文｜漆葉青

編輯｜劉聰 顧彥

題圖｜Pexels

醫療投資領域素有“金眼銀牙銅骨頭”的說法。繼2020年以來華夏眼科、瑞普眼科、何氏眼科等民營眼科醫院扎堆沖刺IPO后，處于眼科服務上游的眼科藥物領域也迎來上市潮。

今日，由港股上市藥企李氏大藥廠分拆出的兆科眼科正式登陸港交所，開盤價15.52港元/股，相比16.8港元的招股價下跌7.6%。截至發稿，股價跌破10%，市值約80億港元——為其母公司市值的2倍。

由于眼科藥物研發技術難度大、時間長，且學術推廣成本高，眼藥在很多企業里只是一條“邊緣”的產品線，市面上更是鮮少有企業專注于這類藥物開發。因此，擁有“25種候選藥物的全面眼科管線”的兆科眼科在資本市場上有其稀缺性。

也正因此，盡管尚無任何產品獲批且無任何產品銷售收益，但兆科眼科的基石股東中依然不乏明星企業的身影。例如，市場上素有“買什么漲什么”之稱的高瓴資本、民營眼科連鎖醫院龍頭愛爾眼科等。

深創投健康產業基金總經理周伊向億歐EqualOcean表示，此前資本市場對眼科的關注更多集中在醫療服務和醫療器械上，眼科藥物本身比較少，投資也相對“冷門”，這兩年對眼科藥物研發的關注度才漸漸提升。

上一個受到資本市場熱捧的眼藥標的還是歐康維視。去年7月11日，歐康維視登陸港股，上市首日創下152.4%的漲幅，市值約213億港元，而后股價一路波動，目前市值142億港元。

眼下，頭頂光環、擁有強大股東陣容的兆科眼科，上市即遭破發，顯然更難有“輝煌”可言。

稀缺的本土眼科藥物標的

談到眼科，愛爾眼科是無法回避開的企業。其號稱“眼科界的茅臺”，從2009年上市以來，旗下眼科醫院一路擴張，市值也一度飆漲，以自身實際情況背書了眼科領域的強大增長邏輯。

如果說“眼科茅”愛爾眼科是開眼科醫院、提供眼科服務的，那兆科眼科就是研發眼科藥、賣眼科藥給這些眼科醫院的。

不過，由于大部分眼科疾病難以通過藥物治愈，藥物通常只能起到延緩疾病進程的作用，患者往往更愿意選擇手術的方式進行治療，對眼科醫療服務和醫療器械的需求更高。

這種需求的差異，也直接造成了眼科產業鏈各細分領域市場規模的差異。

根據《中國醫療器械行業發展報告》的相關數據，眼科醫療市場占有眼科賽道中最大的細分市場份額，2019年達1240億元，占比73%；其次為眼科器械市場，市場總規模約267億元，占比16%；最后為眼科用藥市場約193億，占比11%。

這也與目前A股眼科上市公司的市值情況形成映照：開眼科醫院的愛爾眼科當前市值3106億元（4月28日收盤數據，下同），主打眼科耗材（角膜塑形鏡）的歐普康視市值也達到了696億元，而從事眼科藥物研發、生產、銷售的興齊眼藥不過119億元。

從另一方面來看，中國眼科藥物市場較為分散，缺乏有意向及能力系統解決該專業領域難題且專注于眼科的公司。

對于大多數市場參與者而言，眼科藥物資產僅占其業務的一小部分。諸如，近年內通過合作引進國外眼科類產品的恒瑞醫藥、遠大醫藥、和鉑醫藥、康哲藥業等，眼科產品均非其主要的產品管線，其眼科藥物品種也相對單一。

目前僅有少數幾家公司擁有涵蓋影響眼睛前節及后節主要眼科疾病的藥物組合，其中大部分為跨國企業，國內企業如康弘藥業、眾生藥業、莎普愛思雖都擁有眼藥大品種，但專注于眼科用藥的僅有興齊眼藥、歐康維視這少數幾家企業。

除了企業少，眼科創新藥開發數量也極少。

國信證券經濟所在研報中指出，受限于眼科疾病病因的基礎研究進展緩慢，全球眼科制藥企業的藥物研發工作主要集中在開發已獲批藥物的改良工藝或劑型，而不是發現新的靶點或作用機制。

根據歐康維視招股書數據，自2015年以來，中國僅有7種眼科藥物在新藥注冊快速通道下獲批，這7款新藥均來自跨國藥企，無一來自本土藥企。

兆科眼科成色幾何？

作為一家脫胎于老牌制藥企業的創新型研發公司，兆科眼科通過自主開發或許可引進的模式，建立了包括25種候選藥物的眼科藥物研發管線，針對干眼病、濕性老年性黃斑變性、糖尿病性黃斑水腫、近視及青光眼等5個眼科適應癥。

其中，25種候選藥物中有13種為創新藥，不過僅有3款為兆科眼科自主研發產品，分別為環孢素A眼凝膠、環孢素A/瑞巴派特眼凝膠和ZK002，其余均為授權引進的候選藥物。

