來源|環球老虎財經

被譽為“黃金界愛馬仕”的老鋪黃金，正在席卷投資界。

2月7日，老鋪黃金股價再度大漲，截至收盤，每股價格已漲至429.6港元/股，全天漲幅達5.92%，相較于去年6月上市時的發行價40.5港元/股，老鋪黃金的區間漲幅高達961%，市值達723億港元。

事實上，老鋪黃金股價持續狂飆離不開其獨特的經營模式。據了解，老鋪黃金主推“古法黃金”，聚焦高凈值人群，采取“一口價”策略，換算后的克單價遠高于同行平均克單價，這也讓老鋪黃金的毛利率極高，數據顯示，2021年、2022年、2023年，老鋪黃金的毛利率分別為41.2%、41.9%和41.9%。2024年上半年，老鋪黃金的毛利率仍達41.3%。

與之相比，2021年至2024年上半年，周大福的毛利率分別為22.6%、22.4%、20.5%、31.4%，老鳳祥則為7.8%、7.6%、8.3%、9.21%，而2024年同樣在港交所上市的夢金園披露數據為3.2%、4.8%、5.3%、6.2%。

不過，在被消費者熱捧的背后，老鋪黃金也開始浮現隱憂。由于古法黃金賽道的門檻并不高，當前越來越多的黃金品牌布局，比如，周大福的“傳承”、周生生的“東方古祖”、周六福的“璽古金”等等。招股書顯示，按2023年收入計，老鋪黃金在古法黃金珠寶市場的份額也不過2%，在黃金珠寶市場的份額更低，僅為0.6%。

古法黃金撐起的“十倍股”

當下，黃金市場正經歷冰火兩重天。

一方面，去年以來，金價持續飆漲。近期，倫敦現貨黃金價格一度突破2880美元/盎司，COMEX黃金期貨也成功突破了先前的2800美元/盎司的關鍵阻力位，并一度刷新歷史新高。

而另一方面，黃金首飾行業卻迎來了一波寒流。在金價大漲的情況下，我國黃金消費量有所下降。1月24日，中國黃金協會發布最新統計數據，2024年，我國黃金消費量985.31噸，同比下降9.58%。其中，黃金首飾消費量同比下降24.69%；金條及金幣同比增長24.54%。

不過，在黃金首飾消費整體疲軟的背景下，老鋪黃金卻異軍突起。

自2024年6月登陸港股以來，老鋪黃金股價一路上揚，2月7日，老鋪黃金每股價格已漲至429.6港元/股，相較于去年6月上市時的發行價40.5港元/股，老鋪黃金的區間漲幅高達961%，港股市值也飚升至723億港元。

從估值水平來看，老鋪黃金的市盈率（TTM）已升至82.36，而周大福的市盈率（TTM）16.70，同年在港股上市的夢金園市盈率（TTM）僅為23.97。

事實上，老鋪黃金股價持續狂飆離不開其獨特的經營模式。對比周大福、周生生、六福珠寶、老鳳祥等消費者更加耳熟能詳的黃金飾品品牌，老鋪黃金的知名度并不高，不僅是因為這家“年輕”的品牌門店數量有限，更是因為差異化的品牌定位。

據了解，老鋪黃金主推“古法黃金”，主要聚焦高凈值人群。此外，與傳統的按克計價模式不同，老鋪黃金的產品采用一口價銷售，這種模式大大提升了產品的附加值。因此，換算后的克單價遠高于同行平均克單價。

招股書數據顯示，2021年至2023年，老鋪黃金的足金黃金產品的平均售價分別為650元/克、676元/克、729元/克，足金鑲嵌產品的平均售價分別為835元/克、914元/克、1043元/克。同期，據中國黃金協會統計，上海黃金交易所足金價格僅為373.66元/克、390.58元/克、449.05元/克。

不小的溢價也造就了老鋪黃金超高的毛利率。數據顯示，2021年至2024年上半年，老鋪黃金的毛利率分別為41.2%、41.9%、41.9%、41.3%。同期，周大福的毛利率為22.6%、22.4%、20.5%、31.4%，老鳳祥則為7.8%、7.6%、8.3%、9.21%，夢金園的毛利率為3.2%、4.8%、5.3%、6.2%。

在高毛利下，老鋪黃金業績也實現了快速增長，2023年，該公司實現營業收入31.80億元，上年同期僅為12.94億元，實現歸母凈利潤4.16億元，上年同期僅為0.95億元。2024年上半年，老鋪黃金實現營業收入35.2億元，同比增長148.34%，實現歸母凈利潤5.88億元，同比增長198.75%。

與之相比，2024年上半年，周大福營業收入同比下降20.4%至394.08億港元，歸母凈利潤同比下降44.4%至25.3億港元。同期，夢金園的營業收入為99.80億元，同比增長7.13%，歸母凈利潤則為0.47億元，同比下滑54.81%。

近日，在A股上市公司中，明牌珠寶、豫園股份先后發布2024年度業績預告，兩家金飾上市公司均預計2024年業績出現下滑，同比降幅分別為81.14%至87.43%、92.59%至95.06%。

