作者 | 吳婷婷?王君齊

?來源 |?券業觀察

在賣方研究江湖，向來奉行以“和”為貴，大家工作也一貫秉承“你好我好大家好”的原則。

因為賣方研究業務的制度體系、復雜微妙的江湖關系等，券商發布的研報多以“推薦”“買入”評級為主，有時候“中性”評級已經是暗戳戳地明示“不看好”，“唱空”研報罕見又稀有。

每次有“唱空”研報問世，總會引起一波“騷動”。近日，東吳證券（601555.SH）一份“耿直”點評就又引起業內關注。

有人覺得是行業的進步，有人卻質疑其專業性。

東吳證券7月31日的一則晨會紀要點評了地產企業陽光城（000671.SZ）。

報告稱陽光城是近年來地產行業涌現的黑馬，其銷售規模2015年僅300億元出頭，到2019年（四年時間）已經高達2000億。陽光城2019年報、2020半年報數據也是可圈可點。

不過，東吳證券報告指出，陽光城資產負債結構不合理，現金流緊張，財務健康堪憂，新冠疫情沖擊下有一定流動性壓力。并從資產負債率、債務結構、存貨狀況等多個指標進行了說明。

券商研究所發出如此“耿直”的點評在業內并不多見。尤其是在幾乎清一色對陽光城給出“買入”評級的研報中，尤為顯眼。

做出上述耿直點評的分析師為東吳證券固定收益首席分析師李勇，南開經濟學博士，2019年4月24日進入東吳證券工作。

券業觀察（微信公眾號ID：quanyeguancha）還發現，東吳證券7月29日還發布了一篇題為《陽光城信用點評：高周轉高杠桿并存，疫情沖擊下的流動性風險——“求索”系列三》的報告。該報告的作者恰好也是東吳證券分析師李勇。

有人說東吳證券的大膽直言是行業的進步，市場需要“反調”來平衡。也有人指出，東吳證券的部分論證并不專業。

比如東吳證券在報告中提到陽光城“存貨周轉率只有0.3次，大幅低于21.3次的平均水平”，有業內人士稱，最近幾年行情好的時候，大一點的房企存貨周轉率也不過才0.5左右，哪有20多這種說法？

東方財富choice數據不完全統計，近兩年（2018年8月6日到2020年8月6日）券商共發布7.6萬篇研報。其中，給出上市公司“賣出”“減持”評級的研報僅有7份，2018年兩份、2019年5份；給出“中性”評級的研報有1045份。

2012年11月的酒鬼酒塑化劑風波中，僅有一家券商明確給出酒鬼酒“賣出”評級。

2019年4月，視覺中國因為“黑洞版權”事件被推上風口浪尖，其商業模式備受爭議，一度被監管部門要求關停整改。東方財富choice數據顯示，“黑洞版權”事件以來，市面上研報對視覺中國仍是以“買入”“增持”評級為主。

2019年4月，康美藥業財務造假案發后，沒有一份研報予以評價。案發前也僅在2019年1月有一份給予“中性”評級的研報。

今年爆發的瑞幸造假案，案發前曾有做空機構發布針對瑞幸的沽空報告，但市面上仍是“唱空研報”無幾，“站臺”研報不少。

2019年3月，中信證券曾給出國內財險龍頭中國人保（601319.SH）“賣出”評級，還稱“預計未來一年潛在的下跌空間超過53.9%。”

彼時，股市情緒正值高昂。中信證券這份“看空”研報引起諸多議論和猜測，除了對中國人保“賣出”評級合理性的探討，還引發不少人對看空研報背后深意的猜測，甚至股民的粗口。

在賣方研究江湖，向來奉行以“和”為貴，大家工作也一貫秉承“你好我好大家好”的原則。券商發布的研報多以“推薦”“買入”評級為主，有時候“中性”評級已經是暗戳戳地明示“不看好”，“唱空”研報罕見又稀有。

這和賣方研究業務的制度體系、復雜微妙的江湖關系，以及國內缺乏做空機制等等不無關系。

研究業務通常分為買方研究和賣方研究。一般情況下，券商研究所做的是賣方研究，通過為客戶提供研究和服務賺取傭金。

一位賣方研究所前任所長曾對《證券時報》指出，現在很多分析師都在“抬轎子”，鮮有“看空”研報。在A股缺乏做空機制之外，也有可能是賣方研究機構不愿意得罪客戶。“比如分析師研究某個公司，建議減持或拋售，但該公司如果是一些基金公司的重倉股，就會影響傭金派點。”

券商研報一般需要向買方機構推銷、路演，而“看空”研報很容易導致其推銷、路演工作受到阻礙。《第一財經日報》在2014年的一篇報道中曾指出，有分析師因在研報中得出“看空”結論被機構暫停路演。

而且券商撰寫研報需要到上市公司實地調研，才能拿到更多一手和確切的資料。此外，券商很大一部分業務和收入都來源于上市公司。通過調研、研報建立聯系之后，雙方在業務合作上還有諸多可想象的空間。一份負面研報，很可能打破兩者之間原本平和的關系。

資本市場需要有不同的聲音，東吳證券此次的“唱空”報告或許不完美，但給了行業很多思考空間。

據券業觀察了解，東吳證券曾出現在去年三月陽光城的一次業績說明會上。經此一事，不知是否會影響二者的關系？

對于賣方發布“唱空”觀點，你怎么看？歡迎在留言區參與討論。