文|瑞財經 作者|李姍姍

今年4月中旬，石頭科技（688169.SH）創始人昌敬突然清空了其個人社交媒體賬號內容，在抖音和微博平臺上銷聲匿跡。

在此之前，昌敬因“套現近9億卻勸投資者耐心”引發爭議，此舉被部分投資者解讀為“套現后不關心股價”，相關話題登上微博熱搜。

2024年10月以來，石頭科技股價表現不佳，從去年10月8日的224.24元/股小高峰，下跌至今年7月2日的155.68元/股，跌幅超30%，股價最低時曾跌破125元。

而更令石頭科技投資者深感不快的是，近幾年，昌敬心中的桿秤一直往造車偏移，在社媒上，他更是以“極石汽車創始人”自居。

除了昌敬本人減持石頭科技股份以外，昔日看好公司發展的機構股東也集體“逃離”，2024年，曾鼎力支持石頭科技的順為資本、高榕資本紛紛退出前十大股東之列。

在這備受爭議之際，石頭科技向港交所遞交了招股書，尋求拓展國際化步伐。

但如今的石頭科技已陷入持續增收不增利的困境，截至2025年3月末，公司凈利潤已連續三個季度出現同比下滑。

面臨競爭逐漸白熱化的掃地機器人市場，過去三年，石頭科技砸了近60億元銷售費用，成為侵蝕利潤的源頭之一。

重壓之下，發力國際化成為昌敬的突圍之舉，但隨著關稅政策的到來，其“自救”成效如何，尚待時間檢驗。

大廠“畢業生”連續創業，雷軍托舉一支“掃地茅”

作為一名“80后”，昌敬站在了互聯網時代的風口上。

1982年8月，昌敬出生于湖南岳陽，本科與碩士均就讀于華南理工大學計算機專業。那時的程序員十分吃香，昌敬連續在多個大廠之間調換工作。2006年7月，他畢業后的第一份工作是在北京傲游天下科技有限公司擔任技術經理，干了一年多時間便跳槽到微軟擔任程序經理，兩年多后，他去往騰訊升任高級產品經理，而這份工作也只做了一年。

2011年，29歲的昌敬離開騰訊，開啟人生第一次創業，成立北京魔圖精靈科技有限公司，主要產品是手機照片處理和分享軟件“魔圖精靈”，還獲得了李開復的支持。一年后，這家公司被百度以1500萬美元收購，昌敬亦進入百度擔任高級經理。

在百度度過兩年多職業生涯后，昌敬開啟了第二次創業，創業方向劍指掃地機器人。

2014年7月，昌敬在北京創立石頭科技；同年8月，在公司成立后不到40天，昌敬和他的創業團隊就趕出了第一個demo。隨后，他向雷軍毛遂自薦，并快速得到了小米集團的青睞。

2015年3月，石頭科技獲得小米1314萬元投資，并成為小米生態鏈企業。次年9月，石頭科技推出小米定制品牌“米家智能掃地機器人”。后續石頭科技的發展也圍繞著小米公司展開，主要為小米公司生產定制品牌“米家智能掃地機器人”、“米家手持無線吸塵器”。

2016年-2017年，石頭科技與小米集團的關聯交易金額占公司總營收的比例曾一度高達100%及90.36%。

搭載小米生態鏈快車，石頭科技的營收從2016年的1.83億元躥升至2020年的45.3億元，期間，凈利潤更是實現從虧損1124萬元到盈利13.69億元的跨越。

如今，石頭科技雖已脫離為小米代工，打造自主品牌，但小米仍是其重大關聯方。

2022年-2024年，石頭科技向小米的采購金額分別為908.6萬元、389.7萬元、132.2萬元；同期，石頭科技向小米的銷售金額分別為1508.6萬元、142.2萬元、40.9萬元。截至2024年末，公司對小米的貿易應收款項為356.7萬元，貿易應付款項及應付票據為103.2萬元。

石頭科技快速擴張期間，曾又多次獲得小米旗下順為資本的投資，投資金額合計1766.32萬元。同時，高榕資本、啟明資本、GIC等知名投資機構紛紛入局。

2020年2月21日，石頭科技實現科創板上市，成為A股掃地機器人第一股。而那一年，昌敬只有38歲，成為國內最年輕的富豪之一。

上市后，石頭科技股價一路攀升，在2021年股價曾一度超過1490元/股，對應市值巔峰接近1000億元，成為科創板首只千元股，被市場冠以“掃地茅”稱號。

創始人分心造車，股東集體“逃離”

