本文由無冕財經（wumiancaijing）原創首發

作者：楊一軒

編輯：雷緩之

設計：嵐昇

實習生：小武

“中國二手3C電商第一股”愛回收上市在即，但在外界看來， 這“第一股”的光環有些黯淡。

6月12日，愛回收母公司萬物新生更新招股書，計劃發行1623.3萬股美國存托股票(ADS)，發行價區間為13-15美元/ADS，募資規模至多為2.8億美元。有媒體稱其將于6月18日登陸紐交所。

互聯網巨頭在前，“流血上市”也不值得詬病，不過，三年虧損近14億的愛回收，主打To B模式，想講C端故事又力有不逮，盈利前景堪憂。這甚至令外界將愛回收與“二手車電商第一股”優信聯系起來。

而優信在美股的表現，讓人為上市后的愛回收也捏了一把汗。值得注意的是，在上市前幾個月，愛回收兩位創始人陳雪峰、孫文俊提前減持，是否套現引人質疑。

此番征戰二級市場，愛回收到底是站上新的起點，還是會因模式問題繼續為資金發愁，關乎的，可能是其未來還能否在二手3C市場生存。

?像貝殼，還是像優信？

二手電商賽道，閑魚與轉轉已呈現雙寡頭格局，占據超過90%的市場份額，但搶先沖向二級市場的是愛回收。

升級為萬物新生后，旗下擁有C2B（愛回收）、B2B（拍機堂）、B2C（拍拍）業務，有線下門店，做的是非標品交易，愛回收將To C模式的貝殼找房作為對標公司，這樣也容易獲得資本市場認可。

但分析愛回收的模式就能發現，其與貝殼并不相同。

招股書顯示，在其2020年的49億營收中，自營商品收入占比86.5%，而其中To B銷售帶來的收入就占到88%。可以說，愛回收目前核心業務還是To B。

在二手電商領域，供給和需求幾乎都集中在C端，資本市場也因此更關注To C模式公司，已經上市的美國公司carvana、Poshmark都獲得了不錯的市值。

▲創始人、CEO陳雪峰在IPO前提前減持的行為，引人猜想。圖片來自網絡。

如果從模式來判斷股價走勢，很容易令人想起相近領域的優信二手車，上市之初也講述了跟愛回收類似的故事。

優信2018年6月上市，其業務模式包括B2B、B2C交易平臺，再加上配套的金融業務，上市后也將重心轉向To C業務。但上市時的優信，貸款收入占到快半壁江山，第二大業務是占比近三成的To B交易，To C交易收入不到12%。

上市時核心業務為To B模式的優信，與愛回收一樣，也持續虧損。

招股書顯示，2018年到2020年，愛回收凈虧損分別為2.08億元、7.05億元、4.71億元，累計虧損約14億；2021年一季度仍舊虧損9478萬元。

截至今年3月底，愛回收賬上剩余1億美元現金及等價物。而愛回收在線下有700多家門店，按創始人陳雪峰前幾年的簡單測算，現有門店一年的運營成本就超過2.5億元。

優信方面，2016-2018年，優信虧損13.9億元、27.4億元、15.3億元。現金流也連年為負。即使上市前有多輪融資，但優信顯然急需新的“彈藥”。

同樣流血上市，優信與愛回收都選擇了美股，而這都不是它們的第一選擇。

優信赴美上市之前，已經歷過A股借殼失敗、赴港上市無果。愛回收2016年就已將上市納入時間表，兩年后又提及上市，地點由A股改為港股或美股，今年5月底確定在紐交所上市。

從這個意義上而言，愛回收與上市時的優信有頗多相似之處。但從資本市場表現來看，優信令人唏噓。

優信上市首日出現的10.49美元的股價，成了難以跨越的高點。其股價長期在發行價之下低位震蕩，還曾跌破1美元。截至6月15日，優信股價為4.51美元，市值16.72億美元，與發行價相比仍屬腰斬。

而在此過程中，優信還選擇瘦身變賣旗下業務，轉型C端，不過仍未提振股價。

愛回收在資本市場是否會重蹈優信覆轍，尚屬未知，但創始人提前減持的行為，引人猜想。

根據招股書，陳雪峰今年2月轉讓992513股；在今年4月的愛回收F輪融資中，C&XF Group Limited（陳雪峰持股實體）再次賣出1003468股，S&WJ Group Limited（孫文俊持股實體）賣出600645股。兩人共計減持近260萬股，按媒體測算，總金額或超過4000萬美元。

