來源/不二研究

最新估值200億美元，小紅書依然困在雙11“流量倉”。

今年，小紅書的IPO傳聞不斷，其估值從30億美元、60億美元、100億美元持續(xù)上漲；直至11月8日曝出由淡馬錫、騰訊等領(lǐng)投的最新一輪融資，投后估值高達(dá)200億美元。

上一次的輿論關(guān)注，還是源于濾鏡風(fēng)波。

關(guān)掉濾鏡之后，“素顏”小紅書直面內(nèi)容社區(qū)突圍難題。盡管被視作新消費(fèi)品牌“孵化器”，但在頭部電商如火如荼的雙11，小紅書繼續(xù)陪跑“流量倉”、難望其項(xiàng)背。

資本相信流量與網(wǎng)紅效應(yīng)；但是，無法變現(xiàn)的流量與網(wǎng)紅效應(yīng)，似乎沒有太多說服力。

在流量變現(xiàn)的重壓下，拋開估值高低不論，小紅書首先需要給資本一個(gè)答案：僅憑“流量倉”種草，真能走出內(nèi)容社區(qū)的另一條路？

畢竟，在貓撲、天涯等內(nèi)容社區(qū)的前車之鑒下；只有避免成為“時(shí)代的眼淚”，小紅書才有可能在高估值下闖關(guān)IPO。

困在雙11“流量倉”

誕生之初，小紅書就與消費(fèi)主義緊密相關(guān)，并作為“種草平臺(tái)”被人熟知。

2013年，毛文超從私募機(jī)構(gòu)貝恩資本離職創(chuàng)業(yè)，與大學(xué)同學(xué)瞿芳一起創(chuàng)辦海淘購物攻略社區(qū)，小紅書就此誕生。

小紅書的電商業(yè)務(wù)經(jīng)歷數(shù)次反復(fù)。2014年，小紅書上線自營電商品牌“福利社”，專注跨境電商；2017年，小紅書從電商全面轉(zhuǎn)型社區(qū)，將Slogan從“全世界的好東西”改成“全世界的好生活”，開始轉(zhuǎn)型成為年輕人的生活方式平臺(tái)；2021年，電商重新成為小紅書戰(zhàn)略重心。

與抖音、知乎、微博等內(nèi)容平臺(tái)不同，或由于海淘攻略起家，小紅書天生帶有消費(fèi)基因，用戶搜索行為往往伴有購物目的，具有更高的轉(zhuǎn)化潛力。

在電商業(yè)務(wù)上，小紅書更像一個(gè)十分努力但成績平平的“后進(jìn)生”。

今年雙11具體銷售數(shù)據(jù)尚未公布，但從識(shí)微商情的數(shù)據(jù)來看，2021年小紅書雙11活動(dòng)熱度僅處于第三梯隊(duì)，與頭部平臺(tái)淘寶/天貓無法同日而語。

「不二研究」發(fā)現(xiàn)，相比淘寶、京東等一年復(fù)雜勝一年的優(yōu)惠策略，小紅書的雙11還保留著幾分“返璞歸真”——簡單的滿減、不含定金的一錘子買賣、每日更新的打折品類……仿若回到五六年前的雙11“初見”。

如此一來，相對(duì)于頭部平臺(tái)滿天飛的“求作業(yè)”，圍繞小紅書的討論相對(duì)平淡。

雙11開啟付尾款的第一天（11月1日），小紅書直播吧的直播觀看量略顯慘淡：老爸測評(píng)直播觀看總數(shù)6.1萬、Ayan Wang直播觀看總數(shù)5.3w，福利社直播觀看總數(shù)3.4萬，分列當(dāng)日全站Top3。同一天，淘寶直播頭部主播李佳琦、薇婭觀看量高達(dá)數(shù)千萬。

去年9月，原李佳琦直播團(tuán)隊(duì)的小助理付鵬“單飛”，受邀成為小紅書首席生活體驗(yàn)官，首場直播創(chuàng)下2億觀看的記錄。

與昔日在淘寶的現(xiàn)象級(jí)直播相比，付鵬在小紅書的直播未有太大聲量。據(jù)千瓜數(shù)據(jù)顯示，截至10月25日，近90天內(nèi)付鵬共直播16次，場均上架商品62件，客單價(jià)452元，場均觀看人數(shù)僅15萬。

在「不二研究」看來，小紅書電商業(yè)務(wù)至今無法獨(dú)立行走，縱然由于其在內(nèi)容與電商間來回?fù)u擺；但更深層的原因在于，小紅書在下游產(chǎn)業(yè)鏈中的缺位。