不過，昌敬的創業歷程并非一帆風順，近年來，他被諸多爭議與挑戰纏身。

2024年，石頭科技股價波動，市值相比最高點蒸發超600億元。在此之際，昌敬于個人社交媒體上發視頻呼吁投資者“保持耐心”，但這一舉動反被投資者指責。

事實上，在此之前，昌敬已在公司股價高位時多次套現。據財報，自2023年3月31日至2024年9月30日，作為公司第一大股東的昌敬先后通過集中競價、詢價轉讓等方式減持石頭科技股票，對石頭科技的持股比例由23.15%降至21.03%，累計套現約8.88億元。

昌敬的行為給本就緊張的市場情緒火上澆油，“董事長昌敬套現9億后反勸投資者耐心一點”的詞條一度登上了微博熱搜。

而除了昌敬之外，石頭科技更遭遇了股東的集體“逃離”，早期投資石頭科技的機構股東，以及多達近十名董監高也發起過減持。

據瑞財經《預審IPO》統計，2021年以來，順為、天津金米、高榕、啟明等合計套現83.64億元；石頭科技創始團隊中有5人合計套現37.97億元；公司員工持股平臺石頭時代也通過多輪減持，累計套現22.6億元。

2021年年報顯示，順為、天津金米、高榕、啟明分別持有石頭科技8.87%、6.87%、4.04%、3.02%股份。

而截至2025年3月末，天津金米的持股比例降至2.93%，順為、高榕、啟明更是直接退出公司前十大股東之列。

彼時，昌敬曾對外解釋其減持套現的原因為“自身資金需求”，但業內紛紛將目光投向了他傾心打造的造車事業。

昌敬一直有一個“造車夢”，在石頭科技上市后不足一年，他便轉向汽車行業。2021年1月，極石汽車所屬主體上海洛軻智能科技有限公司成立，法定代表人即是昌敬。隨后，極石汽車先后獲得高榕資本、極光創投、襄禾資本、啟明創投的投資。2023年8月22日，極石01上市，定價35萬元左右，當年11月中旬正式交付，今年5月累計銷量破萬。

2024年4月以來，昌敬頻繁在個人媒體賬號以“極石汽車創始人”自居，因此市場猜測，這一轉變的背后，似乎暗示著其重心向造車偏移。他在極石汽車首款車型交付儀式上也直言：“過去一年，我90%的精力都在造車上。”

而經歷了熱搜風波后，昌敬的抖音賬號再未更新視頻，目前，其個人社交媒體賬號均已清空。

盡管極石汽車的公關負責人表示，對于創始人社媒賬號清空的原因并不清楚，并稱“目前公司運行平穩，產品銷量持續上漲”，但這一舉動還是引發了輿論場對其 “跑路” 的猜測，進一步加劇了市場恐慌情緒，讓石頭科技陷入信任危機的漩渦。

或為了穩定股價，今年6月24日，石頭科技公告，控股股東、實控人昌敬自愿承諾自2025年6月23日起12個月內不通過任何方式減持其所持公司股份。

除了股東集體撤退、創始人重心偏移，石頭科技還在經歷公司高層的持續震蕩。

自科創板上市以來，石頭科技創始團隊成員毛國華、吳震、萬云鵬全部退出董事會。

2022年11月，萬云鵬辭任董事、副總經理職位后，由張瑞敏接任，而其任職兩年時間后同樣辭任。期間，蔣文亦因個人原因辭任董事。

也就是說，2022年以來，石頭科技共有3名董事辭職。此次遞表港交所前，6月份，公司增補一名董事全剛。

目前，石頭科技董事會由八名董事組成，包括三名執行董事（昌敬、全剛、孫佳）、一名非執行董事及四名獨董。

值得一提的是，新換的董事成員薪酬水平均不及創始團隊成員。2021年，萬云鵬領薪240萬元，毛國華和吳震的薪酬也均接近200萬元，而2024年，孫佳、張瑞敏的薪酬分別為143.93萬元、129.13萬元，只有前者的六七成左右。

多季度連續增收不增利，三年砸38億廣告營銷費

作為支持昌敬“造車夢”的“提款機”，石頭科技目前卻陷入了增收不增利的困境。

2022年-2024年，石頭科技的收入分別為66.11億元、86.40億元、119.19億元；同期，凈利潤分別為11.84億元、20.51元、19.77億元。

盡管石頭科技的營收持續增長，但其凈利潤卻從2024年下半年起，每季度都同比下滑。

2024年三季度，公司營收同比增長11.91%，凈利潤卻同比下降43.4%，創近六個季度的最差表現；同年四季度，營收同比增長66.54%，凈利潤同比減少27.00%。

