健合集團，報喜不報憂?

作者 | 郝文

編輯 | 趣解商業資訊組

近日，Swisse、合生元的母公司健合國際控股集團（H&H國際控股，01112.HK，以下簡稱健合集團）發布了前三季度未經審核運營數據。

報告顯示，今年前三季度，健合集團實現營收人民幣108.05億元，較去年同期增長12.3%；其中，中國區市場貢獻超七成營收并實現20.6%的增長。

從財報數據看，健合集團業績亮眼，在行業整體低迷中確實實現了逆勢擴張；但財報中卻未提及利潤數據情況，引發了投資者和行業的疑惑。但要說明的是，港股上市公司是自愿披露季度業績，只披露營收不披露利潤的操作并不違規。

01.

健合集團的前身是成立于1999年的合生元，由羅飛、羅云兄弟在廣州創立，公司早期主要銷售營養粉等產品；2010年12月，合生元集團在香港交易所上市，上市后大手筆收購了澳大利亞保健品品牌Swisse；此后，合生元集團進行了品牌整合，公司也更名為健合集團。

健合集團通過并購實現全球化布局，近年來快速發展，當前旗下擁有合生元、Swisse斯維詩、Zesty Paws、Solid Gold素力高、dodie杜迪、GOOD GO?T、Aurelia七大全球高端品牌，主營業務涵蓋嬰幼兒營養與護理（BNC）、成人自然健康營養與護理（ANC）和寵物營養與護理（PNC）三大核心業務領域。

今年前三季度，中國市場作為集團營收的核心支柱，貢獻了總收入的71.0%，且同比增長達到20.6%，增速超過其他地區。值得一提的是，健合集團首席執行官及中國區CEO李鳳婷前年上任時提出中國區2025年沖刺120億元營收目標，目前來看還有些吃力。

健合集團在財報中表示，報告期內所有業務分部均錄得正面增長，其中包括合生元益生菌補充品、合生元嬰幼兒產品、Swisse維生素等在內的營養補充品系列表現亮眼，已占據集團總收入的64.5%，成為名副其實的增長引擎。

圖源：財報截圖

ANC板塊以Swisse為核心，前三季度營收52.4億元，占集團總收入近半。Swisse在中國市場的增長（同比15.7%）主要由線上渠道驅動：跨境電商銷售額增長23.1%，抖音渠道增幅高達77.7%。

BNC業務在2025年前9個月營收達39.7億元，同比增長24.0%；PNC業務雖然體量較小，但今年“雙11”期間高端主糧銷售額同比激增196%，顯示出細分賽道的初步突破。

盡管核心業務板塊營收增勢喜人，不過，三季報中，健合集團并未提及凈利潤、毛利率等核心盈利指標。有業內觀點認為健合集團“報喜不報憂”，或許是其利潤表現并未好轉。

2024年健合集團凈虧損5372萬元，為上市以來首次年度虧損，卻在年報中對虧損核心原因一筆帶過；今年上半年，健合國際凈利潤又大幅下滑76.8%至7102萬元。

而且從近幾年的業績數據來看，健合集團的歸母凈利潤已經連續兩年負增長，營收增速也已連續兩年下滑。健合集團2025年上半年雖然盈利7100萬元，但盈利規模與2023年同期的6.08億元可謂是相差甚遠。

有業內觀點認為其利潤滑坡的核心在于“重營銷、輕研發”的運營模式。

半年報數據顯示，2025年上半年，公司銷售及分銷成本攀升至29.71億元，同比增長12%；健合集團表示，主要由于中國內地成人營養及護理用品業務的不利渠道組合變動以及對新擴張市場的戰略投資。與此同時，研發開支則同比下降7.8%，在集團收入中的占比從去年同期的1.6%下降至1.4%。

圖源：財報截圖

盡管盈利承壓，健合集團在近年來仍堅持向股東大手筆分紅，尤其是2024年甚至在虧損狀態下依然實施分紅。而由于公司股權相對集中，這些分紅資金主要流向了實控人及高管團隊。

分紅的最大受益者，是持股超67%的實控人羅飛。以2024年2億元分紅計算，羅飛可直接分走約1.34億元，這一數字遠超公司當年凈利潤，甚至超過2025年上半年的凈利潤總額。

