電子煙市場風云突變，行業龍頭長期價值凸顯

?

5月27日，電子煙概念股普漲，龍頭思摩爾國際(6969.HK) 高開5.67%報54.05港元，華寶國際漲超7%，中國波頓漲超4%。

?

昨日受“比亞迪電子煙業務完成專利布局”以及“衛健委報告稱電子煙不安全”的影響，電子煙概念股曾一度暴跌，思摩爾國際跌17.1%，美股霧芯科技(RLX.NYSE)盤中一度跌近15%，最后以微跌1.27%收盤。

?

光大證券輕工團隊認為，電子煙本質靠尼古丁成癮，天然存在政策干擾而導致漲跌。但對于龍頭股的暴跌，大河證券則認為是一種過度反應，因為思摩爾的基本面沒有變化，也不認為這些新聞是“新的”擔憂。

?

電子煙作為一個新興行業，在全球監管政趨嚴之下，一直面臨著入局者增多以及行業競爭加劇的挑戰。但市場短期的波動，并不會改變行業“長期主義”的方向。

?

巨頭入場，難改行業現有格局

?

在國內電子煙行業，目前有一個共識，得供應鏈者得天下。

?

國內電子煙頭部品牌，如悅刻、柚子、魔笛等，其最大核心競爭力就是擁有思摩爾強大供應鏈的支持。思摩爾是世界最大的電子霧化設備制造商，占據全球市場份額的18.9%，其旗下用于封閉式POD產品的FEELM陶瓷芯也牢牢占據著全球市場的冠軍寶座。

?

數據顯示，2020年全球電子煙市場銷售額持續上升，達到424億美元，同比增長15.6%。雖然煙民滲透率僅為0.6%，2020年中國電子煙市場規模依然增至83.3億元，預計2021年市場規模有望超100億元。

正是看到這塊市場的“大蛋糕”，很多企業紛紛跑步進場。iiMedia Research報告顯示，2020年中國新增39145家電子煙相關企業，同比增長30.27%。其中，不乏一些具備競爭實力的挑戰者，且很多都來自“圈外”。

EMS（電子制造服務）行業首當其沖。據雪球爆料，長盈精密已涉足電子煙業務，2020年電子煙業務收入規模約為5-10億。券商消息顯示，比亞迪也已入局電子煙，并完成專利布局，產線進入試生產，預計6月可能進入大規模量產。

而早前，臺灣正葳集團新增電子煙組件業務。據了解，臺灣正葳集團實際控制人郭臺強，正是富士康創始人郭臺銘的弟弟。

在零售端，蘇寧易購子公司深圳市蘇寧易購銷售有限公司也新增了“電子煙霧化器（非煙草制品、不含煙草成分）銷售”。

巨頭紛紛跑步入場，他們擁有先進的技術、一流的人才隊伍及雄厚的資本實力，也在努力將其他領域積累的經驗轉化為電子霧化產品的生產制造實力。

但巨頭入局是否就意味著電子煙行業將徹底洗牌，重新劃分現有格局？

值得注意的是，現階段的電子煙行業和十年前的智能手機行業極為相似。當時，風口上的手機行業也吸引了諸如聯想、西門子等“圈外”巨頭的涌入：統計顯示，在行業鼎盛時期中國市場曾有6000多個手機品牌。時至今日，超過99%的手機廠商都已倒閉，隨之淘汰的還有生產這些手機的一條條代工產線。

類似手機的科技制造領域，看不見的馬太效應一直真實存在。

核心技術的壁壘是首要原因。一臺小小的iphone手機，就蘊含著超過3萬項專利。電子煙賽道也是如此：以霧化技術“一哥”思摩爾為例，目前其全球專利申請數量已超過2300項，其首創的FEELM陶瓷霧化芯破解行業長期存在的漏液、糊芯、炸油等痛點問題，有效賦能悅刻、YOOZ、魔笛等合作品牌的品質。

電子煙是一個高技術含量行業，雖然短期因資本熱潮吸引了眾多入局者，但長期來看，技術積累、研發實力、產品創新等都給新入局者設置了不低的門檻。

充足的產能供給也至關重要。特別是今年以來，各大品牌方紛紛加大線下布局力度，產品供貨需求爆發式增長，這給電子煙供應鏈企業帶來了巨大的考驗。考慮到可能的政策風險下，各方不可能在設備硬件投入上All in，因此能否在彈性運營之下實現有限產能的最大化，成為真正考驗各家競爭實力的又一“撒手锏”。

（2016-2020年思摩爾國際專利申請量）

這也是思摩爾這樣先入局的頭部企業的優勢，憑借其多年經營的成熟供應鏈，以及在制造投入特別是自動化產線方面的先期布局，FEELM陶瓷芯的產能逐年增長，目前年產能30億只。

?對于新入局者的考驗，還不止于技術與產能。PMTA（美國FDA要求所有新型煙草產品都需通過PMTA認證）是通往全球最大電子煙市場美國的唯一“入場券”，具有“全球示范效應”。PMTA認證涉及產品研發、生產、檢測及臨床實驗報告等各個方面，僅一款產品的申請材料就達幾萬頁。

