來源/熔財經? 作者/星河

2022年，在復星深陷債務壓頂和變賣資產漩渦的而立之年，“消失”已久的郭廣昌，在質疑與非議聲中回國穩定軍心，強調復星將在未來的五到十年迎來一個全新的發展機遇期。

郭廣昌將這個機遇，壓在了“家庭消費產業”上，并信心滿滿地表示，“相信復星所從事的家庭消費產業，將逐步迎來需求的提升，相信我們線下的商業和文旅板塊將首先迎來快速的反彈。”

整個2022年，復星的債務問題都是資本市場的熱點。市場曾一度傳言，復星的總體債務達到了6500億元。

即便郭廣昌辟謠，歸屬到復星集團層面的債務約1000億元，“財務非常健康”，也難以掩蓋，復星一整年都在靠上半年主要出售非核心資產，下半年出售、減持核心資產來回血。

資金承壓下，郭廣昌錨定“全球家庭消費需求”的目標，看似是通過收縮使得集團有了主要聚焦的業務。但實際上，靠“買買買”拼起了巨幅資產圖景的復星，可能握不住家庭消費復蘇帶來的發展機遇。

尤其是被郭廣昌“寄予厚望”快速迎來反彈的復星旅文，可能會讓郭廣昌的期待落空了。

復星文旅“發育不良”

據統計，2022年以來，復星國際頻頻減持股份和出售上市公司資產，其中包括復星醫藥、復星旅文、南鋼股份、豫園股份、海南礦業、青島啤酒等等。

其中，復星國際在2022年9月以8.57港元/股的價格轉讓2800萬股復星旅文股份，套現2.4億港元。

作為最能迎接經濟復蘇的復星旅文，被復星國際減持，根本原因在于，債務危機之下，一路靠“買買買”起家的郭廣昌，已經到了不得不“賣賣賣”的地步讓復星“瘦身回血”，并聚焦到“全球家庭消費產業”上。

1992年，本來想出國留學的郭廣昌，嗅到了改革開放這縷春風下的蓬勃生機，靠著借來的3.8萬元，在上海成立了一家咨詢公司，挖到第一桶金。

之后，靠著原始資本郭廣昌開啟了復星的“買買買”之路，不斷開疆拓土。巔峰時期的郭廣昌，間接控股100多家復星系公司，涉及海內外金融、醫藥、地產、保險、消費等領域，產業版圖由中國擴張至30多個國家和地區。

2007年，復星國際以內地最大民營綜合企業的頭銜赴港上市。曾經的3.8萬元撐起了當時年營收300多億的復星，而郭廣昌的身價直抵內地第三大富豪的交椅。

至今，郭廣昌用30多年的時間，已經將復星打造成為了中國最成功的全球化企業之一，2022年中報顯示，擁有“健康、快樂、富足、智造”四大營收板塊的復星，有近一半營收來自海外。

雖然郭廣昌的收購行為曾被描述為“瘋狂購物”，但郭廣昌堅定地表示，復星的每個收購都歷時一兩年之久，完全是一個深思熟慮的結果。

這樣的“深思熟慮”，卻讓復星嚴重依賴短期債務為長期投資提供資金。當經濟環境下行時，高負債、高杠桿的復星資金壓力、經營壓力就會陡增。

2012年-2022年上半年，復星的總資產從1622億元增長至8496.85億元，總負債從1049.8億元增長至6511.56億元，資產負債率從64.72%上揚到76.6%。

這就導致復星的債務一直是懸在頭頂的達摩克利斯之劍，并且在疫情的這幾年，更多地展現出了“死亡鐮刀”的那一面。

從而，復星旅文就不得不跟著整個復星一起“瘦身”。

從復星旅文本身來看，與“復星系”一樣患上了高杠桿高負債通病的資產質量，不足以讓復星通過“全球家庭消費產業”共享消費復興的盛世，“在未來的五到十年迎來一個全新的發展機遇期”。

截至2022年上半年末，有334.2億元的債務需要償還的復星旅文，還沒從連年虧損的泥淖中掙扎出來。

復星旅文共主營三大業務：度假村及酒店、旅游目的地以及基于度假場景的服務及解決方案，都屬于重投入、回報周期長的業務。Wind數據顯示，2015年-2021年，復星旅文的扣非后歸屬凈利潤分別為-4.19億元、-3.92億元、-4.81億元、1.88億元、6.28億元、-14.1億元和-19.57億元。

也就是說，復星旅文僅在疫情之前的2018-2019年實現了盈利。

復星旅文要真走出疫情影響恢復市場活力，還需要在充滿不確定的大環境中，跨越一定的時間周期。

只是，還沒等環境穩定，復星國際就在2022年9月以8.57港元/股的價格轉讓2800萬股復星旅文的股份，套現2.4億港元。

艱難的復星旅文，近日又被傳出消息已開始洽談完全出售英國旅行社Thomas Cook。

要知道，自2019年收購Thomas Cook并成立托邁酷客生活方式平臺及旅行社，“Thomas Cook的品牌知名度與中國出境旅游的強勁增長勢頭相結合”使得復星旅文休閑度假服務及解決方案板塊得到了極大提升。

