文/吳大郎??出品/牛刀財經

這個冬奧會，“國貨之光”安踏又火了一把。

在谷愛凌穿著安踏羽絨服登上領獎臺以后，微博話題#谷愛凌這羽絨服顯瘦#引發大量關注，安踏獲網友追捧，帶動產品銷售。

相關數據顯示，2月4日-5日，京東運動安踏羽絨服成交額同比增長203%。

這是安踏光鮮的A面，B面則是其股價的低迷——谷愛凌獲首金當日，安踏股價報123.7港元每股，跌幅1.04%。代言人給力、體育用品銷售放量，冬奧送來的東風卻沒能讓股價燒起來。

安踏近年陷入兩難：為超越對手，安踏在廣告投入、DTC轉型等方面的成本費用大幅增長；而這些投入指向的子品牌——FILA、始祖鳥等新業務爬坡速度不及預期，尚在“深蹲起跳”的蓄力中。

如今北京冬奧會已經落下帷幕，股價持續低迷的“國潮一哥”，未來能否實現逆轉？

“國潮”買出一片天

如果用兩個字總結安踏的運營路徑，就是“并購”。

其主要分為兩個階段：

第一階段（2014年-2018年）——彼時安踏剛完成“零售管理能力”到“多品牌運營能力”的轉變，開啟買買買之路。2016年與Descente建立合資公司、2017年與KOLON建立合資公司，收購Sprandi和KINGKOW。

第二階段（2019年至今）——國潮崛起趨勢突出，安踏厚積薄發。2019年，安踏聯合相關財團以46億歐元收購Amer集團，大舉拿下旗下始祖鳥、薩洛蒙、威爾遜等中高端等知名戶外運動品牌。

“并購”這步棋安踏下得非常好，將自身的品牌形象拉高了一個維度，擊敗李寧、逆襲阿迪，一度成為僅次耐克的全球市值第二運動品牌。

那么是誰給了安踏買買買的勇氣呢？這都要歸功于FILA的運作成功。2009年，安踏就已經從百麗國際手中收購了FILA 在中國的商標運營權。

FILA也的確沒有讓安踏失望，2014年FILA成功實現扭虧為盈，也正是從這一年起，幾乎每年安踏都保持兩位數的高漲。

歷史數據顯示，2015年，安踏營收突破百億元門檻，達到國內體育用品公司的業績最高點；2019年，安踏市值突破2000億港元，大幅超過阿迪達斯，而當時的FILA，在中國大陸、香港、澳門和新加坡已有1951家門店。

FILA幫助安踏鑄就行業權杖，也令安踏收購AmerSports的一系列動作順理成章。

如今安踏還將觸角伸向全球化，主品牌進行 DTC運營轉型，規劃加速推進 5 個 10 億歐元目標的實現，可謂躊躇滿志。

“現金牛”拉不動并購帝國

2019年，安踏除了收購Amer，還做了一件事：簽約谷愛凌。

消息一出，安踏股價一路瘋漲。從2020年1月的69港元，漲到了2021年1月126港元，僅一年漲幅就達到82.6%。

特別是進入2021年以來，新疆棉事件、冬奧會進一步催化運動鞋服國牌消費熱情，市場對國牌青睞度提升，人們紛紛感慨，本土品牌趕上了一個好時機。

可奇怪的是，從2021年7月開始，安踏股價便一路下跌，從最高點的188港元，跌到不及120港元。

而冬奧會和谷愛凌的加持，并未讓安踏股價抬頭。

對此，有業內人士表示，簽約谷愛凌的不止安踏一家，谷愛凌代言數量過多，安踏龍頭效應不明顯，也就不足為奇了。

那么安踏借勢冬奧能得來多少長期收益呢？根據金融投資報觀點，它只是借助冬奧的氛圍感，雖然能賺一波流量，但概念炒作的味道更多，“并且安踏品牌力并不高，之所以能夠取得如今的成績，在近幾年內實現收益翻倍，其主要原因在于并購的品牌較強，與自身品牌力關系較小。”

誠如其所言，國潮、冬奧沒能給安踏注入強心劑——因為安踏并購來的商業版圖太松散。

FILA業務一直作為第二增長曲線存在，而自從2019年收購Amer集團以后，重心就轉移到了后者身上。

安踏對Amer寄予厚望，傳聞當時安踏豪擲370億元將其買下。然而，9個月過去后，財報卻顯示Amer全面虧損則高達12億元。

方正證券資料顯示，受全球疫情影響，以戶外、健身為主且覆蓋全球市場的 Amer Sports 在 2020 年業績承壓，合營公司 EBITDA 虧損1.1億元，凈利潤13.7億元，一年后虧損仍達6.6億元。

