撰文｜阿森? 編輯｜楊勇? 來源 | 氫消費

對于中國人來說，茶葉自古就是媲美白酒的珍藏品。但縱觀目前的上市公司行列，白酒門類高達20家，總市值接近3萬億，而成功的茶葉企業上市公司則幾乎為零。

對于中國人來說，好茶葉自古就是媲美白酒的珍藏品。但縱觀目前的上市公司行列，白酒門類高達21家，總市值接近3萬億，而成功的上市茶葉企業，則幾乎為零。

茶葉企業難上市，歸結于市場行家多以中小茶企和家庭作坊為主，分散度較高，即使是頭部企業市占率也很低，因此一直以來都不被資本看好。

此外，茶葉生產高度依賴傳統工藝，現有技術難以形成規模化，這使得企業的抗風險能力并不強。

7月17日，證監會發布上市備案通知書，確認八馬茶業可發行境外上市普通股并在港交所主板上市，同時完成境內未上市股份的“全流通”轉換。至此，八馬茶業正式進入上市倒計時。

（圖源八馬茶業招股書）

自2013年至今，從新三板到A股，再到如今的港股，八馬茶業的12年資本長跑，或許即將迎來終章。

茶企上市難，這次終拿到上市鑰匙的八馬茶業，再臨大考能否順利過關？

茶中茅臺，毛利達55%

按2023年銷售收入計，八馬茶業在中國高端茶葉市場排名第一，市場份額為1.7%。截至2024年，其鐵觀音銷售量連續十余年全國第一，巖茶銷售量連續五年領先。

作為中國高端茶葉市場的領軍企業，八馬茶業核心客群是高凈值商務人士、政企大客戶，企業毛利率超55%，可與高端白酒品牌的利潤率一較高下。其巖茶等高端品類銷售單價較高，每公斤單價普遍上千元。

招股書顯示，2022-2024年前三季度，八馬茶業毛利率分別為53.3%、52.3%和55.4%。較高毛利率的背后，八馬茶業的業績增速卻沒有很快。

2022-2024年前三季度，八馬茶業分別實現營收18.18億元、21.22億元和16.47億元，2023年同比增長16.77%，2024年前三季度同比增長0.95%。

盡管營收規模持續增長，但增速已明顯放緩，尤其是2024年前三季度增速遠低于行業平均5%的水平。

2022-2024年前三季度凈利潤分別為1.66億元、2.06億元和2.08億元，2023年同比增長24.05%，2024年前三季度同比增長5.87%。

截至2024年9月30日，八馬茶業在全國共有超3500家門店，主要分布在湖北、云南、福建、浙江、安徽、四川等數十個南方茶產區，廣大北方市場仍有較大開拓空間。

目前，八馬茶業加盟門店占比超92%，截至2024年9月30日，向加盟商銷售的收入占比已達到49.7%，幾乎與直營渠道平分秋色。

但從具體的數據來看，2022年至2024年前三季度，八馬茶業向加盟商銷售的收入分別為9.12億元、10.73億元、8.19億元，占公司總收入的50.2%、50.6%及49.7%。對應加盟商數量為1033名、1202名及1241名，加盟門店數為2579家、3054家和3224家，凈增速也呈現出明顯放緩的態勢。

可圈可點的是，八馬茶業的線上營收增長態勢較好，表現較為亮眼。2022年和2023年，線上渠道實現營收4.94億元和6.23億元，總占比從27.2%增長至29.3%。2024年前三季度為5.53億元，同比增長14.49%。

與此同時，八馬茶業線下渠道收入分別為13.13億元、14.94億元、10.89億元，分別占同期總收入72.2%、70.4%及66.1%。

線上增長離不開對營銷的加大投入。招股書顯示，2022年、2023年和2024年前九個月，八馬茶業的銷售費用分別為6.17億元、6.81億元、5.20億元，占總營收的比重為33.9%、32.1%、31.6%。其中，廣告與宣傳開支累計高達6.66億元。

