作者/藍鯨產經?羅曾 來源/藍鯨財經

9月6日，A股又迎來一家被消費者“吃上市”的企業，這次是出自于餐飲供應鏈，名為千味央廚。

作為百勝、華萊士、海底撈等知名餐飲企業的供應商，千味央廚自上市以來便表現不凡。據了解，上市首日，其股價漲幅便達到43.98%，隨后又連續兩日漲停板，截至藍鯨財經記者發稿，報價27.37元/股，總市值23.29億元。

從市場反映來看，千味央廚著實是一家不錯的企業，但細看招股書中相關數據發現，公司的經營問題也端倪漸顯。無論是近段時間外界討論火熱的“大客戶依賴癥”、還是存貨周轉率逐年下降可能帶來的現金流影響，又或是銷量穩定增長背景下產能利用率持續降低的困境，都在一定程度上給投資者釋放出“謹慎投資”的信號。

京東絕味持股、百勝中國大客戶，“思念系”千味央廚來頭不小

頭頂“餐飲供應鏈第一股”光環的千味央廚，上市三日時間，股價漲幅便已超74%，其中，首日上漲43.98%，后兩日持續漲停，截至9月8日收盤，報價27.37元/股。與此同時，浙商證券發布報告首予千味央廚“買入”評級，民生證券也給予“推薦”評級。

資金熱捧、機構青睞，這家主打To B市場的“幕后企業”究竟什么來頭？

招股書資料顯示，千味央廚于2012年在鄭州成立，公司主營業務為面向餐飲企業的速凍米面制品的研發、生產和銷售，是業內最早為餐飲、酒店、團體食堂等B端市場提供速凍面米制品解決方案的供應商之一。

如果說，市場對于供應商身份的千味央廚還不算特別熟悉，那么，提及這家公司的采購方，一定不會讓人陌生。據了解，百勝中國、九毛九、華萊士、海底撈以及呷哺呷哺等都是千味央廚的合作伙伴，其中，必勝（中國）、九毛九、華萊士等企業穩居千味央廚報告期各期前五大直營客戶之列，由千味央廚提供安心油條、卡通包、芝麻球、手工撻皮等產品。

在產品持續輸出之下，千味央廚順利成為百勝中國T1級供應商，但與此同時，公司“大客戶依賴癥”也日漸顯現。數據顯示，近三年來，千味央廚第一大客戶百勝中國及其關聯方占公司營業收入比例分別為30.20%、30.72%和23.37%，如果未來百勝中國減少訂單甚至終止合作，將導致公司經營業績下滑。

不過，這對于背景扎實的千味央廚來說，或許不算什么大事。招股書顯示，公司前五大股東中，包含京東實際控制的宿遷涵邦以及絕味全資設立的深圳網聚，此外，共青城城之集則以第一大股東身份坐鎮，控股千味央廚。而思念食品創始人李偉，在本次公開發行前，通過共青城城之集間接控制千味央廚62.4873%的股份，成為公司實際控制人。

圖片來源：千味央廚招股書

作為各知名連鎖餐飲企業背后的供應商，且擁有電商、鹵味賽道巨頭的支持，同時背靠速凍食品巨頭思念食品這座大山，千味央廚可謂來頭不小。

市占率、毛利率均低于同行，買斷式銷售收益和風險并存

然而，即便在如此背景下成長起來的千味央廚，于所處行業來說，競爭力仍然有限。

Frost & Sullivan數據顯示，我國速凍面米制品的巿場規模在過去五年總體呈上升趨勢，從2013年的549億元增長到2017年的629億元，年復增長率為3.5%。中國食品產業分析師朱丹蓬指出，懶人效應病毒式擴散、宅家文化持續深化、烹飪小白與日俱增，這些消費思維及行為都給產業端帶來發展紅利。

根據《2019年中國冷凍冷藏食品工業經濟運行報告》：“2019年全國速凍米面食品制造業完成營業收入773.5億元，同比增長4.6%。”基于此，結合千味央廚營收來看，2018年和2019年，公司在國內速凍面米制品行業的市場占有率分別約為0.95%、1.15%，而三全、思念、灣仔碼頭三大龍頭企業在2018年便已占到64%的市場占有率水平，龍頭效應明顯。

上市后，千味央廚還將在提高市占率方面持續發力。業內人士如是說。不過，在香頌資本執行董事沈萌看來，千味央廚可能面臨兩方面的挑戰：一是品牌附加值空間有限，畢竟是以其他品牌的供應商身份出現，消費者認知度不高；二是差異化門檻不高，除了品質之外，難以打造更多保護性壁壘。

而談及品牌打造和產品品質保障，藍鯨財經記者注意到，公司采用的銷售模式可能會對自身品牌發展產生潛在影響。

據了解，千味央廚向商超和經銷商的銷售均為買斷式銷售，即公司向經銷商銷售后公司產品所有權的主要風險和報酬已轉移至經銷商，經銷商在公司銷售指導價格的基礎上自行定價組織銷售。

對此，沈萌指出，買斷式銷售可以更早確認自己的營收業績，但是一旦銷售不暢，經銷商就可能打折清庫存，造成品牌附加值降低，如果長期如此，經銷商的銷售積極性也會下降、影響整體銷售。

朱丹蓬也表示，上述銷售模式對于品牌方和消費者來說都存在一定風險，經銷商自行定價以及承接全部風險，很可能出現經銷商為追求利益不顧產品品質，從而對品牌產生影響的情況。不過，他認為，買斷式銷售也給到了經銷商也相當大的利潤空間，對于經銷商來說，風險和收益并存。

除了上述市占率不具優勢外，報告期內，千味央廚在綜合毛利率方面的表現也低于行業平均水平。

圖片來源：千味央廚招股書

對此，千味央廚表示，由于同行業可比公司在銷售模式、下游客戶、產品結構、銷售規模等存在明顯差異，因此，毛利率也呈現一定差異。

產能利用率、存貨周轉率逐年下降，千味央廚上市究竟為何？

從當下行業整體來看，千味央廚競爭力的確還有待提升，不過，如同公司所說，速凍面米制品餐飲市場目前尚處于市場開拓、產品開發階段，或許未來，千味央廚能乘著賽道東風不斷發展壯大。也正是借著這個故事，千味央廚一步步走到了上市路。

據了解，千味央廚本次發行2128萬股，發行價為15.71元，募資3.34億元，主要用于新鄉食品加工建設項目和總部基地及研發中心建設。簡而言之，為了擴產。

不過，藍鯨財經記者注意到，千味央廚一直采取“以銷定產”的加工模式，因而產銷率處于90%以上較高水平。但近三年來，公司產能利用率卻逐年下降，2018年-2020年分別為100.4%、81.29%、60.41%，與此同時，公司銷量分別為63550噸、76598噸，76728噸，近兩年似乎并未有大的增長。

沈萌指出，在保持銷量穩定增長的背景下，產能利用率降低，說明其產能擴大的必要性在下降，也就是其目前產能已經出現閑置，繼續擴產的需求低，但是作為傳統產業上市仍必須以擴產能為融資用途，所以不排除后期進行募資用途調整的空間。

如果按照業內人士所說，繼續擴產需求低，那么，千味央廚此時上市究竟為何？

招股書數據顯示，2018年-2020年，千味央廚存貨規模持續擴大，分別為5564萬元、9910萬元以及1.16億元，同時，存貨周轉率呈現出逐年下降的趨勢，分別為10.93、8.68、6.87。

沈萌表示，存貨周轉率下降表示其資金效率降低，銷售速率減弱，對業績和現金流動會有一定影響，上市融資除了擴大產能外，的確存在補充流動性的需要。