?國內具備實力并已提交或協助客戶提交PMTA申請的企業屈指可數，綜合來看，都是在行業長期深耕的頭部專業電子霧化企業。

?正如行業媒體所評論的，對提交了PMTA的品牌方來說，順利通過就意味著具備發展成未來行業巨頭的巨大潛力。對于 “不容有失”的眾多電子煙品牌方來說，是選擇更具實力及經驗的行業“老炮”，還是EMS等新生力量，結果恐怕已不言而喻。

?棉芯爆發，但恐難復“棉芯時代”

?今年以來，頭部電子煙品牌相繼推出低價產品。

繼去年推出9.9元換彈電子煙主機后，柚子于今年推出低價棉芯煙彈靈動系列產品，該煙彈單顆售價約為30元；悅刻推出采用棉芯的超低價柔霧煙彈系列產品，該煙彈單顆售價僅為20元；魔笛推出國內最低價煙桿MOTI GO，售價僅為8.8元……

尤其是對于棉芯的再度火爆，不少人將此解讀為，棉芯將取代陶瓷芯成為市場主流。有分析指出，棉芯對口味的還原度更高，且價格更低，競爭優勢明顯。

從電子煙技術演進來看，陶瓷芯其實是棉芯的升級版。自誕生以來，電子煙霧化芯技術經歷了玻璃纖維繩外包加熱絲、電阻絲棉芯和陶瓷霧化芯三個階段，技術逐步成熟，產品性能也更加穩定可靠。

棉芯由棉花和發熱絲組成，棉花本身材質輕盈軟薄，但其物理屬性決定其天然存在孔隙率大、煙油滲透率過高等問題，導致其一直以來都存在易漏液、易干燒、口感穩定性較低等品質缺陷，加熱過程中產生的有害物質相對較高、難以控制，且易產生糊芯、炸油、漏液等安全性問題。陶瓷芯的出現，彌補了棉芯的缺點，具備穩定耐用、安全性高、口感柔順細膩的特點。

Frost & Sullivan新發布的報告指出，在中國市場，陶瓷芯逐步取代傳統棉芯成為主流。相較于傳統棉芯，陶瓷芯更加耐用且口感更柔順細膩。

事實上，棉芯進入頭部品牌視野，更多的是品牌方應對通配煙彈的無奈之舉。在國內，通配煙彈問題長期存在，已經嚴重影響市場的良性競爭。據統計，國內某頭部電子煙品牌的通配煙彈目前出貨量已超1000萬顆。任由通配煙彈銷量大漲，不僅搶占了品牌方的市場份額，還嚴重拉低了其品牌形象。

通配煙彈流行市場，根本原因還在于低價。因此，針對頭部品牌紛紛推出低價棉芯產品，市場分析普遍將其解讀為“走通配的路，讓通配無路可走”。不過，頭部品牌對棉芯產品的市場投放目前還處于試水階段，并未大量鋪開。

值得注意的是，有分析指出眾多品牌之所以采用低價棉芯產品，是針對政府未來可能對電子煙征稅留出價格空間。

從全球電子煙市場發展趨勢來看，政府通過稅收等手段加強對電子煙行業監管，是大勢所趨。

目前，全球電子煙第一市場美國已有20個州對霧化電子煙進行征稅。從計稅方式上看，美國各州從價稅與從量稅并行，其中從價稅多以出廠價為計稅單位，從量稅多以液體含量為計稅單位。從量稅，對于棉芯產品與陶瓷芯產品差別不大。而從價稅計稅后，棉芯產品確實比陶瓷芯產品更具優勢。

但硬幣的另一面，“棉芯戰略”也是對品牌方競爭戰略的巨大考驗。由于現階段陶瓷芯產能相對有限，對于擁有陶瓷芯的品牌而言，其產品的附加值相對更大。相比陶瓷芯，棉芯的技術含量較低，產品差異化不足，容易陷入同質化泥潭，不利于品牌競爭力的構筑。

棉芯缺乏自動化生產基因，也是其一大硬傷。棉芯產品因其特性無法實現全自動化生產，而陶瓷芯產品目前已實現了自動化生產。以思摩爾FEELM陶瓷芯全球首條全流程全自動封閉式POD生產線為例，其產能超過6000UPH，自動化產線的生產效率相比傳統產線提升了500%以上。更重要的是，隨著陶瓷芯研發的持續深入和陶瓷芯生產自動化的智造升級，規模效應下未來陶瓷芯的成本或將進一步降低，不斷拉近與棉芯的價格差距。

分析指出，國內電子煙市場主要集中在消費水平較高的一二線城市，消費者也多以中高收入人群為主。低價產品短期內大量鋪開，將會加快電子煙品牌在三四線城市下沉。陶瓷芯主打中高端，棉芯等低價產品主打低端，將成為今后一段時期的市場常態。