無論在跨境電商、第三方品牌，小紅書均未參與供應(yīng)鏈建設(shè)，不得已淪為電商的“流量倉”，為淘寶、天貓、京東等電商平臺(tái)導(dǎo)流“打工”。

盡管小紅書曾一手打造完美日記、花西子等國貨品牌的爆款營銷案例，但流量最終導(dǎo)向淘寶和天貓。數(shù)據(jù)顯示，2018年11月，小紅書提供給完美日記的搜索曝光流量是年初的12倍，但在天貓才是完美日記銷售的主戰(zhàn)場。

當(dāng)年雙11期間，完美日記成為天貓美妝銷售第一的國貨品牌；雙12時(shí)完美日記超越國際大牌成為天貓彩妝銷量第一。

“在小紅書被種草，跑去天貓下單”，如同品牌營銷的業(yè)內(nèi)戲言，小紅書仍困在“流量倉”里，并未真正借勢發(fā)展自身電商業(yè)務(wù)。若僅作為導(dǎo)流環(huán)節(jié)，難免擺脫電商“為人作嫁”的命運(yùn)。

以小紅書近期推出的“人生五味便利店”為例，「不二研究」發(fā)現(xiàn)，其主題H5中的陳設(shè)品類并未跳轉(zhuǎn)商城購買鏈接，而是關(guān)聯(lián)平臺(tái)內(nèi)種草帖子及視頻，仍是“流量倉”的導(dǎo)流玩法。

前幾年，淘寶曾因“倉庫式”定位發(fā)愁，隨著種草內(nèi)容和直播的建設(shè)，正在逐漸擺脫單一工具屬性。

11月初，小紅書與有贊、微盟合作，聯(lián)合推出基于小紅書小程序的電商解決方案。預(yù)計(jì)12月，有贊、微盟的商家可在后臺(tái)申請(qǐng)開通小紅書小程序，進(jìn)一步擴(kuò)充小紅書品牌數(shù)量。

此舉某種程度可視為小紅書為擺脫“流量倉”的大膽嘗試，但目前僅停留在概念層，實(shí)際成效有待驗(yàn)證。

在「不二研究」看來，目前，電商行業(yè)競爭格局已定、馬太效應(yīng)愈顯，小紅書需要以獨(dú)特角度切入，才有望撕開一道專屬天地。但是，其困于“流量倉”定位太久，除非“先破后立”，否則很難扭轉(zhuǎn)局面。

廣告撐起的“四不像”

小紅書官方數(shù)據(jù)顯示，截至2021年3月底，小紅書月活用戶破1億；其中，內(nèi)容創(chuàng)作者超4300萬，相關(guān)“種草筆記”發(fā)布量超3億篇。

「不二研究」發(fā)現(xiàn)，KOL/KOC種草帶貨、會(huì)員收入、電商直播帶貨、廣告收入四部分組成了小紅書的營收來源。

目前，廣告已經(jīng)成為小紅書最主要的收入來源。據(jù)晚點(diǎn)LatePost數(shù)據(jù)，小紅書2020年?duì)I收約為 7.5 億美元至 10 億美元，廣告業(yè)務(wù)營收占比約 80%。

目前，小紅書在用戶、博主、商家和平臺(tái)之間，看似形成閉環(huán)：用戶獲取信息、貢獻(xiàn)銷量、購買小紅卡會(huì)員，創(chuàng)造新內(nèi)容以反哺平臺(tái)，構(gòu)成小紅書所有運(yùn)營活動(dòng)的基本盤；

博主依靠優(yōu)質(zhì)內(nèi)容分享吸粉、廣告流量變現(xiàn)，并通過種草帶貨、直播帶貨等方式為平臺(tái)貢獻(xiàn)營收；

商家投放廣告以吸引潛在消費(fèi)者，并為小紅書貢獻(xiàn)占比最多的廣告收入。

細(xì)看之下，小紅書的變現(xiàn)意圖充斥在所有環(huán)節(jié)，雜糅多種商業(yè)邏輯，好似“四不像”：若專注社交，有望成為中國版Instagram；若堅(jiān)持深耕UGC內(nèi)容、側(cè)重用戶服務(wù)，類似知乎、Bilibili；如果專注種草導(dǎo)流，小紅書更像是“女版”什么值得買；在電商直播帶貨上，淘寶和抖音則是業(yè)內(nèi)翹楚。

