來源/瑞財(cái)經(jīng)? 作者/李?yuàn)檴?/span>

1996年，24歲的齊學(xué)兵從黑龍江商學(xué)院 (現(xiàn)更名為哈爾濱商業(yè)大學(xué))中藥制藥專業(yè)畢業(yè)后，與許多大學(xué)生一樣，南下尋找機(jī)會(huì)。

遠(yuǎn)走廣東的齊學(xué)兵先是在汕頭松田制藥有限公司任技術(shù)專員，不到一年時(shí)間跳槽到深圳海王藥業(yè)有限公司，升任粵東地區(qū)醫(yī)藥代表，潮州地區(qū)主管。

兩年的工作經(jīng)歷，讓齊學(xué)兵深刻地意識(shí)到要想從事醫(yī)學(xué)研究工作，須有學(xué)歷的加持。因此，在1998年9月，齊學(xué)兵決定結(jié)束廣漂，重返校園。

在黑龍江中醫(yī)藥大學(xué)的三年里，齊學(xué)兵不僅拿到了中藥學(xué)碩士研究生學(xué)歷，還遇到了人生伴侶閆曉霞。2001年7月，兩人畢業(yè)后雙雙離開哈爾濱，去往首都發(fā)展。

此后五年間，齊學(xué)兵先后在北京福瑞康正醫(yī)藥技術(shù)研究所、北京萬全陽光醫(yī)藥科技有限公司、北京大學(xué)中醫(yī)藥現(xiàn)代研究中心從事中藥及天然藥物的開發(fā)。

直到2006年4月，34歲的齊學(xué)兵自立門戶，創(chuàng)辦了北京海金格醫(yī)藥科股份有限公司（下稱“海金格”），擔(dān)任公司董事長兼總經(jīng)理，妻子閆曉霞是公司首席醫(yī)學(xué)官。

海金格成立至今已有18年，齊學(xué)兵決定送給它一個(gè)“成人禮”，向北交所遞交了一份招股書，目前已進(jìn)行至首輪問詢階段。

實(shí)際上，在過去的18年里，海金格已兩次掛牌新三板。翻看以往招股書，海金格曾長達(dá)9年的股權(quán)代持、對(duì)賭失敗后用股份補(bǔ)償投資者、實(shí)控人齊學(xué)兵減持套現(xiàn)、以超低價(jià)引入保薦機(jī)構(gòu)等往事一一被揭開。

在經(jīng)營上，海金格業(yè)績增速放緩，高企的銷售費(fèi)用和管理費(fèi)用受到監(jiān)管重點(diǎn)關(guān)注。2021年-2023年，公司與第二大股東產(chǎn)生的大額關(guān)聯(lián)交易，也成為監(jiān)管問詢中的重點(diǎn)。

親戚代持股權(quán)長達(dá)9年，對(duì)賭失敗實(shí)控人補(bǔ)償價(jià)值1556萬元股份

海金格成立于2006年7月，彼時(shí)注冊資本僅有10萬元，由張瑞玲和葉國棟分別持股60%、40%。兩人作為親戚的身份，均為代替齊學(xué)兵持股，其中，張瑞玲是齊學(xué)兵的嬸嬸，葉國棟為齊學(xué)兵的妹夫。

2009年9月，齊學(xué)兵通過張瑞玲、葉國棟之手向公司增資40萬元，這筆增資款還是齊學(xué)兵向葉國棟借來的。

一個(gè)月后，股權(quán)代持人發(fā)生了變化，張瑞玲將所持公司全部股份轉(zhuǎn)讓給齊學(xué)兵的岳母尹桂梅，主要基于張瑞玲年紀(jì)較大且從北京搬至新疆居住，不便處理工商變更手續(xù)，故轉(zhuǎn)由尹桂梅替齊學(xué)兵代持股權(quán)。

齊學(xué)兵與親戚們的代持關(guān)系持續(xù)了長達(dá)九年時(shí)間。2011年9月，葉國棟將其所持公司實(shí)繳24萬元出資全部轉(zhuǎn)讓給齊學(xué)兵后，二者解除了代持關(guān)系；2015年5月，公司掛牌新三板前夕，尹桂梅將所持公司15萬元出資額全部轉(zhuǎn)讓給北京金燦華（彼時(shí)由齊學(xué)兵及其配偶閆曉霞分別持股50%）后，股權(quán)代持關(guān)系才得以全部解除。

在新三板上市后，海金格很快便吸引來資方的目光。2017年12月，齊學(xué)兵將所持公司38.6萬股股份以25.91元/股的價(jià)格分別轉(zhuǎn)讓給方和投資、順天仁達(dá)、順天華盈，轉(zhuǎn)讓價(jià)款合計(jì)1000.13萬元。

