文|翠鳥資本

此前的17個交易日里，這家主營環保樹脂材料的科創板公司股價從7.78元飆升至110.48元，累計漲幅達1500%，成為年內A股首只“15倍牛股”。

股價暴漲的背后，是公司上半年凈利潤同比下滑32.91%，是市場對“具身智能”概念的非理性炒作，是監管層對異常交易的“賬戶熔斷”。

這會不會又是一場“一地雞毛”的資本游呢？

一場“精心設計”的控股權交易

上緯新材股價暴漲的源頭，是一場“精心設計”的控股權交易。

2025年7月8日，公司正式發布公告披露，上海智元新創技術有限公司（下稱“智元機器人”）及其核心團隊通過兩大持股平臺推進收購計劃：一是由核心團隊共同出資設立的上海智元恒岳科技合伙企業（下稱“智元恒岳”），二是由鄧泰華持股80%、衛云龍持股20%的上海致遠新創科技設備合伙企業。兩大平臺擬通過“協議轉讓+要約收購”的組合方式取得公司控制權，計劃至少收購63.62%股份，整個交易總金額約21億元。這場資本運作的每一步都精準踩在監管規則與市場情緒的平衡點上，盡顯設計巧思。

控股權獲取的“三步進階術”構成方案的核心框架。

第一步，聚焦“低門檻入場”。

智元恒岳協議受讓24.99%股份，致遠新創合伙同步受讓5%股份，兩者合計持股精確鎖定29.99%。這一比例的設計暗藏深意——根據《上市公司收購管理辦法》，持股達到30%將觸發全面要約收購義務，需向全體股東發出收購邀約，而29.99%的持股比例成功規避這一強制性要求，大幅降低收購成本與流程復雜度，為后續控制權鞏固奠定基礎。

第二步，通過“表決權讓渡”完成控制權交割。

上緯新材原控股股東SWANCOR薩摩亞、STRATEGIC薩摩亞同步承諾放棄所持全部股份的表決權，使得智元恒岳與致遠新創合伙雖僅合計持有29.99%股份，卻獨家擁有對應比例的表決權。由此，上市公司控股股東正式由SWANCOR薩摩亞變更為智元恒岳，鄧泰華成為公司實際控制人。這種“股權與表決權分離”的設計，實現“以小股權掌大權”的精準操作，在規避重大資產重組審核的同時完成了控制權的過渡。

第三步，以“要約收購補倉”鎖定絕對控股權。

在協議轉讓與表決權讓渡完成后，智元恒岳隨即啟動部分要約收購計劃，擬進一步收購37%股份。通過前期周密安排，原股東已承諾申報33.63%股份參與要約，最終確保智元機器人持股比例達到66.99%，形成對公司的絕對控制格局。這一收尾操作既滿足監管對收購程序的合規要求，又通過分步實施降低單一環節的資金壓力。

智元機器人通過上述三步操作，僅付出約21億元的收購成本，卻獲得了上緯新材的絕對控股權。

值得注意的是，方案對“資產重組預期”的把控同樣精準。公告明確披露“收購方未來12個月內無資產重組計劃”，既合規履行信披義務，又未完全封死市場對“12個月后資產注入”的想象。這種“留有余地”的表述，成功點燃資本對“人形機器人資產借殼上市”的炒作熱情，成為股價瘋漲的核心情緒推手。

公告發出后，資本市場更是主動為其貼上“具身智能第一股”標簽，更賦予其三大想象空間——智元團隊的技術背書、機器人賽道的增長紅利、潛在的技術協同效應。然而，這些想象與現實的距離，很快在監管問詢與業績數據中逐漸暴露無遺。

基本面背離，業績難撐高估值

股價雖然“一路狂飆”，但上緯新材的基本面卻呈現出另一番景象。

官網資料顯示，上緯新材1992年成立，在上海、天津、江蘇、臺灣南投及馬來西亞等地布局工廠，新材料事業總部位于上海。2020年9月登陸科創板，聚焦環保高性能耐腐蝕材料、風電葉片用材料等業務，產品覆蓋乙烯基酯樹脂等多系列，屬新材料領域。

下游主要應用領域包括節能環保和新能源兩大領域，從官網“應用案例”看，產品在電廠、風力葉片、鋼鐵廠以及食品、醫藥、石油化工等眾多場景實現應用。

值得注意的是，此前收購公告發布后，有記者針對兩家公司分別聚焦新材料、機器人的主營業務，提出能否實現有效業務協同的疑問。上緯新材證券部相關人員回應稱，“公司現有部分業務確實會應用于機器人領域，后續具體的業務協同方案將在整合一段時間后對外公布”。

不過，結合公司官網“應用案例”所涉及的眾多領域來看，目前在已公開的應用場景里，機器人業務相關應用尚未體現，若有也應該處于前期布局或待進一步拓展落地階段。

回顧上緯新材上市首年，公司一度展現出強勁的增長勢頭，營收達19.46億元，同比增長44.28%；歸母凈利潤1.19億元，同比增幅51.98%。

然而好景不長，1年后，到2021年公司業績突然變臉，當年營收雖微增至20.73億元，但歸母凈利潤大幅縮水至1258萬元，同比驟降89.43%。公司在年報中解釋，業績下滑主要受原材料市場價格大幅上漲、全球航運運力緊張及運價上漲等多重因素疊加影響，經營壓力顯著增加。

