上周，恒大淘寶（834338）披露了自己掛牌后的第一份年報(bào)：實(shí)現(xiàn)總營(yíng)收3.81億元，但營(yíng)業(yè)成本高達(dá)13.07億元，結(jié)果巨虧9億多元。看起來(lái)，恒大淘寶的2015年業(yè)績(jī)并不樂(lè)觀啊。

與之相反的是市值表現(xiàn)——目前恒大淘寶市值高達(dá)190億元，按1：6.49的美元兌人民幣匯率計(jì)算，折合美元29.28億美元，這個(gè)市值完全可以與皇馬、巴薩和曼聯(lián)比肩啊。

根據(jù)福布斯雜志發(fā)布的《2015球隊(duì)市值排行榜》，2015年全世界各球隊(duì)的市值前10強(qiáng)是這樣的：

如果你把恒大淘寶的數(shù)據(jù)堆上去，你會(huì)發(fā)現(xiàn)，憑什么啊？恒大淘寶2015總營(yíng)收不到拜仁的十分之一，但市值卻超過(guò)拜仁。如果算凈利潤(rùn)數(shù)據(jù)，那就更加沒(méi)法比了，于是有人質(zhì)疑，這190億元的市值是怎么弄來(lái)的啊？恒大淘寶能跟皇馬、巴薩、曼聯(lián)和拜仁匹敵嗎？

要說(shuō)球隊(duì)實(shí)力，這個(gè)確實(shí)存在不小的差距，沒(méi)法比。但是，恒大淘寶的這種市值并不是沒(méi)有意義。

首先，我們應(yīng)該知道的是恒大淘寶的這種所謂市值其實(shí)是一種PE/VC式的估值，并不是嚴(yán)格意義上的市值。為什么這樣說(shuō)？截止2016年4月25日，恒大淘寶自2015年11月6日正式掛牌以來(lái)，實(shí)際交易天數(shù)只有8天，遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于實(shí)際可交易天數(shù)，換句話說(shuō)，恒大淘寶在大部分交易日是沒(méi)有交易的。正如掘金三板研究中心往期文章指出的那樣，如果股票的市值不是以流動(dòng)性作為支撐的，那么這種市值其實(shí)只能算一種估值，市值應(yīng)該是常態(tài)化的估值。一個(gè)現(xiàn)實(shí)的例子就是，2016年1月恒大淘寶定增2173.40萬(wàn)股，募集資金8.6936億元，由此市值達(dá)到158.69億元，請(qǐng)注意是一級(jí)市場(chǎng)的定增2173.40萬(wàn)股而不是二級(jí)市場(chǎng)成交2000多萬(wàn)股！

其次，恒大淘寶和西歐老牌球隊(duì)所處的發(fā)展階段也不一樣。眾所周知，雖然恒大淘寶追本溯源可以追溯到1954年的廣州市的中南白隊(duì)，但是要說(shuō)商業(yè)化運(yùn)作，其實(shí)只能從2010年3月恒大集團(tuán)買斷廣州足球俱樂(lè)部全部股權(quán)開(kāi)始。換句話說(shuō)，恒大淘寶的純商業(yè)化年齡也就6年，而西歐列強(qiáng)的商業(yè)化已經(jīng)走過(guò)幾十年甚至更長(zhǎng)時(shí)間。

估值肯定是要基于商業(yè)化運(yùn)作的，畢竟商業(yè)化運(yùn)作是以盈利為目的的啊，你見(jiàn)過(guò)給學(xué)校、醫(yī)院和慈善組織這種不以盈利為目的的單位進(jìn)行估值的嗎？在恒大買斷廣州足球俱樂(lè)部以前，足球俱樂(lè)部雖然也有商業(yè)化的影子，例如球隊(duì)成員冠名胸前廣告，但是那個(gè)時(shí)候畢竟還不是純粹的商業(yè)化運(yùn)作。所以對(duì)于這種新興的球隊(duì)給予較高的估值其實(shí)也是正常的。再說(shuō)了，恒大淘寶這幾年的表現(xiàn)也不錯(cuò)啊：連續(xù)5次獲得中超聯(lián)賽冠軍，兩次亞冠聯(lián)賽冠軍……

再者，眾所周知，恒大淘寶這樣的足球俱樂(lè)部是靠銷售比賽門票和周邊產(chǎn)品以及冠名廣告等方式創(chuàng)造收入。這種模式直接取決于兩個(gè)因素：粉絲忠誠(chéng)度以及銷售渠道力度。最近這些年，國(guó)足留給球迷的感覺(jué)并不是特別好，恒大淘寶在這個(gè)時(shí)候就有機(jī)會(huì)贏得粉絲，隨著一個(gè)又一個(gè)的勝利，積累的粉絲也越來(lái)越多。隨著國(guó)民收入水平的提高，粉絲愿意投入的收入也會(huì)不斷增加，再加上阿里巴巴這個(gè)巨大的分銷渠道，收入何愁不增。一個(gè)鮮明的例子是，公司2015年的球票收入相對(duì)2014年大幅增長(zhǎng)1.57億元。

最后，我們不得不看到恒大淘寶背后是一個(gè)5萬(wàn)億的體育江湖。正如馬云所言，一個(gè)國(guó)家的文化經(jīng)濟(jì)和體育經(jīng)濟(jì)，在GDP中的比例越高，說(shuō)明這個(gè)國(guó)家經(jīng)濟(jì)越健康。在發(fā)達(dá)國(guó)家，體育產(chǎn)業(yè)一直是支柱型產(chǎn)業(yè)。在美國(guó)，體育產(chǎn)業(yè)年產(chǎn)值4410億美元，約占GDP的3%，目前中國(guó)體育產(chǎn)業(yè)增加值，僅占GDP的0.6%。投資人所希望看到的，是馬云和許家印通過(guò)恒大淘寶能在這個(gè)體育江湖中占領(lǐng)更重要的位置。

所以，對(duì)于恒大淘寶巨虧但是卻有190億市值這個(gè)事，我們應(yīng)該理性看待，一方面這種所謂的市值其實(shí)只是一種單純的估值，并不是基于流動(dòng)性的市值；另一方面，恒大淘寶正處于商業(yè)化發(fā)展的快速時(shí)期，中國(guó)的足球產(chǎn)業(yè)也有很大的發(fā)展空間，這就給投資者預(yù)留了很大的想象空間，所以總有看似不合理的估值，其實(shí)也不是沒(méi)有一點(diǎn)道理的。再說(shuō)了，恒大和阿里的背書(shū)又豈是一般企業(yè)能比的呢？

研究員  彭承天

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