次年3月，方和投資、順天仁達(dá)、順天華盈以27.32元/股的價(jià)格追加了3950.63萬元投資額，公司投后估值為3.03億元。而三家投資機(jī)構(gòu)豪擲數(shù)千萬的同時(shí)，也與海金格約定了業(yè)績對(duì)賭等特殊權(quán)利條款。

一年半后，即2019年12月，因海金格未能完成“業(yè)績及分紅承諾”約定的2018年度及2019年度業(yè)績目標(biāo)，齊學(xué)兵以0元的價(jià)格向方和投資、順天仁達(dá)、順天華盈分別轉(zhuǎn)讓公司17.04萬股、12.1萬股、4.94萬股股份作為補(bǔ)償。若以同時(shí)期樂普醫(yī)療增資價(jià)格45.65元/股計(jì)算，這部分股權(quán)價(jià)值1555.75萬元。

股權(quán)轉(zhuǎn)讓后，方和投資持有公司10%股權(quán)，順天仁達(dá)、順天華盈合計(jì)持股10%。

以超低價(jià)示好保薦機(jī)構(gòu)，實(shí)控人減持套現(xiàn)1940萬元

自2019年6月從新三板摘牌后，海金格開始了頻繁的股權(quán)變動(dòng)，四年里共進(jìn)行了4次增資和4次股權(quán)轉(zhuǎn)讓。期間，公司估值不斷增長，實(shí)控人齊學(xué)兵也頻頻通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓賺得盆滿缽滿。

2020年7月，樂普醫(yī)療向海金格增資1億元，增資價(jià)格為45.65元/股，與方和投資等入股價(jià)格相比，不到一年時(shí)間上漲了近1倍。

2021年10月，中金啟江以91.29元/股的價(jià)格向公司增資4000萬元；同年12月，人合春潤、人合嘉瑞、央企基金以110.43元/股的價(jià)格向公司增資9000萬元，海金格投后估值升至15.9億元。

據(jù)海金格披露，公司2023年的估值已達(dá)到16.65億元，較四年前增長了449.5%。

此次遞表北交所前，海金格還引入了保薦機(jī)構(gòu)中信建投證券全資子公司中信建投投資有限公司，但其增資價(jià)格卻異常低于其他投資者。

2023年5月，中信建投以約1500萬元價(jià)款認(rèn)購海金格65.47萬股股份，定增價(jià)格僅有22.91元/股，較半年前增資價(jià)格大幅縮水了79.25%。以超低價(jià)示好保薦機(jī)構(gòu)的原因及合理性，需要海金格給出相應(yīng)解釋。

海金格引進(jìn)戰(zhàn)投的同時(shí)，公司實(shí)控人齊學(xué)兵多次轉(zhuǎn)股套現(xiàn)。

2020年9月，齊學(xué)兵將所持公司65.72萬股股份轉(zhuǎn)讓給順天義達(dá)，套現(xiàn)300萬元；次年3月，齊學(xué)兵又向熔拓瑞豐、熔拓創(chuàng)業(yè)、熔拓景程轉(zhuǎn)讓股份，合計(jì)套現(xiàn)1200萬元。

2022年7月，北京金燦華將所持公司8.74萬股股份轉(zhuǎn)讓予人合嘉澤，轉(zhuǎn)讓價(jià)款965萬元，以在北京金燦華的持股比例計(jì)算，齊學(xué)兵可套現(xiàn)440.52萬元。

除了實(shí)控人以外，海金格高管及戰(zhàn)投也加入減持套現(xiàn)的隊(duì)伍。

2022年7月，王璐璐、鄭凱、郎幗娜將所持公司部分股權(quán)轉(zhuǎn)讓給人合嘉澤，分別套現(xiàn)519萬元、408萬元、408萬元；同時(shí)，順天仁達(dá)、順天華盈將所持部分股權(quán)轉(zhuǎn)讓給泰雅語松，合計(jì)套現(xiàn)3500萬元。

遞表前，齊學(xué)兵直接持有公司39.41%股權(quán)，并通過員工持股平臺(tái)北京金燦華、南通昱八方間接控制公司股權(quán)比例為?8.00%、7.57%。因此，齊學(xué)兵合計(jì)控制公司股權(quán)比例為?54.98%，為公司的控股股東和實(shí)際控制人。

第二大股東位列前五大客戶，被質(zhì)疑關(guān)聯(lián)交易公允性

瑞財(cái)經(jīng)《預(yù)審IPO》注意到，樂普醫(yī)療除了是海金格大股東外，還是公司大客戶，二者之間的交易構(gòu)成關(guān)聯(lián)性。

遞表前，樂普醫(yī)療持有公司1095.4萬股股份，占總股本的比例為15.08%，是公司第二大股東。

2021年-2023年，海金格與樂普醫(yī)療、樂普生物及其控制的企業(yè)關(guān)聯(lián)交易金額分別為4,460.26 萬元、2,457.30萬元和2,217.61萬元，占公司年度收入的比例分別為13.31%、5.66%和4.97%。?