流量變現(xiàn)重壓之下，小紅書的商業(yè)模式略顯“別扭”，在破局路上進(jìn)退維谷。

「不二研究」注意到，小紅書與MCN機(jī)構(gòu)和博主之間，或存在利益沖突。

對(duì)于MCN機(jī)構(gòu)，小紅書的管理更為嚴(yán)格，據(jù)“短視頻工場”消息，2019年6月《小紅書合作機(jī)構(gòu)管理細(xì)則》規(guī)定，向入駐的MCN機(jī)構(gòu)收取高達(dá)20萬元的保證金；而據(jù)《中國經(jīng)營報(bào)》，同期淘寶系、抖音均執(zhí)行10萬元保證金標(biāo)準(zhǔn)。博主簽約MCN機(jī)構(gòu)后，方可進(jìn)行推廣活動(dòng)，私下接單會(huì)直接扣除保證金。

看似完善規(guī)則、實(shí)則“別扭”，其對(duì)MCN機(jī)構(gòu)和博主造成較大壓力，但從商業(yè)邏輯分析更多為了參與分成，保證小紅書平臺(tái)收益。

與此同時(shí)，對(duì)于廣告內(nèi)容是否直接掛購買鏈接，小紅書也顯得不夠坦蕩。盡管已在試圖分割種草筆記和廣告，由于小紅書在廣告下并沒有掛出購買鏈接，兩者間仍無絕對(duì)界限。

對(duì)比其他平臺(tái)廣告內(nèi)容：淘寶短視頻種草內(nèi)容均帶有商家鏈接；抖音則在廣告下直接掛出購買鏈接。這讓小紅書的規(guī)定顯出幾分欲蓋彌彰：既放不下變現(xiàn)，又不想損失用戶，廣告業(yè)務(wù)雖拖著“四不像”前進(jìn)，但內(nèi)容純粹性也要為其讓路，勢必會(huì)動(dòng)搖小紅書的用戶基本盤。

魚和熊掌不可兼得，小紅書遲早面臨最終抉擇。

200億美元被高估？

作為一家以女性用戶為主的生活方式平臺(tái)，小紅書是資本市場的“寵兒”。

據(jù)企查查顯示，截至目前，小紅書經(jīng)歷6輪融資，股東包括阿里、騰訊、金沙江創(chuàng)投、紀(jì)源資本、高瓴資本等。

其估值不斷攀升。2019年3月，晚點(diǎn)LatePost報(bào)道稱小紅書進(jìn)行E輪融資，估值50億美元；據(jù)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道，2019年底，其估值迅速上漲到60-80億美元；今年5月，據(jù)財(cái)經(jīng)雜志，小紅書新一輪融資估值超過100億美元，已經(jīng)來到超級(jí)獨(dú)角獸級(jí)別。

11月8日有媒體報(bào)道稱，小紅書已完成新一輪5億美元融資，由淡馬錫、騰訊等領(lǐng)投，投后估值高達(dá)200億美元。

據(jù)易觀監(jiān)測數(shù)據(jù)，截至2021年8月，小紅書月活用戶1.6億；極光大數(shù)據(jù)顯示， 2021年4月，小紅書日活峰值超過6400萬，且男性用戶占比達(dá)到31.05%。

廣告撐起大部分營收、雜糅業(yè)務(wù)之下，小紅書的200億美元估值是否實(shí)至名歸？

參照海外圖文社交平臺(tái)Instagram，據(jù)彭博社，2019年其廣告收入200億美元，若是獨(dú)立公司估值有望超過1000億美元。小紅書與“中國版Instagram”仍有不小差距，其估值自然也無法與Instagram相媲美。

“什么值得買”一度被譽(yù)為男版小紅書，其母公司值得買（300785.SZ）11月10日盤后總市值為67.33億元，但其專注于導(dǎo)流電商平臺(tái)、工具屬性明顯，前者的商業(yè)模式比之小紅書過于簡單。

若從用戶畫像角度，同為“后浪”大本營的Bilibili（09626.HK）11月10日盤后市值約2423.4億港元（約297.61億美元）。CEO陳睿在今年9月的2021世界互聯(lián)網(wǎng)大會(huì)烏鎮(zhèn)峰會(huì)上表示：目前B站18-35歲用戶占比78%。

據(jù)QuestMobile2020報(bào)告顯示，小紅書月活用戶超過1億，其中72%是90后用戶，在這批90后用戶中約50%為95后。“后浪”用戶或許是小紅書200億美元估值的一大理由。

