作者/多客?來(lái)源/貝多財(cái)經(jīng)

在我國(guó)白酒市場(chǎng)，歷經(jīng)時(shí)代風(fēng)沙的吹拂沉淀，已經(jīng)涌現(xiàn)出越來(lái)越多口碑與業(yè)績(jī)、股價(jià)實(shí)現(xiàn)“三豐收”的品牌，而這其中的佼佼者莫過(guò)于茅臺(tái)、五糧液和洋河這三家企業(yè)，他們牢牢坐穩(wěn)著行業(yè)的前三把頭部交椅，也被業(yè)內(nèi)戲稱為“茅五洋”黃金組合。

值得一提的是，作為“白酒老三”，洋河更是獨(dú)攬洋河與雙溝兩大中國(guó)名酒的榮耀于一身，隨后一步步向市場(chǎng)推出的海之藍(lán)、天之藍(lán)、夢(mèng)之藍(lán)，更是成為婚宴、飯局上“倍有面子”的代名詞，深受消費(fèi)市場(chǎng)青睞，這背后的原因，是源于洋河深厚的品牌積淀、廣泛的渠道建設(shè)和龐大的市場(chǎng)份額所帶來(lái)的必然結(jié)果。

二級(jí)市場(chǎng)方面，早在2009年11月份，洋河就已經(jīng)率先完成上市，股票命名為洋河股份（002304.SZ），一時(shí)風(fēng)頭無(wú)兩，令諸多白酒品牌商們艷羨不已。尤其是到了2021年末之時(shí)，洋河還以3973.93億元的市值傲視群雄，摘得白酒行業(yè)第三大巨頭桂冠。

然而，時(shí)移世易，令人唏噓的是，僅僅才過(guò)了四年時(shí)間，洋河就從“藍(lán)色風(fēng)暴”走到了“中年危機(jī)”。根據(jù)最新的股價(jià)動(dòng)態(tài)，截至2025年3月4日收盤，洋河股份報(bào)收76.18元/股，總市值僅為1147億元。

與巔峰時(shí)期相比，其市值蒸發(fā)了驚人的2700多億元，縮水了70%，股價(jià)更是跌到只剩當(dāng)年的三成了。這一跌幅遠(yuǎn)超同期貴州茅臺(tái)（-15%）、五糧液（-28%）等頭部酒企，成為白酒板塊“最慘烈”的價(jià)值縮水案例。

市場(chǎng)不禁猜測(cè)，這是否與近些年來(lái)該公司的業(yè)績(jī)表現(xiàn)不佳及面對(duì)激烈的白酒市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)而遭到同行“圍剿”有關(guān)。這也或許正在說(shuō)明洋河在白酒存量市場(chǎng)上，已經(jīng)出現(xiàn)了一些困境。

業(yè)績(jī)“失速”，白酒老三位置岌岌可危

先從業(yè)績(jī)層面來(lái)看，從2019年開(kāi)始，洋河的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)出現(xiàn)了明顯的放緩趨勢(shì)。歷年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2019年-2023年，洋河實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入分別為231.26億元、211.01億元、253.5億元、301.05億元及331.26億元，期間增速分別為-4.28%、-8.76%、20.14%、18.76%及10.04%。

盈利能力方面，以上同一周期里洋河分別實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)73.86億元、74.85億元、75.13億元、93.89億元和100.21億元，同比增速分別為-8.99%、1.33%、0.38%、24.98%、6.72%。

可見(jiàn)，自2019年起，洋河營(yíng)收增速便持續(xù)放緩，同時(shí)凈利潤(rùn)增速也同樣不能企穩(wěn)，尤其是到了2023年第四季度，該公司更是罕見(jiàn)地陷入了歸母凈利潤(rùn)虧損的境遇，單季度虧損額高達(dá)1.87億元。

進(jìn)入到2024年，這樣的糟糕狀況不僅未能有效改變，反而洋河營(yíng)收和利潤(rùn)還出現(xiàn)了雙雙同比下滑的情況，業(yè)績(jī)表現(xiàn)令人揪心。從去年前三季度數(shù)據(jù)來(lái)看，截至2024年三季度末，洋河實(shí)現(xiàn)營(yíng)收275.16億元，同比下降9.14%；歸母凈利潤(rùn)85.79億元，同比下降15.92% 。其中，第三季度的下滑尤為顯著，營(yíng)收僅46.41億元，同比大幅下滑44.82%；凈利潤(rùn)6.31億元，同比暴跌73.03%。

