來源/不二研究

新消費風口，潮流零售風頭無倆。

被稱為“潮流零售獨角獸”的KK集團（下稱KK），近日向港交所遞交招股書，沖刺中國“潮流零售第一股”。

據招股書顯示，KK旗下有KKV、THE COLORIST、X11和KK館等四大零售品牌，2018-2021年上半年，總營收1.55億、4.64億、16.46億和16.83億元；同期，其凈利潤為-0.79億、-5.15億、-20.17億和-43.97億元。

「不二研究」發現，KK在三年半間巨虧達70.08億元；在盈利能力未經證實的前提下，上市并不能解決KK經營的根本問題。

KK在巨虧之下的新零售故事，資本市場檢驗在即：“潮流零售”到底是真風口還是偽風口？KK是風口還是泡沫？

半年巨虧近44億

東南沿海的進口商品集合店很多，但最終成為“潮流零售獨角獸”的只有KK一家。

2014年，80后IT男吳悅寧開始創業之路，進口商品集合店KK館誕生。彼時，與千萬同類店鋪相比，這家開在社區里的小店并無亮眼之處，初期還遭遇經營不順。2015年，KK館進行了化繁為簡的探索，成功從社區中突圍、進駐購物中心，開始了瘋狂擴張之路。

2019年，吳悅寧推出精致生活集合店品牌KKV、大型美妝集合品牌THE COLORIST；2020年成立第四個品牌全球潮玩集合品牌X11。

根據弗若斯特沙利文報告，以GMV計，KK躋身2020年中國潮流零售商Top3，且是Top5中唯一正增長：2018—2020年GMV復合年增長率高達246.2%。至此，KK已成長為潮流零售的“頭號玩家”。

“潮流零售獨角獸”的營業收入正處于高速增長中。KK招股書顯示，2018—2020年以及2021年上半年，營收分別為1.55億、4.64億、16.46億和16.83億元。

「不二研究」注意到，從2020年下半年開始，KK進入了高速發展期。2020年下半年，KK營收高達1.14億元，占全年比重達69.48%，較2020年上半年增長127.64%。

從毛利潤來看也是如此。2018—2020年以及2021年上半年，KK毛利潤分別為0.5億、1.26億元、5億和6.1億元，幾乎每年都呈現翻倍式上漲；其中2020年下半年毛利潤為3.48億元，全年占比達69.63%，較2020年上半年增長129.27%。

KK的毛利率也處于快速提升中。招股書顯示，2018—2020年以及2021年上半年分別為32.1%、27.1%、30.4%、30.2%及36.2%，對比名創優品第一財季（截至截至2021年9月30日）27.45%的毛利率，KK相當有競爭力。

但業績增長的同時，KK卻陷入了“增收不增利”的困境。同期，KK的凈利潤分別為-0.79億、-5.15億、-20.17億和-43.97億元，報告期內巨虧達70.08億元。

KK在招股書中解釋稱，巨額虧損大部分來自于按公平值計入損益的金融負債的公平值變動。若去除這部分影響，其經調整后凈利潤分別為-0.42億、-0.77億、-1.71億和-0.38億元，在2021年上半年經調整虧損有所收窄。

在集團的快速擴張中，KK的營收格局已經發生變化：創立最早的KK館貢獻營收快速下降；KKV“后來者居上”成占比最高品牌；THE COLORIST增長放緩；X11在潮玩市場露頭困難。招股書數據顯示，今年上半年KKV、THE COLORIST、KK館和X11分別貢獻了10.49億、4.61億、1.20億和0.46億元營收，占總營收比重為62.3%、27.4%、7.1%和2.7%。

雖然虧損巨大，但勝在能為其他品牌復制盈利模式提供樣板。許是因此，KK一直以來都是一級市場的“心頭好”。天眼查數據顯示，過去5年間KK已拿到包括璀璨資本、 黑藻資本 、經緯創投、洪泰基金及京東等的7輪融資，共計超40億元。