進入2025年，進一步延續這一趨勢，一季度，石頭科技營收同比大漲86.22%，而凈利潤卻同比下滑32.92%。

利潤難以增長的源頭之一，來自居高不下的銷售開支。2022年-2024年，石頭科技銷售費用分別為12.28億元、17.13億元、29.67億元，占同期總收入的比例分別為18.58%、19.83%，24.89%。其中，2024年銷售開支同比大增73.2%。

事實上，掃地機器人技術壁壘不高，在同行的競速游戲中，石頭科技壓力頗大，公司投入大量的財力用于推廣活動，在一眾掃地機器人品牌中刷新存在感，簽約肖戰、周也、王心凌等明星作為品牌代言人，進一步提高知名度。

報告期內，公司的廣告及營銷開支分別為8.33億元、10.83億元、19.24億元，累計達38.4億元，占銷售費用的65%。

相比之下，石頭科技的研發投入遠不及銷售開支，2022年-2024年，公司研發費用分別為4.89億元、6.19億元、9.71億元，研發費用率分別為7.4%、7.2%、8.2%。

石頭科技三年銷售開支累計59.08億元，是同期累計研發費用20.78億元的近3倍，石頭科技因此被外界貼上了“重營銷輕研發”的標簽。

第二增長曲線毛利率低，海外收入超出境內

作為全球GMV和銷量第一的智能掃地機器人品牌，截至2024年末，石頭科技的產品已覆蓋全球170多個國家和地區，服務逾2,000萬戶家庭用戶。

智能掃地機器人作為支柱性產品，為石頭科技貢獻九成以上的收入，但其銷量出現大幅波動的情形。

2022年-2024年，公司智能掃地機銷量分別為224.61萬臺、259.52萬臺、344.93萬臺，同比分別變動-20.35%、15.54%、32.91%。

2022年銷量下滑，一方面來自行業整體需求萎縮，另一方面是多領域玩家如科沃斯、海爾、美的等家電巨頭涌入加劇份額爭奪，此外，市場價格持續上漲抑制消費，2022年行業均價3175元，較兩年前上漲了高達88%。

此后，包括石頭科技在內的掃地機頭部玩家實施“以價換量”策略，開啟了價格內卷，降價風潮延續至今。

打開石頭科技官方旗艦店，一款掃地機器人的價格最低2572元，最高6781元，包括P20、P20 Pro、P20 Plus、P20 UItra、G30 U及G30 Space等多個系列產品，分為掃拖洗烘一體機、自動上下水版等不同版本。

掃地機器人市場遭遇內卷，行業玩家都在尋找新的增長空間。其中，與掃地機形成較強協同的洗地機成為行業的發展共識，石頭科技亦不例外，拓展了洗地機和洗烘一體機產品線。

2022年-2024年，公司包括洗地機和洗烘一體機在內的其他智能電器產品銷量分別為12.22萬臺、25.63萬臺、61.89萬臺，產生的收入由2.65億元增至10.7億元，占總收入的比例由4%增至9%。

不過，洗地機的毛利率遠不如掃地機，2024年，石頭科技掃地機毛利率為52.1%，而其他智能家居清潔產品毛利率僅有33%，相差了19個百分點。

不僅如此，公司其他智能家居清潔產品毛利率連續下滑，2024年較兩年前已下滑超10個百分點，同時，掃地機毛利率同比下降2.8個百分點。

兩大業務板塊毛利率的下滑導致公司整體毛利率在2024年同比下降3.7個百分點至50.4%，這也成為石頭科技利潤下滑的原因之一。

而對于掃地機毛利率下滑的原因，石頭科技在招股書中進一步解釋，主要由于海外銷售相關的關稅費用上升。

目前，在國內掃地機器人市場競爭白熱化的背景下，石頭科技積極向海外市場尋求銷售增量，公司海外收入由2022年的34.83億元大幅增長83.42%至2024年的63.88億元。2024年，銷售占比達到53.6%，超過境內收入。

但加征關稅的消息，可能對石頭科技出口業務造成負面影響。在一季度電話會上，昌敬表示，公司在積極研究應對策略，包括但不限于提升價格、尋找合適的與海外供應鏈合作機會等。

附：石頭科技上市發行有關中介機構清單

聯席保薦人：J.P. Morgan Securities (Far East) Limited、中信證券（香 港）有限公司

法律顧問：佳利（香港）律師事務所、通商律師事務所、美邁斯律師事務所、競天公誠律師事務所

核數師及申報會計師：安永會計師事務所

行業顧問：灼識行業諮詢有限公司