來源：藍鯨財經

作者：遲磊

3月23日晚間，民生教育發布2020年業績公告。

2020年全年營收11.07億元，同比增長10.1%；毛利潤5.67億元，同比增長9.8%；經調整凈利潤4.32億元，同比增長12%。

單純從經營數據看，民生教育在2020年發展得“不溫不火”。但結合其一系列投資并購的案例來看，我們發現一個引人深思的趨勢：港股民辦高教集團在發展到一定階段時，似乎也在依靠“在線教育”推動旗下產業的優化升級？

厲兵秣馬：借款、持有現金雙雙大增

對比民生教育2019年財報，其2020年的營收增速由61.4%大幅降至10.1%；毛利增速也由54.9%大幅降至9.8%；只有經調整凈利潤增速是由14.2%微降至12.0%。從基本經營數據來看，民生教育在營收達到10億、毛利達到5億后，增長開始趨緩。

甚至在凈利潤（年度溢利）這一指標上，民生教育2020年實現凈利潤1.27億元，去年同期則實現3.34億元，同比大跌62%。

但實際上，民生教育2020年全年銷售成本為5.40億元，同比增長10.5%，只超出營收增速0.4個百分點、仍在可控范圍內。

三費方面，銷售及分銷開支為2048.4萬元，同比增長27.7%；行政開支為2.12億元，同比增長14.5%；其他開支凈額4682.5萬元，同比增長65.3%。營銷和行政開支的增長相對平穩；其他開支凈額增速雖快但基數有限。簡言之，三費的增長也非民生教育凈利大跌的主要原因。至于融資成本8700.2萬元，則同比增長9.3%，對倚靠投資并購擴大規模的民生教育而言也較合理。

凈利大跌的原因，出在“云南大學滇池學院轉設的補償費用”一項上。該項開支為2.32億元，去年并無此項。這項開支在金額上，已接近民生教育全年凈利潤額的2倍。若刨除該項支出的影響，其2020年除稅前溢利將達3.76億元，同比2019年增長8.6%——在此背景下，民生教育2020年的經營狀況雖談不上亮眼，但起碼還算平穩。

從資產負債情況來看，民生教育2020年的總資產為91.1億元、總負債為49.48億元，資產負債率為54.32%。而其2016-2019年的資產負債率依次為29.36%、25.47%、46.72%%、45.31%——2020年的資產負債率為最近五年的峰值。

在資產負債情況中，有兩項數據需格外注意：

一是民生教育持有的現金及現金等價物大增。2020年其持有的現金及現金等價物為26.25億元，同比大增100.6%；現金及現金等價物占總資產的比重接近30%，現金還是相當充裕的。

二是民生教育的計息銀行及其他借款大增。“流動負債”中的該項金額為4.46億元，同比2019年增長39%；“非流動負債”中的該項金額為13.18億元，同比暴增約300%。兩項計息銀行及其他借款之和為17.64億元，僅此一類負債占總負債的比重就高達35.6%。

借款、持有現金雙雙大增，一定程度上意味著，2021年民生教育依舊在“厲兵秣馬”、將投資并購設為集團業務發展的重要目標之一。與此同時其資產負債率剛過50%，對于一家以投資并購為主要發展手段的高教集團而言，仍有一定的想象空間。

細水長流：另一種線上+線下的生態閉環

在民生教育財報中，關于學生數量的披露值得關注：

“截至2020年12月31日，在校學生總數為92772人，同比增長12.1%；集團委托管理的廣東在線教育主體專科或以上學歷教育的在籍學生人數約為13.3萬人，較2019年同期增加約35.6%；奧鵬教育專科或以上學歷教育在籍學生人數約為104萬人。”

從線下到線上，從9.28萬人到13.3萬人、再到104萬人。布局在線業務，使民生教育通過不同渠道覆蓋的學生（用戶）數量呈指數級增長。與此同時，其在中國營辦或托管10所學校；另有分布在全國31個省的1800多家線下學習中心。

在2020年，民生教育的戰略重心似乎發生了變化——由線下向線上傾斜。

一方面，其于報告期內終止了河北工業大學城市學院和壽光渤海實驗學校項目。而這兩個項目，均早在2018年就已開始運作。

另一方面，民生教育在過去一年中，頻頻布局在線教育標的。而該策略在其2019年財報中已有端倪：“將充分把握有關在線教育政策帶來的發展機遇，積極尋找優質在線教育收購目標，不斷提升現有在線教育質量，推動校園教育和在線教育協同發展。”

2020年3月底，民生教育旗下全資子公司民生教育科技以4.2億元的對價收購TCL教育網100%股權。交割完成后，民生教育科技將持有TCL教育網100%的已發行股本，從而通過電大在線間接持有奧鵬教育50%的股權；及通過深圳TCL持有絲綢之路80%股權。

到了10月中旬，民生教育再度加碼在線教育業務——斥資2.48億元收購都學網絡60%股權。

公開信息顯示，都學網絡是“都學課堂”及“MBACHINA”的實際營運主體。截至去年7月31日，與都學網絡合作的商學院累計200多家，包括北京大學匯豐商學院、清華大學五道口金融學院、長江商學院等知名商學院。都學課堂與MBACHINA二者累計注冊用戶人數約190萬人。

11月下旬，民生教育又與漢考國際簽訂合作框架。其全資子公司深圳TCL教育科技將通過旗下的絲綢之路，與漢考國際開展漢語水平考試（HSK）合作；由此開拓來華留學服務、國際中文教育教學、境內外合作辦學等新的在線業務板塊。

12月底，民生教育則以4.1億元收購電大在線剩余50%的股權。至此，電大在線正式成為民生教育的間接全資子公司。

一系列資本運作后，民生教育于在線教育領域擁有了自己的一席之地。相比于當下火熱的K12在線教育，民生教育的在線布局更為“事功”——其選擇的標的，基本均與成人遠程教育有密切聯系；且大多涉及考務。

由此看來，民生教育對在線標的的并購邏輯或已“浮出水面”：線下運營高校，線上經營成人遠程教育/考務，形成一個學習+考試、線上+線下的高等教育產業閉環。相比于當下K12在線教育的“浴血奮戰”，這一邏輯更加溫和。更重要的是，這個邏輯“不燒錢”；且相比于行業高度關注的K12在線教育，在盈利層面“見效更快”。

民生教育的戰略調整，是否會成為港股高教集團優化產業結構的典型案例？我們尚未可知。但其運作模式的確有一定前瞻性，或可給其他已/未上市的民辦高教集團以啟迪：打造生態閉環，相比于投資并購是不是可以讓錢掙得更長久？

更重要的是，民生教育的一系列投資并購，讓我們在K12在線教育大班課玩家“以命相搏”的今天，看到了另一種可能性——在線教育不一定要靠燒錢、靠鋪天蓋地的廣告才能被大眾認可，“曲線救國”也有其可操作性。