作 者?/ 文 雨

編 輯 /?小市妹

來源/市值觀察

公募緊急增配港股研究員，私募大佬高喊一聲太便宜了，隨后憤而買入，券商連夜開會，主題干脆直接：跨過香江去，奪取定價權。

幾個月前，國內投資機構正緊鑼密鼓的籌劃南下搞錢，幾個月后，這事竟然成了股票圈里的段子。

有人問道：內地資金奪取港股定價權了嗎？

答：拿下了。

再問：何以見得？

答：港股也學著A股天天跌了

到底了嗎？

年后至今，港股和A股均經歷了一輪腥風血雨的殺跌，恒生指數年內一度回落超10%，恒生科技指數更是下滑超30%。

對于回調，外界普遍認為是美債收益率飆升所引發的。全球金融市場是一個聯動的整體，美債收益率快速提升帶來名義無風險利率上行，造成高估值品種承壓。

但這或許并不是此輪國內資本市場下跌的根本原因，看下方4張圖（自上往下依次為道瓊斯指數、納斯達克指數、恒生指數、上證指數）：

▲圖源：同花順iFinD

過去一段時間，道瓊斯指數單邊上升，屢創新高，納斯達克指數快速殺跌后也一度與美債脫敏，在四月份走出V型反彈，而港股和A股則不斷探底和調整。

對比來看，國內資本市場的表現與美股并不一致，由此可以判定其下跌有自身的特殊原因，而最大的推手是流動性的收縮。

人們可以為資產價格上漲找到各種理由，但最終還是要由資金推動，有了錢，一切好說。去年美聯儲宣布無底線量化寬松，美股直接無視美國一塌糊涂的經濟狀況，屢創新高，這足以說明問題。

還記得去年底高層會議對今年貨幣政策的定調嗎？沒錯，不急轉彎。但從現實的情況來看，轉得挺快。

疫情不期而至，為了托底經濟，央行在去年開閘放水，將廣義貨幣（M2）的同比增速最高推到11%。資金溢出，造就了去年A股的大行情，股票型公募基金的平均收益達到了50%以上。

而今年一季度以來，央行將M2的同比增速快速拉回到8%的水平，流動性收縮的背景下，前期被炒高的各種“茅股”出現了殺估值的現象也就不奇怪了。

而港股市場的下跌也有其自身特殊的原因。

首先，阿里、騰訊、美團等互聯網巨頭因遭遇反壟斷調查風波而快速下殺。年內，騰訊和阿里均一度回撤20%以上，美團更是曾跌超40%，這些大盤股在一定程度上拖累了指數。

其次，上調印花稅也成了港股市場上的一個短期大利空，由此引發資金出逃。

近期港股市場企穩，往前看，行情見底了嗎？

不好說，但向上的概率大于向下的概率。

外圍市場方面，美債收益率的上沖動能已經明顯衰減，換個角度思考，美債收益率的快速飆升意味著龐大的美國債務成本在增加，而這是美國政府不希望看到的。

此外，美聯儲雖然在觀望，但并非無能為力，它手里工具很多（包括但不限于扭曲操作、收益率曲線控制等），有足夠的能力控制局面和解決問題。

對于貨幣政策，美聯儲此前重申在2023年之前不會加息，就業是核心考量因素。最新數據顯示，美國四月份的非農就業人口只增加了26.6萬，與預期的100萬相差甚遠，這意味長期雖不可預測，但美聯儲確實在短期內基本不會加息。

上文提到國內流動性是此次回調的核心，而從目前的情況來看，貨幣收緊已經到位，看下圖：

把時間拉長，2012年，國內開始著手進行經濟去杠桿，降低貨幣增速。央行數據顯示，M2同比增速從2013年的16%硬生生的拉低到2018年的8%。2015年曾出現短暫的快速回升與回落，間接造成了當年股市的暴漲與暴跌。

2018年和2019年，貨幣增速連續兩年走平，底部確認為8%左右，背后的含義是：5%的實際GDP增長加上3%的可容忍通脹水平，一切都在計劃之中。而股市也在2018年見底，隨后反彈。