此后，上緯新材的營收開啟逐年下滑通道：2022年營收18.6億元，同比下滑10.27%；2023年營收進一步降至14億元，同比降幅擴大至24.74%；2024年營收14.94億元，僅實現6.73%的微增。凈利潤方面，2022-2024年分別為8414.59萬元、7094.21萬元、8868.4萬元，雖相對穩定但已難復上市初期的增長態勢。

根據上緯新材2025年中報顯示，公司主營收入7.84億元，同比上升12.5%，看似保持增長韌性，但歸母凈利潤僅2990.04萬元，同比下降32.91%；扣非凈利潤2604.14萬元，同比下降37.02%，業績增長與盈利質量出現明顯分化，更為嚴峻的是業績的季度性滑坡。

按季度數據拆分，公司2025年第二季度主營收入4.15億元，同比上升14.2%；單季度歸母凈利潤僅734.98萬元，環比一季度的2255.06萬元驟降67%；扣非凈利潤479.53萬元，環比一季度的2124.61萬元降幅高達77.4%，盈利動能呈現加速衰減態勢。

“不借殼”還有想象空間嗎？

智元機器人的“不借殼”聲明，為這場資本狂歡蒙上了一層迷霧。收購公告發布后，智元機器人明確通過媒體表態，此次收購并非為了“借殼”，且“暫無在未來12個月內對上市公司主營業務做出重大改變或調整的明確計劃”，這與上緯新材公告中“收購方未來12個月內無資產重組計劃”的表述形成呼應，直接切斷了市場對短期資產注入的幻想。

而從收購資金來源來看，這場耗資21億元的控股權交易背后暗藏資金壓力。

據披露，收購資金主要來自智元機器人的合法自有資金及自籌資金，其中自籌部分擬通過向銀行申請并購貸款解決，目前相關貸款事宜仍在洽談中。

但需注意的是，智元機器人成立僅兩年半，雖完成13輪融資且估值達150億元，卻尚未實現盈利，其機器人業務商業化前景雖被看好但周期漫長。這種“未盈利狀態下高杠桿收購”的模式，無疑將放大資金鏈風險——若后續業績不及預期，杠桿壓力可能直接傳導至上市公司及中小股東。

盡管智元機器人明確“不借殼”，市場仍對其“曲線運作”存想象，主要路徑包括兩類：一是控制權變更滿36個月后發起重大資產重組，借規則豁免實現整體上市，但面臨估值偏低、監管審核及股東協商等風險；二是拆分機器人本體、核心零部件等業務板塊，通過“小額-漸進式”注入規避限制，繞開3年時間約束。

此外，市場推測其可能借助上市公司平臺整合產業鏈資源：智元通過“產業方入股+合資公司”模式綁定的資源，未來或由上緯新材收購產業方所持股份，形成“資產納入+資金回流”的資本閉環。

但是，這些想象空間的落地，仍面臨多重現實考驗。

從行業層面看，具身智能賽道尚未成熟，具身大模型的泛化性、通用性仍待突破，人形機器人僅在部分垂直領域落地，優必選、達闥科技等頭部企業雖實現規模化量產卻深陷虧損，大量創業公司困于算法優化與成本控制，智元機器人全鏈條布局的打法更需持續資金投入，其21億元收購款已占其估值的14%，后續研發與整合資金壓力陡增。

從上市公司基本面看，上緯新材業績承壓明顯。

根據業績承諾，2025年公司新材料業務歸母凈利潤需不低于6000萬元、扣非凈利潤不低于8000萬元，但上半年僅完成歸母凈利潤2990.04萬元、扣非凈利潤2604.14萬元，下半年需實現扣非凈利潤同比增幅38.35%以上，完成難度極大。若業績不達標，原股東的補償義務可能引發股權回購風險，進一步沖擊股價。

更值得警惕的是，7月24日公司突然豁免多名董監高股份限售承諾，解除“每年轉讓不超過25%”的限制，這可能削弱管理層與上市公司的利益綁定，加劇市場對“財務套利”的擔憂。

當前上緯新材滾動市盈率，已遠超化學原料和化學制品業的行業均值，估值泡沫顯而易見。若智元機器人的“曲線上市”路徑不及預期，或產業鏈整合未能產生實質協同，這場由“具身智能概念”催生的股價狂歡，可能重蹈雙成藥業、光智科技的覆轍——缺乏業績支撐的估值泡沫終將破裂。

歸根結底，上緯新材的想象空間不在于“殼資源”的炒作，而在于智元機器人能否真正以技術賦能產業、以資產增厚業績。當資本褪去概念濾鏡，唯有扎實的技術突破、持續的訂單落地與穩定的盈利增長，才能支撐起高估值的“底氣。否則，這場“幻象”下的狂歡，終將淪為又一場“一地雞毛”的資本游戲。