來源-時(shí)代財(cái)經(jīng)APP

作者-王言

編輯-張常旺

飲品市場的夏日大作戰(zhàn)正酣，“中國版的可口可樂”農(nóng)夫山泉（09633.HK）卻在資本市場遭遇著一場冷雨。

圖片來源：視覺中國

6月24日收盤，農(nóng)夫山泉股價(jià)收于40.1港元/股，總市值4510億港元，盡管股價(jià)相比前一個(gè)交易日稍有回調(diào)，但相較今年1月8日創(chuàng)下的最高點(diǎn)67.75港元/股，已經(jīng)跌去超過4成，市值蒸發(fā)超過3200億港元（約合2661億元，人民幣，下同）。

市值的下跌也讓農(nóng)夫山泉的掌舵人鐘睒睒身價(jià)大幅縮水。公開資料顯示，鐘睒睒直接和間接持有農(nóng)夫山泉共84.41%股權(quán)。按該持股比例計(jì)算，5個(gè)半月，鐘睒睒身價(jià)蒸發(fā)約2700億港元（約合2246億元）。

2020年9月8日，農(nóng)夫山泉在香港聯(lián)交所主板掛牌上市，股價(jià)高開超過80%。這一表現(xiàn)也讓農(nóng)夫山泉瞬間成為“造富神話”。上市當(dāng)日，鐘睒睒順利坐上中國首富寶座，此后還一舉登上亞洲首富之位。

不過，鐘睒睒如今已經(jīng)失去了亞洲首富的寶座。截至?xí)r代財(cái)經(jīng)發(fā)稿，在福布斯實(shí)時(shí)富豪榜上，鐘睒睒在全球富豪中排名第15，資產(chǎn)凈682億美元（約合4405億元），落后于印度信實(shí)工業(yè)集團(tuán)董事長穆克什-安巴尼，屈居亞洲富豪榜第二。

估值泡沫被戳破？

遠(yuǎn)超同行的市占率和品牌知名度、接近60%的毛利率、充足的現(xiàn)金流……這讓農(nóng)夫山泉在上市后受到資本市場的熱捧。

但長期關(guān)注消費(fèi)品企業(yè)的廣州嘉彰投資咨詢管理有限公司總經(jīng)理賴海尊告訴時(shí)代財(cái)經(jīng)，不論資本如何看好，對(duì)于一家消費(fèi)企業(yè)來說，農(nóng)夫山泉超過100倍的市盈率過高，這是其股價(jià)出現(xiàn)超過40%回調(diào)的核心原因。

回顧歷史上部分消費(fèi)品企業(yè)業(yè)績和股價(jià)增長曲線，農(nóng)夫山泉似乎也走上了前輩們走過的路。

以巴菲特投資的可口可樂為例，這家全美規(guī)模最大的飲料企業(yè)，在上世紀(jì)80年代末進(jìn)行了全球化擴(kuò)張后，1988年-1998年凈利潤復(fù)合增長率達(dá)到近15%，凈利潤、估值同步提升。

巴菲特1988年買入可口可樂后到1998年，其投資凈值增長了12.64倍。但此后，可口可樂市盈率超過45倍，巴菲特的投資凈額并沒有繼續(xù)上漲，反而在此后十多年的時(shí)間里下降到了12.7倍。但在這十年間，可口可樂的凈利潤每年仍然可以增長10%，但股價(jià)一直處于停滯的狀態(tài)。

“連續(xù)多年超過10%的凈利潤增速能讓上市公司實(shí)現(xiàn)高估值，并給投資者帶來高額回報(bào)。但如果投資者在過高市盈率階段介入投資，則不一定能獲取高收益，甚至可能出現(xiàn)收益停滯或者虧損的情況?！蹦巢辉妇呙氖称凤嬃戏治鰩煾嬖V時(shí)代財(cái)經(jīng)。

賴海尊認(rèn)為，如果農(nóng)夫山泉未來多年都能保持類似前幾年超過15%的利潤增長，那么它將具備與可口可相似的確定性。不過，農(nóng)夫山泉上市以來的平均市盈率已經(jīng)接近90倍，早已超過可口可樂。而且經(jīng)過了大幅度下跌之后，農(nóng)夫山泉目前的市盈率仍然超過70倍，股價(jià)回暖，為時(shí)尚早。