這樣的承壓業(yè)績(jī)不僅打破了洋河多年來(lái)穩(wěn)健增長(zhǎng)的神話，而且與行業(yè)內(nèi)其他企業(yè)相比，形成了鮮明反差，使其在“茅五洋汾瀘”五大白酒上市公司中的地位岌岌可危。

公開(kāi)數(shù)據(jù)顯示，2024年前三季度，白酒上市公司營(yíng)收總額和凈利潤(rùn)均增長(zhǎng)9%以上，姑且不議頭部酒企茅臺(tái)、五糧液均能保持增長(zhǎng)，就連第二梯隊(duì)的山西汾酒和瀘州老窖都以“后來(lái)者居上”的姿態(tài)逐漸縮小了與洋河的差距。

其中，瀘州老窖同期實(shí)現(xiàn)營(yíng)收243億元，同比增長(zhǎng)10.76%，增速全面反超洋河；而山西汾酒更是強(qiáng)勁，2024年前三季度竟攫取了313.6億元的營(yíng)收，同比增長(zhǎng)高達(dá)17.25%，直接把洋河擠下“老三”寶座，改變了此前一直存在的“茅五洋”黃金組合格局，現(xiàn)在變成了“茅五汾”新鐵三角。

也就是說(shuō)，在這場(chǎng)白酒存量市場(chǎng)愈發(fā)激烈的角逐賽中，洋河已經(jīng)開(kāi)始掉隊(duì)了，這顯然傳達(dá)出一個(gè)危險(xiǎn)的信號(hào)。

業(yè)績(jī)陷入負(fù)增長(zhǎng)后，又致使洋河的現(xiàn)金流開(kāi)始惡化，同樣令人擔(dān)憂不已。數(shù)據(jù)顯示，2024年前三季度，洋河經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額為34.58億元，同比下降20.38%。經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額遠(yuǎn)低于同期85.79億元的歸母凈利潤(rùn)，兩數(shù)值差額高達(dá)51.21億元，這表明洋河大量利潤(rùn)仍停留在賬面，無(wú)法真正轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金。

渠道改革調(diào)整下帶來(lái)“陣痛”，洋河面臨壓力有多大？

客觀而言，洋河業(yè)績(jī)下滑背后的原因是比較復(fù)雜的，此前就有市場(chǎng)人士分析指出，白酒行業(yè)近兩年已經(jīng)進(jìn)入加速調(diào)整和分化期，經(jīng)銷商庫(kù)存已經(jīng)處于臨界點(diǎn)，部分酒企的增長(zhǎng)是靠給經(jīng)銷商壓貨壓出來(lái)的，這種增長(zhǎng)模式不可持續(xù)。而洋河股份則選擇了主動(dòng)降速，調(diào)整發(fā)展節(jié)奏，為中長(zhǎng)期發(fā)展奠定基礎(chǔ)。

言外之意就是說(shuō)，洋河這一“降速”并非業(yè)績(jī)下滑的信號(hào)，而是公司主動(dòng)調(diào)整步伐，追求高質(zhì)量發(fā)展的戰(zhàn)略決策。

這樣的說(shuō)法固然有一定的道理，但從不同維度來(lái)分析，除了“主動(dòng)降速轉(zhuǎn)型”這一客觀因素之外，洋河業(yè)績(jī)未能令市場(chǎng)滿意，另一個(gè)關(guān)鍵要素就是受到深度分銷模式的影響，可以不夸張的說(shuō)，洋河成也是深度分銷，敗也是深度分銷。

曾幾何時(shí)，洋河獨(dú)創(chuàng)的“深度分銷”體系，成為洋河迅速占領(lǐng)下沉鄉(xiāng)鎮(zhèn)市場(chǎng)的一把長(zhǎng)斧，該模式下是由廠家主導(dǎo)掌控終端銷售網(wǎng)點(diǎn)（酒店、超市、煙酒店），可以很快將市場(chǎng)推廣鋪開(kāi)做大，洋河經(jīng)銷商數(shù)量更是一度超過(guò)了1萬(wàn)家。

正是得益于此，洋河所構(gòu)建的像毛細(xì)血管一樣的經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)，甚至能精確統(tǒng)計(jì)每瓶酒的動(dòng)銷數(shù)據(jù)，讓洋河在2012年逆襲奪得白酒市場(chǎng)第二寶座。

渠道優(yōu)勢(shì)，加上當(dāng)時(shí)我國(guó)消費(fèi)市場(chǎng)蓬勃發(fā)展，使得洋河在上市后奮起直追，營(yíng)業(yè)收入從未上市前的不足百億元，迅速增長(zhǎng)至2012年末的172.7億元；同期歸母凈利潤(rùn)從不足十億元增至61.54億元，兩項(xiàng)指標(biāo)復(fù)合增長(zhǎng)率均超10%。