在把握創業和經營的風向方面，不可否認吳悅寧和KK的獨到之處。但創立六年仍未跑通盈利，這也是其他進口商品集合店所不常有的尷尬處境。

瘋狂擴張之路

在2019年《零售：煥新主力》主題分享上，創始人吳悅寧曾表示，零售公司創新需要根基，需要迅速占領市場，并強調了兩個Tips：“迅速意味著資金，也意味著開店的能力。”

實際上，色彩鮮艷的門店不僅是KK的亮眼招牌，也是KK是營收根基。開店似乎已經成為KK上市故事的邏輯起點：通過門店的擴張實現降本增效。

最新數據顯示，截至11月KK旗下門店共680家，其中KKV共315家，THE COLORIS共247家，X11共21家，KK館97家。從2019年5月創立至2021年6月，兩年內KKV門店數量達281家，經粗略計算幾乎2-3天就將開一家新店。

KK的門店包括加盟店與自營店。據招股書，截至6月KK旗下門店共有640家，其中自營店有288家，加盟店有352家，以加盟店為主。

為了降低擴張成本，緩解加盟商流動性壓力，KK從2019年起為加盟商提供無擔保并計息的貸款，為新店的運營提供資金。2019—2020年以及2021年上半年，KK提供給加盟商的貸款分別為0.35億2.72億及2.58億元；應收加盟商款項分別為5470萬元、9140萬元及1.73億元。

這種擴張模式看起來雖精妙，但實際上是在“玩火”。高額的貸款使得KK不僅面臨著自身流動性壓力，還需承擔由加盟商經營不善而導致的壞賬風險。

根據《貸款通則》，非金融機構的公司之間的貸款應當被禁止。KK也在招股書中明確表示，雖然目前并未受到央行處罰，但不排除未來罰款的可能性。或是出于IPO前夕的合規考慮，這種擴張模式已于今年6月正式停止。

值得注意的是，在大舉擴張的趨勢下，KK旗下加盟商正逆勢出走，加盟店的數量在經歷了成倍式上漲后掉頭向下。2019—2020年，KK旗下加盟商從164家快速增至424家，同期自有門店只增加了85家；但2021年上半年，KK自有門店增加156家，加盟店卻關閉了72家。

加盟商的出逃有多種原因，總歸來說，退出的理由繞不開盈利能力的不及預期。由于未達到與場簽約時的業績表現和租金貢獻，全國多個KKV與商場存在分歧。據《流行東莞》，今年3月KKV全國首店東莞國貿城一樓2000平米的旗艦店，突遭強行停電、封鋪。

另外，自有品牌占比較少始終是KK經營中的一根刺。2018—2020年以及2021年上半年，KK自有品牌貢獻營收占比分別為1.4%、7.7%、12.3%及13.4%。雖處于逐年上升中，但與同行業上市公司相比，名創優品已成為全球規模最大的自有品牌零售商，KK仍去之甚遠，不得不面對成本控制和第三方品牌依賴的壓力。

一邊是瘋狂開店，一邊是被迫閉店。前期擴張的有效措施被迫“剎車”，加上加盟商大規模出逃，重新控制擴張節奏成為KK的當務之急。但目前，KK尚且無法依靠自身造血，通過自有資金鋪設新店并非易事。聯系吳悅寧曾強調的另一個Tip——資金，或許可從中窺得KK急于上市的部分原因。

真風口還是偽風口

潮流零售擁有千億級別的廣闊市場。根據弗若斯特沙利文，2020年潮流零售市場規模為1952億元，預計2025年市場規模將達到4750億元，復合年增長率高達19.5%；而同期中國整體零售市場規模年復合增速分別僅為5.9%。

這樣看來，潮流零售儼然具有傳統零售所不備的高成長性。快車上的KK由此吸引了不少年輕人的消費注意力。不過年輕人雖有較高的ARPU值（一般指每用戶平均收入），消費潛力更強，但同時也更容易為其他新鮮事物所吸引。

為了留住年輕人，KK在選品上下足了功夫。通過組建選品團隊，專業買手把控消費偏好；通過層層篩選后，產品將經過專業評委會投票；通過后，產品將在測試門店進行試銷，各項達標后方進入采購白名單。

