文|瑞財經? ?作者|程孟瑤

在港交所設置的18A章上市制度下，醫學影像AI技術企業杭州德適生物科技股份有限公司（簡稱：德適生物）帶著連續兩年虧損的業績，以及尚未商業化的核心產品，示好港交所。此番赴港，德適生物的主要目的是找錢，為核心產品AI AutoVision?的商業化推廣和后續維護鋪路。

2023年和2024年，德適生物收入分別為5284.4萬元、7035.2萬元，年內虧損分別為5611.6萬元、4337.5萬元，營收增長，虧損收窄，但毛利率下滑，同期分別為71.0%、65.5%。

此外，德適生物還在去年減員近三成。2024年末，德適生物雇員總數為145人，較2023年末206人減少61人，降幅為29.61%。

兩家戰投平價退出

德適生物在香港上市前的股權架構中，創始人宋寧直接持股30.04%，并作為普通合伙人，通過員工持股平臺德適諾輝，三家投資控股平臺德適諾達、德仟科技、德適諾鑫合計可行使52.06%的投票權，為控股股東。

成立以來，德適生物獲得多輪投資，投資者包括杭州紫洲、和途六號、濱海遠翼、寧波嘉緣、國中投資、嘉興惟馨、余杭經開、華睿睿銀、紅石梁集團等，估值逐年看漲，2025年6月，最后一輪增資完成后，投后估值為25.6億元。

在德適生物頻繁的股權變動中，宋寧始終沒有放手自己在公司的絕對話語權。

德適生物由宋寧其及父親宋宗耀于2016年9月共同成立，注冊資本100萬元，兩人分別持股90%、10%。同年12月，公司進行了一次增資，引入新股東杭州紫城，持股15.56%。

在隨后完善股權架構的過程中，宋宗耀退出，宋寧的直接持股不斷減少。2018年8月股份轉讓及增資完成后，宋寧的直接持股比例下降至51.55%，但依然握有絕對控股權。

2019年4月，德適生物再度增資，拿到余杭產業基金1500萬元增資，宋寧的個人持股比例下降至47.95%；但14個月后，宋寧又以2000萬元價格，回購了德清科技手中全部德適生物股份，將自己的持股比例擴大至57.26%。

這筆回購，則完全以原價進行。德清科技于2018年8月耗資2000萬元對德適生物增資，投后估2億元，持股兩年，一分錢沒賺。同期，宋寧作為普通合伙人的投資平臺——德仟科技斥資約1503萬元認購德適生物新增注冊資本。

天眼查信息顯示，德清科技由浙江德信控股集團有限公司、浙江德清莫干山竹膠板有限公司（2020年6月被吊銷）、浙江明泉工業涂裝有限公司等公司于2007年聯合成立，可以推斷是一家房地產關聯企業。2012年被成立一年的浙江東海聚合投資股份有限公司收購，2018年入股德適生物，又全盤推出，目前由王璐瑜實際控制。

類似的轉讓還發生在宋寧和余杭產業基金之間。2019年4月，余杭產業基金斥資1500萬元增資德適生物，2022年4月余杭產業基金向宋寧轉讓德適生物5.24%的股權，代價為1500萬元，不再持股。

宋寧套現5900萬

2021年初，德適生物股權再次變化，引入楊曦作為股東。2021年2月，宋寧以100萬元的價格轉讓了30.36萬元注冊資本給楊曦，作為激勵，同時同意楊曦以50萬元價格認購15.18萬元新增注冊資本。增資及轉讓完成后，楊曦持有德適生物45.55萬元注冊資本，宋寧個人持股下降至49.02%。

不過由于楊曦因未達成業績對賭，2023年2月，宋寧以228萬元回購了全部注冊資本，對應2.28%股權。招股書披露，楊曦2019年入股時承諾推動產品年銷量增長50%，因疫情導致醫院采購延遲，目標落空。

而股權回購的過程中，宋寧不斷進行股權套現。2021年6月，寧波嘉緣轉讓德適生物約3%的股權，代價900萬元；2022年4月，向麗水金亙轉讓德適生物約1.45%的股權，代價為1000萬元；向余杭金控轉讓2.17%的股權，代價為1500萬元。2022年年6月，向杭州花云轉讓德適生物0.29%的股權，代價為200萬元。其中余杭金控入股僅5個月便選擇退出，將全部股權以1500萬元代價悉數轉讓給了杭州余汐金。

