周一重磅會(huì)議召開(kāi)，大家都在關(guān)注權(quán)益市場(chǎng)。但從盤(pán)面表現(xiàn)來(lái)看，固收才是“顯眼包”，牛得一逼。

上周，10年期國(guó)債收益率就在不停地試探底線(xiàn)，相繼突破2%和1.95%的大關(guān)，創(chuàng)下自2002年4月以來(lái)的新低。

而12月9日的會(huì)議通告發(fā)布后，這周的債牛表現(xiàn)那叫一個(gè)任性，1.94，1.93，1.92，1.91，1.90，1.89，1.88，1.87，1.86，1.85，1.84，1.83，1.81……10年期國(guó)債收益率大踏步地向1.0階段前進(jìn)，甚至有段子調(diào)侃：債券收益率狂下，固收從業(yè)人員是不是該改寫(xiě)簡(jiǎn)歷了？

對(duì)此，我們感受更深的則是貨幣基金，7日年化收益率又跌了。目前貨基的平均年化收益還在1.55%，但那幾只“巨無(wú)霸”們已然跌破1.3%。

我去看了一眼收益率走勢(shì)，忍不住再一次感嘆：全民“寶寶們”的時(shí)代或許要告一段落了。

國(guó)債和貨基收益率持續(xù)下行，其實(shí)是市場(chǎng)整體利率不斷下行的一個(gè)切面。與其說(shuō)“寶寶們”的時(shí)代真的結(jié)束了，不如說(shuō)是低利率時(shí)代是真的來(lái)了。

當(dāng)存款、貨幣基金、保險(xiǎn)這些曾經(jīng)讓我們閉眼放心入的低風(fēng)險(xiǎn)投資品，越來(lái)越無(wú)法給我們提供滿(mǎn)意的收益時(shí)，新的投資方向又在哪里？

01?

紅利是低利率時(shí)代的答案

10年期國(guó)債收益率進(jìn)入“1”時(shí)代的同時(shí)，我們看到紅利又漲回來(lái)了。從11月26日到現(xiàn)在，中證紅利指數(shù)漲了4.5%，而股息率仍有2.94%。（數(shù)據(jù)來(lái)源:Choice，截至2024/12/10）

紅利這樣的高股息資產(chǎn)，其實(shí)就是在利率不斷走低的宏觀背景下，比較適合普通投資者的大方向之一。

每當(dāng)利率下一個(gè)臺(tái)階，理財(cái)經(jīng)理都會(huì)告訴我們“要試著擁抱權(quán)益、接受波動(dòng)，去爭(zhēng)取更高的收益”。這句話(huà)沒(méi)錯(cuò)，但其實(shí)可以更細(xì)分一下，我們投資權(quán)益市場(chǎng)的時(shí)候，賺的是哪幾部分錢(qián)？

答案大致包括：企業(yè)盈利和成長(zhǎng)的錢(qián)，估值修復(fù)的錢(qián)和分紅的錢(qián)。

這其中，分紅的錢(qián)是相對(duì)好賺的，因?yàn)椴惶枰褓嵐乐档腻X(qián)那樣要好好擇時(shí)，也不太需要像賺成長(zhǎng)的錢(qián)那樣要承受比較高的波動(dòng)。

賺分紅的錢(qián)，簡(jiǎn)單理解，就是買(mǎi)入股息率比較高的公司，從而享受分紅。而且一般來(lái)講，能分紅的公司都是各自行業(yè)內(nèi)處于成熟期且盈利比較穩(wěn)定的大公司，在同等條件下，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)韌性會(huì)好很多，波動(dòng)相對(duì)也會(huì)低一些。

總結(jié)下來(lái)，對(duì)投資者來(lái)說(shuō)，投資紅利是在某種意義上以承受相對(duì)不高的波動(dòng)，去賺權(quán)益市場(chǎng)上相對(duì)好賺的那部分錢(qián)。

但世上沒(méi)有什么事情是光占好處、不占?jí)奶幍模t利股也有它的短板。

比如，有些紅利股是周期股，像煤炭、有色等，在順周期的時(shí)候漲得有多歡，逆周期的時(shí)候哭得就有多慘。

再比如，像香港一些地產(chǎn)股，曾經(jīng)是高股息的典范，但是股息分著分著，公司沒(méi)了。這就是只看股息容易陷入的股息率陷阱。

所以，配置高股息資產(chǎn)也不像大家想得那般簡(jiǎn)單。紅利指數(shù)基金是一種方式，可以賺取紅利投資的一個(gè)平均收益。

但是，指數(shù)產(chǎn)品的選股規(guī)則是偏靜態(tài)的，投資的標(biāo)的也是相對(duì)固定的（一年或者半年調(diào)整一次成份股），很難主動(dòng)去規(guī)避掉上面提到的那些問(wèn)題。

