來源/丁祖昱評樓市

6月30日，金科股份宣布，與長城資產旗下的長城國富地產開發平臺簽訂戰略框架協議，長城國富除了提供必要資金盤活金科股份的優質項目外，還有意向獨立或與其他合作方組成投資聯合體作為重整投資人參與公司的預重整。

本輪AMC紓困房企的案例很多，但基本都秉持“救項目不救房企”的原則，大多停留在項目層面的合作，股權層面的戰略性合作寥寥可數，此次長城旗下的開發平臺直接參與出險房企集團層面的股權合作，是一次突破性的紓困舉措。

根據CRIC的監測，從去年12月到今年6月底，AMC介入的房企紓困有14宗，除了未披露金額的項目外，紓困資金超過484億元，涉及房企包括中國恒大、融創中國、佳兆業、旭輝集團、中南建設及德信中國等出險房企。

從2022年初金融監管部門要求持牌AMC聚焦不良資產處置主業，助力金融風險化解工作，同時，政府加大了對AMC紓困房企的資金資產，AMC開始加快介入房企及地產項目紓困的節奏。

但是，鑒于AMC本身定位是對不良金融資產盤整的專業服務類公司，而非投資公司，同時也受制于自身資源問題，注資出險房企的規模并不大，因此，AMC對房地產的紓困整體進度較為緩慢。

AMC紓困房企的突破？

這一輪AMC紓困房企已持續一年多，此次長城資產旗下長城國富將直接參與出險房企集團層的股權合作，確實是一次難得的突破。

雙方的合作方式，主要包括兩大層面：

一是推進金科股份的資產盤活。長城國富將提供必要資金支持，推動符合條件且甲方或投資聯合體認可的項目公司運營盤活、價值提升。

二是推進金科股份的重整工作。長城國富有意向參與金科股份的預重整程序，在長城國富或投資聯合體被確認為重整投資人、金科重整計劃被相關監管機構批準并經人民法院裁定批準后，長城國富或投資聯合體將執行重整投資協議和重整計劃。

相對而言，預重整程序中出險房企原有風險能更好梳理清楚，方便長城國富盡可能控制風險。如果這次長城國富或投資聯合體成功參與并執行金科股份的重整計劃，金科股份當前面臨的債務危機及退市風險將得到有效化解，長城資產也將因此增加一個上市的地產平臺。

AMC與房企的戰略合作早于去年4月就已經開始，最早是長城資產聯合招商蛇口與佳兆業戰略合作，約定以佳兆業在深圳、廣州、東莞、佛山等粵港澳大灣區的城市更新為基礎，設立三方合作平臺共同開發，還約定了共同推動存量商住開發、商業綜合體，以及文旅、郵輪等層面的合作。

但是長城資產與佳兆業的合作，并非嚴格意義上的戰略投資，而是更傾向于項目層面的戰略合作。類似的還有同年5月華融資產與南通政府單位聯合與中南建設簽訂的戰略合作協議。

根據協議，華融資產擬和南通市保障房建設投資有限公司通過有限合伙、基金等形式設立合作主體，針對中南建設及中南控股其他主體在建工程復工復產、優質項目并購、社會與資本合作項目盤活等開展業務，共同支持中南控股轉型發展。有關支持項目總規模不超過50億元，也可引入其他投資機構。

之后，中國華融于2022年8月宣布與陽光集團簽署《紓困重組框架協議》，雙方的合作也被認為參考了長城資產與佳兆業的合作模式。

但中國華融對陽光集團的紓困，仍然沒有改變陽光集團旗下地產上市公司陽光城退市的命運。6月13日晚間，ST陽光城（000671.SZ)發布公告稱，收到深交所下發的事先告知書，公司股票連續二十個交易日每日收盤價均低于1元，深交所擬決定終止其上市交易。

今年2月，東方資產宣布與旭輝集團簽訂戰略合作協議，但雙方目前僅是簽署戰略合作協議，具體合作細節至今尚未有進一步的消息。業內猜測，東方資產可能為旭輝集團拉來國資入股，或可能協助其完成旭輝永升物業股權的出售。

6月，德信中國從浙商資產處獲得6.03億紓困基金用于德清時代云起項目，屬于地方AMC近期落地的首單紓困項目。

可以看到，去年以來，AMC通過房企集團層面介入紓困的案例并不多，更多的紓困還是集中在項目端，即便是集團層面的戰略合作，最終目標仍然是項目紓困，即“救項目不救企業”。

