四次IPO無果，喜馬拉雅向現(xiàn)實低頭。

作者 | 郝文、高巖

編輯 | 趣解商業(yè)TMT組

傳了多時的“喜馬拉雅賣身騰訊音樂”的消息，終于靴子落地。

6月10日，騰訊音樂娛樂集團（以下簡稱“騰訊音樂”，TME、HK1698）正式宣布以12.6億美元現(xiàn)金加股權(quán)的形式全資收購喜馬拉雅；收購?fù)瓿珊螅柴R拉雅將成為騰訊音樂旗下的全資附屬公司。

圖源：公告截圖

這是兩家音頻巨頭多次緋聞之后的“終于官宣”。

自從2018年起，騰訊音樂就與喜馬拉雅有過多次交易傳聞；直至兩個月前，還有多家媒體報道稱騰訊音樂將以24億美元現(xiàn)金收購喜馬拉雅。

然而，這場收購的最終成交現(xiàn)金為12.6億美元；公告顯示，除現(xiàn)金外，騰訊音樂付出的代價是5.1986%的A類普通股，以及向喜馬拉雅創(chuàng)始股東分批發(fā)行不超過總股本0.37%的股票。據(jù)中金公司測算總對價約28.54億美元，還較之前傳聞的價格高了4億多美元。

截至北京時間6月11日收盤，騰訊音樂美股和港股分別下跌0.92%、1.43%。

圖源：百度股市通截圖

喜馬拉雅多年沖擊IPO未果、行業(yè)估值的回調(diào)，以及喜馬拉雅自身的增長瓶頸，都讓這場并購在多年拉鋸之后，以一個“打折成交”的方式落幕。

喜馬拉雅多年來的窘境并非只是其自身原因，也有行業(yè)受視頻等新媒體崛起的影響而整體下行的因素。以2020年在美國納斯達克掛牌上市的荔枝FM為例，其上市伊始市值超6億美元，如今僅剩1481.7萬美元，可謂跌到了腳后跟。

接下來，無論是對騰訊音樂還是喜馬拉雅而言，真正的挑戰(zhàn)才剛剛開始。首先是，無論騰訊音樂還是喜馬拉雅，作為音頻市場的兩大巨頭，這場收購是否面臨反壟斷審查？以及這場遲來的聯(lián)姻，將如何重塑中國的在線音頻格局？

01.喜馬拉雅的“務(wù)實”妥協(xié)

對于此次收購，喜馬拉雅方面發(fā)表聲明，稱被收購后將保持現(xiàn)有品牌不變、產(chǎn)品獨立運營不變、核心管理團隊不變、公司戰(zhàn)略方向不變；喜馬拉雅高層方面還向媒體表示，2025年其員工在崗位、薪酬、福利和期權(quán)安排等方面也不會發(fā)生變化。

在喜馬拉雅公司聯(lián)合創(chuàng)始人陳小雨、余建軍看來，與其單打獨斗，不如共享資源、共同研發(fā)，把精力用在真正提升用戶體驗和創(chuàng)作者收益上。

圖源：微博截圖

6月11日上午，喜馬拉雅組織了一次關(guān)于收購的非常簡短的內(nèi)部線上溝通會，參與的人員主要是核心成員；由人力VP主持，聯(lián)席CEO余建軍發(fā)言，另一位聯(lián)席CEO陳小雨并未上臺發(fā)言。有媒體報道稱，余建軍一開口就哭了。

換位思考不難理解，成立13年、4次沖擊IPO未果，最終“賣身”給互聯(lián)網(wǎng)大廠，作為創(chuàng)始團隊的不甘心和無奈也是人之常情。余建軍拉拉雜雜說了很多，提到“還有很多流程要走，兩邊會有一年交割期”；他的發(fā)言結(jié)束后，人力VP收尾簡單講了幾句，溝通會便迅速結(jié)束了。

對于喜馬拉雅而言，這場并購不僅是一紙協(xié)議的落定，更像是其獨立征戰(zhàn)多年的“務(wù)實”妥協(xié)。

作為在線音頻行業(yè)的龍頭老大，喜馬拉雅經(jīng)歷了12輪融資，背后機構(gòu)陣容可謂豪華，合計融資額近百億元。然而，喜馬拉雅的最后一輪融資停留在2021年4月，當時投后估值折合人民幣超過43億美金（約300億元）。如今在4年后，其估值卻已經(jīng)縮水了約三分之一。