各報(bào)告期內(nèi)，樂普醫(yī)療、樂普生物及其控制的企業(yè)分別是海金格的第一、第四和第二大客戶，三年累計(jì)銷售金額為9135.17萬元。

海金格表示，作為業(yè)內(nèi)知名的CRO企業(yè)，主要為制藥企業(yè)、新藥研究機(jī)構(gòu)和醫(yī)療器械企業(yè)提供I-IV期臨床研究及相關(guān)技術(shù)服務(wù)。樂普醫(yī)療作為國內(nèi)知名的醫(yī)療公司，存在較多的臨床研究需求，在遵循平等、自愿、等價(jià)、有償?shù)脑瓌t下，雙方經(jīng)充分協(xié)商后選擇采購海金格的CRO服務(wù)，以助于推進(jìn)其藥品研發(fā)上市的效率。因此，上述關(guān)聯(lián)交易具有必要性和合理性。

但雙方之間大額的關(guān)聯(lián)交易依然受到監(jiān)管的重點(diǎn)關(guān)注。問詢函中，監(jiān)管部門對(duì)樂普醫(yī)療入股海金格的原因、定價(jià)依據(jù)及合理性提出問詢，并要求海金格說明承接項(xiàng)目占樂普醫(yī)療、樂普生物及其控制的企業(yè)臨床CRO外包項(xiàng)目數(shù)量和金額的比例情況，相關(guān)交易的必要性和公允性，是否存在調(diào)節(jié)公司收入利潤或成本費(fèi)用、向公司輸送利益等情況。

高毛利與低研發(fā)矛盾，高銷售費(fèi)用被監(jiān)管質(zhì)疑商業(yè)賄賂或回扣

海金格是一家為制藥企業(yè)、新藥研究機(jī)構(gòu)和醫(yī)療器械企業(yè)提供一站式臨床CRO服務(wù)的企業(yè)，公司服務(wù)貫穿臨床試驗(yàn)的全周期，包括臨床試驗(yàn)運(yùn)營服務(wù)（“CO服務(wù)”）、臨床試驗(yàn)現(xiàn)場管理服務(wù)（“SMO服務(wù)”）、數(shù)據(jù)管理與統(tǒng)計(jì)分析服務(wù)、醫(yī)學(xué)咨詢服務(wù)、第三方稽查服務(wù)、注冊服務(wù)、藥物警戒服務(wù)（“PV服務(wù)”）和eCTD軟件產(chǎn)品與服務(wù)等。

公司主營業(yè)務(wù)包括CO服務(wù)、SMO服務(wù)、數(shù)據(jù)管理與統(tǒng)計(jì)分析服務(wù)和其他服務(wù)，其中，CO服務(wù)占主營業(yè)務(wù)收入比例高于80%，為公司主營業(yè)務(wù)收入的主要來源。

2021年-2023年，海金格實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入分別為3.35億元、4.34億元、4.46億元；取得凈利潤分別為1226.6萬元、4242.47萬元、5566.25萬元。

2022年及2023年，公司營收同比分別增長29.55%、2.76%；凈利潤同比分別增長245.87%、31.2%，業(yè)績增速明顯放緩。

但公司毛利率持續(xù)增長，報(bào)告期內(nèi)分別為37.52%、38.82%、39.76%，并高于同行均值35.99%、34.59%、36.26%。

一般來說，高毛利率意味著高研發(fā)費(fèi)用，一個(gè)公司的研發(fā)強(qiáng)度增大，它的原料和人工成本相對(duì)就降低，毛利率就越高。

但海金格恰恰相反，高毛利率下對(duì)應(yīng)的卻是低研發(fā)費(fèi)用率。2021年-2023年，公司研發(fā)費(fèi)用分別為1540.8萬元、2065.47萬元、2091.34萬元，對(duì)應(yīng)研發(fā)費(fèi)用率分別為4.6%、4.76%、4.69%，低于同行均值5.02%、5.55%、5.15%。