中國股市在長周期維度上的秘密似乎都藏在了上面這張圖里，而此刻，M2增速再次回到8%的底部水平。

盡管由過去推測未來在邏輯上并不嚴謹，但以史為鑒始終是投資研究的一條核心思路。

沿循以上邏輯，結論也就不言而喻了。

誰在恐懼，誰在貪婪？

之所以談內地的流動性，是因為內地資金對港股市場愈發重要，看下圖：

數據顯示，2月11日，A股處于春節休市，而港股正常交易，期間港交所主板日均成交量直接從此前的超2000億港元下降至最低的920億港元；

5月3日-5日，A股休市，在此期間，港股主板的日均成交量直接從前幾日的近1500億港元降至最低的900億港元。內地機構宣稱要奪取港股定價權并非空穴來風。

2021年1月，南向資金單月凈買入達到3100億港元，創下歷史記錄，隨后在2月和3月連續凈流出。但到了4月份，內地資金又開始悄悄布局了，單月累計凈買入達到432.8億港元。

▲圖片來源：中信證券

相較于內地資金的“貪婪”，外資卻一如既往的“恐懼”。

▲圖片來源：中信證券

目前港交所市場主要有三類資金：港資、外資和南向資金。中信證券最新研究報告顯示，2021年以來，外資呈現持續凈流出態勢，前四個月已經累計流出了超2580億港元，而這些籌碼大多被南向資金和港資接走。

盡管港股市場上的外資機構依然占據大頭（持倉市值占比在40%以上），但行情的漲跌與風格主要是由邊際資金所決定的，這也就是為什么內地資金對港股市場越來越重要。

錢往哪里去

亦如當初北向資金對A股的影響，南向資金的偏好將會成為港股走勢的一個風向標，研究其布局將有重要的借鑒意義。

從整個四月的操作上來看，南向資金的風險偏好明顯提升。具有科技屬性的“新經濟公司”依然是最愛，計算機、電子元器件、醫藥等板塊的資金凈流入排名靠前。除此之外，受到新疆棉花事件的影響，國產服裝品牌也獲得了資金的支持。

▲圖片來源：中信證券

反壟斷的大火不斷蔓延，恐成為貫穿今年全年的主題，在靴子沒有完全落地前，短期風險難以消散，相關公司的股票想要快速觸底反彈也并非易事。

在外界普遍認為已經翻篇的時候，螞蟻金服被再次約談，美團也遭遇反壟斷調查，頭部互聯網大廠的股價再度萎靡。

相較于外資大幅賣出中資科技股，南向資金卻逆勢買入騰訊、阿里等公司。

事實上，內地資金南下布局的思路始終如一，就是買在A股買不到的核心資產。

如果說白酒是A股獨有的核心資產，那么于內地投資者來說，頭部互聯網大廠就是港股的核心資產，具有稀缺性。本著價值投資理念，短期的不確定性趕不走那些堅信企業有著光明未來的人，甚至這是一次抄底的機會。

此時，貪婪優于恐懼。

如果說買入中資科技股瞄準的是長線機會，那么短期搏反彈則應關注香港本地公司，特別是香港本地的商業和零售股，底層邏輯就是經濟的復蘇。

今年第一季度，香港本地生產總值同比上升7.8%，港交所凈利潤也創季度新高，當季凈利潤為38.4億港元，同比上升70%，環比上升31%。

但受到疫情襲擾，首季私人消費開支同比上升僅為1.6%。隨著疫苗的接種，人口較少的香港有望快速實現全員免疫，積壓的消費需求勢必將會得到釋放，這是之后的一個重要看點。

從全局的角度，資金在年初瘋狂涌入港交所的根本原因是看到了估值洼地的屬性，而這一前提依然成立，短期的回調并不意味著投資邏輯被證偽。

總攬全球主要資本市場，目前恒生指數的市盈率（TTM）只有約13倍，相比之下，萬得全A和日經225指數的市盈率（TTM）在20倍左右，道瓊斯指數和納斯達克綜指分別約為28倍和43倍。

相對于A股，AH股溢價指數仍然高達136左右，盡管兩地股價短期內難以拉平，但隨著資金流動愈發便捷和暢通，疊加內地資金權重的提升，在長期內走向收斂乃是一種必然，港股的性價比優勢依然很大。

目前流動性的異常充裕，極有可能預示著港股行情愈發明亮。