藍鯊導讀：妙可藍多能再鑄輝煌嗎？

作者 | 魏強

編輯 | 盧旭成

妙可藍多披露的2024年業績快報（3月22日公布年報）顯示，利潤0.9億元-1.3億元，與上年同期6,343.95萬元相比，增加2,656.05~6,656.05萬元，同比增長41.87%～104.92%。

這是一份2024年7月后合并了蒙牛奶酪的財報（合并了840萬新增利潤）。據公開數據，2023年蒙牛奶酪業務營收12.73億元。這一份利潤預增的快報，卻沒有讓妙可藍多的股價大漲，反而一直在20元/股的低位徘徊。

為了顯示對中國奶酪市場未來增長的信心和鼓舞公司士氣，曾4年時間就超越法國奶酪企業百吉福，成為中國第一的妙可藍多，3月初拋出了一份員工股權和一份期權激勵計劃，這份被業內稱為激進的激勵計劃，背后是妙可藍多新一輪的大躍進。

4年超越百吉福

妙可藍多是一個靠“豪賭”崛起的品牌。

2001年，廣澤乳業公司成立，老板是柴琇。出生于1965年的她，畢業于吉林省商業專科學校，是乳品行業老將。她一手創立的廣澤乳業一度是吉林省頭部的液態奶品牌。

2007年，柴琇到法國參加世界食品博覽會 ，她發現全球乳業基本遵循了“奶粉-液態奶-奶酪”的發展路徑。奶酪是乳制品高端形態的代表，一斤奶酪需要由十斤左右的牛奶制成，蛋白質、鈣含量較高，被稱為“奶黃金”，毛利率也遠高于液態奶等產品。柴琇判斷，未來奶酪在中國一定會成為大趨勢。她開始將精力放到奶酪上。

2015年廣澤股份收購妙可藍多，進入奶酪食品業務，后將主業逐漸向奶酪轉移。2016年，妙可藍多已成為全國性奶酪品牌。2017年，妙可藍多奶酪營收1.93億元，2018年營收為4.56億元（排第七），增長非常迅猛。2019年，廣澤股份更名為妙可藍多。

到2021年，妙可藍多營收為44.78億元，占整個中國奶酪行業市場份額為30.8%，超越法國企業百吉福（長期中國市場排名第一），成為中國第一。

（來源：前瞻產業研究院）

妙可藍多短時間內成為中國奶酪市場的老大，這跟創始人柴琇準確預判到了市場機會有關——在百吉福當老大的時間里，中國市場消費的奶酪基本是國外進口，中國企業有平替的機會。跟國外奶酪主要在家庭餐桌消費不同，妙可藍多抓住中國奶酪消費零食化的機會，并針對高勢能群體，推出了爆款奶酪棒，從兒童群體開始覆蓋。

2018年，妙可藍多奶酪棒爆紅后，伊利和蒙牛都推出了相關產品，奶酪博士、妙飛等新品牌應運而生。

2019年，柴琇貸款5億元，在央視綜合頻道、少兒頻道以及分眾傳媒猛砸廣告，改編自《兩只老虎》的廣告歌曲視頻隨處可見。這輪豪賭讓妙可藍多聲名鵲起，市場份額迅速進入TOP2。

蒙牛對奶酪業務看好，除了自己做，從2020年1月開始，首次花費2.87億元，以14元/股的價格獲得了妙可藍多5%的股權。此后，蒙牛通過定增、上交所的集中競價等方式增資妙可藍多，直到控股。

蒙牛的加持，讓妙可藍多彈藥充足，可以通過請明星代言等迅速將品牌聲量放大，蒙牛強大的牛奶供應鏈、數字化和渠道能力，都有助于妙可藍多做大做強。加上這一時段，新冠疫情讓國人對攝入高營養的產品（比如奶酪棒、保健品）充滿熱情，甚至有囤貨行為。2020-2022年，妙可藍多營收分別為：28.41億元、44.78億元和48.30億元，實現了高增長。妙可藍多市值一度超400億元。柴琇憑借這一戰績，成為人們口中的奶酪女王。

2023年，隨著新冠疫情的結束，人們降低了對高密度營養的奶酪的購買熱情，以及奶酪棒對兒童市場的充分覆蓋后，難以找到第二大增長曲線，妙可藍多的營收、利潤大跌，營收同比下滑16.16%到40.49 億元，利潤下滑53.90%到0.63億元。

區別對待的股權和期權激勵計劃

2023年中國奶酪行業面臨兩位數的跌幅，可以用“很艱難”來形容，但柴琇依然看好奶酪行業的未來。2024年7月，她指出，妙可藍多產品上要“從單一大單品到構建多元奶酪爆款產品家族”，人群上要“從兒童到青年、中老年全年齡段人群的覆蓋”。

更重要的是，作為妙可藍多的母公司，蒙牛2024年上半年收入446.71億元，同比下降12.6%；歸母凈利潤24.46億元，同比下降19.03%，主要受原奶周期供過于求、原料粉庫存減值及應占聯營公司損益由盈轉虧影響。奶酪作為一種可以大規模消耗原奶的產品（10：1煉就），且毛利率高，對于改善蒙牛集團經營和利潤狀況有幫助，自然更受重視。