根據以往經驗，收購Amer利于安踏資源拓展不假，問題是安踏的路還沒踩實。

就目前國內市場來看，Amer雖然有薩洛蒙、始祖鳥等品牌價值可以發揮，但高檔市場畢竟小眾，多品牌布局使得企業不夠聚焦，有待進一步消化。

其實目前FILA這頭“現金牛”還算肥壯，安踏的打法沒必要如此激進。如今的體育用品市場，FILA已經沒有太多競爭對手可言，而始祖鳥、薩洛蒙、威爾遜處于非常小眾的細分賽道，不能同其相提并論。

值得關注的是，安踏的“現金奶牛”FILA似乎也開始乏力。

對比安踏體育2019年首次公開的數據可以發現，截至2021年6月底，FILA兩年新增191家門店，銷售額雖大漲51.4%至105.78億元人民幣，但增速卻遠不及2019年同期的80%，其中第二季度的環比增幅也進一步放緩到30%至35%之間。

另外，FILA抗壓能力不強。匯豐報告、華泰證券均提到，2021年FILA受7月河南水災、華東疫情封閉措施、9月天氣反常酷熱等不利因素影響，業績出現下滑。

少一些看家本領

提到安踏激進的并購玩法，還不足以概括這家國產運動鞋服龍頭面臨的危險。

中國市場增長快、潛力大，且細分領域運動興起過程中孵化出更多的消費群體，因此中國是各個品牌的必爭之地。

安踏前有耐克，后有李寧、阿迪、晉江系，這些龍頭品牌未來競爭將極為激烈。為了搶奪市場，各家都在開展DTC 渠道和電商渠道的協同并進，圍繞消費者需求進行渠道運營，換言之，DTC模式不是安踏的壁壘。

產品力才是運動品牌的立身之本。

一般說來，運動服飾行業的景氣度與供需關系休戚相關，庫存擠壓，股價低迷；去庫順利，股價抬頭，但DTC模式通過直面消費者消解了庫存周轉的風險性，此方式也改變了企業的估值邏輯，產品力一躍而上成為最大的影響因子。

縱觀耐克、阿迪的發展史可知，產品力帶來的競爭優勢是顯而易見的：二者都在八九十年代曾錯失女性運動潮這一發展機遇，進入瓶頸期，但隨著各自氣墊技術、Boost科技的升級運用，產品力大幅增強，從而在2013年迎來新一輪增長周期。

安踏在產品線深度技術上與國際品牌相比較為落后。例如“鞋類中底科技”，一直都處于對國外大牌的跟風模仿中。

回到文章開頭的問題，安踏未能借冬奧走出股價漂浮的陰影，或許就像有些人說的，冬奧紅利不具備持續性，而背后更深的原因，則是安踏對許多方面的忽視。

安踏的眼界如若無法跳出并購、營銷國潮的圈子，那么下一頭“現金牛”也是無從談起。

受疫情、線上數字化轉型等影響，安踏選擇向DTC（Direct To Customer）模式切換。

DTC模式即“去除了中間商這一環節，通過各種渠道直接觸達消費者，與消費者進行大量互動，獲取一手的數據，從而對消費者的需求能夠迅速反應、快速改善產品，贏得消費者的口碑。”

然而數據顯示它沒那么香。

DTC品牌概念源自北美，但美國兩家分別估值30億和20億美元的“DTC標桿”品牌WarbyParker 和 Allbirds仍處于虧損狀態。?

根據招股書信息，Warby Parker 2018、2019、2020年的營收分別是2.73億美元、3.7億美元、3.94億美元，對應的虧損分別是2552萬美元、未披露、5592萬美元。Allbirds 2019年、2020年營收分別為1.94億美元、2.19億美元，對應的虧損是1453萬美元、2586萬美元。

綜合二者共同的虧損原因，無非就是依賴社交媒體和數字營銷這個“吸血鬼”。DTC品牌在線上越來越卷，必須具備強大的營銷能力才能維持“殺出重圍”。根據億邦動力研究院發布的美國DTC品牌獲客渠道分布（2019年），內容營銷占到61%高居榜首，其次是搜索引擎優化（51%）和官網直接訪問（50%）。

安踏自然不能避免——根據方正證券研報，近年安踏廣告及宣傳開支持續增長，2021 年上半年廣告及宣傳開支比率達 9.4%；員工成本有所增加，主要由于授予員工獎勵股份，且安踏 DTC 轉型與零售業務規模擴張導致員工人數增加，2021 年上半年員工成本比率達 14.4%，員工成本同比增長 49.8%。

對于安踏來說，如果FILA未來增速無法回報巨量投入成本的話，以DTC模式+營銷聚合各子品牌的希望可能會落空。

收購Amer的業務低迷、冬奧紅利的“越喂越瘦”，安踏并購帝國似乎迷霧重重。