與平安百億交易完成之際，雅居樂(lè)（03383.HK）集團(tuán)內(nèi)部也完成了一次境內(nèi)外資產(chǎn)大騰挪。

17家子公司51%的股權(quán)，從雅居樂(lè)境外公司轉(zhuǎn)入了“廣州番禺雅居樂(lè)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)有限公司”（簡(jiǎn)稱“番禺雅居樂(lè)”）。

子公司加上旗下孫公司，總計(jì)41家公司被并表至番禺雅居樂(lè)。這些公司的總資產(chǎn)高達(dá)1172.5億元，營(yíng)業(yè)收入201.3億元。

并表之后，番禺雅居樂(lè)的總資產(chǎn)從1266.3億元升至2439億元，營(yíng)業(yè)收入從226.7億元推高至428億元。

截至2020年末，整個(gè)雅居樂(lè)集團(tuán)地產(chǎn)開(kāi)發(fā)板塊的總資產(chǎn)為2597億元，營(yíng)業(yè)收入為695.5億元。

這意味著，雅居樂(lè)幾乎將整個(gè)地產(chǎn)開(kāi)發(fā)板塊的資產(chǎn)，全部裝入了番禺雅居樂(lè)這個(gè)境內(nèi)平臺(tái)。其中就包括海南清水灣、南京雅居樂(lè)等超級(jí)大盤(pán)項(xiàng)目。

按照雅居樂(lè)的說(shuō)法，資產(chǎn)重組有利于擴(kuò)大資產(chǎn)規(guī)模、提升營(yíng)收水平、增強(qiáng)償債能力，提高企業(yè)資質(zhì)。

這個(gè)說(shuō)法沒(méi)錯(cuò)，但如此規(guī)模的資產(chǎn)大騰挪，除了給番禺雅居樂(lè)這個(gè)平臺(tái)增信之外，還涉及到融資、稅務(wù)籌劃、戰(zhàn)略選擇等各個(gè)方面。

很多變化不可明說(shuō)，但又實(shí)際存在。

最大的變化確實(shí)是融資，番禺雅居樂(lè)是整個(gè)雅居樂(lè)集團(tuán)境內(nèi)發(fā)債平臺(tái)，2016、2017年，番禺雅居樂(lè)發(fā)行了幾筆私募債和信貸資產(chǎn)資產(chǎn)支持證券，2018、2019年這個(gè)平臺(tái)被棄用。

雅居樂(lè)集團(tuán)也曾在2016年、2017年發(fā)行“熊貓債”，2018年港股房企熊貓債被監(jiān)管叫停后，雅居樂(lè)暫停在境內(nèi)發(fā)債，完全依賴成本更高的美元債。

直到2020年底，番禺雅居樂(lè)平臺(tái)重啟發(fā)債，30億元私募債發(fā)行完畢，70億元的小公募正在發(fā)行之中。

雅居樂(lè)的融資變化，很大程度上基于業(yè)務(wù)和行情而變化。

以大盤(pán)開(kāi)發(fā)模式著稱的雅居樂(lè)，對(duì)資金極度渴求，境外資金早年也看好中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)，摩根士丹利入股清水灣項(xiàng)目，是雅居樂(lè)融資的一個(gè)縮影。

公司債放開(kāi)后至2017年前，國(guó)內(nèi)信用寬松，雅居樂(lè)也開(kāi)始在國(guó)內(nèi)發(fā)行信用債。

2017年之后，國(guó)內(nèi)信用緊縮，雅居樂(lè)轉(zhuǎn)向境外美元債，此時(shí)永續(xù)債成為雅居樂(lè)最?lèi)?ài)的“糖心彈藥”。

如今人民幣升值，雅居樂(lè)轉(zhuǎn)向境內(nèi)發(fā)債，似乎是合理的轉(zhuǎn)變，但這背后，也藏著難言之隱。

此次境內(nèi)外資產(chǎn)重組之前，番禺雅居樂(lè)的發(fā)債成本為6%左右，與同等資質(zhì)房企成本基本一致。

資產(chǎn)重組增信之后，發(fā)債成本下降空間有限，但在發(fā)債總額度、單次發(fā)債額度上有進(jìn)一步提升可能。

雅居樂(lè)真正的難言之隱在于：他們資金渴求度史無(wú)前例。

2018年海南全域限購(gòu)之后，海南“金蛋”項(xiàng)目銷(xiāo)售額貢獻(xiàn)直線下降，雅居樂(lè)的整體銷(xiāo)售額增長(zhǎng)乏力，利潤(rùn)率下降明顯。

雪上加霜的是，未來(lái)兩年，雅居樂(lè)列為權(quán)益的百億永續(xù)債將陸續(xù)跳升利率，兌付在所難免。

雅居樂(lè)的行動(dòng)還算快速，去年底出售了7個(gè)項(xiàng)目股權(quán)給予平安，股權(quán)交易款加上潛在股東貸款，資金流入上百億元，雅居樂(lè)的融資“三條紅線”達(dá)標(biāo)兩條。

去年年中至今，雅居樂(lè)發(fā)行了14.33億美元的美元債，獲得了25億美元（12億元增額權(quán)）的銀團(tuán)貸款。這些都顯現(xiàn)出雅居樂(lè)的再融資壓力，以及對(duì)未來(lái)的憂慮。

從境外吸金之后，轉(zhuǎn)而全力打造境內(nèi)發(fā)債平臺(tái)，雅居樂(lè)的算盤(pán)打得不錯(cuò)，卻也面臨監(jiān)管壓力，如此情形下。

修飾報(bào)表，便是要努力做好的第一件事情。