眾多投資機構(gòu)帶來的退出壓力不言而喻，2021年也是喜馬拉雅首次沖擊IPO上市的起點。2021年5月，喜馬拉雅曾首度尋求美股上市，又在四個月后撤回；后來于2021年與2022年先后在港交所提交IPO申請且更新招股書，但依然未有下文；2024年4月13日，喜馬拉雅第四次遞交了招股書，但這一次，依舊無果。

圖源：微博截圖

從美股到港股，從2021年到2024年，喜馬拉雅四度沖擊IPO，最終全部折戟。外界看到的是一次次遞表更新、業(yè)務(wù)調(diào)整和估值重估的消息，背后卻是這家公司在資本寒冬中路越走越窄的現(xiàn)實困境。

在多次沖擊IPO未果后，喜馬拉雅進行了大規(guī)模人員調(diào)整。據(jù)“趣解商業(yè)”了解，2021年末，喜馬拉雅全職雇員數(shù)量還有4342名， 2023年末時只剩2637名，裁員超過1700人。多位內(nèi)部人士曾透露，喜馬拉雅在2023年底曾進行過一次較大規(guī)模裁員，2024年也進行了兩三波的人員汰換，最新一波組織變動是在2025年年初。

公開資料顯示，僅2018年到2021年四年間，喜馬拉雅就合計虧損了99億元，直至在2023年才實現(xiàn)了2.237億元的經(jīng)調(diào)整盈利。只不過，實現(xiàn)盈利主要的手段不是開源，而是通過大幅度削減銷售及營銷開支，以及裁撤人力成本實現(xiàn)的。

所以這一串數(shù)字，勾勒出的不是喜馬拉雅的高光時刻，而是它在長期拉扯中的疲態(tài)掙扎。

從用戶規(guī)模、內(nèi)容資源到品牌聲量，喜馬拉雅依然是行業(yè)頭部的存在，但其商業(yè)化卻難稱穩(wěn)健。2023年喜馬拉雅移動端平均月活用戶3.03億，同比增速降至3.9%；付費用戶占比從12.9%降至11.9%，用戶日均收聽時長從144分鐘萎縮至130分鐘。而收入增速已連續(xù)三年低于5%，2023年收入增速更是斷崖式下滑至僅1.7%，幾近停滯。

知識付費紅利消退、廣告收入增長乏力、會員體系覆蓋有限，再加上版權(quán)糾紛問題纏身，導(dǎo)致喜馬拉雅始終陷于“內(nèi)容成本高+變現(xiàn)效率低”的兩難局面，一旦資本輸血放緩，生存空間就越發(fā)艱難。

圖源：微博截圖

在被騰訊音樂收購之后，喜馬拉雅第一時間關(guān)于現(xiàn)有品牌、產(chǎn)品獨立運營、核心管理團隊以及公司戰(zhàn)略發(fā)展方向?qū)⒈３植蛔兊谋響B(tài)，但更像是一種“過渡性承諾”，而非長久的運營策略。

在商業(yè)并購的語境中，所謂“保持獨立”通常只是為了平穩(wěn)過渡、穩(wěn)定軍心。一旦進入整合期，產(chǎn)品形態(tài)、組織架構(gòu)、會員體系、內(nèi)容資源、數(shù)據(jù)后臺等，必然會逐步融合進母公司體系。特別是對于騰訊音樂這種擁有強大系統(tǒng)能力與生態(tài)資源的巨頭而言，收購的意義并不止于財務(wù)合并，而是生態(tài)重構(gòu)與協(xié)同整合。

此時此刻，與其說喜馬拉雅是在“賣身”，不如說是在主動尋找一個更大的體系，以謀求延續(xù)與發(fā)展；而騰訊音樂，恰恰提供了這樣一個平臺。從某種程度上看，在經(jīng)歷了估值腰斬、裁員止損、盈利交卷、并入巨頭的一連串動作背后，也是一家互聯(lián)網(wǎng)公司，從理想式生長轉(zhuǎn)向務(wù)實型收縮的完整轉(zhuǎn)型過程。

對于喜馬拉雅而言，這將是一場艱難但必須面對的整合過程；它必須逐步放棄“獨立平臺”的執(zhí)念，轉(zhuǎn)而適應(yīng)一個更加集團化、平臺化的運行邏輯。但這不是結(jié)束，而是告別舊敘事的開始。

