港股國貨美妝第一股有望花落上美集團。12月4日，港交所公告披露上美集團通過聆訊。摩根大通、中金公司和中信證券擔任聯席保薦人。

招股書顯示，上美集團以韓束起家，發展成為擁有一葉子和紅色小象等多品牌矩陣的國貨化妝品領跑者。根據弗若斯特沙利文報告，自2015年至2021年，上美集團連續七年按銷售額計位列國貨化妝品公司前五名，2021年，上美集團是唯一擁有兩個護膚品牌年零售額均超過人民幣15億元的國貨化妝品公司，此外，紅色小象于2021年零售額已超過人民幣18億元，在中國市場國貨品牌母嬰護理產品中居首。

圖注：韓束母公司上美集團沖擊港股IPO

研讀招股書之后，智通財經App發現，多個品牌均衡穩健發展，逐浪國貨美妝 20年，頂得住“周期”的考驗，背后的原因是上美集團具備了三大增長驅動力。

驅動一：多品牌邏輯驗證，矩陣式布局抵御波動

多品牌品類并進的路線已經是國際美妝巨頭驗證過的增長邏輯。比如雅詩蘭黛在初創期，僅依靠幾款產品打開市場，并在“大單品策略”下站穩腳跟，而后，雅詩蘭黛一步步形成了包含美妝、護膚、香水、美發在內的全品類多品牌矩陣，全面覆蓋差異化的消費者群體，其化妝品帝國也隨之成型。

從國際巨頭的成功經驗來看，多品牌持續發力成為集團品牌不斷獲得活力的武器。

目前國貨美妝的多品牌矩陣打法也已經非常成熟。上美集團亦積極構建多品牌矩陣，找到第二增長曲線——以韓束、一葉子、紅色小象為三大支柱品牌，疊加主打固發的新銳洗護品牌極方、專注寶寶敏感肌的“醫研共創”品牌newpage一頁等搶占其他高端細分賽道的多品牌戰略體系。例如，與育兒專家崔玉濤聯合創立的newpage一頁品牌，從首次登陸天貓旗艦店，僅用了4個月，其核心單品嬰童安心霜迅速登上熱銷榜&好評榜Top1，成為當之無愧的2022年母嬰賽道“黑馬”品牌。

圖注：一葉子品牌2022年升級定位為純凈美容品牌

多品牌戰略之下，上美集團業績端兌現更加明顯，2019年至2021年，公司營收穩定增長，利潤快速釋放，分別為28.74億元、33.82億元及36.19億元，同比分別增長17.6%及7.0%；同期經調整年內利潤（非國際財務報告準則計量指標）分別為1.14億元、2.65億元及3.91億元，同比分別大幅增長32.5%及47.4%。2022年上半年，公司的營收為12.62億元，經調整利潤為8390萬元。

另一方面，從海外企業成長路徑來看，經典大單品有助于樹立優質的品牌形象，也可以為企業貢獻穩定收入，比如小棕瓶精華之于雅詩蘭黛，氨基酸洗面奶之于芙麗芳絲。而若將經典大單品做到品類或賽道的代表，則更是紅利無限，比如氣泡水之于元氣森林，鮮燉燕窩之于小仙燉。

不同于其它品牌曇花一現的產品，上美集團旗下韓束、一葉子、紅色小象是難得的、為數不多的在各個時代都擁有“名號響亮”的大單品的國貨品牌，且具備持續推出爆款單品的經驗與實力，以爆款助力品牌成長。

根據智通財經APP了解，韓束紅BB開啟養膚BB霜時代，墨菊巨補水是科技型補水的鼻祖；一葉子植物酵素面膜、桃子面膜一直是品牌的“當家花旦”；紅色小象南極霜長年霸榜寶寶面霜榜單，開啟寶寶高品質面霜新紀元，多次入選育兒網橙品清單、京東金榜等。

最為重要的是，上美集團還在不斷孵化新的明星產品，以更加全面的爆品矩陣，滿足新的消費需求。例如，韓束紅膠囊水已熱賣2900萬瓶，紅膠囊系列還獲得過德國紅點產品設計大獎，打破連續7年中國護膚品缺席德國紅點設計包裝獎的狀況，其如今已進階為二代紅膠囊多肽水，增加抗老功效；紅色小象在南極霜成功的基礎上，又研發了90安心霜，產品配方只有9種成分，護理更安心，滿足新時代寶爸寶媽“簡護”、注重安全的理念。

上美集團從韓束起家，再到多品牌矩陣不斷完善，探索出了成功孵化新品牌的能力，再到訓練出培育大品牌的絕對實力，二者疊加，實現洗護、護膚、母嬰多品類、多線覆蓋，由此可見上美集團未來仍具備高成長潛力，能夠實現長期主義，抵御波動。