這時(shí)候，優(yōu)秀的主動(dòng)基金經(jīng)理就發(fā)揮了主動(dòng)的價(jià)值，他們通過(guò)基本面研究，一方面在紅利股中優(yōu)中選優(yōu)、獲取超額，另一方面也盡可能地剔除了可能存在瑕疵或者陷阱的標(biāo)的。

這幾年，紅利投資比較火，市場(chǎng)上投紅利的基金也有一些，但大家在選的時(shí)候會(huì)發(fā)現(xiàn)，要選出好的紅利類(lèi)主動(dòng)基金并不簡(jiǎn)單，畢竟，近幾年有不少紅利主動(dòng)基金其實(shí)沒(méi)跑過(guò)指數(shù)。

我看到長(zhǎng)江證券有篇研報(bào)，將成立于2023年之前、規(guī)模超過(guò)2億的紅利主題主動(dòng)管理產(chǎn)品構(gòu)建成一個(gè)FOF，拉長(zhǎng)時(shí)間看，主動(dòng)管理產(chǎn)品能在2016年及2019~2020年階段性跑贏指數(shù)，但在近三年沒(méi)有明顯的超額。

因?yàn)槲易约阂蚕朐倥潼c(diǎn)高股息資產(chǎn)，所以就在全市場(chǎng)搜羅些優(yōu)秀的主動(dòng)基，有些名字上直接帶紅利的產(chǎn)品，你們自己也能挑選。

今天，我更想講講剛挖到的一只關(guān)注度不高但業(yè)績(jī)很好的紅利策略主動(dòng)基金——廣發(fā)穩(wěn)健策略（006780）。

光看名字，我一開(kāi)始以為是“固收+”，但一看業(yè)績(jī)，今年以來(lái)收益27%，感覺(jué)不像是“固收+”今年能做出來(lái)的收益。我仔細(xì)翻了翻它這一年的定期報(bào)告和持倉(cāng)，想不到用的正是紅利策略。

這只基金的基金經(jīng)理是楊冬，任職以來(lái)（2024年1月4日至12月9日）取得了26.49%的收益，相對(duì)中證紅利全收益指數(shù)（15.78%）有著10.71%的超額。在取得較高收益的同時(shí)，它今年的最大回撤只有13.34%，波動(dòng)還比中證紅利全收益指數(shù)（14.53%）更小。

這樣的表現(xiàn)，值得我們花時(shí)間去研究研究。

02?

多元化是不斷穿行的鑰匙

前面我們提到，近幾年好些紅利主題的主動(dòng)管理型基金都沒(méi)跑過(guò)指數(shù)，那廣發(fā)穩(wěn)健策略（006780）到底是用了什么樣的選股方法，能夠大幅跑贏指數(shù)呢？我們從它今年的6份定期報(bào)告中找找答案。

翻了這只產(chǎn)品年初的2023年四季報(bào)和2023年年報(bào)，不管是持倉(cāng)明細(xì)，還是投資策略和運(yùn)營(yíng)分析，仍是前任基金經(jīng)理傳統(tǒng)的主觀多頭風(fēng)格。

而在2024年1月4日楊冬接手后，在其第一份定期報(bào)告里寫(xiě)到——

從定期報(bào)告中可明顯看出，楊冬的紅利策略已經(jīng)投射他的組合和報(bào)告中去，而且加入了量化的手段，基于“景氣度”和“量?jī)r(jià)指標(biāo)”篩選出一批高股息資產(chǎn)。

隨后的兩份季報(bào)和一份中報(bào)，都對(duì)其投資策略和業(yè)績(jī)表現(xiàn)進(jìn)行了簡(jiǎn)明扼要的闡述，字?jǐn)?shù)不多，但全是干貨，重點(diǎn)一目了然。

結(jié)合其持倉(cāng)特點(diǎn)可以看到，楊冬在管的廣發(fā)穩(wěn)健策略采用的策略十分多元，有量化，有AI+人工智能，還有他擅長(zhǎng)的宏觀趨勢(shì)把握與自上而下的個(gè)股精選，并且在市場(chǎng)的不同階段，都有著策略上的側(cè)重。

整體來(lái)講，楊冬采用的是多元化的紅利投資策略，在查閱更多資料以及深度挖掘以后，我對(duì)這個(gè)多元的理解分為兩個(gè)層面：一層是紅利的增強(qiáng)方法，另一層是量化策略中的風(fēng)格因子。