與傳統線下零售不同，KK拋棄了傳統流量通道的定位——不向供應商收取進場條碼費、管理費等后臺費用，而是用買斷制向品牌供應商直采。這使得KK不再是“租售貨架”，而更像個“集裝箱”：以DTC（Direct To Customer）模式直接面向消費者，既取消中間商賺差價，又保證了產品品質。

加上門店運營與供應鏈端數字化對消費者偏好的及時捕捉與滿足、“顏值經濟”對門店吸引力的加成，這便是潮流零售成為新消費“風口”的根本邏輯。

不過即便實施了如此嚴謹的SKU管理，KK仍然面對著同質化的難題。拋開潮流零售這一概念，實際經營中，KK不得不在激烈的競爭中尋求突圍。

視線拉寬至整個精品集合專賣賽道，行業Tpo5的市場份額占17.8%。目前KKV和KK館的市場份額僅有約1.8%，位列第四，領先地位隨時有可能被趕超。縱觀同行競對，名創優品穩居行業頭部，并在快消、美妝、潮玩等方面均有布局，造成不小壓力；新品牌集合店也不斷跑馬圈地，喜燃、話梅、WOW COLOUR等品牌發展勢頭不小，獲得了高瓴創投、真格基金等知名投資機構的青睞。

在美妝專賣賽道，THE COLORIST市場份額僅為0.9%，所面對的不僅是老牌集合店屈臣氏、絲芙蘭，還有完美日記、WOW COLOUR等的競爭壓力。

消費者不可能只為概念而買單。雖然已成潮流零售賽道“獨角獸”，但想要力壓樹大根深的傳統零售，KK還需要加快自身步伐。同時，電商的發展也深刻改變了線下零售的生態，雜貨業雖得以“幸存”，但仍需面對電商對其的分流。

為了解決“線下種草，淘寶購買”的問題，2019年KK全線升級電商項目，正式進軍新社交電商。KK意圖通過將線下流量引流到線上，降低銷售量的損耗，不過目前看也尚未取得明顯成效。在KK推出的K加會員小程序中，還進行了直播帶貨的嘗試。「不二研究」發現，目前K加會員小程序系統正處于更新維護中，沒有開放服務。

“潮流零售”到底是真風口還是偽風口，雖無法定論，但對于潮流零售的未來并不能盲目樂觀。

雖說“顏值經濟”盛行，但如今的Z世代已學會捂緊錢包“理性消費”，即便是KKV的亮黃色主題和THE COLORIST的美妝蛋墻，也經不起多次打量。新鮮感過去之后，如何留住消費者是所有新消費玩家的共同議題，“顏值即正義”或許并不能無條件成立。

新消費賽道，上市即巔峰？

作為現象級的“潮流零售獨角獸”，KK的上市故事足夠漂亮。

其誕生即被明星VC熱捧， 2016年來已完成7輪共計超40億元的融資，股東包括CMC資本、京東、深創投、經緯創投、洪泰基金等。

依據以往經驗，上市往往是新消費公司的最高光時刻；在上市即巔峰之后，往往開啟股價的急轉直下，甚至遭遇滑鐵盧。

“潮玩第一股”泡泡瑪特、“新茶飲第一股”奈雪等，已是前車之鑒；這可能意味著資本市場對于新消費的邏輯尚存疑慮。

光鮮營收表現之下，KK內里問題重重，缺乏自身造血能力始終是心頭大患。況且潮流零售賽道次序未定，未來是否將誕生強有力的競爭對手尚未可知。

“潮流零售第一股”上市大考，KK需得用動態發展的態度面對，時刻不停地探尋——既是潮流的要義，也是資本市場的要求。

本文部分參考資料：

1.《KK如何抓住9000歲年輕人的心?顏值即正義、社交即貨幣、個性即動力》，經緯低調

2.《3年半虧70億，加盟商正逃離，KK集團是顛覆者還是泡沫》，紅星資本局

3.《光鮮面子、破爛里子，KK集團賠本賺吆喝》，鋅財經

不二研究鄭重聲明：文中觀點系作者個人觀點，不代表本平臺就此提出任何投資建議。投資者應謹慎理性作出投資決策。

作者/豆乳拿鐵

排版/藝馨 辰也

監制/Yoda

出品/不二研究