文｜翠鳥資本

6月16日，黑石集團計劃以30億美元的作價接盤潘石屹手中的資產，擬以每股5港元的價格收購該公司47.3億股股份，總額236.58億港元。

收購價格相比SOHO中國前一交易日3.8港元的收盤價，出現32%的“溢價”。

美國私募股權機構莫非要深度介入中國房地產市場？潘石屹真的精明地做了這筆買賣的嗎？市場議論紛紛。

拆解交易方案

今年6月份以來，SOHO中國股價不斷上揚， 6月份股價漲幅高達60%。如此漲幅，仿佛為黑石的接盤造勢。

自2020年9月以來，SOHO中國一直在低位徘徊，直至本月才是“振作”。

據6月16日公司宣布：美國私募機構黑石集團已發出全面收購要約，取得SOHO中國的控股權。交易完成后，SOHO中國現有控股股東將保留9%的股權，潘石屹和張欣將從SOHO中國董事會退任，不再擔任執行董事，黑石集團將向董事會提名新的執行董事。

值得注意的是，黑石集團是全球頂尖買方機構，業務領域涉及私募股權基金、房地產投資基金為主。

交易作價尤為引人注意：黑石集團以每股5港元的價格收購SOHO中國47.3億股股份，較該股前一交易日3.8港元/股的收盤價，出現了高達32%的“溢價”。

另據公開信息，黑石集團收購后，仍計劃保留SOHO中國的港股上市地位，亦將對SOHO中國進行詳細的戰略重新評估，包括合理調整其業務活動和資產組合。

此外，SOHO中國現股東潘石屹和張欣夫婦將保留9%的股份，并繼續保持在香港的上市地位。

黑石集團的收購價格，準確來說是一種要約報價。這個報價與6月份股價快速上漲有何關聯，無從得知。

可以對比的是，5月31日SOHO中國收盤價為2.4港元，到了6月16日易主消息披露前最后一個交易日（6月11日），收盤價為3.8港元。

其實，潘石屹“賣出”SOHO中國的消息在兩年前就開始醞釀。到了2020年一季度，再次傳出黑石集團開始與SOHO中國接觸，進行私有化的談判，媒體傳出作價為40億美元。

這意味著，黑石集團此次進行“二次報價”，且采取了一個折中方案：要約收購股份，且保持二級市場上市位置。

黑石下的什么棋？

交易方案中，黑石以每股5港元的價格收購SOHO中國47.3億股股份，市場以“溢價”二字形容。

果真如此嗎？

我們來看SOHO中國自2007年登陸港股以來的表現。股價高點出現在2017年末，摸到了4.9港元的位置。因此，SOHO中國的歷史最高股價，就是這次黑石集團的報價價格。

以港元兌人民幣（2017年12月-2021年6月），跌幅為1.4%。如果把SOHO中國的二級市場資產市值，粗略以人民幣資產計價，再疊加這期間的股價跌幅，顯得更加“便宜”。

這么一算，并不能完全用溢價去形容黑石這筆中國資產的“接盤”行為。

這背后，黑石對中國房地產市場或許在下一盤大棋。

黑石集團創始人蘇世民在去年一場公開活動曾指出：“房地產是中國經濟中一塊重要的組成部分。說你對房地產不感興趣，也就相當于說你對呼吸不感興趣。中國的房地產市場既有價格波動，也有供應問題。”

今年1月份，黑石旗下的黑石房地產機會型基金以11億美元從富力集團收購粵港澳大灣區內最大的城市物流園區——廣州國際機場富力綜合物流園。

上述收購剛完成之際，市場再次傳出黑石集團、京東物流、美團參與競逐中國物流資產控股有限公司的控股權，相關交易作價或高達20億美元，這家公司也是港股上市公司。

值得注意的是，中國物流資產是中國第三大現代倉儲公司，也是中國本土最大的物流基礎設施開發商及運營商之一。

可以看出，物流地產是黑石中國房地產市場組合的關鍵標的，此次收購可以讓其物流版圖在華大幅擴圍，覆蓋中國20個以上城市。

重塑寫字樓組合？

SOHO中國專注于北京和上海的辦公樓開發運營,也就是商用房地產發展商。

黑石收購后，中國房地產組合中，除了物流地產，還增加了商用辦公樓，看似簡單的交易，背后運營難度可謂相當之大。

近期，海通國際一份研究SOHO中國的報告，對這家公司有如下總結：入住率有所改善，但仍未恢復正常水平，但仍有改善空間。

這份報告道出了SOHO中國的問題所在：到2020年底，SOHO寫字樓組合的整體入住率約為82%（2020年6月底/2019年底：78%/90%），整體入住率并未恢復到正常水平，公司主要風險是寫字樓組合的入住率緩慢回升。

后疫情時代，SOHO中國的寫字樓吸引力何在，這成為一個關鍵看點。

值得注意的是，近期匯豐的投行研究還提示：由于內部資源的重新分配，匯豐決定終止SOHO中國的股票研究覆蓋。（原文為：We are terminating coverage of SOHO China due to a reallocation of resources，報告發布于2021年3月23日）這背后可能是機構客戶對SOHO中國興趣銳減的一種體現。

這家機構在最后一個“告別”報告中指出，SOHO中國下行風險包括租賃進度和新辦公室租金低于預期，還包括業務轉型和資產出售以及股息前景的不確定性。

話說回來，潘石屹這次如果成功賣掉資產，自是一身輕松，估計可以專心于他的愛好了，比如攝影、手工，還有編程？