來(lái)源：金角財(cái)經(jīng)

作者：鴻羽

三七互娛，很可能因?yàn)檗D(zhuǎn)型不及，而在這股游戲業(yè)上升浪潮中，掉頭下墜。

3月15日，游戲股龍頭三七互娛開(kāi)盤(pán)意外跌停。原因是不久前發(fā)布的2020年度業(yè)績(jī)快報(bào)和2021年第一季度業(yè)績(jī)預(yù)告數(shù)據(jù)反差較大。數(shù)據(jù)差異背后，三七的財(cái)報(bào)真實(shí)性和商業(yè)模式受到質(zhì)疑。

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從廣州城中村60平方的平房到搬進(jìn)科韻路上的獨(dú)棟辦公樓，三七互娛伴隨中國(guó)游戲行業(yè)從荒蕪走到全球游戲市場(chǎng)第一的巔峰。三七互娛作為A股游戲公司的“牌面”，市值一度超千億。

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中國(guó)從2017年開(kāi)始成為全球最大的游戲市場(chǎng)，也有全球最賺錢的游戲公司，但是，中國(guó)卻做不出好游戲。

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這個(gè)問(wèn)題一直困擾著中國(guó)游戲玩家。

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分析三七互娛暴跌背后原因，我們就能解答，一直被買量、換皮、抄襲這些毒瘤圍繞的中國(guó)游戲行業(yè)，為什么一直做不出好游戲。

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三七互娛暴跌很突然，也是必然。

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財(cái)報(bào)顯示，2021年一季度，三七互娛的凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)為8000萬(wàn)元至1.2億元之間，這個(gè)數(shù)字相比2020年，堪稱斷崖式下滑。

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2020年的三七互娛，表現(xiàn)還相當(dāng)亮眼，全年?duì)I收144億元，凈利潤(rùn)27.76億元。

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兩相對(duì)比，2021年的凈利潤(rùn)同比下降了83.54%-89.02%。

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按照三七互娛的說(shuō)法，凈利潤(rùn)下降是因?yàn)楣居螒驑I(yè)務(wù)具有先投入后回收的特性，一季度的凈利潤(rùn)暴跌是業(yè)務(wù)發(fā)展的階段性投入引起的，“一季度的投入預(yù)計(jì)將于本年度的第二至四季度逐步回收”。

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盡管公司給出了解釋，但股價(jià)上的反應(yīng)表明市場(chǎng)對(duì)于三七互娛的未來(lái)預(yù)期并不樂(lè)觀。

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三七互娛面臨的嚴(yán)峻形勢(shì)還不止于此。

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圖源：圖蟲(chóng)

今年以來(lái)，游戲監(jiān)管部門共發(fā)放了三批次游戲版號(hào)，共有254款游戲拿到版號(hào)，而三七互娛旗下只有一款《龍騰霸主》拿到版號(hào)，也就是說(shuō)，三七互娛在一季度只有一款游戲能上新。與同行相比，三七互娛大為失色，同為深交所游戲上市公司的中青寶共有8款新游戲拿到版號(hào)。

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在游戲行業(yè)，盡管企業(yè)無(wú)法保證每款游戲的收益都能達(dá)到一個(gè)可觀的數(shù)字，但從數(shù)量上來(lái)說(shuō)，更多游戲上線，意味著開(kāi)發(fā)商有了更多的收入來(lái)源，在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中的機(jī)會(huì)也更大。

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反過(guò)來(lái)說(shuō)，拿到版號(hào)的游戲越少，也就意味著獲取收益的渠道少了。

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由此來(lái)看，三七互娛的多次股價(jià)暴跌或許并非偶然事件。

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在三七互娛登陸A股的歷史中，股價(jià)開(kāi)盤(pán)閃崩已經(jīng)不是第一次發(fā)生。