按美國證監會規定，原始股東在上市、管理層股權激勵和并購后一定時期內不得售出其持有的股票，鎖定期為6個月。愛回收創始人不等上市就減持，是提前套現？還是不看好公司前景？

?全產業鏈這么容易做嗎？

為了上市，核心業務為二手手機回收的愛回收，包裝出了新故事。

去年9月，陳雪峰宣布，愛回收品牌升級為萬物新生，旗下業務包括愛回收、拍機堂、拍拍，以及海外業務AHS DEVICE、城市綠色產業鏈業務“愛分類·愛回收”。

當然，主要業務還是在前三塊，愛回收此前就宣稱自己是“行業內率先打通C2B、B2B、B2C全產業鏈端到端閉環的公司”，也可以看成是所謂的C2B2C，表面上看，確實可以與貝殼對標。

今年4月，按天眼查顯示，上市前夕，愛回收將公司名稱變更為上海萬物新生環保科技集團有限公司，對外，愛回收又成了“中概股中的ESG第一股”，而ESG（即環境、社會和公司治理）正切合時下正熱的環保風潮。

但新故事可能并沒有那么好講，畢竟愛回收的模式能否帶來明確的盈利前景，還是未知數。

2011年正式上線的愛回收，初期是3C產品C2B回收的線上平臺，2013年轉型線下，開出第一家門店。四年后孵化出B2B模式的拍機堂業務，2019年又與京東達成合作，通過合并方式，將B2C二手電商拍拍歸入帳下。

雖然表面上確實是覆蓋全產業鏈，但愛回收的收入來源，主要還是通過向消費者回收電子設備，通過檢驗、維修等，出售給B端商家，賺的是回收差價和向B端商家收費。

愛回收招股書里提到的產品收入，其實就是賺取的回收差價，2018年-2020年，其產品收入分別為32.5億元、37.3億元、42.4億元，占比分別為99.6%、94.9%、87.4%，占比在下滑，但仍是主要收入來源。

從這點可以看出，主做二手手機的C2B業務，仍是愛回收不可撼動的核心業務，那么，愛回收的全產業鏈、端到端閉環已經形成了嗎？

▲去年，愛回收品牌升級為萬物新生，旗下業務包括愛回收、拍機堂、拍拍。圖片來自網絡。

拍機堂體量太小幾乎可以忽略，而愛回收的C2B業務與拍拍的B2C，短期也還無法閉合。

公開數據顯示，愛回收這類垂直回收平臺每日真實的手機回收單量大致在7000-8000單左右，但是二手手機接近90%的貨源是散落在線下B端，愛回收無法觸及。愛回收的這個收單量顯然不足以成為拍拍的供應鏈，而手機只是后者的一個品類，二者之間也很難導流。因此，愛回收要真正形成全產業鏈閉環還為時尚早。

最關鍵的問題是，To B業務一直挑大梁，令愛回收的未來充滿隱憂。

愛回收最初走的是C2B線上交易模式，信息不平衡、商品交易信任決策等問題很快顯現，線下門店布局就是為了解決這些問題，但帶來的是燒錢難止。

愛回收連年虧損，有業內人士分析認為，除了線上門店的重資產投入帶來負擔外，另一個重要原因就是To B業務為主，To C業務貢獻太小。

招股書顯示，2020年，愛回收GMV為196億，其中To C交易 GMV為83億。這主要源于線上自主流量缺乏，據比達統計數據，今年3月，閑魚月活為5734.5萬人，轉轉為1461.3萬人，而愛回收、拍拍月活總計為83.2萬，差距不可謂不大。

愛回收賴以生存的C2B業務顯然已經增長乏力，又面對強敵進攻。轉轉去年5月底發力手機C2B業務，今年2月，手機日收貨量就突破15000單，大幅超過愛回收。

而在其他領域，愛回收同樣危機四伏。

轉轉早已與B2C平臺找靚機合并，旗下B2B二手3C交易平臺采貨俠今年5月完成4500萬美金A輪融資；閑魚上線閑魚優品頻道，還宣布未來三年將在20個城市建立閑魚基地，同時向50個以上城市布局旗下一站式商業門店“閑魚小站”。

原本處于“泥潭”中的二手電商行業仍在探索階段，勁敵環伺，愛回收與其為了上市講新故事，還不如真正將模式理順、走通，才是長久之計。