來源/港灣商業觀察? 作者/王心怡

食品安全無小事，在2008 年“三聚氰胺”事件發生后，消費者對牛奶的信任經歷波折，發現了食品安全痛點的認養一頭牛，打出了“買牛奶，不如認養一頭牛”的廣告。

2022年7月5日，講述著美好概念的認養一頭牛，遞表上交所，中信證券為保薦人及主承銷商。

上市意味著企業的一切將公開透明，而招股書的數據顯示，認養一頭牛的美好似乎也只是停在了概念階段。營收逐年上漲，利潤卻原地踏步，宣傳力度究竟如何界定?

一頭奶牛一天究竟吃多少錢？

2012年，一位稱職老爸徐曉波從香港給兒子買了8罐奶粉，卻因違背了限購令，被香港海關扣押四小時，最后寫了保證書才被釋放出來。自此，徐曉波就有了“養出一頭好牛”的想法，從原先的房地產行業轉向了牛奶行業。

2014年，認養一頭牛控股集團股份有限公司（以下簡稱“認養一頭牛”）正式成立，同年徐曉波從澳洲引進6000頭荷斯坦奶牛，斥資4.6億元在河北故城建立了認養一頭牛首個現代化牧場康宏牧場。

可如何在乳業賽道，從伊利股份（600887.SH）、光明乳業（600597.SH）此類早已穩固的大企中奪得一定的市場份額，卻是一道難題。

認養一頭牛并沒有選擇線下商超路線，產品銷售都以線上渠道為主。2019-2021年，認養一頭牛線上銷售收入分別為5.28億元、12.46億元和19.51億元，分別占主營業務收入比例的62.30%、77.50%和77.67%。

由于與線上平臺及各大KOL密切合作原因，認養一頭牛的產品也就被大眾稱為了網紅奶。然而各大博主、達人提到的“奶牛養的好，牛奶才會好”的高調口號，卻存有質疑。

認養一頭牛在招股書中披露：“公司已在河北、黑龍江等地相繼建立了7座現代化大型奶牛牧場，其中5座為公司自有牧場，2座聯合運營牧場，奶牛存欄數超6萬頭，有效保證了優質、穩定的奶源供應。”

而此前認養一頭牛宣稱：“為保證奶源的健康安全，打380米深的水井，取清澈甘冽的井水專供奶牛，給它們聽音樂、洗澡、按摩、睡柔軟草墊，心情好才能產出好牛奶。科學配比飼料喂食給奶牛，一頭奶牛每天的‘伙食費’就得將近80元！”

假設六萬只奶牛，每天吃80元,一年在飼料上就需花費17.52億元，對比招股書所披露的2021年數據，玉米類及豆粕類飼料采購的總額也僅約2.06億元，相差甚遠。

? ? ? ? ? ? ? （圖片來源：招股書）

廣科咨詢首席策略師沈萌向《港灣商業觀察》表示：“對于任何企業來說，可能誤導消費者的營銷宣傳都可能觸犯廣告法等法律法規的紅線，特別是上市公司還可能受到信息披露的監管約束。因此，如果認養一頭牛的實際運行模式與營銷存在明顯差異，就可能存在法律風險。”

相關財務數據顯示，報告期各期，認養一頭牛的銷售費用分別為1.94億元、3.03億元和4.83億元，銷售費用率分別為 22.46%、18.35%和18.82%，合計來看，近三年銷售費用累計支出已近10億元。

此次IPO，認養一頭牛擬募資約18.51億元，其中占比三成左右共5.2億元，將用于“品牌建設營銷推廣項目”。

“常在河邊走，哪有不濕鞋。”如此看重概念，注重營銷的認養一頭牛，也曾收到消費者的質疑。6月12號，有消費者在黑貓投訴平臺，投訴認養一頭牛虛假宣傳，認為認養一頭牛的產品并非高蛋白產品，存在虛假宣傳，要求退一賠三。

“購買時商家告訴我這是高蛋白牛奶，但是后面本人在中途發現該牛奶每100毫升含量僅為3.3克，不符合國家標準，參考于根據GB28050--2011:每100g產品中蛋白質含量≥20%NRV即12克/100克(固體)或6克/100豪升(液體)時，均可以聲稱‘高蛋白質’或‘富含蛋白質’。”