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2020年10月12日，三七互娛同樣是開(kāi)盤(pán)后閃崩跌停，而同為游戲公司的網(wǎng)易和騰訊卻并無(wú)太多異樣。此后的相關(guān)消息表明，這次暴跌與周末的一次券商電話會(huì)議有關(guān)。

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電話會(huì)議上，一眾券商提到，因?yàn)橘I量成本的上升，一些游戲公司買量的ROI（投資回報(bào)率）未來(lái)將會(huì)下降。

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買量，就是通過(guò)購(gòu)買流量進(jìn)行推廣游戲。買量模式，也是隨著頁(yè)游成為主流游戲產(chǎn)品而誕生流行的模式。

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而此時(shí)的游戲公司中，騰訊和網(wǎng)易都已經(jīng)建立起渠道優(yōu)勢(shì)，三七互娛雖然作為國(guó)內(nèi)上市公司中市值第三大的公司，但在渠道方面無(wú)法與之相比，首當(dāng)其沖地成為買量ROI下降的行業(yè)趨勢(shì)中受沖擊最大的公司。

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“買量”模式，也一直是市場(chǎng)對(duì)三七互娛的質(zhì)疑所在。三七互娛依靠買量發(fā)展壯大的背后，記載著中國(guó)游戲行業(yè)從荒蕪到繁盛的發(fā)展路徑，記錄著中國(guó)游戲行業(yè)成長(zhǎng)印記。

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當(dāng)然，也藏著中國(guó)大部分游戲公司賺錢的秘密。

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隨著游戲行業(yè)分化，精品化、集中化趨勢(shì)顯現(xiàn)，過(guò)去那些依靠買量換皮發(fā)展起來(lái)的公司，在行業(yè)上升時(shí)急速下墜。

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在這場(chǎng)行業(yè)大分化中，很多像三七互娛這樣的公司已經(jīng)無(wú)所適從。

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三七互娛創(chuàng)始人李逸飛的發(fā)家史，就是一個(gè)現(xiàn)實(shí)版的“網(wǎng)癮少年”逆襲成為富豪的故事。

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讀書(shū)時(shí)的李逸飛就喜歡玩游戲，單機(jī)游戲、網(wǎng)絡(luò)游戲、PC游戲全都玩......李逸飛認(rèn)為游戲只是一種文娛產(chǎn)品，不是什么精神電子鴉片，所以他希望“做出屬于中國(guó)人的游戲產(chǎn)品，并且影響全世界的玩家。”

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2009年，在互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)工作了六七年的李逸飛離開(kāi)四川，來(lái)到廣州科韻路附近一間不足60平方米的辦公室里開(kāi)始創(chuàng)業(yè)。

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那時(shí)候，科韻路邊的廣州東郊工業(yè)園已經(jīng)漸漸變成天河信息軟件產(chǎn)業(yè)園，擁有丁磊的網(wǎng)易游戲。此后的2009年到2012年，三七互娛、4399等游戲公司又相繼在科韻路一帶創(chuàng)立，后來(lái)，這條路上誕生了8幾家游戲上市公司，科韻路不僅成為廣州游戲產(chǎn)業(yè)業(yè)的中心，更是中國(guó)游戲產(chǎn)業(yè)的大動(dòng)脈。

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而李逸飛開(kāi)始創(chuàng)業(yè)那一年，全國(guó)499家網(wǎng)絡(luò)游戲企業(yè)中，騰訊打敗盛大成為行業(yè)第一，前四名中的另兩位是網(wǎng)易和搜狐暢游。中國(guó)游戲行業(yè)的格局已基本固定。

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彼時(shí)，隨著中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)用戶人數(shù)的快速增加，網(wǎng)頁(yè)游戲（頁(yè)游）取代PC端游戲（端游）成為新的主流游戲產(chǎn)品，游戲運(yùn)營(yíng)商行業(yè)也開(kāi)始隨著頁(yè)游誕生崛起。

