃的速度開設(shè)新門店。公司在開設(shè)新門店方面的延遲或失敗可能對公司的增長策略以及公司的預(yù)期財(cái)務(wù)及經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生重大不利影響。在獲取新門店場地時(shí)，公司可能面臨中國餐飲業(yè)競爭對手的激烈競爭。在審批流程中向政府部門申領(lǐng)有關(guān)重要牌照及許可證時(shí)，公司亦可能會(huì)遇到延誤，而有關(guān)時(shí)限并非公司所能控制。此外，由于公司的大部分店長及廚師長均為從門店基層晉升，因此可能沒有足夠有經(jīng)驗(yàn)的現(xiàn)有門店雇員協(xié)助開設(shè)新門店。即使公司能夠按計(jì)劃開設(shè)新門店，該等新門店可能既無法取得盈利，亦無法取得與現(xiàn)有門店相若的業(yè)績。

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門店多分布于三線及以下城市

報(bào)告期內(nèi)，“小菜園”門店多分布于三線及以下城市。詳細(xì)數(shù)據(jù)來看，報(bào)告期內(nèi)，“小菜園”于三線及以下城市（包括縣級(jí)市及縣）分別擁有191家、213家、228家門店，門店收入占比分別為45.3%、45.7%、43.4%。

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同期，“小菜園”于二線城市門店數(shù)分別為44家、49家、54家，門店收入占比分別為14.2%、12.9%、12.1%；于新一線城市門店數(shù)分別為92家、102家、133家，門店收入占比分別為27.4%、28.3%、28.3%；于一線城市門店數(shù)分別為48家、55家、78家，門店收入占比分別為13.1%、13.1%、16.2%。

報(bào)告期內(nèi)，“小菜園”于三線及以下城市（包括縣級(jí)市及縣）堂食顧客人均消費(fèi)分別為63.7元、63.1元、63.3元。整體而言，“小菜園”門店堂食顧客人均消費(fèi)分別為66.1元、65.8元及65.2元。

報(bào)告期內(nèi)，公司整體翻臺(tái)率分別為3.3、2.8、3.3。其中三線及以下城市（包括縣級(jí)市及縣）翻臺(tái)率分別為3.1、2.7、3.2；一線城市翻臺(tái)率分別為3.4、2.6、3.5；二線城市翻臺(tái)率分別為3.9、3.1、3.6；新一線城市翻臺(tái)率分別為3.3、2.9、3.5。

公司表示，與2021年相比，門店于2022年的部分堂食業(yè)績指標(biāo)整體有所下降，如單店堂食日均銷售額、單店日均堂食顧客量、翻臺(tái)率等，主要因2022年COVID-19疫情影響令堂食消費(fèi)受影響。

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門店的平均現(xiàn)金投資回收期約13.6個(gè)月

報(bào)告期內(nèi)，公司分別錄得門店層面經(jīng)營利潤率15.9%、14.2%及20.9%。

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小菜園表示，公司門店層面經(jīng)營利潤率由截至2022年9月30日止九個(gè)月的15.6%提升至2023年同期的20.9%，這主要由于公司收入增速高于成本及開支增速。公司亦在原材料及消耗品和門店層面租賃及物業(yè)管理相關(guān)開支方面實(shí)現(xiàn)強(qiáng)有力的成本管控。

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同時(shí)，公司預(yù)計(jì)開設(shè)每間新“小菜園”門店的前期支出介乎130萬元至170萬元，主要根據(jù)門店的規(guī)模及地點(diǎn)而定。這些前期支出主要包括與裝修、購買設(shè)備有關(guān)的成本以及與開設(shè)門店相關(guān)的其他一次性支出。

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在截至2023年9月30日已實(shí)現(xiàn)現(xiàn)金投資回收的門店中，于2021年、2022年各年及截至2023年9月30日止九個(gè)月開業(yè)的門店平均現(xiàn)金投資回收期分別為15.2個(gè)月、10.3個(gè)月和7.3個(gè)月。于往績記錄期間開設(shè)并已實(shí)現(xiàn)現(xiàn)金投資回收的“小菜園”門店的平均現(xiàn)金投資回收期約為13.6個(gè)月。

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據(jù)悉，小菜園計(jì)劃于2024年、2025年及2026年動(dòng)用手頭現(xiàn)金、經(jīng)營所得現(xiàn)金流量以及公司當(dāng)時(shí)可能尋求的其他外部融資為公司的門店網(wǎng)絡(luò)擴(kuò)張?zhí)峁┵Y金。

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截至2024年、2025年及2026年12月31日止年度，公司開設(shè)新門店的計(jì)劃投資成本預(yù)計(jì)分別約為2.08億至2.72億、2.47億至3.23億、2.99億至3.91億。