? ? ? ? ? ? ? ?（圖片來源：黑貓投訴）

《港灣商業觀察》聯系了認養一頭牛，詢問公司如何在廣告宣傳中把握好力度，以免涉及到虛假宣傳？并未收到相關回復。

毛利率及凈資產收益率大跌

認養一頭牛主要產品包括純牛奶、酸奶和奶粉等，并對外銷售部分生牛乳。

其中，純牛奶及酸奶2021年度給認養一頭牛帶來了21.56億的營收，合計占比同年收入的85.44%。純牛奶及酸奶均為液態奶，對比伊利股份、光明乳業及新乳業，2021年度認養一頭牛液態奶的毛利率為四家同類企業中最高者，液態奶毛利率為29.27%。

有趣的是，在可比公司中有著最明顯優勢，帶來近九成收入的液態奶，似乎并沒有給公司整體的盈利帶來作用。認養一頭牛逐年上漲的營收，沒有匹配上同樣大幅上漲的凈利潤。

報告期內，認養一頭牛分別實現營收8.65億、16.50億、25.66億元；凈利潤分別為1.05億、1.47億及1.40億元，扣非后凈利潤分別為1.03億、1.23億及1.25億元。與此同時，認養一頭牛扣非后的加權凈資產收益率為34.39%、27.60%及13.60%。

“增收不增利說明公司的業務模式是營銷驅動型，缺少足夠的差異化競爭優勢，無法通過差異化優勢維持穩定的收益率。”沈萌表示。

細看認養一頭牛的毛利率，2019-2021年，主營業務毛利率分別為 40.95%、30.79%和28.86%，將2019年運費合并至主營業務成本后，各期主營業務毛利率分別為29.05%、30.79%和28.86%。

2021年的毛利率為近三年最低點。認養一頭牛對此表示：“2021年度主營業務毛利率有所下降，主要系原材料價格上升以及產品價格調整所致。”

對比同類企業伊利股份（600887.SH），認養一頭牛的毛利率依舊有較高的提升空間。2019-2021年，伊利股份毛利率分別為37.50%、36.21%及30.90%。

伊利股份主要采取經銷與直營相結合的銷售模式，其中，經銷方式需要為各層級經銷商保留毛利率空間，對經銷商的銷售價格顯著低于對終端客戶銷售價格；而認養一頭牛主要通過電商平臺直接面向終端消費者，差異化、扁平化的銷售渠道，銷售鏈條短，減少了渠道讓利。

對于已在渠道上得以優勢，卻依舊沒能趕上伊利股份毛利率的情況，沈萌表示：“伊利的傳統模式并不排斥電商平臺，但是對于伊利來說，經銷體系已經完善成熟、運行平穩，加上伊利在銷售模式、管理體系等方面具有品牌和成本的規模優勢，因此仍然可以保證較高的營業利潤率，但對于認養一頭牛，電商平臺模式的倉儲物流等成本不一定相比伊利有明顯優勢，同時還要背負更多其他成本費用、經營環節的‘摩擦力’或許并不比傳統銷售模式少。”

有趣的是，近年認養一頭牛似乎為拓寬營收渠道有規劃的開啟了肉牛板塊業務。

2020-2021年，已有媒體報道認養一頭牛團隊于國內外考察肉牛上下游行業。2022年初，認養一頭牛在吉林省榆樹市落地首個肉牛產業園，該項目分5年規劃建設，計劃總投資50億元。最新數據顯示，認養一頭牛的全資子公司康榮農牧的主營業務，就包括了肉牛銷售。

沈萌認為：“乳牛和肉牛的飼養管理有較大差異，因此除了都是牛之外，重疊性并不高。所以對乳牛的知識和經驗能復制到肉牛的程度偏低，無異于一項全新的業務。”

從乳牛轉向肉牛，究竟能否改變當前增收不增利的現象，還存不確定性，但常被“詬病”的過度營銷卻是企業當前亟需直面的問題。（港灣財經出品）