來源|港灣商業觀察? 作者|陳錢

5月22日，深圳市沛成電子科技股份有限公司（簡稱：沛城科技）遞表北交所，保薦機構為國泰海通證券。

一方面，下游需求的不穩定、產能利用率和產銷率的嚴重不匹配、應收賬款的逐年走高的同時是公司“豪擲”2.95億用于擴產，另一方面，分紅增資再分紅7750的，而后又募資6200萬用于補流，沛城科技的行為著實是有點自相矛盾。此次北交所上市成敗幾何，值得關注。

營收凈利潤雙下滑，毛利率波動明顯

沛城科技是一家定位于鋰電新能源行業的局部電路增值服務商，圍繞新能源行業電池、電源、電驅和電動車（“四電”）關鍵零部件需求，從事第三方電池電源控制系統的自主研發、生產及銷售，下游客戶覆蓋主要全球知名新能源品牌商及儲能電池或儲能系統廠商。

公司主要以內銷為主，2022年-2024年（簡稱：報告期內），期內來自內銷的收入占比分別為90.87%、96.58%、96%，外銷的收入占比分別為9.13%、3.42%、4%。沛城科技的主營業務主要是電池電源控制系統和元器件應用方案，公司的收入全部來自于主營業務的收入。其中，電池電源控制系統各期的收入占比分別為45.78%、61.82%、54.66%，元器件應用方案各期的收入占比分別為54.22%、38.18%、45.34%。

報告期內，沛城科技實現營收分別為8.5億元、7.64億元、7.33億元，凈利潤分別為9242.4萬元、1.13億元、9344.49萬元，扣非后歸母凈利潤分別為1.01億元、1.16億元、9229.64萬元。

營收方面，沛城科技三年下滑13.8%，2024年同比下滑4.2%，同年的凈利潤同比下滑17.58%，扣非后歸母凈利潤同比下滑20.13%。

公司稱，營收的下滑主要系下游行業需求變動所致，2023年，受下游行業電子元器件需求下降影響，元器件應用方案業務較上年下降1.69億，2024年，受終端戶用儲能市場進入去庫存周期影響，公司的收入進一步下降。

但到2025年一季度，沛城科技可謂“柳暗花明又一村”，公司實現營收2.47億元，同比上漲94.4%，實現凈利潤3725.28萬元，同比上漲186.57%，實現扣非后歸母凈利潤3662.79萬元，同比上漲191.61%。

公司各期的綜合毛利率分別為24.82%、30.06%、28.57%，2023年上漲5.24個百分點后2024年迎來回落。

公司稱2023年毛利率上漲主要系上半年終端戶用儲能市場需求變動，導致當期毛利率較高的電池電源控制系統業務收入的增長所致，2024年毛利率較上年有所下降主要系終端戶用儲能市場需求放緩導致當期的電池電源控制系統業務下降，同時當年下半年毛利率相對較低的元器件應用方案收入同比增長所致。

進一步觀察，公司的電池電源控制系統的毛利率各期分別為35.44%、38.38%、38.98%，元器件應用方案各期的毛利率分別為15.85%、16.58%、16.02%，差異較為明顯。

公司稱電池電源控制系統的毛利率相較元器件應用方案的毛利率較高主要系產品及業務模式的差異所致，元器件應用方案產品的研發投入少，產品附加值較低，因此產品毛利率較低；電池電源控制系統為自主研發的業務，技術開發難度更高，附加值也更高，因此毛利率相對較高。

但其實，公司電池電源控制系統各期的毛利率常年低于同行業可比公司中的華塑科技（301157.SZ）、力高新能、科列技術（832432.BJ）毛利率的均值49.05%、46.79%、41.78%；元器件應用方案各期的毛利率僅略高于同行業可比公司雅創電子（301099.SZ）、商絡電子（300975.SZ）、嘉立創、云漢芯城毛利率均值的1-2個百分點上下，同行業可比公司該業務的均值分別為14.76%、14.79%、14.24%。

對于主要產品電池電源控制系統業務的毛利率常年低于力高新能、科列技術（832432.BJ），公司稱，力高新能、科列技術（832432.BJ）的主要產品為新能源汽車動力電池BMS，屬于車規級產品，該產品技術開發難度及要求相對更高，產品附加值更大，因而毛利率相對較高。