驅動二：研發加碼，增長路徑清晰

目前美妝市場仍被海外品牌及原料商掣肘，一方面是如歐萊雅、雅詩蘭黛等一線大牌，他們憑借獨家專有成分建立了壁壘，另一方面是產品背后的原料壟斷，這將導致國貨產品可能發生成本高、品質不穩定等情況。

值得欣喜的是，已有不少國貨品牌開始向科研線進軍，進行基礎研究和應用研究、打磨產品品質、開發獨家原料等，比如華熙生物、上美集團、貝泰妮等，使進擊的腳步更為有力。以上美集團為例，該企業持續加碼研發，勾勒增長的清晰路徑。

根據招股書，上美集團堅持投入研發經費、重視基礎研究、自主研發產品，于往績記錄期間，上美集團維持高額及有效的研發投資，2019年至2022年上半年，公司的研發開支分別為8290萬元、7740萬元、1.05億元及5190萬元，分別占其收入的2.9%、2.3%、2.9%及4.1%。研發開支占收入的百分比在同行中接近上游水平。根據弗若斯特沙利文的資料，2021年公司的研發開支占收入的百分比在國內化妝品上市集團中排名第二。截至2022年6月30日的六個月，公司的自主研發產品占同期總收入逾97%。

在每年近億級規模的資金投入之下，上美的中日雙科研中心建立，一方面能夠立足海外第一時間汲取全球化妝品最新技術，另一方面也能充分運用近20年積累的市場經驗和用戶洞察。此外，公司擁有強大的研發團隊，截至2022年6月30日，研發團隊共有204人，其中碩士或以上學歷人員約占研發團隊的39.7%。

高研發投入硬件、搭建人才團隊的同時，上美集團也建立了獨家的“雙線并行”的科研體系，為公司可持續產品開發及升級奠定了堅實的基礎。

根據智通財經APP了解，上美集團的研發可分為兩大主線：其一是“快攻”，以用戶需求為導向，通過數據中臺找到消費者潛在的沒有被滿足的需求進行產品開發，其周期為3個月到半年，短平快，符合美妝快消屬性與消費者多變心理，維持企業日常經營；其二是“慢打”，以技術驅動為導向，多以基礎研究為主，周期可能長達十幾二十年，為企業未來爆發式增長儲備先期積累，例如不斷投入生物發酵平臺、植物提取物技術等研究型建設。

圖注：韓束基于生物發酵平臺開發出獨家原料TIRACLE

在“雙線并行”的科研體系之內，上美集團又通過加強與領先科研機構、高等院校和商業組織等合作研發，不斷提升基礎研究能力，為公司持續成長蓄勢。

? ?在智通財經APP看來，由流量紅利引導下的激進式規模增長會日漸乏力，未來品牌想要保持優勢，離不開技術、產品、營銷等多方面的共同作用。上美集團在上述方面的發力，無疑是為建立品牌護城河夯實品牌底盤，依靠技術進行品牌力升級的路徑日益清晰。

驅動三：國貨美妝黃金期正當時??增長紅利可期

近年來，國貨美妝齊齊發力，上升勢頭迅猛，展現了國產美妝市場的前景和潛力。根據弗若斯特沙利文報告，中國國貨化妝品市場的零售額于2021年達到人民幣4467億元，于2015年至2021年按13.9%的復合年增長率增長，市場規模大、增速快。

更為重要的是，隨著品牌力與產品力升級，國貨美妝正邁入由渠道驅動轉向產品驅動的轉變，逐步加大對國內市場的占有率與影響力，預期國貨化妝品市場在中國的市場規模于2026年達到人民幣7441億元，2021年至2026年的復合年增長率為10.7%，高于外國品牌同期8.1%的復合年增長率。與發達國家本地品牌占比相比，隨著品牌研發投入增加和中國人均GDP上升，國貨品牌在國內市場增長空間巨大，本地品牌取代國際品牌將成為必然趨勢。

在國貨美妝賽道增長的黃金期，上美集團一方面具備孵化新品牌的經驗和打造爆款的能力，為運營版圖注入新的活力，另一方面通過高研發，奠定企業未來技術壁壘和爆發增長的基石，有望享受行業增長紅利，而這也意味著更高的增長預期和更高的業績天花板。

展望未來，上美集團的增長驅動力在于，第一，主品牌穩定增長的同時孵化新品牌，抬升未來業績天花板。第二，公司以品質為核心，持續高科研投入，且積極引進業內人才翹楚，加強技術張力。第三，公司身處景氣度高的國貨美妝行業，有望在業績端兌現增長紅利，維持高成長。