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游戲運(yùn)營(yíng)商，是指通過(guò)自主開(kāi)發(fā)或取得其它游戲開(kāi)發(fā)商的代理權(quán)運(yùn)營(yíng)網(wǎng)絡(luò)游戲。

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端游時(shí)代的游戲行業(yè)就像第二產(chǎn)業(yè)里的“廠家直銷”，游戲公司為了“減少中間商賺差價(jià)”，很少授權(quán)第三方做代理運(yùn)營(yíng)，都是自己發(fā)行游戲。

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然而初出茅廬的游戲公司，短期內(nèi)難以自研一款成功的產(chǎn)品，因此基本都是從代理運(yùn)營(yíng)游戲產(chǎn)品開(kāi)始介入行業(yè)。

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圖源：三七互娛官方公眾號(hào)

但代理產(chǎn)品也不簡(jiǎn)單，在499家游戲運(yùn)營(yíng)商里，剛開(kāi)始創(chuàng)業(yè)的李逸飛并不出彩。

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于是，李逸飛舍棄原來(lái)的獨(dú)家代理模式，轉(zhuǎn)向用自己的渠道幫別人發(fā)行的聯(lián)合代理模式，通過(guò)發(fā)行分成初步實(shí)現(xiàn)盈利。

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成立兩年后，李逸飛的公司在聯(lián)合代理方面逐漸得到行業(yè)認(rèn)可，2011年，李逸飛正式成立三七互娛。

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這一年，安徽蕪湖的順榮股份在A股上市。這兩家八竿子打不著的企業(yè)將在四年后神奇地“融合”在一起。

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李逸飛回憶，“度過(guò)產(chǎn)品荒后，公司在業(yè)界有了一些名氣，那時(shí)提起三七互娛，大家都說(shuō)，‘這家公司還行，在發(fā)行上有自己的一些心得和獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)。’”

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三七度過(guò)發(fā)展初期后，開(kāi)始謀求IPO。

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但當(dāng)時(shí)的監(jiān)管環(huán)境對(duì)游戲公司上市比較謹(jǐn)慎，而且對(duì)“借殼上市”進(jìn)行嚴(yán)監(jiān)管。三七互娛和順榮股份以“借尸還魂”的方式進(jìn)行了“類借殼”上市。

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三七互娛先被順榮股份收購(gòu)，然后上市公司改名為“順榮三七”，2015年，順榮三七漸漸剝離汽車業(yè)務(wù)，改名為“三七互娛”完成上市。

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從2011年正式成立，到2015年完成上市，不過(guò)4年時(shí)間。三七互娛快速壯大的背后，有什么秘密？

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“流量為王”時(shí)代，騰訊、網(wǎng)易、搜狐暢游占據(jù)游戲發(fā)行的高地，各自在自研或者代理領(lǐng)域風(fēng)生水起，產(chǎn)品中也不乏爆款游戲，如《地下城與勇士》、《大話西游》、《傳奇》等，即便是不玩游戲的用戶也知道是誰(shuí)家的游戲。

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但直到三七互娛上市多年，游戲玩家也說(shuō)不出它究竟有什么爆款游戲。

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沒(méi)有產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)，也沒(méi)有流量?jī)?yōu)勢(shì)，三七互娛能做到今天的體量與其買量模式的運(yùn)用脫不開(kāi)關(guān)系。

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圖源：三七互娛2019年財(cái)報(bào)

2019年的財(cái)報(bào)中，三七互娛的銷售費(fèi)用多達(dá)33.47億，同比大增131.15%，三七互娛解釋稱，是因?yàn)槎嗫钚律暇€游戲處于推廣期，對(duì)互聯(lián)網(wǎng)流量需求較大。

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2020半年報(bào)中，三七互娛的互聯(lián)網(wǎng)流量費(fèi)用達(dá)到44.39億元，占到營(yíng)收的一半，是凈利潤(rùn)的兩倍。

