來(lái)源|斑馬消費(fèi)

直接原因?yàn)椋ツ昶【茦I(yè)高開低走，下半年市場(chǎng)萎縮，今年上半年仍未恢復(fù)。2024年1-6月，中國(guó)啤酒產(chǎn)量同比增長(zhǎng)僅0.1%，其中6月份同比下降1.7%。

去年及今年上半年啤酒公司業(yè)績(jī)提升，并不是因?yàn)橘u了更多的啤酒，而是因?yàn)楫a(chǎn)品提價(jià)、原材料降價(jià)，毛利率提升所致。另外，啤酒業(yè)存量時(shí)代，擠壓式增長(zhǎng)與結(jié)構(gòu)性繁榮并存，燕京啤酒找到新動(dòng)能后，躍升為行業(yè)增長(zhǎng)王；其他頭部品牌，可能就沒有那么強(qiáng)勁了。

啤酒行情缺位的根本原因在于，隨著高端化和年輕化的推進(jìn)，啤酒市場(chǎng)的季節(jié)性趨勢(shì)正在減弱。所以，資本市場(chǎng)，可能再難找到夏季的“啤酒行情”了。

市場(chǎng)對(duì)啤酒公司的估值，回歸到以基本面為基礎(chǔ)的價(jià)值預(yù)期上來(lái)。這是啤酒業(yè)在新消費(fèi)周期中的一種進(jìn)步。

啤酒行情缺席

盛夏已至，再也沒有什么比暢飲一杯冰啤酒更能讓人虛浮了。

啤酒已進(jìn)入傳統(tǒng)意義上的消費(fèi)旺季，今年出梅之后的普遍高溫，更讓啤酒業(yè)恢復(fù)了一點(diǎn)信心。

但是，啤酒行業(yè)的投資者們，恐怕要失望了。

中國(guó)啤酒老大華潤(rùn)啤酒，從2024年5月中旬到7月底，股價(jià)累計(jì)跌幅超過37%；青島啤酒與其節(jié)奏一致，累計(jì)跌超20%；百威英博旗下的百威亞太（01876.HK），整體跌勢(shì)更是從二月底延續(xù)至今。

同花順啤酒概念（885780），從5月中旬的高點(diǎn)1312.80，一路下跌，7月初跌至低點(diǎn)1044.54，近日有所回調(diào)，累計(jì)跌幅仍然超過13%。

這與以往投資人所理解的“啤酒行情”，完全不一樣。

要知道，前些年，每到四五月份前后，啤酒龍頭的股價(jià)就開始走強(qiáng)，引導(dǎo)啤酒板塊開啟一輪階段性的行情。

以最典型的啤酒股，A股啤酒老大、A+H股上市公司青島啤酒（600600.SH）為例，從2016年到2022年，啤酒行情幾乎從未缺席。

分析發(fā)現(xiàn)，“啤酒行情”具有統(tǒng)一性，一旦龍頭開漲，主流啤酒公司必然跟進(jìn)，只在時(shí)間和幅度上略有差異。

可從去年開始，原本每年雖遲但到的“啤酒行情”，消失了。

去年4月底開始，青島啤酒股價(jià)跌跌不休，到年底，累計(jì)跌去45%以上；今年年初有一波拉升，但從5月中旬開始，逆“啤酒行情”又來(lái)了，7月初還創(chuàng)下近幾年的股價(jià)新低。

華潤(rùn)啤酒（00291.HK）也是如此。只不過，港股市場(chǎng)的波動(dòng)更為劇烈。從去年3月底到今年7月初的最低點(diǎn)，該公司股價(jià)累計(jì)跌幅超過六成。

其他主流啤酒公司，情況都差不多。“啤酒行情”，為什么消失了？

急需新動(dòng)力

除了2020年-2022年的特殊時(shí)期外，2023年-2024年夏季啤酒行情缺席，與啤酒市場(chǎng)的表現(xiàn)直接相關(guān)。

去年，啤酒市場(chǎng)整體高開低走。當(dāng)年3-4月，中國(guó)啤酒產(chǎn)量錄得高速增長(zhǎng)，同比增長(zhǎng)率分別為20.4%、21.1%；5月開始增速下滑，5-6月同比增長(zhǎng)率降至7.0%和1.6%；7月開始負(fù)增長(zhǎng)，7-12月同比增長(zhǎng)率波動(dòng)式下降。

統(tǒng)計(jì)下來(lái)發(fā)現(xiàn)，去年上半年，規(guī)模以上啤酒企業(yè)總產(chǎn)量同比增長(zhǎng)7%，創(chuàng)多年來(lái)新高。但全年產(chǎn)量?jī)H增長(zhǎng)了0.3%，略優(yōu)于白酒，恢復(fù)情況不及紅酒和黃酒。

主要原因在于，消費(fèi)市場(chǎng)仍未完全恢復(fù)，特別是線下餐飲板塊，場(chǎng)景缺失直接影響了啤酒行業(yè)的整體表現(xiàn)；另外，去年夏天雨水較多，整體溫度并不算太高，也在一定程度上影響了啤酒的動(dòng)銷。

所以，去年啤酒行情缺席，市場(chǎng)一點(diǎn)也不意外。

今年的啤酒市場(chǎng)，整體來(lái)看，有恢復(fù)但不多。2024年1-6月，中國(guó)規(guī)模以上啤酒企業(yè)累計(jì)產(chǎn)量1908.8萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)僅為0.1%；其中，6月份產(chǎn)量同比下降1.7%。

