來源|《港灣商業觀察》? 作者|廖紫雯

最新招股書披露，報告期內，手回科技持續虧損，主要產品傭金下滑；與此同時，公司頭頂高懸對賭協議，若未能在規定時間內完成IPO，部分投資者有權要求公司回購股份。此外，公司營收依賴前五大客戶，且曾淪為被執行人。

持續虧損，核心產品傭金率下滑

招股書介紹，手回科技是一家中國人身險中介服務提供商，致力于通過數字化人身險交易及服務平臺，在線為保險客戶提供保險服務解決方案。公司分銷的保險產品（包括與保險公司共同開發的保險產品）由保險公司承保，其不承擔任何承保風險。

于2023年，以中國人身險中介市場的總保費計，手回科技排名第八，市場份額為2.9%。線上中介在中國人身險中介市場中占據主導地位，并于2023年占中國人身險中介市場總保費的89.1%。

根據弗若斯特沙利文的資料，以2023年的長期人身險的總保費計，手回科技是中國第二大線上保險中介機構，占據7.3%的市場份額，僅次于市場上的一家主要參與者，份額為45.5%。

2022年-2024年（下稱：報告期內），手回科技實現收入分別為8.06億、16.34億、13.87億，2022年，公司實現年內利潤達1.31億，2023年-2024年，公司年內虧損3.56億、1.36億。

各期，長期壽險產品營收占比分別為50.0%、59.4%、33.8%；長期重疾險產品營收占比分別41.3%、27.1%、34.5%；長期醫療及其他保險產品營收占比分別2.3%、8.8%、22.2%；短期保險產品營收占比分別為6.4%、4.7%、9.5%。

手回科技主要根據保險類型及特定產品定價就保險公司成功向保險客戶分銷的保險產品向保險公司收取傭金。

報告期內，公司長期壽險產品的平均第一年傭金率分別為34.6%、31.7%、21.5%；長期重疾險產品的平均第一年傭金率分別為56.0%、53.5%、52.6%；長期醫療及其他保險產品的平均第一年傭金率分別為40.6%、31.2%、30.3%；短期保險產品的平均第一年傭金率分別為15.9%、20.9%、21.6%。各期，保險產品的總體傭金率分別為34.8%、33.1%、26.2%。

手回科技表示，長期壽險產品的平均首年傭金率由2023年的31.7%下降至2024年的21.5%，主要是由于保險公司為應對保險行業政策（尤其是銀行保險渠道的“報行合一”政策）變化而作出謹慎調整。

招股書指出，“報行合一”要求保險公司報送監管部門審批或備案的傭金率應與實際傭金率保持一致。盡管尚未頒布針對保險中介機構的類似政策，但保險公司下調保險中介機構的傭金率，特別是長期壽險產品的傭金率，以控制保險公司實際運營成本超過預期運營成本的虧損風險，公司的長期壽險產品收入因而受到影響。根據弗若斯特沙利文的資料，該政策導致銀行保險渠道和保險中介機構的傭金率下降。

于往績記錄期間，長期醫療及其他保險產品和短期保險產品的平均首年傭金率有所波動，主要是由于公司分銷的不同保險產品的首年傭金率不同所致。例如，長期醫療及其他保險產品的平均首年傭金率從2022年的40.6%下降至2023年的31.2%，主要是因為公司在2023年推出的長期醫療保險產品金醫保首年傭金率相對較低。

對賭協議高懸頭頂，上市之路容易嗎？

招股書披露，手回科技在融資過程中設置了對賭條款，若未能在規定時間內完成IPO，部分投資者有權要求公司回購股份。目前，距最近的觸發回購條款的時間（首次提交申請后的18個月內）僅剩3個月左右的時間。

倘發生特定贖回事件，包括但不限于未能于2023年12月31日前完成合資格、任何訂約方不遵守或違反交易文件中的承諾及未能及時採取補救措施以及創始人的任何重大不誠實行為，境內融資投資者有權要求集團贖回其股份。

就天使系列投資者而言，贖回價應為投資者支付的原始投資金額，另加自投資金額支付日期至贖回價支付日期按8%或30%的年復合利率計算的利息，視乎不同贖回事件而定。

就A系列投資者而言，贖回價應為以下各項的較高者：(1)投資者支付的原始投資金額，另加自投資金額支付日期至贖回金額支付日期按12%或30%的年復合利率計算的利息，視乎不同贖回事件而定，以及按比例分占深圳手回的未分配利潤；及(2)該等股份的公允市值。

就B系列投資者而言，贖回價應為以下各項的最高者：(1)投資者支付的原始投資金額，另加自投資金額支付日期至贖回金額支付日期按30%的年復合利率計算的利息，以及按比例分占深圳手回的未分配利潤；(2)投資者支付的原始投資金額的150%，另加按比例分占深圳手回的未分派利潤；及(3)該等股份的公允市值，視乎不同贖回事件而定。

就C系列投資者而言，贖回價應為以下各項的最高者：(1)投資者支付的原始投資金額，另加自投資金額支付日期至贖回金額支付日期按10%或30%的年復合利率計算的利息，視乎不同贖回事件而定，以及按比例分占深圳手回的未分配利潤；(2)投資者支付的原始投資額的150%，另加按比例分占深圳手回的未分派利潤；及(3)該等股份的公允市值。