值得一提的是，健合集團還為公司的執行董事、首席財務官王亦東高管提供了不菲的薪資。王亦東2024年的薪酬雖然較2023年降了192.5萬元至1304.9萬元，但其年薪仍遠超董事長羅飛的330.4萬元。

此外，應收賬款與存貨高企進一步擠壓運營效率。2025年6月，健合集團應收賬款達11.44億元（歷史新高），存貨維持19.33億元，兩項占用資金超30億元。

截至2025年6月底，公司資產負債率長期維持在70%左右的高位，這一水平自2020年起便持續高于63%，2024年更是回升至69.15%。健合集團也在著手去杠桿，今年9月，健合集團主動提前償還美元銀團貸款人民幣1.5億元（等值），并于10月進一步提前償還人民幣1.5億元（等值）美元銀團貸款。

在中國企業資本聯盟中國區首席經濟學家柏文喜看來：“健合集團目前面臨較大的經營與財務壓力，需要通過戰略調整、成本控制、優化資本結構等措施來改善現狀，同時制定合理的分紅政策，確保公司資金鏈安全和長期發展?！?/span>

02.

如今的健合集團已從傳統奶粉企業轉型為“全家庭營養”平臺，致力成為全球高端營養及健康產業引領者。

截至2025年11月14日，Swisse斯維詩繼續霸榜營養保健全行業No.1，核心品類全行業排名No.1；合生元嬰童營養品核心品類持續霸榜渠道No.1；Solid Gold素力高排毛粉強勢占據全渠道No.1。

圖源：企業官網截圖

不過健合集團旗下的部分品牌產品也存在品控質量方面的問題。

2024年7月，有消費者反映在Swisse維生素產品中發現“血斑”樣異常物質，該消費者質疑商家發給他的產品都是受到污染的。彼時該話題在社交平臺曾引發廣泛討論。

圖源：微博截圖

社媒平臺上，斯維詩的明星單品護肝片和部分其他產品也頻繁陷入“是不是智商稅”“吃了沒效果”“假洋貨”等討論和質疑。

有媒體報道，目前Swisse品牌分為兩個版本，即海外版本和國內版本。在淘天等線上平臺，Swisse斯維詩海外旗艦店所售產品為海外版，Swisse斯維詩官方旗艦店所售產品基本是國內版本，生產地址位于廣東汕頭。

在“黑貓投訴”平臺上，分別有超過850條和500條投訴中包含搜索詞“Swisse”和“斯維詩”，其中，不少投訴內容涉及產品質量問題和售后服務問題。

11月13日，有消費者投訴稱，在Swisse斯維詩海外旗艦店購買魚油一瓶，支付金額203.85元；11月11日收到貨后，發現商品存在破損、漏油、內含紅色雜質等嚴重問題，食用后喉嚨出現持續疼痛的癥狀。

圖源：黑貓投訴截圖

11月20日，有消費者投訴稱，其在Swisse營養膳食海外旗艦購買的Swisse童顏丸，開封不到一個月，內部膠囊全部變黑。

此外，今年4月，Swisse官宣某女藝人為其品牌大使，在隨后進行廣告擴散時，被網友認為有“拉踩”某男藝人的嫌疑。品牌隨即緊急致歉并下架內容，但仍暴露出集團對品牌管理的松散把控。此類事件疊加產品質量投訴，或持續消耗消費者信任。

而作為健合集團發力的寵物營養品牌——素力高近年通過電商促銷快速擴張，影響力日漸提升，但隨之而來的品控短板也逐漸凸顯。

“黑貓投訴”平臺上，也有多條關于投訴不容涉及素力高的品控和食品安全問題，其中有多起投訴顯示寵物食用后出現嘔吐、腹瀉甚至死亡。7月31日，有消費者投訴稱，家中兩只小貓食用素力高貓糧后出現精神不佳、嚴重嘔吐3天和腹瀉等情況，其中一只還住院治療；年長的貓斷糧后再次食用素力高貓糧繼續嘔吐，吃其他貓糧就精神狀態完好。

圖源：黑貓投訴截圖

健合集團方面表示將持續加大科學創新投入，堅定推進“全家庭營養健康”戰略布局，依托科學實證優勢，驅動核心品牌與品類的可持續增長，精準滿足不同群體的營養健康需求，穩固核心市場的領先地位。

健合集團同時踩中了消費升級和人口結構變化兩大風口，但對健合集團來說，仍須堅守以產品創新和質量提升為核心，才能穩定發展、穿越周期。