2024年Q1，百威亞太中國(guó)市場(chǎng)銷量及收入分別下降6.2%和2.7%。不過，受高端化影響，每百升收入增加3.7%；再加上主要原材料麥芽、紙箱、鋁材等都出現(xiàn)價(jià)格下降，百威中國(guó)正常化除息稅折舊攤銷前盈利增長(zhǎng)1.0%，盈利率擴(kuò)張145個(gè)基點(diǎn)。

這種狀況，不僅體現(xiàn)在中國(guó)市場(chǎng)，百威亞太的其他分部大抵如此。1-3月，該公司啤酒銷量下降4.8%，收入只下降了0.4%，但正常化除息稅折舊攤銷前盈利增長(zhǎng)4.2%。

中國(guó)市場(chǎng)的其他啤酒巨頭，業(yè)務(wù)表現(xiàn)與之類似，收入下降或增速大幅下滑，但業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)勢(shì)頭不錯(cuò)，凈利率都得到顯著提升。

2024年上半年，燕京啤酒（000729.SZ）歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)40%-55%，扣非凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)60%-77%；同期，珠江啤酒（002461.SZ）業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)30%-45%。

這并不是因?yàn)榇蠹屹u了更多的啤酒，而是因?yàn)橐愿叨嘶癁閯?dòng)力的提價(jià)，以及各類成本下降合力的結(jié)果。從收入和成本的剪刀差趨勢(shì)來(lái)看，前者的動(dòng)力正在減弱，后者的影響權(quán)重較強(qiáng)。

顯然，成本下降這個(gè)主要推動(dòng)力，并不足以持續(xù)推動(dòng)板塊上行。啤酒市場(chǎng)縮量、提價(jià)、降本的主要特征，暫時(shí)并不能引來(lái)市場(chǎng)的另眼相看。

啤酒業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整

當(dāng)然，最根本的原因，還是在于啤酒市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)性變化。

2013年啤酒市場(chǎng)進(jìn)入存量時(shí)代后，行業(yè)扛過2013年-2015年的調(diào)整期，從2016年開始迎來(lái)了一輪以高端化為主線的行業(yè)復(fù)蘇。

啤酒業(yè)上演了一場(chǎng)久違的價(jià)值回歸。銷量觸底反彈，噸價(jià)提高、毛利率提升，行業(yè)凈利率從2019年的8.5%，提升至2023年的14.0%。各大啤酒巨頭逐漸走出漫長(zhǎng)的季節(jié)，啤酒在酒飲市場(chǎng)的分量也大幅提升。

不過，啤酒高端化的上半場(chǎng)，全面的、自上而下的高端化，已經(jīng)基本結(jié)束了。近兩年，行業(yè)的銷量增長(zhǎng)疲軟，價(jià)格提升趨勢(shì)減弱，整體呈現(xiàn)出類似于白酒市場(chǎng)的“結(jié)構(gòu)性繁榮與擠壓式增長(zhǎng)”。

本土品牌們趁著啤酒原材料的降價(jià)周期，提升利潤(rùn)、及時(shí)回血；外資啤酒們借助自身的優(yōu)勢(shì)，又開始奪回高端化的主場(chǎng)。

在啤酒業(yè)的平臺(tái)修整期，資本也大多進(jìn)入了觀望狀態(tài)。

啤酒高端化的下半場(chǎng)，全面高端化被結(jié)構(gòu)優(yōu)化所取代，自上而下的提價(jià)將變成自下而上的質(zhì)價(jià)比競(jìng)爭(zhēng)。市場(chǎng)，一直在等待這樣的明確信號(hào)。

除了產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的變化，啤酒消費(fèi)結(jié)構(gòu)的變化，也在改寫啤酒行業(yè)的部分運(yùn)行法則。

啤酒高端化，品質(zhì)相應(yīng)提升，主流產(chǎn)品的原麥汁濃度和酒精度有所提升，導(dǎo)致單次飲酒量下降——這也是啤酒整體縮量的原因之一。

另外，啤酒年輕化，啤酒與各大場(chǎng)景化渠道及營(yíng)銷方式的結(jié)合，導(dǎo)致的結(jié)果是，啤酒不再是高溫夏季的專屬，變成了一種日常性的酒飲品類。

以青島啤酒為例，2013年，公司二三季度啤酒旺季營(yíng)業(yè)收入占公司營(yíng)業(yè)收入的比例為63.20%；2023年，這一占比已經(jīng)下降至59.73%。這還只是全國(guó)化工業(yè)啤酒巨頭的變化，地方品牌、精釀啤酒以及新零售啤酒等差異化品牌，預(yù)計(jì)季節(jié)銷售平衡更為明顯。

或許這只是開了個(gè)頭，隨著啤酒高端化、年輕化的進(jìn)一步推進(jìn)，這個(gè)市場(chǎng)的季節(jié)性特點(diǎn)將繼續(xù)減弱。二級(jí)市場(chǎng)的夏季“啤酒行情”，可能不復(fù)存在。

市場(chǎng)對(duì)啤酒行業(yè)的估值，將回歸到以基本面為基礎(chǔ)的價(jià)值預(yù)期上來(lái)。所以，燕京啤酒、珠江啤酒發(fā)布2024年半年業(yè)績(jī)預(yù)告后，引發(fā)了啤酒板塊的一小輪行情。

至于這能否成為引領(lǐng)新一輪啤酒行情的導(dǎo)火索，還得讓子彈再飛一會(huì)兒。