不過確實，公司期內的研發費用率與同行是存在一定差距，公司期內的研發費用率分別為2.65%、4.61%、5.69%，遠低于同行業可比公司華塑科技（301157.SZ）、力高新能、科列技術（832432.BJ）研發費用率的均值12.84%、20.29%、17.6%。

對此，沛城科技稱，公司的研發需求主要來自電池電源控制系統業務，剔除元器件應用方案的影響，公司電池電源控制系統業務的研發費用率分別為5.39%、7.19%、10.15%，與華塑科技（301157.SZ）水平接近，而低于科列技術（832432.BJ）及力高新能主要是經營規模、產品終端應用領域不同導致技術研發方向差異所致。

前五大客戶收入減少，信用期外應收賬款大增

沛城科技的客戶主要以新能源品牌商及儲能電池或儲能系統制造商為主，期內來自前五大客戶的收入占比分別為30.04%、25.84%、25.83%，看似不存在客戶較為集中的情況，但進一步觀察，公司期內來自主要客戶的采購正在減少。

沛城科技期內來自前五大客戶的收入分別為2.55億、1.97億、1.89億，三年下滑25.88%。其中，2022年位列公司第一大客戶的比亞迪股份有限公司（簡稱：比亞迪），當年對公司的采購額為9029.89萬元，僅2年時間，到2024年，比亞迪退居為第四位客戶，采購額為3806.91萬元，下滑57.84%。

與此同時，2024年的第一大客戶欣旺達電子股份有限公司的采購額與2022年的第一大客戶比亞迪的采購相比，下滑52.09%，為4325.98萬元。

下游主要客戶需求變動的同時，沛城科技的應收賬款余額也逐年走高。各期末，公司的應收賬款余額分別為2.98億、1.48億、2.57億，其中前五大客戶的應收賬款占其比例分別為52.54%、41.55%、39.89%。

其中，主要客戶比亞迪同時常年位列公司應收賬款客戶的第一名。各期來自比亞迪的應收賬款分別為8143.42萬元、2637.5萬元、3265.95萬元，壞賬準備分別為407.17萬元、131.88萬元、163.3萬元。

公司在招股書中解釋，2023年年末應收賬款余額下降較大主要是受新能源市場需求的增長以及當期第四季度比亞迪迪鏈結算金額變動所致，2024年年末應收賬款余額增長主要系當期下半年市場需求復蘇，因此應收賬款余額上漲。

公司稱，應收賬款主要客戶為下游行業知名上市公司及其子公司，知名度高、信用良好，期內回款情況良好，因此壞賬風險較小。

實則，各期末，沛城科技信用期內的應收賬款占比分別為93.7%、87.63%、85.68%，信用期外應收賬款占比分別為6.3%、12.37%、14.32%，很明顯，信用期內的應收賬款回款比例逐漸降低，信用期外的應收賬款回款戰線逐漸拉長。

報告期各期末，按壞賬計提方法披露的壞賬準備分別為201.83萬元、116.47萬元、131.66萬元。

并且需要注意的是，沛城科技的壞賬計提比例普遍高于同行均值。其中，1年以內的賬齡的計提比例為5%，同行業公司均值為4.33%-5.83%；1-2年賬齡的壞賬計提比例為30%，同行業公司均值為16.67%，足足高于同行13.33個百分點；2-3年賬齡的壞賬計提比例為100%，同行業可比公司均值為48.33%，高出同行51.67個百分點；3-4年賬齡的壞賬計提比例為100%，同行業可比公司的均值為96.67%。

此外，公司在按單項計提壞賬準備的說明中指出，（1）2020年11月公司子公司上海沛城與無錫市安市博源電子有限公司（簡稱：無錫安世博）簽訂購銷合同一份，后無錫安世博逾期未支付貨款24.9萬，經無錫錫山區人民法院于2022年2月21日做出一審判決公司勝訴并出具民事判決書，公司多次催收后對方未支付貨款，公司預計該款項難以收回，故全額計提壞賬準備。

（2）2021年8月25日至2021年12月20日期間，沛城科技與陜西長風智能科技有限公司（簡稱：長風智能）共簽訂6份《采購合同》及1份《質量保證協議書》，雙方因產品質量問題存在糾紛，長風智能于2023年5月15日向咸陽市秦都區人民法院提起訴訟，請求沛城科技支付產品質量賠償金及違約金，咸陽市秦都區人民法院一審判決公司敗訴并出具民事判決書，二審判決維持原判，公司預計該款項難以收回，故全額計提壞賬準備。

