來源/港灣商業觀察? 作者/王心怡

10月6日，國內第三大動力電池生產商中創新航（03931.HK）正式在港交所掛牌上市。11月15日，欣旺達電子股份有限公司披露公告稱，于中歐時間11月14日發行全球存托憑證（GDR）在瑞士證券交易所上市。

11月18日，全球前十的動力電池企業蜂巢能源科技股份有限公司（以下簡稱“蜂巢能源”）科創板 IPO 獲上交所受理，中信證券為其保薦機構。

蜂巢能源主要從事新能源汽車動力電池及儲能電池系統的研發、生產和銷售。2019年-2021年及2022年1月-6月份，蜂巢能源分別實現營收9.29億元、17.36億元、44.74億元和37.38億元。歸母凈利潤分別為-3.26億元，-7.01億元、-11.54億元以及-8.97億元，合計總虧損30.78億元。

蜂巢能源對此表示：“公司尚未盈利且存在累計未彌補虧損，主要是由于公司研發投入強度較高、產能爬坡以及原材料采購價格增長等因素造成。若首次公開發行股票并上市后一定期間內公司無法盈利，則將無法進行現金分紅，可能對股東的投資收益造成重大不利影響。”

廣科咨詢首席策略師沈萌向《港灣商業觀察》表示：“新能源汽車行業作為動力電池的下游，仍有明確的政策支持，但是從部分品牌的營收表現和業績結構上來看，開始出現行業內部分化的跡象，未來不排除在新能源汽車行業開始優勝劣汰，對于動力電池企業在前期不斷擴展的產能建設熱潮后，或許也會面臨供大于求的局面，因此在當前市場和經濟雙重條件下盡早完成上市是更好選擇。雖然未實現盈利，但在短期政策紅利不變的情況下，IPO壓力不會很大。”

與長城汽車的“密切”關聯

蜂巢能源的前身為蜂巢有限，是長城汽車動力電池事業部，2018年2月12日長城汽車出資設立，正式注冊成立的蜂巢能源科技有限公司從長城汽車剝離獨立，2021年改制為蜂巢能源科技股份有限公司。

報告期內，蜂巢能源存在著對關聯方銷售占營業收入的比例較高風險，主要原因為向長城汽車銷售動力電池相關產品，使得客戶集中度較高。

報告期各期，蜂巢能源來自長城汽車及下屬公司的銷售金額分別為8.12億元、16.49億元、36.61億元及19.83億元，分別占各期總營收的99.86%、98.68%、86.37%及56.95%。也就是說即使在2022年上半年該占比有明顯下降，但長城汽車仍是蜂巢能源過半的主要收入來源。

蜂巢能源表示：“公司積極并持續開拓非關聯方客戶，并已與市場多家主流整車廠客戶建立合作關系。在國產汽車品牌客戶開拓方面，公司與長城汽車、吉利汽車、零跑汽車、東風汽車、嵐圖汽車、小鵬汽車、理想汽車、光束汽車、賽力斯汽車、合眾新能源汽車、牛創新能源汽車等整車企業達成合作關系；此外，公司與 PSA（Stellantis 集團）等知名國際汽車廠商亦開展業務合作。”

盤古智庫高級研究員江瀚認為：“截止今年二季度末，長城汽車在其占比的下降讓蜂巢能源在上市過程之中避免了較多的審核風險，也為其上市提供了可能性。”

對于蜂巢能源與長城汽車的關系，江瀚表示：“這既是優勢也是麻煩。在蜂巢能源發展的初期，長城汽車的扶持可以說是其發展的優勢，但是伴隨著蜂巢能源的發展，其與長城汽車剪不斷理還亂的關系很有可能成為其他汽車企業不敢放手讓蜂巢能源供貨的原因，畢竟商場如戰場，蜂巢能源的背景在其發展越大的時候可能桎梏也越大。”

沈萌認為：“當股權和業務都明顯關聯于單一企業時，與這個單一企業存在市場競爭關系的實力企業往往不會選擇合作，否則會造成一定的非公平競爭，但對于競爭實力較弱希望通過合作加強競爭力的企業會在一定利益誘惑下選擇合作，所以整體利弊還要看具體的細節。”

無鈷電池收益還未見成效

蜂巢能源的主要產品為鋰離子電池系統。而鋰離子電池行業屬于技術密集型、創新密集型的多學科交叉行業，蜂巢能源表示，將堅持通過對前沿技術的探索和技術產業化的應用來建立競爭優勢。

截至報告期末，蜂巢能源共有2360名研發與技術人員，占公司員工總數比例為19.58%。報告期內，蜂巢能源研發費用分別投入了3.75億元、3.80億元、7.24億元及5.72億元。?

此次IPO，蜂巢能源擬募資150億元，其中用途便包含了許多用于研發項目。《港灣商業觀察》聯系了蜂巢能源，詢問公司對下述項目有何回報預期，公司并未回復。

值得一提的是，此前蜂巢能源的無鈷電池實現量產，引起廣大關注。蜂巢能源表示：“公司的無鈷電池通過不使用鈷金屬，實現擺脫對鈷資源的依賴，同時實現與8系高鎳三元能量密度相當水平，目前相應產品已實現量產，整體水平處于行業前列。”

三元材料的技術優勢在于綜合材料優點，使得鎳、鈷、錳或鋁元素發揮協同效用。一般情況下，鎳的占比越高，電池的實際比容量越高，能量密度越高。鈷元素在正極材料中起到減少鎳離子與鋰離子的混排效應、抑制充放電過程中的相變以提高結構穩定性的作用。但鈷并非不可或缺。

在全球范圍內，鈷元素礦產資源匱乏并且市場供應集中度高，供應易受外部影響。汽車行業研究員，江西新能源科技職業學院新能源汽車技術研究院院長張翔向《港灣商業觀察》表示：“鈷元素，在國內沒有礦產資源，但通過進口的話，近兩年的成本價格漲的很厲害，漲到最高一年漲到800%，蜂巢能源的無鈷電池，可以使成本大幅度下降，可以持續性發展。”

細究來看，張翔認為：“蜂巢能源的無鈷電池本質上是鎳錳酸鋰電池，也就是從三元材料中的鎳鈷錳中拿掉鈷的二元鎳錳酸鋰電池。而從成本、能量密度和安全性三大指標來看，這款電池均處于三元鋰電池和磷酸鐵鋰技術之間，更像是后兩者的一個折中方案，其真正的市場表現還有待觀察。”

從主營業務收入構成情況來看，無鈷電池的出現還未給蜂巢能源帶來過多實質上的營收。2020年-2021年及2022年1-6月，豐巢能源來自無鈷的收入分別為18.62萬元、1140.93萬元及788.03萬元分別占比各期總營收的0.01%、0.27%及0.23%。

蜂巢能源對外銷售三元材料動力電池系統，則占報告期的主營業務收入的比例分別為 99.86%、98.93%、96.31%及 83.53%。

蜂巢能源認為：“若因鈉離子電池、固態電池等其他新興電池技術快速發展并擠占現有鋰離子電池的市場份額，而公司未能及時在相應新技術領域開展研究，開發出具備競爭優勢的新產品，則公司將面臨新產品技術替代對經營業績產生不利影響的風險。”（港灣財經出品）