海金格研發(fā)費(fèi)用率偏低，其在銷售費(fèi)用和管理費(fèi)用上的投入?yún)s偏高。

報(bào)告期內(nèi)，公司銷售費(fèi)用分別為1866.66萬元、1950.63萬元、2650.41萬元，銷售費(fèi)用率分別為5.57%、4.49%、5.94%，高于同行業(yè)可比上市公司水平。

海金格銷售費(fèi)用主要由職工薪酬、差旅費(fèi)、業(yè)務(wù)招待費(fèi)、股份支付、會(huì)議費(fèi)等構(gòu)成。對(duì)此，其解釋稱，主要因?yàn)楣咎幱跀U(kuò)張期，為擴(kuò)大市場份額，激勵(lì)銷售人員進(jìn)行商務(wù)拓展，公司向銷售人員提供更有競爭力的薪酬，銷售費(fèi)用中的職工薪酬金額較大。

職工薪酬主要為支付銷售人員的工資、獎(jiǎng)金和福利費(fèi)等。報(bào)告期內(nèi)，公司銷售費(fèi)用中的職工薪酬分別為1,561.37?萬元、1,773.81萬元和2,201.87萬元，呈增長趨勢。

此外，海金格管理費(fèi)用率也遠(yuǎn)高于同行均值。報(bào)告期內(nèi)，公司管理費(fèi)用分別為7513.74萬元、7927.92萬元、7227.11萬元，管理費(fèi)用率分別為22.42%、18.26%、16.2%，高出同行約7-14個(gè)百分點(diǎn)。

海金格表示，是因?yàn)楣緢?bào)告期期初即制定了上市計(jì)劃，部門職能設(shè)置、管理人員配置等均對(duì)標(biāo)行業(yè)領(lǐng)先企業(yè)，并對(duì)高管制定了較高的薪酬激勵(lì)政策，管理人員薪酬較高。

招股書顯示，2017年、2018年及2020年，海金格共實(shí)施了3次股權(quán)激勵(lì)，股份支付費(fèi)用在等待期內(nèi)進(jìn)行分?jǐn)偅瑘?bào)告期內(nèi)分?jǐn)偟馁M(fèi)用分別為954.59萬元、856.08萬元和603.21萬元。

此外，問詢函顯示，海金格部分員工存在取現(xiàn)支付大額團(tuán)建費(fèi)用的情形、部分關(guān)鍵人員存在大額現(xiàn)金存取的情形。

對(duì)于上述情形，北交所要求海金格說明銷售及管理人員薪酬合理性、訂單獲取合規(guī)性、股份支付會(huì)計(jì)處理的合規(guī)性等；報(bào)告期內(nèi)是否存在不正當(dāng)競爭、商業(yè)賄賂或回扣等違法違規(guī)行為，是否受到或可能受到相關(guān)行政處罰等。

資金充足，大額募資補(bǔ)流必要性待考

2021年-2023年，海金格貨幣資金分別為1.63億元、2.65億元、3.16億元，金額較大且持續(xù)增長，全部為銀行存款，不存在貨幣資金使用受限的情形。期末公司貨幣資金3.16億元，占公司資產(chǎn)總額和流動(dòng)資產(chǎn)的比例分別為59.44%、68.35%。

報(bào)告期內(nèi)，公司無短期借款，各期一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債也僅有551.67萬元、366.69萬元、734.5萬元，貨幣資金足以覆蓋。

截至2023年末，海金格資產(chǎn)總額5.32億元，合并口徑下的資產(chǎn)負(fù)債率為51.6%，連續(xù)兩年下降。

從以上數(shù)據(jù)可見海金格資金流動(dòng)性十分充足，但公司此次IPO募資中，卻計(jì)劃將大量資金用于補(bǔ)充現(xiàn)金流。

招股書顯示，海金格擬募集資金4.32億元，用于“臨床試驗(yàn)綜合服務(wù)平臺(tái)項(xiàng)目”、“SMO服務(wù)中心項(xiàng)目”、“臨床試驗(yàn)數(shù)智化平臺(tái)項(xiàng)目”及補(bǔ)充流動(dòng)資金，其中有1.2億元用于補(bǔ)流，為第二大募投項(xiàng)目。

問詢函中，監(jiān)管部門要求海金格說明補(bǔ)充流動(dòng)資金及資金規(guī)模的必要性、合理性。

附：海金格上市發(fā)行有關(guān)中介機(jī)構(gòu)清單

保薦人、承銷商：中信建投證券股份有限公司

律師事務(wù)所：北京金誠同達(dá)律師事務(wù)所

會(huì)計(jì)師事務(wù)所：德勤華永會(huì)計(jì)師事務(wù)所（特殊普通合伙）