照理說(shuō)，靠這種“深度分銷”體系的渠道布局模式可以活得很好，盈利空間并不小。但現(xiàn)實(shí)情況并非如此，時(shí)間一長(zhǎng)問(wèn)題就來(lái)了，以前市場(chǎng)處在擴(kuò)張期，洋河可以靠這一招吃遍天下鮮，渠道布得密不透風(fēng)。

但現(xiàn)在時(shí)代早已變了天，白酒市場(chǎng)飽和，近年又因管理成本高、經(jīng)銷商利潤(rùn)薄，以致他們積極性大打折扣，該體系也就逐漸顯露疲態(tài)，成為洋河高速擴(kuò)張后難以痊愈的傷疤。

于是乎，從2019年開(kāi)始，洋河將砍刀揮向了渠道端，進(jìn)行了大刀闊斧的改革，轉(zhuǎn)向?yàn)椤耙簧虨橹鳎嗌膛浞Q”的創(chuàng)新渠道營(yíng)銷模式。該模式是以一個(gè)實(shí)力強(qiáng)勁的經(jīng)銷商作為區(qū)域市場(chǎng)的核心主導(dǎo)商，同時(shí)配備多個(gè)不同類型、具有專項(xiàng)能力的次級(jí)經(jīng)銷商，共同構(gòu)建一個(gè)有機(jī)的渠道銷售網(wǎng)絡(luò)，實(shí)現(xiàn)對(duì)市場(chǎng)的全面覆蓋和深度滲透。

該種模式的優(yōu)勢(shì)也是顯而易見(jiàn)的，不僅可以將更多權(quán)力下放給優(yōu)質(zhì)大經(jīng)銷商，推動(dòng)洋河白酒產(chǎn)品在市場(chǎng)中的深度滲透，提高市場(chǎng)占有率，而且還可以降低運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，緩解經(jīng)銷商互相壓價(jià)競(jìng)爭(zhēng)導(dǎo)致的內(nèi)耗，提高整個(gè)渠道體系的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。

如此來(lái)看，這種基于傳統(tǒng)渠道痛點(diǎn)實(shí)行的改革應(yīng)該可以得到正向反饋，然而現(xiàn)實(shí)卻很骨感，其改革過(guò)程并不順利，經(jīng)銷商換血，渠道庫(kù)存積壓，這些問(wèn)題都給洋河的發(fā)展拖了后腿。

那么，這種情況到底有多嚴(yán)重呢？我們可以從其合同負(fù)債這一指標(biāo)中一探究竟。

熟悉財(cái)務(wù)報(bào)表的人都清楚，合同負(fù)債直接反映了一家企業(yè)實(shí)際產(chǎn)品銷售情況，一般來(lái)說(shuō)，合同負(fù)債上升，說(shuō)明是新增銷售訂單，合同負(fù)債下降表明企業(yè)經(jīng)營(yíng)是在吃老本。

從下圖可以看出，洋河的合同負(fù)債在2021年之前處于增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，直至當(dāng)年達(dá)到歷史高點(diǎn)，這足以說(shuō)明其產(chǎn)品銷量很好。但自2021年之后，情況發(fā)生了很大的變化，2021年至2023年之間，洋河合同負(fù)債直接下降了47億元，降幅近30%，這反映出了該公司開(kāi)始存在庫(kù)存問(wèn)題了。

進(jìn)入到2024年，情況更不容樂(lè)觀了，截至去年三季度末，其合同負(fù)債直接腰斬至49.66億元，同比下降了9.98%，這意味著經(jīng)銷商備貨打款意愿跌至冰點(diǎn)，基本沒(méi)有新增訂單作為業(yè)績(jī)支撐，只能通過(guò)去庫(kù)存來(lái)緩解經(jīng)營(yíng)壓力，銷售情況堪憂。

經(jīng)銷商拿貨積極性并不高，無(wú)形之間也增加了洋河消化庫(kù)存的壓力。數(shù)據(jù)顯示，截至2024年三季度末，其存貨總價(jià)值為185.17億元，同比2023年同期的164.91億元增加了12.29%。進(jìn)一步計(jì)算得知，該期間其存貨占總資產(chǎn)的比例由25.58%增長(zhǎng)3.28個(gè)百分點(diǎn)至28.86%。 此外，早在2023年末，洋河經(jīng)銷商庫(kù)存周轉(zhuǎn)天數(shù)已從180天增至230天。