先來(lái)說(shuō)前者，我認(rèn)為主觀、量化和AI是廣發(fā)穩(wěn)健策略收益增強(qiáng)的主要方式，這三者之間互相獨(dú)立，但又互為補(bǔ)充。

其中，主觀扮演的角色像方向盤(pán)一樣，負(fù)責(zé)把握大趨勢(shì)以及對(duì)個(gè)股基本面的深入挖掘；量化是去做價(jià)值發(fā)現(xiàn)，挖掘主觀不容易發(fā)現(xiàn)的規(guī)律和個(gè)股；AI模型部分則類(lèi)似“人類(lèi)交易高手”，在符合一定基本面條件的紅利股票池內(nèi)做波段交易，追求為組合增厚超額收益。

作為從業(yè)17年、管理組合超過(guò)14年的老手，楊冬主動(dòng)管理的經(jīng)驗(yàn)非常豐富。有興趣的朋友可以去看看《如何應(yīng)對(duì)復(fù)雜多變的市場(chǎng)？廣發(fā)基金楊冬團(tuán)隊(duì)給出了多策略的答案》，里面有提到他帶領(lǐng)的主動(dòng)量化團(tuán)隊(duì)是如何探索多策略投資的。

在這篇訪(fǎng)談中，楊冬提到，自己有1/3時(shí)間放在宏觀策略研究，1/3放在量化，1/3放在主動(dòng)選股上。在他帶領(lǐng)的主動(dòng)量化團(tuán)隊(duì)中，兩個(gè)量化研究員的專(zhuān)業(yè)背景是金融工程、統(tǒng)計(jì)學(xué)，陳可專(zhuān)注基本面量化選股，擅長(zhǎng)多策略融合，陳偉則專(zhuān)攻Alpha選股及人工智能AI算法與投資方向的結(jié)合。

也就是說(shuō)，他們?nèi)藞F(tuán)隊(duì)作戰(zhàn)，將“自上而下的主動(dòng)研究”和“自下而上的量化投資”相結(jié)合，挖掘行業(yè)和個(gè)股的超額收益。

這里再細(xì)細(xì)說(shuō)量化策略，楊冬團(tuán)隊(duì)的量化最大特點(diǎn)是“有人味”。一般的純量化更接近“套利”的邏輯，比如寫(xiě)一個(gè)策略，去挖挖市場(chǎng)上有哪些通用的規(guī)律，但這樣的規(guī)律是比較零散的，不一定總是有效。

但楊冬他們的量化過(guò)程更像基金經(jīng)理在“思考”，有一個(gè)前后連貫的過(guò)程：先對(duì)股票池進(jìn)行細(xì)分，再定義風(fēng)格、優(yōu)化因子，然后還要對(duì)量?jī)r(jià)和基本面進(jìn)行等權(quán)打分。這一套都做完了，再去篩選基本面有一定增長(zhǎng)，并且量?jī)r(jià)表現(xiàn)也不錯(cuò)的公司。

通過(guò)量化選出相應(yīng)的股票之后，還要跟主觀進(jìn)行交叉驗(yàn)證，確定權(quán)重，這樣量化和主觀才能更好地?zé)o斷層融合。

那量化策略中風(fēng)格因子的多元體現(xiàn)在哪里呢？

經(jīng)過(guò)幾年的培育和孵化，楊冬團(tuán)隊(duì)目前入庫(kù)的紅利風(fēng)格策略已經(jīng)有20多個(gè)。他們不是單純追求股息率，而是尋求多元化的風(fēng)格或者因子來(lái)整體增強(qiáng)。

首先，他們把紅利風(fēng)格重新定義成動(dòng)量、國(guó)企和低波三大類(lèi)，在其中進(jìn)行選股切分。第二，在業(yè)績(jī)因子上規(guī)避周期股利潤(rùn)頂部和高杠桿公司。第三，針對(duì)股息率因子進(jìn)行改進(jìn)，規(guī)避利潤(rùn)的價(jià)值陷阱。最后，通過(guò)量?jī)r(jià)和基本面的等權(quán)打分，篩選出符合其需求優(yōu)質(zhì)公司。

03?