（3）2024年8月29日，深圳市福田區人民法院出具民事調解書，深圳市普能光電科技有限公司（簡稱：普能光電）拖欠沛城科技7.47萬元貨款。截至2024年12月31日該款項尚未收回，故全額計提壞賬準備。

（4）2024年11月28日，深圳市福田區人民法院出具民事判決書，批準沛城科技財產保全申請。福田區人民法院2024年12月16日出具的財產保全結果通知書，福田區人民法院凍結了東莞戎科新能技術有限公司（簡稱：戎科新能）名下4個銀行賬號合計0.3萬元，截至2024年年末，戎科新能尚欠39.19萬元，公司預計部分款項難以收回，故按50%計提壞賬準備。

產能利用率飆升，分紅7750萬后再補流6200萬？

據悉，沛城科技的控股股東為嚴笑寒，截至招股書簽署日，嚴笑寒直接持有公司54.5%的股份，并通過沛創合伙、沛盈合伙、沛馳合伙間接持有22.51%的股份，合計控制公司77.01%的股份，為公司實控人。另兩位主要股東封毅和鄭衛濤，分別持有16%、5.99%的股份。

2022年10月25日和2023年4月25日，公司曾進行兩次分紅，分別為6550萬、1200萬，累計分紅7750萬。

同時值得一提的是，在第二次分紅前的2022年10月26日，沛城有限（沛城科技的前身）做出股東會決議，同意將公司截至2022年8月31日的資本公積中的750萬、未分配利潤中的3000萬，合計3750萬元轉增為注冊資本，各股東同比例增資，公司注冊資本由1250萬元增至5000萬元。

各期末，沛城科技的未分配利潤分別為7406.74萬元、5917.19萬元、1.44億元。

據悉，沛城科技此次擬募集資金5億元，其中2.95億用于電池與電源控制系統產能提升項目，1.44億元用于研發中心建設項目，6200萬元用于補充流動資金項目。

對于6200萬的補流項目，公司稱隨著業務規模的不斷擴大，對資金的需求將持續擴大，迫切需要營運資金的支持。但結合公司之前的分紅增資再分紅，再加之賬面1億多的未分配利潤，6000多萬的營運資金是否真的如公司所言之的必要和迫切，多人惹人懷疑。

而對于公司此次的募資大頭2.95億的電池與電源控制系統產能提升項目，隨著近年來公司下游需求的減少外，公司的現有產能是否真的非擴不可，或者說是否真的有必要“豪擲”2個多億用于擴產，同樣值得關注。

報告期內，沛城科技主要產品電池與電源控制系統的產能利用率分別為37.59%、92.83%、108.55%，不難看出，2022年產能利用率還僅為37.59%，到2024年已增至108.55%，兩年上升70.96個百分點。

而反觀同期的產銷率，分別為95.14%、98.66%、100.37%，兩年僅增長5.23個百分點，并且在公司產能利用率進步最快的2023年，當年產能利用率驟增55.24個百分點，而產銷率僅增長3.52%。

公司稱，電池電源控制系統業務采取“以銷定產+適當備貨”的生產管理模式，即根據預計銷售情況和庫存狀況制定年度生產計劃，同時根據市場需求的變化制定月生產計劃、周生產計劃。

但從近年來產能利用率增長顯著但產銷率一直僅以2-3個百分點的速度前進看，似乎有的時候計劃趕不上變化，也就是說，公司可能面臨生產的貨沒賣出去的情況。

中國商業經濟學會副會長宋向清向《港灣商業觀察》表示，產銷率增速放緩的原因可能是市場競爭加劇，雖然產能利用率提高，但在市場競爭更激烈的情況下，會導致公司在銷售環節面臨更大的壓力，雖然生產了很多產品，但產品的銷售速度跟不上生產速度，生產周期和銷售周期相對較長，從而拉低整體的產銷率增速。

宋向清表示，結合下游客戶需求的減少，如果未來下游需求不能持續增長或公司不能有效開拓新的市場，新增的產能可能會面臨產能過剩的問題，同時也會導致公司存貨管理壓力較大，在這種情況下繼續擴產，可能會進一步增加存貨積壓的風險，給公司帶來資金壓力和存貨減值損失。

天眼查顯示，2024年1月20日，沛城科技被深圳市稅務局列為拖欠企業所得稅，欠稅金額為86.94萬元。（港灣財經出品）