來源/深水財經社? ?作者/冰火

不過，業績考核目標預示凈利潤增速有大幅放緩趨勢，以及實控人高紀凡、高紀慶兄弟倆才是最大贏家，引發市場質疑。

65折股權激勵，業績目標偏低

7月3日晚間，天合光能（688599）發布公告稱，擬向激勵對象1725人授予限制性股票5473.35萬股，股票來源為從二級市場回購或向激勵對象定向發行股票，而公司不超6億元的回購計劃至今尚未實施。

深水財經社觀察到，截至7月4日收盤，天合光能股價上漲0.31%，報收39.07元/股，市值849.2億元。而限制性股票授予價為25.56元/股，相當于二級市場最新價打了約65折。

值得關注的是，公司股權激勵“肥水不流外人田”引發市場質疑。

從天合光能激勵計劃首次授予激勵對象名單來看，公司實控人高紀凡與高紀慶兄弟倆是最大贏家，分別獲授100萬股和41.03萬股，目前二人分別擔任公司董事長兼總經理、董事兼副總經理。

天合光能2023限制性股票授予對象名單

對于借股權激勵偷偷獎勵“自家人”的原因，公司在公告中表示，高紀凡為公司實控人、董事長、總經理，是公司核心管理人才，在公司戰略規劃、經營管理、業務拓展等方面起到不可忽視的重要作用，公司將其納入本激勵計劃有助于促進公司核心人員的穩定性和積極性，從而有助于公司長遠發展。

值得關注的是，本次股權激勵設定的業績考核目標也不高，同時預示著未來幾年凈利潤增速有大幅放緩趨勢。

根據激勵計劃，本期限制性激勵計劃首次授予的股票，分三期解鎖，即2023~2025年分別解鎖 30%、30%、40%；而預留的限制性股票，分兩期解鎖，即2024~2025年分別解鎖50%、50%。

而公司層面的凈利潤考核要求為，2023年達到52億元和65億元，2024年達到80億和100億元，2025年達到104億和130億元，則分別解鎖各期限制性股票的80%和100%。

來源：天合光能公告

這意味著2023年~2025年公司凈利潤，同比增長分別不低于41.30%~76.63%、53.85%、30%。

深水財經社觀察到，上述業績考核目標看似具有較大挑戰性，但與過往幾年的業績增速相比有大幅放緩的趨勢。

據公司財報披露，天合光能2020年~2022年，分別實現凈利潤12.29億元、18.04億元和36.80億元，分別同比增長91.90%、46.77%和103.97%。今年一季度，公司實現凈利潤17.68億元，同比增長225.43%。

據此判斷，公司今年凈利潤要達到業績考核目標并非難事，但是如果未來幾年業績增速真的降到這個水平，那么公司的估值中樞可能會繼續下移。

市值與業績背道而馳

天合光能為光伏組件龍頭企業，連續八次獲評PVEL（全球權威獨立第三方光伏測試機構）全球“最佳表現”組件制造商。

2022年，天合光能光伏組件全年出貨量43.09GW，截至今年一季度，光伏組件累計出貨超過140GW。其中，210組件累計出貨量已超65GW，位居全球第一位，市場占有率超50%。

近年來，受益光伏行業高景氣，2022年天合光能業績達到歷史最高水平。不過，受累行業競爭加劇與成本上漲，天合光能毛利率正在逐年走低，2019年~2022年毛利率分別為17.44%、15.97%、14.14%、13.43%。

值得一提的是，天合光能業績與市值可謂“冰火兩重天”。

2022年8月16日，公司市值最高曾達1909億元；而如今市值僅剩849億元，跌幅逾55%，1年不到市值蒸發超1000億元。

天合光能近1年多來股價走勢周K線圖

而市值大幅縮水的背后是大股東、董監高的輪番套現減持，僅天合光能的實控人方面及第三大股東興銀資本方面的減持，合計套現金額近80億元。

面對股價波動，5月29日晚間，天合光能推出了上市以來首個回購計劃，擬回購不低于3億元且不超過6億元。然而，回購計劃依然沒能起到阻止股價下跌。

產能過剩，

為何逆勢定增擴產？

當然，股東減持本是市場行為，只要信披到位無可厚非。不過，市值與業績背道而馳或許預示著投資者對光伏產業當下供需失衡的擔憂。

據2023年光伏電池產能統計數據顯示，包括隆基綠能、晶科能源、天合光能等巨頭在內的50多家規模以上企業，電池有效產能近700吉瓦，規劃產能則超過1000吉瓦。行業機構預計，今年全球光伏新增裝機需求在350吉瓦至400吉瓦。1000吉瓦的產能已超出今年全球的新增需求的近2倍。

產能過剩之下，光伏產品價格屢創新低。據上海有色網數據，6月28日，市場主流光伏組件成交價格為1.22~1.37元/瓦，較2022年最高價2元/瓦，最高跌幅近40%；而光伏上游的硅料跌得更慘，較去年最高點33萬元/噸，已累計下跌近80%；硅片價格也由8.9元/片降至6.5元/片。

前不久，隆基綠能創始人李振國在 SNEC 第十六屆全球光伏大會上表示：光伏行業已出現產能過剩的問題，未來兩到三年內，一半以上的光伏行業制造商可能被迫退出市場。

行業大佬剛剛警示產能過剩，然后包括隆基綠能自己，以及天合光能、通威集團等頭部企業卻開始了新一輪大擴產。

6月30日晚間，天合光能披露擬定增募資不超109億元的預案，投向淮安年產10GW高效太陽能電池項目、天合光能（東臺）年產10GW高效太陽能電池項目、天合光能（東臺）年產10GW光伏組件項目、補充流動資金及償還銀行貸款4個項目。

深水財經社觀察到，光伏行業產能過剩是一個“結構性”的概念，原有的P型電池升級空間已經達到瓶頸，而新進入者均把產能投向更具優勢的N型電池上面。

對于定增的目的，天合光能在公告中表示，當前主流技術P 型電池效率已逐漸逼近上限，行業向 N 型電池技術升級趨勢明顯。本次募投項目，公司圍繞大尺寸 N 型高效電池和組件，加快夯實產能規模優勢，提升公司交付能力，有利于鞏固公司行業優勢地位。

華鑫證券研報指出，當前天合光能N型TOPCon電池量產效率達到25.3%，成本預計在今年上半年與PERC持平，更具備經濟性的N型TOPCon電池將享有一定溢價。此次定增項目將推進公司產業鏈垂直一體化布局，預計2023年底拉晶切片產能可達50GW，電池片產能可達75GW，其中N型電池片產能預計達到40GW，組件產能可達95GW。