也就是說(shuō)，洋河的總資產(chǎn)中有近乎三分之一都是存貨，而且?guī)齑嬷苻D(zhuǎn)天數(shù)增加意味著市場(chǎng)銷售乏力，經(jīng)銷商壓貨過(guò)多，容易導(dǎo)致價(jià)格體系混亂，部分產(chǎn)品市場(chǎng)終端售價(jià)甚至跌破出廠價(jià)的情況會(huì)時(shí)有發(fā)生，這對(duì)于一家需要時(shí)刻保持高效能存貨周轉(zhuǎn)要求的上市白酒公司而言，并不是一個(gè)好消息。此外，酒類存貨長(zhǎng)期積壓，不僅增加了資金占用，也極易導(dǎo)致庫(kù)存折舊風(fēng)險(xiǎn)加劇。

遭遇同行“圍剿”，營(yíng)銷費(fèi)用不敢輕易“斷奶”

除了以上所提及的問(wèn)題之外，洋河針對(duì)不同市場(chǎng)推出的白酒產(chǎn)品還不得不面對(duì)“上下皆難兼容”的窘境。

換言之，就是在高端市場(chǎng)上，洋河難以與五糧液、國(guó)窖1573等實(shí)力強(qiáng)勁品牌抗衡，他們可謂穩(wěn)坐“釣魚(yú)臺(tái)”，雖然洋河旗下?lián)碛袎?mèng)之藍(lán)M9、手工班等高端產(chǎn)品，但消費(fèi)者一提及高端白酒，隨口而出的只有“飛天茅臺(tái)”。

而在中低端市場(chǎng)，洋河所打造的產(chǎn)品不僅知名度不高，而且還面臨著汾酒、二鍋頭等品牌的強(qiáng)勁挑戰(zhàn)。比如，在100元以下的白酒市場(chǎng)，洋河的洋河大曲和雙溝大曲，在全國(guó)范圍內(nèi)的影響力遠(yuǎn)不及玻汾和二鍋頭。

更讓洋河腹背受敵的是，在主陣地江蘇老家，其遭遇到了強(qiáng)勁對(duì)手今世緣的圍攻。數(shù)據(jù)顯示，今世緣營(yíng)收從2020年的51.22億元漲到2023年末的101億元，同期凈利潤(rùn)從15.67億元增至31.36億元。去年前三季度，今世緣實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入99.42億元，同比增長(zhǎng)18.85%；凈利潤(rùn)30.86億元，同比增長(zhǎng)17.08%，發(fā)展速度非常迅猛。

公開(kāi)數(shù)據(jù)也顯示，2020-2023年，洋河在江蘇營(yíng)收的復(fù)合增長(zhǎng)率為14.6%，落后于今世緣25%的增速，兩者在江蘇省內(nèi)的營(yíng)收差距從2020年的2倍已經(jīng)縮小到2023年的1.5倍了。隨著今世緣的不斷發(fā)展壯大，可想而知洋河在本土市場(chǎng)上所面臨的競(jìng)爭(zhēng)壓力有多么大了。

而為了保住市場(chǎng)地位繼續(xù)放大聲量，在營(yíng)收、利潤(rùn)下滑的情況下，洋河在營(yíng)銷宣傳上一陣狂砸錢，每年從辛辛苦苦賺的收入里大額輸血做宣傳，營(yíng)銷費(fèi)用根本不敢輕易“斷奶”。

2019-2023年，其銷售費(fèi)用從26.92億元猛漲至53.87億元，期間銷售費(fèi)用率更是從11.64%上漲至16.26%。而到了去年三季度末，在營(yíng)收同比下降9.14%的情況下，洋河銷售費(fèi)用卻同比增長(zhǎng)了9.5%至39億元，費(fèi)用率達(dá)到了14.17%。

也就是說(shuō)，雖然洋河毫不手軟的將大筆資金用于營(yíng)銷，但實(shí)際的轉(zhuǎn)化率肉眼可見(jiàn)的低，并沒(méi)有反哺業(yè)績(jī)帶來(lái)可觀增長(zhǎng)。

當(dāng)下，洋河的處境并非只是個(gè)例，而是我國(guó)存量白酒市場(chǎng)深度調(diào)整放大鏡下的一個(gè)縮影，可能其自身存在的種種癥結(jié)和面對(duì)的一系列挑戰(zhàn)，要遠(yuǎn)比其他品牌商們更嚴(yán)重。

同時(shí)，我們也期待洋河管理層能夠在接下來(lái)針對(duì)所存在的問(wèn)題拿出更多解決方案，帶領(lǐng)公司重回巔峰。