不一樣的紅利組合

光說(shuō)投資方法，可能有點(diǎn)抽象，我們結(jié)合持倉(cāng)再來(lái)看看。

廣發(fā)穩(wěn)健策略（006780）今年以來(lái)在股票型主動(dòng)基金中，夏普率達(dá)到1.37，排名30/2898（數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，韭圈兒APP，截至2024/12/09）。高夏普的秘密我們?cè)诨鸪謧}(cāng)里就可見(jiàn)一斑。

如果用一個(gè)詞總結(jié)持倉(cāng)特點(diǎn)的話(huà)，那就是“兩低一高”：低估值、低持股集中度、較高換手率。

首先，從重倉(cāng)股的平均市盈率來(lái)看，廣發(fā)穩(wěn)健策略今年的持倉(cāng)市盈率明顯低于同類(lèi)平均。

其次，低持股集中度是量化的一大特點(diǎn)，廣發(fā)穩(wěn)健策略的持股集中度從一季度的43%，降到了三季度的33%，而同類(lèi)平均基本穩(wěn)定在45%左右。

與量化相關(guān)的還有一個(gè)特點(diǎn)是較高的換手。一方面，量化策略決定了較高的換手率；另一方面，楊冬之前就說(shuō)過(guò)，單只股票不可能一直在價(jià)值發(fā)現(xiàn)的階段，價(jià)值收斂的速度往往非?？?。10月8日那日的行情應(yīng)該讓大家感受深刻，在牛短熊長(zhǎng)的A股，更需要這樣快速有效的換手。

從前三季度的十大重倉(cāng)股來(lái)看，楊冬連續(xù)持有三個(gè)季度的個(gè)股僅為2只，剩下的都在根據(jù)行情調(diào)換。根據(jù)歷史經(jīng)驗(yàn)，使用量化策略選出的股票，單只股票占基金凈值的比例往往不會(huì)太高，一般會(huì)控制在 2%以?xún)?nèi)，持倉(cāng)比較分散；主動(dòng)選股的持倉(cāng)單只股票占凈值比則會(huì)相對(duì)更高，持倉(cāng)更為集中。

比如在今年一季度，A股和港股市場(chǎng)波動(dòng)較大，春節(jié)后市場(chǎng)展開(kāi)反彈。組合大幅增持了港股的高分紅標(biāo)的，前十大重倉(cāng)股中有9只是港股，主要分布在公用事業(yè)、電信等領(lǐng)域。而這些標(biāo)的持倉(cāng)占基金凈值比多數(shù)在3%以上，大概率是主動(dòng)選股的結(jié)果。

其中，第一大重倉(cāng)股持倉(cāng)占凈值比超8%，連續(xù)持有至三季度末，前三季度該標(biāo)的累計(jì)漲幅近57%，顯示了基金經(jīng)理良好的主動(dòng)選股能力。

二季度，港股市場(chǎng)表現(xiàn)不錯(cuò)，其中高分紅和互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)板塊更加突出，廣發(fā)穩(wěn)健策略提前潛伏高分紅板塊，凈值自然比較亮眼。

反觀A股市中，以銀行、油運(yùn)、公用事業(yè)為代表的低波動(dòng)、低估值資產(chǎn)有較好的持續(xù)性，組合適當(dāng)提升了A股的持有比例，加倉(cāng)了基礎(chǔ)化工、煤炭等資產(chǎn)。

到了三季度末，廣發(fā)穩(wěn)健策略的前十大重倉(cāng)股已經(jīng)切換到了AH股的券商龍頭，其實(shí)券商不算是特別典型的紅利股，如果沒(méi)有主動(dòng)挖掘，可能光買(mǎi)傳統(tǒng)意義上的紅利就吃不到10月券商的那波行情。

但不要因?yàn)檫@而認(rèn)為其會(huì)偏離紅利策略這一初衷，我計(jì)算了一下半年報(bào)中全部持倉(cāng)的股息率，平均達(dá)到了6.18%，依然穩(wěn)穩(wěn)守住高股息資產(chǎn)的根本。

整體來(lái)看，從近三個(gè)季度的重倉(cāng)持股來(lái)看，楊冬較為偏好港股標(biāo)的。這也比較好理解，相對(duì)而言，港股市場(chǎng)相比A股還是有著明顯的折價(jià)，其股息率自然更具有競(jìng)爭(zhēng)力。

還有一點(diǎn)比較有意思，其持倉(cāng)一直有4%出頭的國(guó)債配置，它也可以算收息資產(chǎn)的一種，當(dāng)然可能也有流動(dòng)性的考量。

總的來(lái)說(shuō)，廣發(fā)穩(wěn)健策略（006780）這樣一種帶有主動(dòng)精選且有著明顯超額的紅利主題基金，在低利率時(shí)代會(huì)是配置組合里的一環(huán)。

往后看，隨著兩個(gè)重要會(huì)議的落地，“更加積極的財(cái)政政策和適度寬松的貨幣政策”的大背景下，紅利的配置價(jià)值還會(huì)持續(xù)上升。

來(lái)源/拾三圓