三年內同期研發費用分別為822萬元、1162萬元和1006.4萬元，占總營收的比例僅為0.45%、0.55%和0.61%。在2021年6月，八馬茶業員工總數中近八成為銷售人員，研發人員僅有10人，占總人數的0.46%。

根據八馬茶業2023年3月披露的A股招股書，截至2022年9月30日，包括公司創始人王文禮在內，公司研發人員合計為17人，占公司總人數的0.73%。

研發投入遠低于營銷投入，也是八馬茶業一直以來被資本質疑其是否具有較好成長性的關鍵原因。

家族色彩重，上市受影響

1997年，福建安溪王文禮、王文彬和王文超三兄弟在深圳開公司做茶葉生意。

依托祖上傳統制茶工藝，王氏三兄弟在不斷打磨泡茶技藝的同時，發現做好茶葉的客戶定位是決定其銷量和售價的關鍵因素。

于是，三兄弟很快定準了核心客戶群體——中小企業主，并對品牌進行了系統升級，提出做“茶葉中的奢侈品”，將茶品定位為送禮的“禮節茶”。

八馬茶業的起家之路，就奠定了其具有福建閩商濃厚的家族管理色彩。

天眼查顯示，截止2024年9月，八馬茶業的控股股東王文彬、王文禮、陳雅靜、吳小寧、王文超及王小萍作為一致行動人，持有公司55.9%的投票權，控股股東均為王氏家庭成員。

其中，除了王文彬、王文禮、王文超三兄弟外，陳雅靜為王文彬的配偶，吳小寧為王文禮的配偶，王小萍為王氏三兄弟的姊妹。

?（八馬茶業股權結構，圖源招股書）

除此之外，王氏的同堂和表親以及第二代也逐漸加入家族企業的治理。董事會中吳清標是王氏三兄弟的表兄弟，王焜恒為王文彬的兒子，王文龍是王氏三兄弟的堂弟。

對于現代企業來講，公司核心崗位都是“自己人”，這無疑會在晉升機制上存在不透明，從而在一定程度上挫傷優秀員工的積極性。

同時，創始人王文彬等6名一致行動人，合計持有公司56%股份，股權高度集中。過多的家族成員進入管理層，也會造成公司決策和利益分配存在較大風險，從而導致存在較大的經營風險。

這一點，2023年證監會發給八馬茶業的46問中就有提到，當時就要求八馬茶業補充說明實際控制人、控股股東及其近親屬全資或控股的企業，是否存在與公司利益沖突的情形。

最為致命的是，八馬茶業在上市途中曾查出存在重大親族關聯交易。2020年與八馬茶業存在重大交易的關聯方中，逾60%與控股股東或其家族近親成員相關。如廣西九云、江西優源等加盟商均由王家親屬實際控制，甚至一線員工的配偶也出現在大客戶名錄中。

這些密切的關聯交易“是否存在利益輸送”“是否構成專設銷售平臺”等關鍵性疑問，曾一度導致八馬茶業撤回上市申請。想成為一家真正的現代企業，這些“關聯賬目”是八馬茶業不得不清除的障礙。

除了自身家族掌權，八馬茶業還通過姻親積極融入閩商企業圈，與多個閩商企業深度綁定。王文彬之子王焜恒娶安踏創始人丁世忠之女，長女王佳琳嫁七匹狼創始人周永偉之子，次女王佳佳聯姻高力控股董事長高仕軍之子。王文彬三位親家的身家合計就高達500億。?