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就公司已開業(yè)及預(yù)期于2024年開業(yè)的新門店而言，自2023年9月30日起直至最后實(shí)際可行日期，公司已投入約1080萬，其乃由公司現(xiàn)有的內(nèi)部資源撥付。

餐飲類企業(yè)上市難在哪？小菜園的擴(kuò)張計(jì)劃

此外，報(bào)告期內(nèi)，小菜園社會(huì)保險(xiǎn)繳款及住房公積金供款的未繳總金額分別約為 1930 萬元、2410 萬元及 1860 萬元，合計(jì)達(dá)到了 6200 萬元。

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公司對此解釋：1，擁有龐大的員工團(tuán)隊(duì)，流動(dòng)率高；2，若干員工不愿意全額繳納社會(huì)保險(xiǎn)及住房公積金，因?yàn)閱T工個(gè)人為此也需要額外供款；3，若干員工選擇在其居住地或家鄉(xiāng)參加農(nóng)村社會(huì)保障供款計(jì)劃。

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總體來看，近兩三年以來，國內(nèi)餐飲類企業(yè)赴港上市雖然熱情高漲，但迄今尚沒有成功的案例，這其中包括了楊國福麻辣燙、撈王、七欣天、鄉(xiāng)村基、綠茶等。

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有市場人士認(rèn)為，餐飲類企業(yè)普遍存在競爭激烈，且食品安全頻發(fā)等問題，這就意味著投資者普遍對餐飲類企業(yè)不感興趣，估值也無法提升，畢竟在餐飲行業(yè)像非常具有服務(wù)特點(diǎn)的海底撈屬于少數(shù)。從資本市場角度，餐飲類企業(yè)需要明確告訴投資者自身的最大亮點(diǎn)，優(yōu)勢，與護(hù)城河，以及未來的提升與回報(bào)計(jì)劃。“目前消費(fèi)并不算好的環(huán)境下，一般餐飲類企業(yè)想上市顯然比以往更難。”

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在黑貓投訴平臺(tái)上，有消費(fèi)者2023年8月9日表示，購買的土豆絲，兩份米飯，在腰肝合炒內(nèi)發(fā)現(xiàn)了頭發(fā)，商家僅退款，不承擔(dān)食品安全賠償，并表示這不屬于食品安全問題。

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還有消費(fèi)者在同年12月11日投訴稱，12月3日中午在蘇州鄰瑞廣場小菜園消費(fèi)400多元，餐后要求開發(fā)票，服務(wù)員表示當(dāng)天沒有發(fā)票，留個(gè)手機(jī)號(hào)碼第二天開，一直到6號(hào)都沒接到任何電話，6號(hào)我又給服務(wù)員打電話，她讓我加他微信，微信加完又是沒給開票，一直到11號(hào)都沒任何回復(fù)，發(fā)微信給他也不回復(fù)，我想請問一下，小菜園你們是想偷稅漏稅嗎？消費(fèi)者基本的要求都不能滿足？

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值得關(guān)注的是，在食品安全方面，小菜園近年來也屢屢被罰。

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據(jù)國家企業(yè)信用信息公示系統(tǒng)信息，2022年9月16日，啟東市市場監(jiān)督管理局對小菜園南京餐飲管理有限責(zé)任公司啟東鳳凰薈分公司做出行政處罰，罰款一萬元并沒收違法所得87元。原因?yàn)楫?dāng)事人于2022年5月21日配送入庫海蜇頭（小）1桶，供貨商為南京市江寧區(qū)呂四水產(chǎn)商行。2022年5月22日當(dāng)事人利用上述海蜇頭作為原料加工醋椒海蜇3份，用于對外銷售，當(dāng)日南通市市場監(jiān)督管理局組織食品安全監(jiān)督抽檢，對上述醋椒海蜇進(jìn)行隨機(jī)抽樣，并經(jīng)安徽中青檢驗(yàn)檢測有限公司檢測，因檢驗(yàn)項(xiàng)目中鋁的殘留量（以即食海蜇中A1計(jì)）的實(shí)測值超過標(biāo)準(zhǔn)指標(biāo)，被判定為不合格。檢驗(yàn)結(jié)論為“經(jīng)抽樣檢驗(yàn)，鋁的殘留量（以即食海蜇中A1計(jì)）項(xiàng)目不符合GB2760-2014《食品安全國家標(biāo)準(zhǔn)食品添加劑使用標(biāo)準(zhǔn)》要求，檢驗(yàn)結(jié)論為不合格。”