可以說，Thomas Cook是復星旅文的一塊金字招牌了。

如今，連金字招牌業務都要被放棄，可見復星旅文時日艱難。自身都還站不穩穩，自然是沒辦法為復星扛大旗了。

割裂的版圖

按照復星如今“賣賣賣”以收縮求回血的狀態，即便市場已經恢復景氣，消費再次揚起勢頭，但包括復星旅文在內，似乎沒有哪一個業務，能讓郭廣昌共享市場繁榮。

這樣進退失據的僵局，一個根本原因就是依靠高杠桿的多元化投資板塊，在經濟震蕩階段，很難確保每一個業務都能跑贏大盤。

在談及復星的成功時，郭廣昌表示：“復星的第一個100萬元是靠咨詢賺到的，靠知識賺錢；第一個1000萬元是搞房地產營銷做到的；第一個1億元是靠生物制藥賺來的；而第一個10億元是通過資本與產業相結合達到的。”

從咨詢到房產到醫藥，每一個賺錢的路徑，都有郭廣昌憑著敏銳的商業嗅覺，踩準了中國乃至全球經濟換擋時合適的買賣機會，抓住了伴隨著國運而飛的時代機遇。

但郭廣昌看似構建了龐大且經營風險分散的復星疆土，實際上卻都是一個個割裂的版圖，一旦遇到經濟周期的下行期，資金壓力和經營壓力的陡增，就會現出復星徒有“虛胖”的原型。

復星國際財報顯示，截至2022年上半年末，單純從計息負債看，復星國際包括銀行借款、公司債等在內的計息負債合計2611.18億元，其中短期計息負債為1236.92億元。但現金及銀行結余金額僅為1171.13億元，無法覆蓋短期計息負債。

雖然復星醫藥、豫園股份、復星旅文等子公司屬于單獨上市主體，其債務由各上市公司獨立承擔償付責任。

但上文也有論述，像復星旅文這樣被郭廣昌寄予希望的業務，還處于自身難保的階段。

這就是郭廣昌只顧“吃”，不顧“消化”帶來的問題：胖是胖了，但不健康啊。

錦緞也有報道指出，復星一味追求做大，掉入了被規模所累的循環陷阱中。“以復星醫藥為例，自成立以來，先后進行了大大小小78次并購，靠一路“買買買”做大規模。營收近五年以來CAGR達到了20.44%，凈利的增速僅為8.6%，并且自由現金流五年累計為-34.38億元，本質上也沒有創造高價值的利潤。”

作為快樂版塊獨立上市公司的豫園股份也是如此，一路“買買買”成為了一家集黃金珠寶、餐飲、醫藥、工藝品、百貨、食品、旅游、房地產、金融和進出口貿易等產業為一體的綜合性商業集團，資產負債率也一路從2017年的52.76%增長至2022年上半年的69.77%。

但賺錢能力卻在大幅下滑。

根據2022年半年報，豫園股份上半年營收220.09億元，同比下降3.85%，凈利潤7.54億元，同比下降47.06%。

更有意思的是，郭廣昌在進軍白酒市場時，先后成為了存在同業競爭的金徽酒與舍得酒的實際控制人，并撒下了豪言壯語：“從金徽酒到舍得酒，復星在白酒板塊的戰略是要一步步做大做強，做成百年基業。復星只做長期的投資者，絕不做短期的投機者。”

事實卻是，不到兩年，郭廣昌就高位轉讓了金徽酒股份，套現近30億。

舍得酒業在郭廣昌的運作下，兩年間規模就呈現了翻倍式的增長，股價也從幾十塊實現了10倍量級的飛躍。不知習慣了快進快出的郭廣昌，這次是真想“細嚼慢咽”培育資產，還是準備讓舍得酒業成為“下一個金徽酒”。

郭廣昌曾公開表示，“多點現金，多個渠道，多種融資的方式。這在圍棋上來講叫多個眼，多個眼你就可能多口氣，你就比別人多活一天，多活一天你就比別人多點競爭的能力”。

但“多個眼”的復星走到如今局面，市場也看清了，郭廣昌30多年“每天如履薄冰、如臨深淵、戰戰兢兢、兢兢業業”，最后做的多是“假眼”。

誠然，郭廣昌仍然無比篤定“復星不僅要過冬，還要在冬天里壯大”，但在割裂的復星版圖上，如何為當初“囫圇吞棗”的不健康業務，生出取暖的柴火？

參考資料：

《復星模式下的“資產質量”問題需要警醒》錦緞

《復星國際資產負債分析報告之一：千億計息負債壓頂》時代商學院

《復星30年，郭廣昌攢了8000億資產，6000億負債》節點財經