文丨吳大郎??出品丨牛刀財經(jīng)（niudaocaijing）

良品鋪子就是一個絕佳的例子，過去它在高瓴系股東的加持下如魚得水，然而隨著賽道進入“內(nèi)卷時代”，資本寒意漸濃。

早在2017年，高瓴資本看好良品鋪子的投資前景。

當(dāng)年9月份和12月份，高瓴資本對良品鋪子進行B輪、C輪融資，融資金額分別為5.05億元、3.16億元，合計8.21億元。良品鋪子IPO時，高瓴資本通過珠海高瓴、香港高瓴、寧波高瓴（合稱“高瓴系”）持有股份共計4680.03萬股，占總股本11.67%。

高瓴資本創(chuàng)始人張磊高度評價良品鋪子：首先是產(chǎn)品品質(zhì)優(yōu)勢，良品鋪子實現(xiàn)“全品類”擴張，滿足消費者的多樣化需求；其次是線上線下“全渠道”優(yōu)勢，能夠最大化吸引潛在客戶。

曾經(jīng)信賴越多，今日高瓴系的撤離就顯得越諷刺。

5月20日，良品鋪子發(fā)布公告稱，合計持有公司股份7.51%的股東——珠海高瓴及一致行動人因自身資金需求，擬計劃于今年減持公司股份數(shù)量合計不超過2406萬股，合計不超過公司總股本的6%。

這已經(jīng)不是高瓴資本第一次退場。

數(shù)據(jù)顯示，早在2021年2月，良品鋪子首發(fā)限售股解禁2天后，高瓴資本就宣布對其進行減持。第二輪則發(fā)生于2022年4月9日，兩輪下來共出掉手中良品鋪子35.66%的股份，瘋狂套現(xiàn)6.95億。

每一輪減持都引發(fā)良品鋪子股價震蕩，最激烈時曾于收盤跌逾9%，這對本就跌跌不休的良品鋪子來說，無疑是雪上加霜。

用一句話來評價高瓴的行為，就是“商人重利輕別離”。

要知道高瓴作為亞洲最大的私募基金之一，投資風(fēng)格向來是敢于重倉，敢于逆勢投資，以其自帶的賦能光環(huán)和后者多年積累的渠道能力，即便良品鋪子股市失利，依然可以強強聯(lián)姻再度起勢。

除非，這家零食鋪子被看穿是一匹“偽千里馬”。

翻看良品鋪子歷年財報會發(fā)現(xiàn)，良品鋪子一直是同業(yè)“增長引擎”，相較另外三家龍頭企業(yè)，其營收規(guī)模增速最快。

近五年顯示，良品鋪子2017年的營收為54.24億元，2018-2020年，總營收分別為63.78億元、77.15億元、78.94億元，同比增長率分別為17.58%、20.97%、2.32%， 2021年成長為93.24億元，逼近百億大關(guān)。

同期，來伊份的營收從36.36億元增長至41.72億元，5年僅增長14%；三只松鼠從2019年101.73億元倒滑至2021年的97.7億元；而鹽津鋪子仍處在二十億元的低量級。

僅就營收呈現(xiàn)的數(shù)據(jù)而言，良品鋪子似乎是“優(yōu)等生”，但抽絲剝繭，資金壓力其實沒有表面那么輕松。

牛刀財經(jīng)注意到，一邊是營收整體向上，而另一邊則是盈利整體向下。據(jù)了解，2021年良品鋪子整體毛利率為26.98％，同比下滑0.47％。

2021年良品鋪子集團的凈利潤亦出現(xiàn)回落，由上年的3.44億元降至2.82億元，同比下滑18.06%。而這種頹勢在2020年就已開始，當(dāng)年凈利潤增速降至0.95%，低于市場預(yù)期。

值得一提的是，在4月28日披露的2022年一季報中，公司“增收不增利”困境加劇，營收29.42億元，同增14.3%；凈利潤9306萬元，雖然環(huán)比扭虧，但同比驟降8.86%。

進一步地，如果剔除非經(jīng)常性損益，良品鋪子在2021年及2022年一季度的主業(yè)凈利增速分別為駭人的-25.15%、-31.24%。

對此，良品鋪子歸因為營銷推廣費用支出擴大、線上渠道占比提升以及原材料價格上漲等。

良品鋪子在線上渠道發(fā)力顯著，具體看各項費用，一季度以來，良品鋪子銷售費用增長了13.98%、管理費用增長了20.54%、研發(fā)費用增長了23.98%，伴隨著費用率的膨脹，利潤指標(biāo)自然會下降。

