來源/猛犸資本局

白酒企業沖刺A股上市受挫多年，“白酒教父”吳向東繞道赴港上市，再度攪動白酒行業風云。

1月13日，珍酒李渡集團有限公司（下稱“珍酒李渡”）向港交所提交了上市申請，擬于主板上市，高盛、中信建投國際為聯席保薦人。若成功上市，珍酒李渡有望成為自2016年金徽酒上市以來第二家上市的酒企，港股白酒第一股、醬酒第二股。

招股書顯示，珍酒李渡是國內第四大民營白酒公司，旗下白酒品牌涵蓋了貴州珍酒、李渡、湘窖和開口笑四大白酒品牌，四個品牌運營主體分別為珍酒釀酒、湖南湘窖以及江西李渡三家公司，全部為金東集團董事長吳向東實控企業。

從靠五糧液貼牌創造金六福營銷神話，到并購珍酒釀酒等10余家地方酒廠，打造中國酒類流通第一股華致酒行（300755.SZ），吳向東27年締造了一個龐大的白酒帝國，他還曾一度問鼎中國酒業首富。不過，“白酒教父”也有遺憾，金東集團旗下酒廠雖多，卻多為區域性酒企，無全國性的上市酒企。如今，吳向東整合旗下四家白酒品牌赴港上市，有望彌補這一遺憾。

不過，打造頭部酒企并非易事。吳向東近期在接受采訪時坦言，想要成為頭部酒企也是十分艱難的，品牌的發展離不開時間的要素，白酒是一個需要歷史沉淀的產品，也需要對一代代消費者進行培養。

1月16日，時代周報記者就珍酒李渡赴港IPO事宜聯系金東集團相關人士，截至發稿未獲回復。

重組酒業資產上市，排除中低端品牌

珍酒赴港IPO的消息流傳多時，如今靴子終于落地，吳向東龐大白酒帝國的“家底”也浮出水面。

吳向東的創業歷程，既是中國酒商進化迭代的縮影，也是白酒業數十年的發展注腳。他曾與五糧液簽訂OEM代工協議，創立金六福品牌，在白酒業開創了貼牌生產模式，并迅速將金六福打造成為國民白酒；他創辦的華致酒行（300755.SZ）于2019年登陸創業板，成為A股酒類流通第一股。

吳向東并不甘心于當一名白酒大商。2001年以來，他整合地方酒廠，先后將湖南湘窖、安徽臨水、江西李渡、貴州珍酒、陜西太白等12家酒廠收入囊中。

“收購諸多區域酒廠后，吳向東對旗下酒廠職業經理人充分放權，金東集團的職業經理人體系極具戰斗力。遺憾的是，吳向東收購的酒廠規模中等，品牌影響力僅限于區域?！卑拙茖＜倚ぶ袂鄬r代周報記者說，珍酒李渡本次上市資產都是產銷兩旺的優質企業，赴港上市亦有助于進一步提升品牌影響力。

“我們兩條腿走路，既要做全國性的品牌，也要把地方性的品牌扎根到基層中?！眳窍驏|說，酒行業是重資產的行業，不是只要有錢就可以，比如金東集團在貴州花費幾十億投入一萬噸珍酒，不僅是釀酒設備需要錢，還有連續釀造五年的時間成本?！敖衲赆劦木埔迥曛蟛拍苜u，這五年間有沒有產出的風險?！?/span>

大規模投資下，珍酒上市亦有一定的緊迫性。在目前A股嚴控白酒公司資本化的背景下，吳向東選擇將珍酒等部分酒類資產整合，搭建紅籌架構赴港上市。

招股書顯示，2021年5月至9月，吳向東將金東醬酒、江西李渡酒業和湖南湘窖并入珍酒釀酒。2021年9月，珍酒李渡在開曼群島注冊成立，注冊資本為5億美元。在經過一系列注資、股權轉讓后，珍酒釀酒的境內資產成功并入珍酒李渡。

在重組過程中，珍酒李渡亦引入外部資本。2021年11月，珍酒李渡以3億美元的價格向Zest Holdings配發及發行340.28萬股A系列優先股；2022年6月，珍酒李渡以5億美元的價格向Zest Holdings配發及發行561.26萬股A系列優先股。Zest Holdings由KKR&Co Inc.最終擁有，后者為一家在紐交所上市的全球領先投資公司（代碼：KKR）；Zest Holdings曾在2010年投資華致酒行。

招股書顯示，珍酒李渡由珍酒控股（英屬處女群島）持股81.3%，由Zest Holdings持股16.2%，由大中華網訊持股2.5%，其中珍酒控股由吳向東全資擁有。吳向東為珍酒李渡的控股股東，擔任執行董事兼董事會主席。

圖片來源：珍酒招股書

珍酒李渡在招股書表示，珍酒李渡涉及內地附屬公司的全部股權及增資已合法完成，同時已從監管部門獲得公司有關轉讓及增資需要的監管批文。珍酒李渡還認為，由于貴州珍酒是珍酒李渡直接投資成立的公司，而非公司根據并購規定并購的外資企業；同時珍酒釀酒此前是外商投資企業，因此境外發行無需證監會批復。

另一方面，吳向東的白酒帝國龐大，珍酒李渡與控股股東其他酒類資產的競爭關系也備受關注。

招股書顯示，吳向東還間接控制金六福、榆樹錢 、今緣春、雁峰、無比、臨水、湘山及太白（統稱“除外白酒業務”），主要為城市層級的地方白酒公司，主要專注于針對中低端市場的輕口味產品。

至于將除外白酒業務排除在外的原因，珍酒李渡在招股書中認為，現階段向吳向東收購除外白酒業務不符合本集團或其股東的最佳利益；除外白酒業務在香型、品牌定位及市場焦點方面具有不同的重點等。