（八馬茶業王焜恒婚禮照片，圖源小紅書）

但對于八馬茶業來說，通過姻親雖能帶來一定資源協同，實際商業壁壘有限，難以顯著提升其市場競爭力。從業績數據上來看，2018年至2020年期間，八馬茶業與親家企業的關聯交易金額僅為十多萬，并非八馬茶業的主要生意盤。

行情艱難，八馬能否破局

對于茶葉行業來說，行業集中度低、標準化程度不足、輕研發重營銷等問題也制約了整體的發展。

曾被給予頗多期望的普洱茶第一股“瀾滄古茶”，也沒有因上市的助力而獲得更好發展。2023年12月上市后，截至今年7月，其股價報收一度為2.98港元，總市值僅3.75億港元，較最高點蒸發近八成。

?| HQingXiaoFei

（瀾滄古茶業績暴雷，圖源小紅書、抖音）

2024年瀾滄古茶實現營業收入約3.61億元，同比下降31.5%；歸母凈利潤虧損約3.08億元。

在電商和直播帶貨的沖擊下，線下門店經營艱難，截至2024年末，瀾滄古茶經銷商門店數量為492家，較上年內減少56家。

同時，市場競爭加劇，白牌產品憑借市場供應鏈資源和價格競爭迅速布局，占領了部分消費者的心智。

因此，對于八馬茶業來說，能否讓茶葉擺脫傳統制造業的刻板印象，用更低的成本依托工業化實現標準化批量生產，講出一個科技感和現代感更強，增長型更好的茶企故事，是能否獲得資本青睞的關鍵。

在這方面，杜國楹打造的小罐茶表現就優于八馬茶業。小罐茶“一罐一泡”的場景化設計為商務飲茶打造了更貼切的場景，通過互聯網思維重構傳統茶產業鏈，在黃山建成行業首個智能化中央工廠，整合西門子、IBM等科技企業資源，實現了全流程自動化生產。

在當下，這樣的敘事顯然比八馬茶業依賴傳統制茶工藝的非遺傳承背書更具吸引力。

此次八馬茶業的上市，既是企業的自我革新，也是企業對行業的果斷突圍。八馬茶業當前面臨的核心矛盾在于：如何平衡家族企業的傳統基因與上市公司所需的透明治理、如何從依賴加盟的規模擴張轉向產品驅動的價值增長。

若無法解決這些問題，即使成功上市，也可能重蹈瀾滄古茶的覆轍。

高品質的產品體系和精湛的制茶技術，是八馬茶業自認的核心競爭力；非遺傳承人的金字招牌和過硬的茶葉品質，也造就了八馬茶業在茶行業的穩固地位。為了保持產品尤其是鐵觀音茶的優勢，避免被其他品牌反超，提升生產端的品控能力，建立自己的茶業基地迫在眉睫。

八馬茶業在招股書中提到，公司計劃3-5年內在全國核心茶產區建設智能化加工基地，實現六大茶類自主生產全覆蓋，將以安溪、武夷山、云南、浙江四大生產基地為核心，構建從原料到成品的全流程自動化生產體系。

然而，重資產投入帶來的資金壓力、傳統工藝工業化適配難題以及數字化人才缺口，將成為戰略實施過程中的主要挑戰。

此外，產品迭代也是八馬茶業戰略布局的重要一環。八馬茶業在近幾年大力推廣“萬山紅”子品牌產品，并推出了一系列花草茶、冷泡茶、緊壓茶等，探索推出即飲茶系列產品，顯示出企業往產品年輕化、方便化打造的趨勢。

想打造出下一個類似“賽珍珠”的頭部產品，需要深厚的歷史和技術積淀，并非一朝一夕之事。八馬茶業本身就面臨著自身獨立性不強、產品經營可替代性高等質疑。盲目追求潮流與創新，對整個品牌來說都是相當冒險的舉動。

總之，八馬茶業此次赴港上市，是一次充滿未知與挑戰的嘗試。弗若斯特沙利文數據顯示，2023年茶葉整體市場規模3347億元，預計到2028年將突破4276億元。其中，高端茶葉賽道，2023年市場規模1052億元，預計2028年將達到1404億元。

市場持續增長，本次上市如能成功，八馬茶業或將開啟發展新篇章。但最終能借力資本講出怎樣的增長故事，仍要看八馬茶業王氏家族接下來的戰略布局。