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2022年11月12日，揚(yáng)州市邗江區(qū)市場監(jiān)督管理局對安徽小菜園餐飲管理有限責(zé)任公司揚(yáng)州蜀岡萬達(dá)店做出行政處罰，罰款8000元。原因?yàn)楫?dāng)事人采購使用的年糕，經(jīng)抽樣檢驗(yàn)，脫氫乙酸及其鈉鹽（以脫氫乙酸計(jì)）項(xiàng)目不符合GB 2760-2014《食品安全國家標(biāo)準(zhǔn) 食品添加劑使用標(biāo)準(zhǔn)》要求，檢驗(yàn)結(jié)論為不合格，且當(dāng)事人不能提供被抽檢批次年糕的合格證明文件，當(dāng)事人的行為違反了《中華人民共和國食品安全法》第五十五條第一款、第五十三條第一款的規(guī)定，構(gòu)成了采購使用不符合食品安全標(biāo)準(zhǔn)的食品原料、未查驗(yàn)供貨者的合格證明文件的違法行為。

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2023年11月20日，昆山市市場監(jiān)督管理局對小菜園（蘇州）餐飲管理有限責(zé)任公司昆山經(jīng)開萬達(dá)店做出行政處罰。原因?yàn)?023年6月27日，昆山市市場監(jiān)督管理局委托江蘇國測檢測技術(shù)有限公司對該單位的生姜進(jìn)行抽檢。根據(jù)江蘇國測檢測技術(shù)有限公司2023年7月21日出具的生姜檢驗(yàn)報(bào)告NO：CTST/C202303021435F，該報(bào)告檢驗(yàn)結(jié)論為：“經(jīng)抽樣檢驗(yàn)，噻蟲胺項(xiàng)目不符合GB 2763-2021《食品安全國家標(biāo)準(zhǔn) 食品中農(nóng)藥最大殘留限量》要求，檢驗(yàn)結(jié)論為不合格，噻蟲胺殘留量，mg/kg，標(biāo)準(zhǔn)指標(biāo)≤0.2，實(shí)測值是0.34。”

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2023年3月7日，鎮(zhèn)江市潤州區(qū)市場監(jiān)督管理局對小菜園南京餐飲管理有限責(zé)任公司鎮(zhèn)江萬達(dá)店做出行政處罰，罰款6000元，沒收違法所得550元。原因?yàn)?021年11月8日，該局委托鎮(zhèn)江華大檢測有限公司對當(dāng)事人經(jīng)營的青椒進(jìn)行了抽樣檢驗(yàn)。2021年12月7日，該局向當(dāng)事人送達(dá)了《檢驗(yàn)報(bào)告》（No：BZD-CJ2106820），判定上述批次青椒經(jīng)抽樣檢驗(yàn)，氧樂果項(xiàng)目不符合GB 2763-2021《食品安全國家標(biāo)準(zhǔn)食品中農(nóng)藥最大殘留限量》要求（其指標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)為≤0.02mg/kg，實(shí)測值為0.089mg/kg），檢驗(yàn)結(jié)論為不合格。

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2023年3月28日，滁州市瑯琊區(qū)市場監(jiān)督管理局對安徽小菜園餐飲管理有限責(zé)任公司滁州蘇寧廣場店做出行政處罰，違法行為類型為未取得食品經(jīng)營許可從事涼菜經(jīng)營案。原因?yàn)椋?jīng)查明，當(dāng)事人是一家在蘇寧廣場515號(hào)從事餐飲服務(wù)的經(jīng)營者。在經(jīng)營中當(dāng)事人取得了食品經(jīng)營許可證，許可項(xiàng)目為熱食類食品制售。2023年2月6日，當(dāng)事人在美團(tuán)外賣網(wǎng)上開始經(jīng)營有涼菜。至案發(fā)時(shí)止，當(dāng)事人銷售涼菜84份，共計(jì)貨值金額1688元，違法所得1688元。

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2023年6月19日，碭山縣市場監(jiān)督管理局對安徽小菜園餐飲管理有限責(zé)任公司宿州碭山分公司做出行政處罰，罰款5000元。原因?yàn)槠浣?jīng)營性使用超過保質(zhì)期的食品原料。

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2023年11月17日，天津市濱海新區(qū)市場監(jiān)督管理局對安徽小菜園餐飲管理有限責(zé)任公司天津?yàn)I海萬達(dá)分公司做出行政處罰，違法行為類型為《中華人民共和國食品安全法》，原因?yàn)?023年9月22日，該局收到天津市濱海新區(qū)市場監(jiān)督管理局委托第三方監(jiān)測機(jī)構(gòu)天津市食品安全檢測技術(shù)研究院對當(dāng)事人安徽小菜園餐飲管理有限責(zé)任公司天津?yàn)I海萬達(dá)分公司使用的餐盤（復(fù)用餐飲具）進(jìn)行監(jiān)督抽檢，檢驗(yàn)結(jié)論為不合格。

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從不少消費(fèi)者投訴及處罰來看，小菜園在做好菜品的同時(shí)還需要更注重消費(fèi)者服務(wù)，食品安全也任重道遠(yuǎn)。（港灣財(cái)經(jīng)出品）