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在A股的游戲公司中，三七互娛以買量聞名，資本市場(chǎng)給三七互娛的標(biāo)簽就是“中國(guó)最大的買量游戲廠商”。

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這與三七互娛的產(chǎn)品布局不無(wú)關(guān)系。

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2014年，三七互娛的《傳奇霸業(yè)》頁(yè)游上線后，業(yè)績(jī)十分出色，李逸飛當(dāng)時(shí)感嘆，“能做三千萬(wàn)的月流水就很好了，但想不到當(dāng)時(shí)做到了兩個(gè)億......傳奇類的市場(chǎng)是我們重點(diǎn)要抓的一個(gè)市場(chǎng)。”

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而“傳奇類”游戲，曾經(jīng)是“買量”的重災(zāi)區(qū)。

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頁(yè)游時(shí)代，買量的大部分都是“傳奇類“、“貪玩類”頁(yè)游。截至2017年底，國(guó)內(nèi)參與買量的游戲企業(yè)大概有350家，其中就有70家都在做傳奇類產(chǎn)品，這當(dāng)中不包括廠商參與的因換皮、換名而難以辨認(rèn)的傳奇類產(chǎn)品。

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“傳奇類”游戲背后是一群30歲左右有足夠的消費(fèi)能力，可以反復(fù)玩、反復(fù)付費(fèi)的玩家。

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這類游戲已經(jīng)有了一套成熟付費(fèi)模式，對(duì)玩家的心里和欲望有著準(zhǔn)確的把握。不僅用著雷同的玩法、套路、劇情、場(chǎng)景等，更多時(shí)候，這類游戲通常被玩家歸類為“低質(zhì)游戲”，也是通常說(shuō)的“換皮”游戲。這些明目張膽抄襲的“換皮”游戲被玩家稱為行業(yè)毒瘤。

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但這無(wú)法阻擋傳奇類游戲的爆紅。

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由于自研技術(shù)少，開(kāi)發(fā)成本低，“傳奇類”游戲的毛利率可以達(dá)到80%以上。李逸飛親自證實(shí)過(guò)，這類“傳奇類”吸金能力超強(qiáng)，即便是手游時(shí)代到來(lái)，也絲毫不影響這類換皮網(wǎng)游的吸金能力。

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因此，在產(chǎn)品同質(zhì)化的趨勢(shì)下，盡管面臨愷英、貪玩等同行、同品類的競(jìng)爭(zhēng)，三七互娛還是靠著買量成為這一品類的最大贏家。

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只不過(guò)，游戲市場(chǎng)的變化來(lái)的猝不及防。

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三七互娛近兩次開(kāi)盤(pán)跌停背后，是游戲買量市場(chǎng)的劇變。

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2020年10月，券商電話會(huì)議后三七互娛的大跌，一方面是由于游戲市場(chǎng)長(zhǎng)期采用買量模式，游戲受眾增長(zhǎng)接近天花板，買量效率越來(lái)越低。另一當(dāng)面則是因?yàn)楫?dāng)時(shí)今日頭條宣布把游戲代理商的返點(diǎn)從7%降低到2%，各個(gè)游戲運(yùn)營(yíng)商凈利潤(rùn)驟降5%。

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買量ROI下降，使得三七互娛首當(dāng)其沖地受到買量市場(chǎng)變化的影響。

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除此之外，買量市場(chǎng)還面臨越來(lái)越激烈的競(jìng)爭(zhēng)。

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隨著移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)普及，中國(guó)游戲市場(chǎng)逐漸進(jìn)入手游時(shí)代。手游上市發(fā)行通常要通過(guò)手機(jī)應(yīng)用商店下載，因此手機(jī)廠商就是手游時(shí)代的最重要的渠道商。

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國(guó)內(nèi)手機(jī)廠商，渠道分成一直都是五五開(kāi)。也就是有5成的利潤(rùn)要落到手機(jī)廠商的腰包里。