可能與農(nóng)夫山泉有類似結(jié)局的還有A股“功能飲料第一股”東鵬飲料（605499.SH）。

在今年5月末登陸上交所后，東鵬收獲15連板，市值一度突破千億元，市盈率超過110倍。但看衰東鵬飲料的人已有不少。有投資者認(rèn)為，在經(jīng)歷了一輪炒作和瘋漲后，東鵬飲料估值已經(jīng)嚴(yán)重偏離實(shí)際，很有可能出現(xiàn)大幅回調(diào)。

可口可樂股價(jià)在經(jīng)歷十年的低迷后，終于在2008年開始反彈。那么，農(nóng)夫山泉何時(shí)才能扭轉(zhuǎn)頹勢(shì)？

賴海尊對(duì)時(shí)代財(cái)經(jīng)表示，農(nóng)夫山泉股價(jià)反彈的前提是需要先回歸到正常的估值?！皡⒖伎煽诳蓸纺壳暗?0多倍市盈率，農(nóng)夫山泉的市盈率還在70倍左右，還有繼續(xù)回調(diào)的空間，甚至在回落至30多倍后，還可能繼續(xù)下跌。”

包裝水業(yè)務(wù)的挑戰(zhàn)

一直以來，包裝水業(yè)務(wù)都是農(nóng)夫山泉的基本盤。

根據(jù)財(cái)報(bào)，2020年農(nóng)夫山泉包裝水產(chǎn)品的全年收入139.66億元，占總營收的61.0%。因敏特?cái)?shù)據(jù)則顯示，在中國市場，包裝水、蛋白飲料和果汁占到了軟飲料市場一半的份額，其中包裝水占到20.34%。此外，2元一瓶的包裝水是目前市場的主流價(jià)位，農(nóng)夫山泉壟斷了這一價(jià)位。

飲料行業(yè)專家陳瑋告訴時(shí)代財(cái)經(jīng)，除了產(chǎn)品、品牌和渠道的因素外，農(nóng)夫山泉對(duì)于包裝水市場的壟斷還源自于其放棄了對(duì)產(chǎn)品價(jià)格的支配地位?！安粚で笾鲃?dòng)的漲價(jià)，將部分利潤讓給消費(fèi)者，從而獲得了更強(qiáng)的品牌力與市場掌控力，占據(jù)消費(fèi)者的心智?！?/span>

不過，農(nóng)夫山泉包裝水這一策略也在遭遇新的考驗(yàn)。

一方面，農(nóng)夫山泉在主打低價(jià)策略，也使得主力產(chǎn)品定在了2元的價(jià)位上，給提價(jià)和高端化帶來一定難度。

陳瑋告表示，包裝水產(chǎn)品的價(jià)格富有剛性，想要提價(jià)難度不小?！翱祹煾抵髁Ξa(chǎn)品只賣1元，通過低價(jià)來占領(lǐng)市場。在2018年，康師傅想從1元提到2元，但消費(fèi)者對(duì)它的低價(jià)印象很難改變，提價(jià)策略也就失敗了。”

財(cái)報(bào)顯示，康師傅瓶裝水2019年的銷售額為31.14億元，驟降28.99%。

另一方面，已經(jīng)有競爭對(duì)手將包裝水價(jià)格提高，并站穩(wěn)了腳跟。

以百歲山為例，其主力產(chǎn)品的售價(jià)在3元左右。尼爾森數(shù)據(jù)顯示，百歲山以10.1%的市占率位列中國瓶裝水市場第三位，僅次于農(nóng)夫山泉和怡寶。

高售價(jià)也為渠道帶來了豐厚的利潤?！鞍贇q山給渠道的回報(bào)要比不少品牌高?！币晃伙嬈方?jīng)銷商對(duì)時(shí)代財(cái)經(jīng)表示，百歲山給經(jīng)銷商毛利率可以達(dá)到30%左右，農(nóng)夫山泉大概在20%左右，康師傅毛利率則在10%左右。

不過，陳瑋認(rèn)為，農(nóng)夫山泉包裝水業(yè)務(wù)還是有著較高的護(hù)城河?！柏S富的水源地、下沉的經(jīng)銷商渠道以及高品牌知名度都是其他品牌短時(shí)間難以撼動(dòng)的?！?/span>

