作者 | 趙梔

編輯 | 趣解商業資訊組

12月1日，港交所官網顯示：上海林清軒生物科技股份有限公司（下稱“林清軒”）的上市申請狀態已變更為“失效”。

就此事，林清軒回應稱：“因審計報告有效期屆滿，公司出現上市申請資料‘失效’情況，這是港交所的正常流程機制，不意味著上市工作終止或暫停。公司將盡快更新招股書重新上傳，目前已獲得證監會備案通知書”。

5月29日，林清軒向港交所主板遞交上市申請，中信證券、華泰國際為聯席保薦人。

11月27日，中國證監會國際合作司發布《關于上海林清軒化妝品集團股份有限公司境外發行上市及境內未上市股份“全流通”備案通知書》，對該公司境外發行上市及“全流通”事項予以備案確認。

根據備案通知，林清軒擬發行不超過1606.1萬股境外上市普通股并在香港聯合交易所上市。同時，公司14名股東擬將所持合計9212.7萬股境內未上市股份轉為境外上市股份，在香港聯合交易所上市流通。

圖片來源：中國證券監督管理委員會網站截圖

值得關注的是，今年8月初，中國證監會在公布的境外發行上市備案補充材料清單中，對林清軒提出進一步說明要求。

監管關注的核心問題涉及多個關鍵領域：包括近12個月新增股東的股權轉讓定價依據與合規性；旗下App、小程序等平臺在個人信息收集與數據安全方面的合規情況；欠繳社保公積金以及過往虛假宣傳處罰的整改效果；業務范圍是否涉及外資準入限制領域；以及參與“全流通”股份的權利完整性等。

圖片來源：微博截圖

其中，證監會質詢的首個問題直接指向林清軒上市前發生的股權變動。2024年8月，雅戈爾時尚以7185.5萬元收購了林清軒4.49%的股權，以此計算，當時林清軒估值約為15.59億元。

然而，不到一年后的2025年5月，就在林清軒正式遞交上市申請前夕，包括海納華（上海）、杭州源琛、上海濤敏在內的多位股東卻相繼出售所持股份，而此時公司的估值已飆升至38.25億元，不到一年實現翻倍增長。

更值得關注的是，在這一輪股權轉讓中，多家長期陪伴林清軒成長的機構股東選擇了清倉退出。例如，金華益財、杭州源琛等投資機構在持有股權四年后，最終實現的年化收益率僅約5%。而如果林清軒能成功上市，其能獲得的收益遠不止如此，此時選擇退出，直觀反映出老股東對其上市前景缺乏信心。

招股書顯示，根據灼識咨詢的資料，于2024年，按零售額計，林清軒在中國所有高端國貨護膚品牌中排名第一，也是中國前15大高端護膚品牌（包括國貨及國際品牌）中唯一的國貨品牌。

目前，林清軒擁有188個SKU，產品線覆蓋精華油、面霜、爽膚水、乳液、精華液、面膜、防曬霜等全護膚鏈條。其中，精華油、面霜、精華液、防曬霜構成了品牌的四大核心品類。

圖片來源：招股書截圖

其中，精華油一直是公司收入最高的品類，2022年至2024年，精華油給公司帶來的收入從2.18億元增長至4.48億元，占比從31.5%升至37%。截至2024年年底，自山茶花精華油推出以來，累計銷量已突破3000萬瓶，妥妥的“爆款擔當”。

整體來看，2022年至2024年，林清軒實現營收6.91億元、8.05億元、12.1億元，年復合增長率高達32.5%。同期，經調整凈利潤分別為366萬元、8846萬元、2億元，盈利能力穩步增強。

但是盈利能力增強的另一面，是高企的營銷投入。2022年到2024年，公司銷售及分銷開支分別為5.09億元、4.86億元和6.89億元，其中，營銷及推廣開支分別為2.08億元、1.87億元和3.65億元，分別占同期總營收的30.1%、23.23%和30.17%。這意味著，林清軒每賣出100元就會拿出約30元做營銷。據此計算，林清軒在2024年的營銷推廣投入同比增長95%，三年里僅打廣告就“燒掉”7.6億元。

與上億元投入的銷售費用相比，林清軒期內的研發費用則僅在千萬元左右。2022年至2024年，公司研發投入分別為2112萬元、1974.5萬元和3040.4萬元，占營收比重僅為3.06%、2.45%和2.51%，三年累計投入研發尚未過億。

大量營銷的同時，林清軒也因“宣傳”問題被官方處罰。

2021年，公司曾因宣傳產品具備“修復皮膚”功效被上海浦東市場監管部門罰款5萬元，問題在于該產品實則僅具備“修復皮膚屏障”這一限定性功能，表述存在誤導。

今年2月18日，因線下門店廣告中打出“山茶花抗老修護專家”的宣傳語，涉及兩款并未獲得“抗老”或“抗衰”功效認證的產品，林清軒被北京市朝陽區市場監管局認定為“廣告宣傳內容與化妝品實際功效不符”，并處以2.1萬元罰款。

對此，創始人孫來春在2月26日通過微博回應：“面對問題，不逃避。我們有明確的藥監局審批功效‘抗皺、修護、緊致’，但門店寫成‘抗老’確實不符合法規，需整改。”

圖片來源：微博截圖

與此同時，消費者端的吐槽也未曾間斷。

截至12月1日，黑貓投訴平臺上，共有370條投訴中包含搜索詞“林清軒”，主要集中在過敏反應、退款難等問題。

11月8日，一消費者投訴稱，在暴躁少女直播間購買的林清軒商品使用后出現過敏，隨后聯系客服詢問使用一次能否退貨，商家表示可以，退回商品后商家卻要折價退款。

11月28日，另一位消費者表示，購買了價值799元的林清軒山茶花抗皺修護精華油，在11月17日收到貨品以后使用的二天出現，左眼雙眼皮紅腫癢，右眼下角紅腫發癢，繼續用了一天后，下巴冒出了一片白色膿包的痘痘，與商家協商退貨退款后退回了商品。但商家卻拒絕退款，出具醫院診斷單后，商家仍拒不退款。

圖片來源：黑貓投訴截圖

今年6月，林清軒又因產品價格遭消費者詬病。

據悉，彼時，林清軒黑金面霜50ml價格為730元，顯示購買產品贈同款正裝，雖然相當于買一贈一，但仍有消費者認為“價格已經媲美大牌價，不劃算”。對此，孫來春曾在社交媒體回應稱：“不知道是LAMER的員工還是顧客，在直播間罵我們是‘鄉巴佬面霜’，很無奈，也很無聊。”

此前推出的“沉迷山茶花”香水，定價同樣“敢標”：75ml售價1702元，比不少國際大牌還貴。后來調整至1498元，但目前官方旗艦店已下架該款產品。

港交所的“失效”通知，像一面鏡子，映照出這家高端國貨品牌風光背后的“裂痕”。林清軒的下一步，既要更新材料，更要回答市場拷問：如何重構真正匹配“高端”定位的商業與增長邏輯？