此外，2023年8月至11月，德仟科技向杭州和馥轉讓了德適生物2.73%的股權，代價為3000萬元。轉讓完成后，德仟科技仍持有德適生物4.47%的股權。德仟科技由宋寧持股76.7%。

核心產品尚待商業化

本次赴港，德適生物選擇了18A章上市制度，德適生物稱，其獨立研發的iMedImageTM是世界上參數規模最大的通用型醫學影像基座模型，覆蓋19大醫學影像模態，支持超過90%的臨床影像場景，包括生殖健康、血液系統惡性腫瘤及放射衛生等領域，而且已在多樣化的臨床環境中成功實現商業化，是全球首個商業化跨模態醫學影像基座模型。客戶主要包括分銷商、醫院、醫療機構、研究組織及第三方醫學實驗室。

作為一家醫療器公司，目前，德適生物的多元化產品組合，包括六款iMedImageTMAI+分析系統、三臺AI+智能醫療器械、四款試劑耗材，以及兩類大模型服務共15大產品，其中13款產品依托iMedImageTM醫學影像基座模型，針對15種適應癥。

2023年-2024年（簡稱：報告期）德適生物營收穩步增長，2023年營收為5284萬元，2024年增至7035萬元。其中來自基于iMedImageeTM的分析系統及器械的收入分別為4390萬元、4083.8萬元，貢獻了83.1%、58.0%的收入，主要為銷售AutoVision ?、MetaSight ?自動細胞顯微圖像掃描系統、以及部分試劑及耗材產品。短期內，銷售AI++智能設備及系統，依然將是德適生物最重要的收入來源。

因為作為核心產品的AI AutoVision?，今年5月剛拿到國家藥監局“創新醫療器械”認定，目前處于已提交三類醫療器械注冊申請，并獲得正式受理階段，簡言之尚未產生收入。

而德適生物選擇了重壓這款全球首個AI染色體診斷系統，坦言公司經營業績在一定程度上取決于AI AutoVision ?能否在商業銷售取得成功。本次IPO，德適生物也擬將募資優先用于AI AutoVision?的研發及商業化。

此外，德適生物在2024年9月通過iMed MaaS醫學影像AI平臺向全球醫學影像專家及醫院推出了基于訂閱的模型服務，并在當年錄得1954萬元收入，貢獻了27.8%的營業收入。報告期內，德適生物還有約11%收入來自分析及咨詢服務，以及少量試劑及耗材以及租金收入。

經營現金流連續流出

雖然已有多個產品成功商業化，報告期內還分別保持著71%、65.5%的高毛利率，但德適生物還未實現自身造血，經營活動現金流連續兩年分別流出4739.5萬元、2977.7萬元。

2023年和2024年，德適生物凈虧損分別為5611.7萬元和4337.5萬元，對應凈虧損率106.19%、61.65%。

德適生物虧損根源在于持續不斷的研發投入，期內德適生物研發支出分別為2864.4萬元、2551.9萬元。與此同時，為了推廣已經商業的產品，獲取新客戶，擴大市場份額，德適生物的銷售及分銷開支從2023年的2191.2萬元增加至2024年的2495萬元。其中營銷及推廣開支增長明顯，從2023年的579.3萬元增至2024年的928.6萬元。

2023年7月，德適生物邀請了茍正猛加盟，擔任首席營銷官，負責本集團的營銷事務。履歷顯示，茍正猛先后任職西門子（中國）、九峰醫療、大象醫療、明峰醫療，在市場營銷方面有著豐富的經驗。

虧損之下，德適生物還有大量銷售款項未能收回，影響著公司現金流。隨著模型業務在2024年產生1954.0萬元銷售收入，德適生物貿易應收款大幅增長，從2023年的607.3萬元增長至2024年的3212.1萬元。截至2025年4月30日，約44.9%貿易應收款已結清。

截止2024年底，德適生物手握現金及現金等價物1710.4萬元，到了2025年4月30日，迅速減少至556.7萬元（未經審核）。2023年和2024年，德適生物現金營運成本分別為9583.2萬元和1.00億元。

附：德適生物上市發行中介機構清單

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