多元化難題

除了包裝水業(yè)務(wù)外，第二增長曲線對(duì)于農(nóng)夫山泉的增長同樣重要，但農(nóng)夫山泉在其他品類上的盈利能力卻弱了許多。

財(cái)報(bào)顯示，2020年，農(nóng)夫山泉包裝水、茶飲料、功能飲料、果汁飲料均出現(xiàn)了營收下滑的情況。

就品類看，2020年度包裝飲用水產(chǎn)品的全年?duì)I收為139.66億元，同比下降2.6%，占總營收的61.0%，較2019年的59.7%有所提高；茶飲料產(chǎn)品營收為30.88億元，同比下滑1.6%，營收占比從13.1%提升至13.5%；功能性飲料營收27.92億元，較2019年下降26.1%，營收占比從15.7%下降至12.2%。此外，果汁飲料產(chǎn)品營收為19.77億元，較2019年下降14.5%，營收占比9.6%下降至8.7%。

來源：農(nóng)夫山泉財(cái)報(bào)

鐘睒睒在年報(bào)中表示，未來將堅(jiān)持推進(jìn)飲用水和飲料雙引擎發(fā)展格局，但在現(xiàn)制茶飲迅速拉升消費(fèi)者對(duì)飲品的期望后，包裝飲料公司打造爆款飲品難度加劇。

不難發(fā)現(xiàn)，農(nóng)夫山泉現(xiàn)有主力飲料產(chǎn)品已經(jīng)出現(xiàn)老化的趨勢(shì)——果汁的主打產(chǎn)品農(nóng)夫果園誕生于2003年，功能飲料尖叫誕生于2004年，茶飲料產(chǎn)品東方樹葉和茶π則分別于2011年和2016年上市。而根據(jù)消費(fèi)者與市場研究中心的報(bào)告，茶飲品類更迭周期一般為5-6年。

農(nóng)夫山泉新品近期在市場的表現(xiàn)也并不理想。

以快速增長的氣泡水品類為例，農(nóng)夫山泉推出的產(chǎn)品至今仍未有拿得出手的成績。

時(shí)代財(cái)經(jīng)注意到，農(nóng)夫山泉去年年中推出的TOT氣泡水，已經(jīng)成為棄子。不僅TOT氣泡水官方微博在去年9月停更，其產(chǎn)品更是在農(nóng)夫山泉天貓旗艦店下架。

農(nóng)夫山泉用以代替TOT氣泡水位置的是今年4月上市的蘇打氣泡水。

目前，農(nóng)夫山泉蘇打氣泡水已在廣州喜士多等多家便利店上架，共有白桃蘇打、日向夏橘味和莫吉托三種口味，而這三種產(chǎn)品生產(chǎn)日期多在4月初，相比之下，元?dú)馍謿馀菟纳a(chǎn)日期以4月末為主。

此外，今年4月，農(nóng)夫山泉還推出了對(duì)標(biāo)百歲山的天然礦泉水品牌“長白雪”，定價(jià)3元/瓶。有售貨員透露，長白雪目前只是在試銷售階段，銷量有限。

在飲料市場，新勢(shì)力的崛起也不得不引起農(nóng)夫山泉的注意，最亮眼的就是元?dú)馍帧{借著“0糖、0脂、0卡”的氣泡水，元?dú)馍殖晒Τ鋈?，并?年時(shí)間做到了60億美元（約合388億元）的估值。公開數(shù)據(jù)顯示，2020年元?dú)馍謽I(yè)績同比增長約270%，全年銷售額達(dá)30億元。

更為重要的是，不同于傳統(tǒng)的飲品巨頭，富有互聯(lián)網(wǎng)基因的元?dú)馍帜壳八坪醪⒉辉谝庖粫r(shí)的盈虧。其創(chuàng)始人唐彬森就曾公開表示：“我們敢在創(chuàng)造20億收入時(shí)就掏出18億去做廣告投放。這些敢于燒錢的新興品牌就像是一條鯰魚，會(huì)對(duì)已經(jīng)上市，追求盈利的農(nóng)夫山泉帶來不小的沖擊。

“相對(duì)于傳統(tǒng)飲料公司，元?dú)馍忠揽恐髷?shù)據(jù)和互聯(lián)網(wǎng)，在產(chǎn)品研發(fā)、推廣上更為精確，也更加貼近目標(biāo)消費(fèi)者?！标惉|說道。