文|翠鳥資本

作為易方達藍籌的操盤手，他的每一次布局都像是在下一盤大棋，引得無數目光追隨。

2025年一季報的披露，再次將他推到了聚光燈下。這一次，他的持倉組合似乎藏著不少玄機。

一邊是熟悉的高端白酒陣營，茅臺、五糧液等依舊是重倉“常客”，這些曾經的“大白馬”曾為基金帶來輝煌，但如今卻站在了新的十字路口。

另一邊，互聯網巨頭的身影愈發醒目，騰訊、美團、阿里等紛紛上榜，仿佛預示著新的投資風向。

然而，這種“高端白酒+互聯網巨頭”的組合，究竟是張坤的妙手布局，還是隱藏著某種風險？背后的投資邏輯是否依然堅不可摧？隨著市場的變化，他的投資策略又是否會迎來新的調整？

在這場投資的博弈中，每一個細節都可能影響基民們的資產變化。

押注高端消費的反轉

據易方達藍籌的2025年一季報，張坤操盤的組合前十大重倉股中，總計有五只白酒類股票。

具體包括：貴州茅臺、五糧液、山西汾酒、瀘州老窖和洋河股份。

該投資組合對白酒股的重倉程度較高，接近40%，雖然體現了基金經理對白酒行業長期價值的認可，但需警惕行業集中帶來的波動風險。

很明顯，張坤對上述知名酒企相當鐘情，持有數年之久，并成就了他此前在中國公募圈的大牌地位。

回到2019-2021年初，張坤的產品份額不斷增長，基民們更親切地稱其為“坤坤”，他的產品業績曲線扶搖而上，背后恰恰是白酒股帶動的大消費板塊行情。

當年的背景是中國居民消費升級，帶動了中高端酒企的業績上行，而且當時權益市場的流動性較為寬松，機構資金“不約而同”流入上述酒企。

然而，從投資組合的結構來看，張坤對酒企的重倉并不完全等同于對整個大消費板塊的全面看好。

拆解來看：

其一，除了重倉股中的百勝中國（港股上市公司），張坤其余消費類資產均為A股的酒企，并沒有其他消費品公司。

其二，上述酒企并非普通的消費品。其中山西汾酒和洋河股份定位“次高端”，瀘州老窖同時坐擁高端酒和次高端酒，五糧液則是主打高端，往往是商務宴請的重要選項之一，貴州茅臺則是奢侈品屬性的超高端消費品。

其三，上述組合在重倉股中并未出現普羅大眾飲用的普通白酒股、啤酒股、蔬果茶飲股、休閑食品股、家電股等，就說明基金經理對“接地氣”的大消費并不看重。

互聯網巨頭“上位”

近一年，張坤的重倉股發生了重大變化，科技巨頭紛紛上榜。

騰訊控股在過去兩個季度都擔綱著頭號重倉股的角色，美團也是連續多個季度上榜。

阿里巴巴自2024年下半年以來，接連出現于這個基金組合之中，重倉排序僅次于騰訊控股。

很明顯，張坤如今的持倉“高位托舉”中國互聯網巨頭。

我們將時間倒回至2021年一季度末，當時正值A股“抱團股”情緒高點，也是張坤最受粉絲追捧的時點。當時，五糧液、香港交易所、貴州茅臺位列前三大重倉股名單。白酒股恰恰是上一輪指數型牛市的“香餑餑”。

張坤的“大實話”

張坤的組合投資策略在這份一季報有所透露：

“我們將專注于尋找具備優秀商業模式、競爭力和定價能力突出、行業空間廣闊且資本分配對股東友好的公司。這些公司能在加深護城河的同時，遠期能為股東創造出顯著更多的自由現金流。”

通俗一點可以解釋為：張坤想做一位老獵人級別的投資經理，找到那些“越老越值錢”的企業，用時間的魔法讓財富滾雪球。

他同時對商業模式、行業競爭優勢、產品定價、股東分紅均有要求，那么就需要投資標的具有“印鈔機”特點，諸如產品很難被同行替代、有漲價的實力、以分紅或回購股票的方式回饋股東。

而一旦找到潛力股，需要做的就是敢于押重注并且忽略短期波動。最終，化解為上述的“互聯網巨頭+高端白酒”的組合。

看到這里，投資者會否有些許質疑？

這個組合與張坤的觀點有一些不自洽之處。

其一，高端白酒的競爭力高低，與行業所處的政策周期高度相關，過往宏觀周期中曾對白酒股造成非常大的波動影響。高端白酒并非普通老百姓的必選消費品，疊加消費群體老齡化，年輕一代對白酒的接受度下降，其長期增長性存疑。

其二，互聯網巨頭的資本分配是否能長期對股東友好？有著極大的爭論空間。

這類科技公司高研發投入壓制短期現金流。這些巨頭以流量賺錢為主，是否未來能靠技術顛覆形成行業護城河，目前并沒有顯而易見之處。而且互聯網公司的現金流受制于監管和競爭壟斷地位，直接決定著高利潤的可持續性。

一旦上述投資邏輯失效，張坤的投資組合可能會面臨增長乏力的風險，甚至淪為平庸資產。