如果從收入構(gòu)成角度，參照同樣以廣告業(yè)務(wù)為主的微博（NASDAQ：WB），美東時(shí)間11月9日美股盤后市值為98.98億美元，不及小紅書最新估值的一半，但微博2021年Q2月活用戶量約5.6億，是小紅書同期月活的2.3倍。

「不二研究」從P/S（市銷率）來對(duì)比，以2020年?duì)I收10億美元計(jì)算，小紅書整體P/S達(dá)20倍。

字節(jié)跳動(dòng)CEO梁汝波在“CEO面對(duì)面”會(huì)議上稱，2020年字節(jié)跳動(dòng)營收2366億元，最新估值4200-4500億美元，P/S為10.8-11.4倍。

不過，小紅書廣告業(yè)務(wù)25倍P/S，字節(jié)跳動(dòng)的廣告業(yè)務(wù)收入1750億元，僅為15.3-16.4倍P/S，還是預(yù)示著高估風(fēng)險(xiǎn)。

高估值的根本邏輯是資本喜歡流量，相信網(wǎng)紅效應(yīng)；但無法變現(xiàn)的流量與網(wǎng)紅效應(yīng)并沒有說服力。

與同類平臺(tái)相比，小紅書頭部博主帶貨量并不出彩，“去中心化”的流量玩法進(jìn)一步削減了頭部效應(yīng)。單從博主黏性來說，小紅書又或許只是抖音和微博的“備胎”。

在「不二研究」看來，拋開估值高低不論，小紅書首先需要避免成為“時(shí)代的眼淚”。

內(nèi)容社區(qū)高開低走案例很多。當(dāng)年稱霸互聯(lián)網(wǎng)的“南天涯北貓撲”如今已無聲量；虎撲、豆瓣等社區(qū)囿于用戶群體固化，直面商業(yè)化難題。其中90%用戶為男性的虎撲，今年6月已經(jīng)遭遇第二次沖擊IPO折戟。

“時(shí)代的眼淚”已有前車之鑒，純粹的內(nèi)容社區(qū)并不賺錢；如何在商業(yè)化的同時(shí)，最大程度保留社區(qū)氛圍是一門學(xué)問。

小紅書想從內(nèi)容社區(qū)突圍，實(shí)現(xiàn)由“看”到“買”，檢驗(yàn)用戶忠誠及運(yùn)營策略；但在數(shù)次戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型后，留給它的時(shí)間已然不多。

被撕裂的女性社區(qū),如何撐起高估值？

作為女性用戶為主的社區(qū)，小紅書被消費(fèi)主義裹挾的基調(diào)未變，但曾經(jīng)真誠分享的氛圍一去不返，仿若已與過往“撕裂”。長此以往，用戶自將尋找更為純粹的社區(qū)，流失不可避免。

天平的一端已然傾斜，時(shí)至今日，小紅書已無法粉飾社區(qū)的商業(yè)化，大部分業(yè)務(wù)或多或少讓道于流量變現(xiàn)；但從內(nèi)容社區(qū)突圍談何容易，愈挫愈勇的毅力以及敏銳迅捷的觀察力缺一不可。

這些問題尚未解決之際，200億美元的高估值不禁讓人擔(dān)憂。回望今年2月上市的快手，上市前最高估值達(dá)4800億港元，如今市值已跌去近千億港元。

繁華落盡始見真章。關(guān)掉濾鏡之后，在“流量倉”種草之外，被撕裂的小紅書如何探索女性社區(qū)上限？

本文部分參考資料：

1. 《失真的濾鏡筆記下，小紅書正在被撕裂 》，極客地帶

2. 《誰給了小紅書估值100億美金的勇氣？》，華爾街見聞

3. 《虛假濾鏡、照騙風(fēng)波，小紅書到底得了什么病？》，界面

4. 《36氪獨(dú)家｜小紅書完成新一輪5億美元融資，投后估值高達(dá)200億美元》，36氪

5《完美日記敲鐘上市 “小紅書新品牌第一股”市值超122億美元》，證券日?qǐng)?bào)

不二研究鄭重聲明：文中觀點(diǎn)系作者個(gè)人觀點(diǎn)，不代表本平臺(tái)就此提出任何投資建議。投資者應(yīng)謹(jǐn)慎理性作出投資決策。

作者/祿存

排版/恩碩

監(jiān)制/Yoda

出品/不二研究