高增長還能持續多久？

“高奢”路線被追捧之余，老鋪黃金亦非全然無憂。

據了解，老鋪黃金主推的“古法金”，工藝本身并不具備排他性。因此，各大黃金品牌都在加速進入古法黃金賽道“跑馬圈地”。比如，周大福的“傳承”系列、周生生的“東方古祖”系列、周六福的“璽古金”系列、老廟黃金推出的“古韻金”系列，以及中國黃金推出“承福金”系列等等。

招股書顯示，2023年，中國古法黃金珠寶的市場規模約為1573億元，其中前五大廠商總收入約為724億元，在整個市場中占有46.1%份額。而按收入計算，老鋪黃金在中國古法黃金珠寶市場僅排名第7，市占率也僅為2%。若放寬到整個黃金珠寶賽道，老鋪黃金的市占率僅為0.6%。

與此同時，老鋪黃金的銷售費用也一直維持較高水平，財報顯示，老鋪黃金2021年至2024年上半年的“銷售及分銷開支”分別為2.62億元、2.97億元、5.79億元、5.32億元，銷售費用率分別為20.73%、22.95%、18.20%及15.11%。

此外，下沉市場同樣不可忽視。此前，老鋪黃金在經營策略上偏重直營式擴張，主要在一線及新一線城市設立門店，當前僅設立30余家門店，與之相比，以周大福為首的前五大古法黃金珠寶品牌的門店數量均超千家。

由于老鋪黃金主攻高端消費者，意味著其門店擴張將有一定天花板，而要攻入下沉市場，勢必將會拖累其單店營收甚者攤薄單店利潤。

除了銷售面臨來自其他黃金首飾品牌的競爭壓力外，在生產上老鋪黃金也面臨產能不足的困局。招股書顯示，2021年-2023年，公司外包生產的產量分別占總產量的36%、32%及41%。對此，老鋪黃金也表示，若外部生產商無法按時交付遵循質量標準的商品，老鋪黃金品牌形象及業務可能受到不利影響。

值得一提的是，與大多數黃金首飾公司相同，老鋪黃金的大部分資金也被“鎖”在存貨里。2023年，老鋪黃金的存貨余額高達12.68億元，同比增加4.62億元，占流動資產總值的71.4%。存貨周轉天數為205天。2024年半年報顯示，老鋪黃金的存貨繼續上升至21.08億元。

對此，老鋪黃金表示，自身存貨水平相對較高。倘若不能維持最佳存貨水平、確保存貨的安全或管理存貨的減值風險可對公司業務、財務狀況及經營業績造成重大不利影響。

總的來看，老鋪黃金在享受“高奢”路線帶來的紅利的同時，也面臨著來自市場競爭以及如何下沉等問題。

徐高明的造富神話

老鋪黃金的快速崛起離不開創始人徐高明。

公開資料顯示，徐高明是湖南岳陽人，曾任湖南省岳陽市畜牧水產局科員并擔任過該局水產大樓總經理職務。或受90年代的下海經商熱潮影響，徐高明毅然放棄“鐵飯碗”，成立了北京金色寶藏文化傳播有限公司，主要從事景區旅游商品、文化產品及旅游紀念品等業務。

2009年，徐高明開始涉足傳統古法黃金珠寶業務，并在2014年注冊了“老鋪黃金”商標。2016年，老鋪黃金就從北京金色寶藏文化傳播有限公司中剝離，開始了獨立運營。

獨立運營僅四年，2020年，老鋪黃金就向深交所遞交了招股書，原計劃于2021年4月22日登陸A股，但在前一日被取消審核。2021年7月，老鋪黃金再度迎來上會，但首發上會被否。

面對證監會提出的多項質疑，老鋪黃金選擇轉戰港股。而在這個過程中，老鋪黃金獲得了諸多資本支持。2023年11月7日，向港交所遞表的3天前，老鋪黃金完成了Pre-IPO融資，資料顯示，這是其在一級市場進行的唯一一輪融資。

據了解，該輪融資由廈門黑蟻三號股權投資合伙企業（以下簡稱“廈門黑蟻”）領投，蘇州逸美創業投資合伙企業（以下簡稱“蘇州逸美”）、復星漢興（杭州）股權投資基金合伙企業（以下簡稱“復星漢興”）跟投，融資總額達2.25億元。

2024年6月20日，老鋪黃金正式開啟招股，中信建投擔任獨家保薦人。三大基石投資者參與本次發行，共認購5600萬美元，其中，騰訊控股全資子公司Tencent Huang River認購3500萬美元、南方基金認購1050萬美元、源峰基金通過CPE FUND認購1050萬美元。

隨著股價持續走高，老鋪黃金一眾股東的“身價”也持續飆升。比如，廈門黑蟻、蘇州逸美、復星漢興三家公司以2.25億元認購了614.25萬股老鋪黃金股票，每股股價約合為36.63元，如今，老鋪黃金每股價格已漲至429.6港元/股，以1港元兌0.94元人民幣計算，這三家公司的持倉市值已達22.55億元，漲幅超900%。

此外，王士聰管理的南方中國新興經濟QDII基金在2024年，憑借對老鋪黃金的“超級重倉”，使得2024年該基金產品的總收益也高達51.22%，獲得了年度QDII冠軍。

責任編輯 | 陳斌