從“在線音頻市場龍頭”變成“騰訊聲音生態(tài)一環(huán)”，喜馬拉雅做出了它必須做的選擇，即犧牲部分夢想，換取一次穩(wěn)定的著陸。當然，未來的喜馬拉雅仍然會講故事，但講的將不再是自己的獨立成長史，而是騰訊音樂生態(tài)下的一段章節(jié)。

圖源：罐頭圖庫

隨著騰訊音樂的全資控股，喜馬拉雅成立13年以來股東中的投資機構(gòu)也終于將“解套”。

翻看喜馬拉雅的股東結(jié)構(gòu)，其中的投資機構(gòu)主要分為財務(wù)投資者和戰(zhàn)略投資者兩大類。財務(wù)投資者包括泛大西洋投資集團、摯信資本、高盛、興旺投資、創(chuàng)世伙伴資本、普華資本、合鯨資本等；戰(zhàn)略投資者則包括騰訊、閱文、小米、好未來、索尼音樂等。

知名觀察家、危機公關(guān)專家王冠雄表示，“對于喜馬拉雅的投資人而言，這不算一筆賺錢的生意。早期投資人付出的資本少，但是陪跑了十幾年，如何和LP交代？頂多算是平進平出，后期的投資機構(gòu)甚至產(chǎn)生了虧損，站在投資機構(gòu)角度，怎么看也算不上成功的投資。但喜馬拉雅這個case的大結(jié)局，并不單純是互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)本身的原因，更深層次的，還有內(nèi)容生態(tài)、退出機制、乃至美元基金的未來等等?！?/span>

02.騰訊音樂的“上位”之路

如果回顧騰訊音樂近幾年來的動作，不難發(fā)現(xiàn)其始終都在通過資本運作擴充版圖。

2016年，騰訊將旗下QQ音樂與海洋音樂整合，成立騰訊音樂；在此次整合后，騰訊音樂坐擁QQ音樂、酷狗音樂、酷我音樂和全民K歌四大品牌，牢牢占據(jù)了在線音樂流媒體市場的統(tǒng)治地位。

與此同時，在音樂版權(quán)領(lǐng)域，騰訊音樂憑借騰訊系的資本優(yōu)勢，也早早建立了頭部唱片公司的版權(quán)合作壁壘。2017年，騰訊音樂不僅成功拿下杰威爾、相信音樂、英皇娛樂、YG娛樂等知名版權(quán)公司的獨家協(xié)議，還集齊華納、索尼、環(huán)球三大國際唱片公司的獨家版權(quán)協(xié)議，就此奠定了在行業(yè)當中的霸主地位。

數(shù)據(jù)顯示，當時騰訊音樂的版權(quán)庫里擁有超過6000萬首作品，留下來的獨家版權(quán)歌曲基本都是具有巨大號召力的歌手的作品，這也成為了其差異化競爭的關(guān)鍵。

而在2021年1月，騰訊音樂從閱文集團、懶人聽書團隊以及其他投資者等股東處，收購懶人聽書100%股權(quán)，交易金額為27億元；沒過多久，后者和酷我暢聽合并，升級為全新品牌“懶人暢聽”。至此，騰訊音樂通過多品牌并購策略，實現(xiàn)了在線音樂、社交娛樂、播客音頻等多元化布局，形成了龐大的生態(tài)護城河。

圖源：微博截圖

也正是憑借著這種獨家、全面的資源優(yōu)勢和龐大的流量，騰訊音樂的營收、凈利潤一再增長，成為在線音樂市場上獨樹一幟的存在。

今年3月，騰訊音樂發(fā)布了2024年全年財報。數(shù)據(jù)顯示，2024年全年騰訊音樂總收入同比增長2.3%至284億元；調(diào)整后凈利潤同比增長30.7%至81.4億元。其中，在線音樂服務(wù)收入同比上漲25.5%至217.4億元，占騰訊音樂總營收超過75%，成為公司業(yè)績增長核心驅(qū)動力。