時代周報記者了解到，為明確除外白酒業務與珍酒李渡之間的界限，并避免由此產生的任何潛在競爭，各控股股東與珍酒李渡簽訂了不競爭契據。“此外，控股股東進一步承諾，在可預見的未來，除外白酒業務將僅在其當前地理區域營運，與本集團的經銷商重疊有限?！闭渚评疃煞Q。

珍酒李渡還表示，華致酒行主要從事酒類貿易經銷，而公司主要從事白酒生產及銷售；華致酒行主要銷售高端產品（如茅臺及五糧液），當前并未且在可預見的未來也不會經銷公司的產品。董事認為，公司與華致酒行之間的業務分工明確，且與華致酒行之間不存在競爭。

砸14億打廣告，大擴產下存貨激增

珍酒李渡擁有四大品牌，覆蓋了醬香、濃香、兼香三種香型，其中醬酒品牌珍酒撐起了半壁江山。

招股書顯示，珍酒李渡2020年、2021年及2022年前9個月（下稱“報告期內”）收入分別為23.99億元、51.02億元、42.49億元；股東應占溢利分別為5.2億元、10.32億元和7.12億元。其中，珍酒是珍酒李渡的主要增長引擎，在報告期內收入分別為13.46億元、34.88億元和27.64億元，收入占比在六成左右。

珍酒業績快速增長，主要是趕上了“醬酒熱”的紅利。2017年以來，醬酒行業經歷了一輪熱潮，業績普遍大漲。2021年珍酒收入同比增長超100%，其收入規模在市場參與者中排名第五，占中國醬香型白酒行業總份額的1.8%。

不過，隨著醬酒行業2021年下半年開始進入調整期，庫存高企、動銷不暢、價格倒掛成為當下醬酒的一道難題。珍酒也受到波及，同樣出現價格倒掛現象，其業績增速也大幅放緩，2022年前9個月增速在16%左右。

珍酒李渡坦言，自2022年初以來，疫情對公司全年的正常業務營運在各重大方面造成不利影響，包括白酒生產、產品銷售以及銷售及營銷活動。尤其是，雖然第四季度通常是銷售白酒的一年旺季，但中國白酒行業在2022年第四季度經歷了艱難時期。

即便醬酒降溫，吳向東仍在加大對珍酒等醬酒項目的投資，規劃總投資超300億元，建設珍酒廠原址擴產、珍酒趙家溝基地和茅臺鎮金東醬酒園等項目。他表示，預計到2025年，所有投資項目建成投產后，形成釀酒10萬噸、儲酒40萬噸的總體規模，年銷售產值超500億元，年利稅超300億元。

大手筆擴產下，珍酒李渡的存貨也在逐年增加，報告期內擁有存貨分別17.4億元、36.5億元及43.2億元。其存貨主要包括原材料、在制品（基酒）及成品白酒產品，其中大部分存貨為基酒，2022年前9個月基酒為30.13億元。“原因是我們繼續擴大白酒生產，以滿足市場對我們的產品的需求增長。”珍酒李渡表示。

圖片來源：珍酒招股書

不過，存貨中的成品白酒也大幅增加，報告期內分別為2.97億元、7.97億元、9.34億元。存貨周轉天數由2020年的517.0天減少至2021年的414.4天，主要是由于產品銷售額于期內不斷增長。而截至2022年9月30日止九個月，存貨周轉天數又增長至571.6天。珍酒李渡解釋，主要是由于在制品的存貨大幅增加，有關增加符合公司的產能擴張。

“倘過度估計消費者需求，我們可能面臨存貨積壓、以較不利的條款轉售存貨，甚至存貨撇減。在低估消費者需求的情況下，我們可能無法實現收入最大化。此外，倘我們須降低售價以降低存貨水平，我們的毛利率可能會受到負面影響?！闭渚评疃煞Q。

珍酒李渡一邊大規模擴產，一邊大手筆打廣告，這也是吳向東白酒營銷的一大風格。

吳向東深諳白酒營銷之道，金六福1999年上市時，也曾依靠大手筆廣告投放迅速走紅。2001年，中國男足沖進世界杯，媒體將米盧譽為神奇教練和好運福星。吳向東找來米盧擔任金六福形象代言人。很長一段時間，金六福的廣告投放量都是全國第一。2008年底，金六福營業額已超60億元，僅次于茅臺和五糧液。

這一模式也“復制”到珍酒李渡身上。珍酒李渡在招股書中表示，公司能否以具成本效益的方式開展品牌推廣及營銷活動，對推動收入增長及實現更高的盈利能力至關重要。報告期內，珍酒李渡的廣告費用分別為2.41億元、6.69億元和4.86億元，合計花費約合13.96億元，平均每個月廣告費約4230萬元。

不過，靠重金打廣告一炮而紅的模式，已成為過去式。“從我30年的從業經驗來看，白酒行業的發展經歷了從量到質的轉變，此前各家酒企都是以量來進攻，會將希望依托于廣告，而現在是依托品質和文化。”吳向東說。

吳向東在2022年11月11日中國醬酒消費趨勢論壇上直言，白酒行業如今非常內卷，茅臺推出生肖酒賣得很好以后，幾乎所有的白酒企業都在推生肖酒，所有的企業都在搞品鑒會、團購等，白酒企業都在不約而同地內卷，而且未來會更嚴重。他呼吁白酒企業要向外擴展，而不是越來越內卷。

在醬酒降溫、存貨激增、競爭加劇下，珍酒李渡未來能否有效應對行業內卷，收入能否維持高增長，仍有待觀察。