根據（其中包括）公司與投資者于2024年1月2日訂立的股東協議，上述贖回權自2024年1月12日（即公司首次向聯交所提交之日）起直至2025年9月30日或首次申請后18個月終止。如IPO被撤銷、拒絕或退回，上述贖回權應自動恢復且投資者可根據其條款行使贖回權。

中國企業資本聯盟中國區首席經濟學家柏文喜對《港灣商業觀察》表示，這種對賭協議可能會給公司帶來多方面的潛在風險。首先，它會增加公司的財務壓力，因為一旦觸發回購條款，公司需要在短期內籌集大量資金用于回購股份，這可能會加劇公司的資金緊張狀況，甚至可能導致公司出現流動性危機。其次，這種對賭協議可能會對公司的上市進程產生負面影響，因為公司在推進IPO過程中可能會因過度關注滿足對賭條件而忽視了對公司長期發展戰略和內在價值的提升，從而影響上市的成功率和質量。

“再者，如果公司未能在規定時間內完成IPO，觸發對賭協議，可能會對公司的聲譽和市場信心造成嚴重打擊。投資者可能會對公司管理層的能力和公司的經營狀況產生質疑，導致公司股價下跌（如果已經上市），并且在資本市場上融資難度加大。此外，負面的市場輿論和投資者信心的下降還可能會影響到公司的業務合作、客戶信任等方面，進一步加劇公司的經營困境。”

流動負債凈額超13億，現金流偏弱

報告期內，手回科技流動資產分別為8.89億、10.76億、11.71億；總資產分別為11.07億、15.58億、18.36億。

各期，公司分別錄得負債凈額分別為3.74億、6.26億、7.40億。公司表示，主要歸因于向投資者發行公司列賬為負債的金融工具。報告期各期末，向投資者發行的金融工具分別為9.00億、13.57億、17.02億。

同時，公司指出，2023年負債凈額同比增長，主要反映了權益變動，包括(1)年內虧損3.56億，(2)回購向投資者發行的金融工具9690萬，及(3)以股份為基礎的薪酬790萬。

2024年負債凈額同比增長，主要反映權益變動，包括(1)年內虧損及其他全面收益1.36億；(2)以股份為基礎的薪酬550萬；及(3)發行普通股390萬。

報告期各期，該公司分別錄得流動負債凈額5.73億、10.18億、13.01億。

2024年流動負債凈額同比增長，主要是由于向投資者發行的金融工具增加3.45億；及應收賬款減少6240萬，部分被以公允價值計量且其變動計入當期損益的金融資產增加1.35億及合約資產增加5230萬所抵銷。

2023年流動負債凈額同比增長，主要由于向投資者發行的金融工具增加4.57億；即期稅項增加8000萬；及應付賬款增加5920萬，部分被以公允價值計量且其變動計入當期損益的金融資產增加1.29億；合約資產增加9280萬；及現金及現金等價物增加3530萬所抵銷。

截止2024年年末，公司現金及現金等價物達1.13億，上年同期為1.30億。

柏文喜指出，手回科技截至2024年的流動負債凈額超過13億，而現金及現金等價物僅為1.13億，這種財務狀況確實可能對公司的日常運營和償債能力構成威脅。流動負債凈額高意味著公司短期內需要償還的債務較大，而現金及現金等價物不足，可能導致公司在面臨突發情況或需要及時償債時資金緊張，影響公司的正常運營和信用評級。此外，這種財務狀況可能還會限制公司在業務拓展、研發投入等方面的資金投入，進而影響公司的長期發展和競爭力。

五大客戶貢獻營收超七成，屢屢違規被罰

在往績記錄期間，公司與超過110家保險公司建立了合作，其中包括68家人身險公司及46家財產險公司。其次，公司自保險經紀公司和代理公司產生少量收入。公司于同期已與中國超過70%的人身險公司建立了合作。

公司大部分客戶均為中國保險公司。于往績記錄期間，公司來自各年度五大客戶的總收入分別為6.22億、10.42億、9.80億，分別占各年度總收入的77.2%、63.8%及70.7%。

于往績記錄期間，來自各年度最大客戶的收入分別為1.70億、2.78億、3.26億，分別占各年度總收入的21.0%、17.0%及23.5%。

公司供應商主要包括：(1)保險代理人；(2)保險經紀公司及代理商；及(3)提供推廣服務的信息技術及媒體公司（公司的自媒體流量渠道提供商）。

于往績記錄期間，公司向各年度五大供應商的采購額分別為1.74億、2.16億、2.35億，分別占各年度總采購額的33.1%、20.0%及27.4%；公司向各年度最大供應商的采購額分別約為6050萬、8410萬、6530萬，分別占各年度總采購額的11.5%、7.8%及7.7%。

2023年12月，創信保險銷售有限公司于深金罰決字〔2023〕68號案件中，因“未按規定使用銀行賬戶；部分互聯網人身保險業務不符合監管要求；未按規定建立或者管理業務檔案”，被國家金融監督管理總局深圳監管局，處以“警告并處罰款5萬元”。

2023年9月，深圳手回科技集團有限公司曾論文被執行人，被執行金額約940.29萬元。

2022年5月，手回科技全資子公司小雨傘保險經濟有限公司因互聯網保險信息披露不充分遭天津銀保監局警告并處罰款1萬元。

2022年5月，小雨傘保險的總經理陳德濤于津銀保監罰決字(2022]28號案件中，因“對公司違法行為承擔相應責任”，被中國銀行保險監督管理委員會天津監管局列為被執行人，處以“警告并處罰款1萬元”。（港灣財經出品）