AMC救助房企作用有限

目前，AMC、地方、國央企等都在介入房企流動性風險化解的隊伍中，如中國信達介入恒大、中國華融介入融創的債務化解，長城資產馳援佳兆業，粵民投牽手花樣年等等。

按紓困對象不同，AMC對房企的紓困可分為項目與企業兩大方向。

在項目層面，一般是由AMC出資，引入第三方代建企業來主導項目后續開發和運營，部分擁有開發能力較強的地產子公司的AMC也可將后續開發工作交予子公司進行。

在企業層面，AMC主要采用經典的債務重組方式，也會參與部分較小房企的破產重整，但這種情況在本輪房地產流動性危機中相對較少。

但是，無論是對項目還是企業的紓困，在房地產行業流動性危機仍在繼續，且市場修復乏力的情況下，以AMC有限的資源投入，也難以挽回出險房企債務壓力下的頹勢。

3月份，中國信達和中國華融等頭部AMC公布的2022年業績公告顯示，業績均有所承壓。中國信達實現歸母凈利潤63.1億，同比降幅47.7%，華融全年預計虧損276億。

業績承壓歸因部分資產質量下滑而計提減值及經營收入減少，這將在一定程度上減少AMC介入資質普通項目的紓困意愿，給市場上大面積保交付項目的盤活帶來困難。

中國信達披露的信息顯示，2022年新增收購重組類不良資產業務中涉及房地產總額為536.66億，其中涉及房地產風險化解類項目的規模僅24.6億元，占比不及5%，整體規模有限。

與其他幾家大型AMC相比，由于擁有信達地產這一具有操盤能力的穩定“隊友”，中國信達介入房企紓困的進度已經算是比較快的了，但從實際落地的項目數量和紓困金額上看，仍然有限。這也意味著，單依靠市場化機構紓困大批量的停工項目，整體節奏將比較緩慢。

事實上，由于當前有部分出險房企規模較大，為了破解自身資金受限的問題，大型AMC也開始嘗試通過聯合國央企或信托、銀團等，對身處險境的房企進行紓困，降低紓困難度。

4月底，深圳國資聯手長城資產，擬盤活佳兆業旗下核心資產深圳佳兆業佳園項目。

2月，東方資產拉來長城資產和深圳安居建業，幫助中融信托接盤了恒大深圳時代之光。恒大暴雷后，該項目公司股權登記在中融信托名下，后來萬科集團參股的深圳國資紓困平臺深圳安居建業接手，股權過戶到了東方資產名下。

2月23日，項目主體公司的合伙人增加了11家，此次有限合伙基金出資總額高達177億元，紓困目標應該不僅局限于時代之光1個項目，恒大部分項目有望復工或迎來進展。

去年底，中信信托和中國華融聯合銀團對融創上海董家渡項目進行大規模融資，新增融資總量超120億。

之后AMC對融創項目紓困加速落地。12月下旬東方資產與融創就武漢桃花源項目達成融資合作，融資規模33.11億，將用于化解原有債務以及支持項目的整體開發建設。陜西金資與融創就咸陽森嶼城項目的融資合作也已完成，AMC行使監管職責，聯合銀團為項目注入新資金。

從目前監管政策來看，AMC介入的主要目的在于紓困，保障出險房企存量項目正常運轉。從AMC的角度來看，他們在當前紓困中主要是投入增量資金啟動項目，后續更多是依靠盤活項目、滾動開發，進而從項目收回資金，最終還是為了追求項目收益最大化或者風險最小化。

不可否認，AMC的確是當前紓困房企的一股重要力量，且力度在逐漸加大，但是，通過救項目來推動救企業，在市場修復乏力的情況下，速度必然緩慢。

從AMC紓困房企項目的數量增長及落地速度可以看出，包括AMC在內的資本目前對房地產仍然表現謹慎，他們仍然主要著眼于解決凈資產、可售貨值較高項目的流動性。

而且，無論是紓困資金，還是風險處置專班，都以“救項目不救企業”為原則，并且要求對債務進行“新老劃斷”，實際上并不能改善房企的流動性。

我們認為，AMC紓困房企，更重要的是為問題房企量身定制紓困方案，幫助其恢復造血功能，助力實現房地產行業風險出清和良性循環。

但是，房企流動性危機持續爆發，且市場修復乏力，僅憑AMC有限的紓困能力，難以從根本上緩解出險房企當下面臨的資金壓力。要想擺脫困境，房企除了自救，別無他法。