2024年6月蒙牛集團將蒙牛奶酪業務放進妙可藍多這個平臺，有助于集中資源放大奶酪業務。

經過整合蒙牛奶酪，擴品、擴消費群體的調整后，妙可藍多交出了一份不錯的2024年年報，利潤預增超40%。這讓柴琇覺得自己又行了，又可以帶著團隊打大仗了。

2025年2月底，在妙可藍多的年會上，柴琇說，妙可藍多2024年取得了斐然的業績。她野心勃勃地要在未來3年實施3大戰役——奶酪棒增長之戰：通過創新產品、豐富消費場景、強化雙品牌策略及拓寬渠道，實現持續增長；成人奶酪破圈之戰，線上線下同步發力，推動成人奶酪市場的深度拓展；B端市場的突圍之戰，聚焦大客戶開發，優化供應鏈體系，使B端業務成為新的營收與利潤支柱。

宏偉目標提出后，柴琇開始給團隊“畫餅”——3月初，妙可藍多員工股權和期權激勵計劃推出。

其中股權激勵計劃的股份來自于2021年-2022年回購的股份，總計1000萬股，均價為48.85元/股。這次拿出800萬股對核心員工進行激勵，獲得員工持股計劃激勵的員工，可按9.90元/股的價格購買回購時花了48.85元/股收購的股票。如按妙可藍多歷史上股價最低的11元/股的價格計算，獲得股權激勵的核心員工穩賺不賠啊（11-9.9元=1.1元）。

（妙可藍多持股計劃截圖 來源：妙可藍多）

同期推出的股票期權激勵計劃，授予207名高管和核心骨干也是800萬份期權，但行權價格為15.83元/份（激勵計劃草案公布前1個交易日股票交易均價的80%，每股 15.83 元；公布前120個交易日的公司股票交易均價的80%，每 股14.29 元），總計1.2664億元，這個期權激勵，如果行權時妙可藍多股價高于15.83元/股，員工賣掉有差價可賺；如果行權時價格低于15.83元/股，那么員工持有的股票期權如同廢紙。

（妙可藍多期權激勵計劃 來源：妙可藍多）

這兩份股權和期權激勵計劃，股權激勵計劃行權成本較低，因此柴琇等高管可認購份數比較高，沒有低于15萬股的，高管購買占了30%，198名核心員工分剩下的567萬股（占總激勵股權的70.87%），每人平均認購2.86萬股。期權激勵計劃里，行權成本較高，高管購買份數最高也只有10萬股，總計90萬股，剩下的710萬（占總激勵期權的88.75%）股由198核心員工分，人均3.586萬股。

當然，柴琇等高管對于能否實現經營目標起到決定性作用，因此其股權激勵計劃里認購比例高一些無可厚非。

但這兩個激勵計劃有一個問題，妙可藍多的高管薪資過高，股權和期權激勵對他們激勵或許不足。2023年，妙可藍多總經理柴琇年薪為536萬元，執行總經理任松為441.4萬元，行政總經理蒯玉龍為303.8萬元。以柴琇為例，即便她能以9.9元/股購買50萬股激勵股權，股價漲到20元每股，其獲益不過是500萬元，還要分三年兌付，一年不過160多萬元，跟其年薪比，吸引力并沒有想象的那么高。當然，如果股價能漲到40元/股，那么其回報將超1500萬元，這就“誘使”他們努力實現經營目標，拉升股價。

但這樣一份激進的股權和期權激勵計劃能實現嗎？

激進的目標

妙可藍多本輪的股權激勵、期權激勵計劃，都設定了比較有挑戰性的目標：

（妙可藍多激勵計劃考核業績目標 來源：妙可藍多）

而據妙可藍多財報，2020-2023年，妙可藍多營收的巔峰在2022年（疫情管控最嚴的一年），達48.30億元。2023年，其業績一路下滑到40.49億元，下降了近8億元，利潤則從1.38億元下滑到0.63億元。

2024年業績預告稱利潤會重回0.9億元-1.3億元的區間，但這是2024年7月蒙牛將其奶酪業務合并給妙可藍多帶來的新增量（840萬元利潤新增）。蒙牛奶酪2023年的營業收入為12.73億元。兩者并表，2024年妙可藍多的營收有可能超越50億元（即便2024年沒超過，2025年超過是大概率事件）。

50.40億元的營收對賭，妙可藍多團隊2025年應該能完成，不過利潤對賭要從2024年的1.3億元漲到2025年的1.89億元（同比增速45.38%），依然頗有壓力。

2026年和2027年妙可藍多股權激勵的對賭營收目標分別是58.5億元和70.20億元，增速分別為16.07%、20.1%，這對于2022年后營收增速從來沒有超過兩位數的妙可藍多來說依然是高目標。

（妙可藍多歷年營收 藍鯊消費整理）

從各大業務板塊分析，妙可藍多第一增長曲線是奶酪棒，更多來自于兒童的消費。中國出生人口2021年后一路走低，無論是飛鶴等奶粉企業，還是妙可藍多等奶酪棒企業都在承壓，盡管國家出臺了生育補貼政策，但未來中國出生人口可能還會繼續下降。

妙可藍多看重的成年奶酪市場（尤其是銀發市場），目前還處于早期，需要做大量的教育，短期能拓展的是年輕人戶外消費場景，充當能量棒。業內人士透露，日本、韓國等跟中國文化相似的國家，成人奶酪市場也教育了30年才慢慢成熟。

目前最可能帶來增長的應該是2B市場，比如給披薩、西餐等企業提供奶酪配料。蒙牛將蒙牛奶酪業務合并給妙可藍多，有助于其搶占B端市場。隨著國人對烘焙、茶飲、咖啡等西式生活方式的青睞，跟其配套的甜品等需要大量使用奶酪，這會給妙可藍多帶來穩定的營收和利潤。但這塊市場要求的能力跟2C又不一樣，對于靠打爆款崛起的妙可藍多也存在適應周期。