或許是因為長久以來賽道各玩家均處于膠著狀態(tài)，要實現(xiàn)主業(yè)突圍，就進攻對家的自留地。

良品鋪子深知，三只松鼠快速崛起的秘訣就是業(yè)務(wù)高度捆綁在線上，從而完美乘上了互聯(lián)網(wǎng)流量的紅利電梯，畢竟線下渠道收入的增長率還不及線上一半。

良品鋪子聰明的地方還在于，它始終堅持線上線下均衡發(fā)展的渠道模式，這樣便不用擔(dān)心顧此失彼，抗風(fēng)險能力也更強。

線下方面，以今年第一季度為例，良品鋪子線下總門店數(shù)上升至3007家，單季凈增門店數(shù)204家。

從戰(zhàn)略角度講，良品鋪子看似走了一條正確的路線。然而經(jīng)營不是簡單的加減乘除，增收不增利就是一道響亮的警示。

渠道的加固，假定可以將良品鋪子的品牌力發(fā)揮出去，是可以快速打開市場的，但現(xiàn)時已不是以規(guī)模論成敗的年代。

線下而言，廣泛開店有用的前提是，能夠控制好物流和倉儲的費用成本，并且經(jīng)受住疫情時銷量不佳、以及管理與定價的考驗。

至于線上，隨著各類玩家加入戰(zhàn)團，當(dāng)電商利潤越來越透明化，邊際遞減效益越來越明顯，這塊利潤也會越來越薄。

事實上，以線上營銷見長的三只松鼠，一季度營收30.9億元，同比下滑15.85%；雖然凈利潤實現(xiàn)1.6億元，但同比下滑48.75%。并且已連續(xù)兩年營收跌破百億，股價也持續(xù)下探，市值僅剩下不到90億。

同樣的，三只松鼠也存在營銷費用高企的情況，2021年高達20.72億元，同比增長將近21%；今年一季度，銷售費用超過6.83億元，其增收不增利的病癥不比良品鋪子輕微。

其實，要不要建線下門店或進入線上渠道，關(guān)鍵在于懂得控制公司的規(guī)模，不能讓急切的擴張心態(tài)害了公司。

戰(zhàn)略構(gòu)想上，良品鋪子必須時刻要有“貪多嚼不爛”的考量。就算線上不能闖進第一，但只要牢牢守住線下，就能為未來真正的線上線下全渠道覆蓋做好準(zhǔn)備。

當(dāng)然，最本質(zhì)的原因還是行業(yè)的同質(zhì)化。

一個首當(dāng)其沖的問題就是，良品鋪子如何在激烈的內(nèi)卷時代針對性地改正弊病。

零食賽道差異化優(yōu)勢不明顯，良品鋪子尤甚。走良品鋪子這樣的多sku戰(zhàn)略，在與三只松鼠為代表的低sku企業(yè)正面對決中，如果沒有打造一款或者一系列高利銷的熱產(chǎn)品，就無法出奇制勝。

三只松鼠以堅果這一個產(chǎn)品類別撬開市場，而且還在2020年削減了300個sku。將公司資源聚焦在少數(shù)爆品上，相應(yīng)的成本就被攤薄，毛利率就能提升。

反觀良品鋪子的產(chǎn)品則高達15個品類，2021年更是上新565個SKU。乍一看很熱鬧，但沒有哪一個單品有三只松鼠那樣的聲量，唯一的5億級大單品只有豬肉脯。

零食賽道的企業(yè)壁壘低、流量紅利似乎到頭，這些問題困擾著良品鋪子，也是目光如炬的高瓴資本用腳投票的真正原因。

在這樣一個市場愈發(fā)內(nèi)卷的競爭環(huán)境內(nèi)，良品鋪子如果耽于資本和全渠道優(yōu)勢的意識形態(tài)美夢，時機很有可能錯過，臨了也永遠(yuǎn)走不出內(nèi)卷的怪圈。

從這個角度來說，高瓴資本的撤離不啻為一種反向激勵。