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在強(qiáng)勢(shì)的手機(jī)渠道商面前，即便是騰訊網(wǎng)易這樣的游戲運(yùn)營(yíng)商也毫無(wú)話語(yǔ)權(quán)。騰訊和網(wǎng)易一直希望國(guó)內(nèi)安卓渠道將分成比例調(diào)整為蘋(píng)果和谷歌應(yīng)用的三七開(kāi)，但國(guó)內(nèi)安卓渠道商并不同意。

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這給三七互娛的“買量模式”帶來(lái)挑戰(zhàn)，但更大的挑戰(zhàn)，在于國(guó)內(nèi)游戲市場(chǎng)風(fēng)向的轉(zhuǎn)變。

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2017年，中國(guó)已經(jīng)成為全球第一的游戲市場(chǎng)，但是中國(guó)玩家一直不滿于“中國(guó)為什么沒(méi)有好游戲”。

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過(guò)去，三七互娛的“傳奇”和“奇跡”類游戲只需要通過(guò)鋪天蓋地的投放，用撒網(wǎng)的方式尋找愿意付費(fèi)的用戶，就能夠賺錢。

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然而，當(dāng)下的游戲市場(chǎng)正越來(lái)越追求精品游戲。《陰陽(yáng)師》、《王者榮耀》、《和平精英》以及近年來(lái)的《光域》、《原神》等產(chǎn)品，通過(guò)精致的畫(huà)面和游戲設(shè)置贏得用戶心智的同時(shí)，他們的買量之兇猛，絲毫不亞于三七互娛等公司。

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精品游戲大量涌入買量市場(chǎng)，不僅抬高了流量?jī)r(jià)格。在品牌、游戲的風(fēng)格與內(nèi)容上，三七互娛的“傳奇”類游戲都天然處于劣勢(shì)。

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三七互娛研發(fā)的手游多是“傳奇類”

李逸飛似乎已經(jīng)意識(shí)到依靠買量的不可持續(xù)性，早在幾年前開(kāi)始謀求轉(zhuǎn)型。

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轉(zhuǎn)型的方向之一就是加強(qiáng)研發(fā)，但三七互娛的研發(fā)成本占比并不高，2019年的三七互娛的研發(fā)成本為8.1億元，僅占營(yíng)收的6.16%，而營(yíng)銷成本達(dá)到77億，超過(guò)收入的一多半。

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三七互娛對(duì)轉(zhuǎn)型和自研游戲的決心似乎沒(méi)有太大。

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在三七互娛2020年10月發(fā)布的定增第二次預(yù)案顯示，預(yù)計(jì)募資從42.96億元減少為29.33億元。三七互娛對(duì)募資金額的分配也發(fā)生變化，其中網(wǎng)絡(luò)游戲開(kāi)發(fā)和5G云游戲平臺(tái)兩個(gè)項(xiàng)目的投資縮減為8.74億元，而廣州總部大樓建設(shè)項(xiàng)目的投資金額依舊是11.56億元。

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看來(lái)，對(duì)三七互娛來(lái)說(shuō)，游戲開(kāi)發(fā)成本可以縮減，但大樓是一定要建的。

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因?yàn)閷?duì)研發(fā)的輕視，三七互娛轉(zhuǎn)型精品游戲的一直不太成功。

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無(wú)論大廠騰訊、網(wǎng)易，還是后來(lái)居上的米哈游、莉莉絲，或者排名靠后的4399、英雄互娛等，已經(jīng)推出具有影響力和代表性的游戲作品。而三七互娛的《斗羅大陸H5》《永恒紀(jì)元》等游戲，雖然自稱是精品游戲，但在市場(chǎng)上并沒(méi)有掀起太多波瀾。

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隨著精品游戲的涌入，三七互娛顯得有點(diǎn)力不從心，同時(shí)，買量市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)越來(lái)越激烈，三七互娛的買量模式還能持續(xù)多久？