作為對比，另一家在線音樂頭部平臺網(wǎng)易云音樂在2024年營收79.5億元，經(jīng)調(diào)整凈利潤17億元，經(jīng)調(diào)整凈利僅達到了騰訊音樂的五分之一。即便是放大到整個文娛行業(yè)，恐怕都沒有一家長視頻平臺或是內(nèi)容公司，能夠創(chuàng)造如同騰訊音樂這么高的業(yè)績利潤。

不過，騰訊音樂雖然在音樂版權(quán)和社交娛樂領(lǐng)域已建立強勢優(yōu)勢，但在長音頻內(nèi)容領(lǐng)域始終存在明顯短板。此前收購懶人聽書，曾被視為騰訊音樂試圖打入播客與有聲內(nèi)容領(lǐng)域的前哨戰(zhàn)，但由于懶人聽書體量有限，影響力遠不及喜馬拉雅。而此次收購喜馬拉雅，顯然是一次更徹底、更具戰(zhàn)略意義的補位。

畢竟，喜馬拉雅作為國內(nèi)音頻領(lǐng)域的領(lǐng)軍者，擁有著超過3億的全場景月活躍用戶，其中擁有超過1.3億的移動端平均月活躍用戶數(shù)；在“耳朵經(jīng)濟”這條賽道上，基本等同于行業(yè)代名詞。其龐大的主播生態(tài)、內(nèi)容版權(quán)及用戶基礎(chǔ)，將幫助騰訊音樂快速完善長音頻版圖。

圖源：罐頭圖庫

更重要的是，這筆收購不只是一次對內(nèi)容資產(chǎn)的獲取，更是騰訊音樂向“深內(nèi)容、強陪伴”場景的關(guān)鍵躍遷。如今，騰訊音樂已不再是單一的音樂平臺，而是在逐步走向一個集音樂、播客、有聲書、社交、K歌于一體的“聲音生態(tài)”。此次喜馬拉雅的加入，意味著這個“聲音生態(tài)”首次打通了從快節(jié)奏到慢節(jié)奏、從泛娛樂到深陪伴的完整路徑，生態(tài)閉環(huán)基本成型。

03.整合路漫漫？

關(guān)于這起震動音頻市場的“世紀大并購”，中金公司研報分析：長音頻和音樂將在內(nèi)容和用戶兩端形成互補，兩者的用戶重合僅為9.9%，若收購事項落地，差異化的內(nèi)容權(quán)益將幫助付費用戶精細化運營，為持續(xù)增長提供支持。但其也提及對于騰訊音樂的風險：收購尚未完全落地，競爭加劇、監(jiān)管趨嚴，在線音樂增長業(yè)務(wù)放緩，社交娛樂收入持續(xù)承壓。

知名觀察家、危機公關(guān)專家王冠雄認為，騰訊音樂把喜馬拉雅收購之后，對其生態(tài)是個很強大的補充?！膀v訊音樂發(fā)力較晚，但它體量實在太大了，現(xiàn)在的行業(yè)位置已經(jīng)是公認的。買喜馬拉雅也是逢低入手，而且這個價格一半現(xiàn)金一半股票，對騰訊來說是很合算的?！?/span>

圖源：罐頭圖庫

不過，整合之后騰訊音樂內(nèi)部的產(chǎn)品線重疊、資源爭奪是個問題；以及未來如何調(diào)整騰訊音樂與喜馬拉雅的會員體系、如何避免重合會員流失風險，都是潛在問題。

此外，喜馬拉雅帶給騰訊音樂的投資回報率難言明朗。僅計算12.6億美元的收購現(xiàn)金就相當于騰訊音樂2024年凈利潤71.1億元的約兩年半總和；而喜馬拉雅的收入增長已從2021年的43.7%斷崖式下滑至2023年的1.7%。喜馬拉雅直到2023年才實現(xiàn)了2.237億元的經(jīng)調(diào)整盈利，2024年“降本增效”后這一數(shù)據(jù)為5億元；面對這樣一個增長幾近停滯，又不怎么賺錢的業(yè)務(wù)，騰訊音樂的高溢價收購如何回本是個現(xiàn)實的問題。

接下來，騰訊音樂要“迎娶”喜馬拉雅還有許多難關(guān)要過，例如反壟斷等監(jiān)管審查、投入回報、深度整合、文化融合……對于這起音頻市場發(fā)展十余年來最大規(guī)模并購，帶給行業(yè)的究竟是弊大于利或是利大于弊，還要經(jīng)過時間和市場的驗證。

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