兆科眼科的創新藥管線 / 圖源：兆科眼科招股書

用于治療干眼癥的環孢素A眼凝膠是兆科眼科的核心產品之一，也是目前其研發進度最快的產品，已進入臨床Ⅲ期試驗。兆科眼科預計，該產品將在2021年第三季度完成臨床Ⅲ期試驗，并于第四季度提交新藥申請。

不過，這一有望最快上市的重磅產品，在當前的國內競爭格局并不樂觀。

興齊眼藥3類仿制藥環孢素滴眼液（Ⅱ）“茲潤”已于去年6月獲批上市，是目前國內首款且唯一上市的外用環孢素A。太陽制藥的環孢素A滴眼液和恒瑞醫藥引進的SHR8028，也正處于臨床III期階段。

圖源：兆科眼科招股書

也就是說，兆科眼科不僅要面對已率先搶占市場的興齊眼藥，還要與恒瑞醫藥這樣實力強勁的藥企相互競爭。因此，要依賴環孢素A眼凝膠這一核心產品打開市場，恐怕不會那么順利。

為此，兆科眼科力圖在用藥便捷性上下功夫。其在招股書中指出：“相比興齊的茲潤及其他兩款III期環孢素A候選藥物（每天給藥兩次），我們的環孢素A眼凝膠為一種創新水凝膠，在眼表停留時間更長，生物利用度提高，每天只需給藥一次?！?/span>

兆科眼科的另一款核心產品ZKY001，是目前中國唯一的臨床階段角膜上皮缺損候選藥物，預計2022年下半年啟動III期臨床試驗，并計劃將于2024年向藥監局提交新藥申請。

除了上述兩款產品目前進展較快之外，其余大部分產品才剛剛處于臨床前階段，即使一切順利也要到2025年左右才有可能獲批上市——整體來說，兆科眼科的創新藥產品離商業化還有一段距離。

為此，兆科眼科把希望放在了仿制藥上，其在招股書中指出，要通過快速商業化管線建立營銷基礎并獲得市場動能。目前，12款仿制藥中已有3款在研產品提交了簡化新藥申請。

兆科眼科的仿制藥管線 / 圖源：兆科眼科招股書

其中，進度最快的是用于治療青光眼的貝美前列素，該產品于2019年8月向藥監局提交新藥申請，預期將于2021年第四季度獲批。不過，同期處于臨床階段的青光眼候選藥物包括參天制藥的DE-111A、興齊眼藥的拉坦前列素眼凝膠等，競爭依然激烈。

從公司整體情況來看，從2018年成立至今，兆科眼科尚無商業化產品產生銷售收入，仍處于虧損狀態。招股書數據顯示，2019年、2020年，公司分別錄得虧損凈額1.22億元、7.27億元；同期，研發開支分別為9340萬元、8187萬元。

下一個歐康維視？

由于同屬眼藥這一稀缺賽道，且同在港股上市，眾多投資者紛紛將兆科眼科與歐康維視相類比。

歐康維視是頂級投資機構通和毓承的 “親兒子”，由通和毓承在2017 年全額孵化而來，后于2020年7月成功登陸港交所，當時開盤大漲180%，市值超236億港元。

兩家公司不管是從所屬賽道、成立背景、產品來源，還是盈虧情況來看，均存在極大的相似性。

甚至，兩者在上市前最后一輪的融資估值都非常接近：2020年10月，兆科眼科完成1.45億美元B輪融資，估值4.7億美元；歐康維視在2018年、2019年A、B輪融資則分別估值2900萬美元和4.8億美元。

不過兩者比較大的差異在于，相比兆科眼科尚無任何商業化產品的境況，歐康維視產品管線中已有3種處于或接近商業化階段的藥物。

歐康維視的產品管線 / 圖源：歐康維視2020年報

此外，歐康維視的核心產品——針對慢性非感染性葡萄膜炎的OT-401此前被海南省藥監局列入藥品真實世界研究試點名單，其新藥上市申請已于4月獲藥監局受理，是國內首個基于真實世界研究申報上市的新藥，商業化進程大大提前。

更重要的是，一年前上市的歐康維視與當前上市的兆科眼科面臨全然不同的市場境況。

“歐康維視當時碰上一個好時機上市，正值港股炒得如火如荼，公司一上市股價即暴漲兩倍，但兆科目前面對的是一個打新熱情進入冰點的港股市場，加上歐康維視上市后一直萎靡不振估值殺跌，所以不能幻想兆科IPO還能有那樣的熱度?！庇型顿Y者具體分析道。

實際上，自從2018年香港聯交所允許未盈利的生物科技公司上市，港股涌現出了一大批“未盈利”、“產品無商業化”的生物制藥公司。2018年至今，已有超過30家創新藥企在港上市。

據不完全統計，這些企業中目前近一半處于破發狀態或破發邊緣，包括首批上市的歌禮制藥、百濟神州、華領醫藥均曾破發。作為首個“吃螃蟹”的生物科技公司，曾被看好的歌禮制藥由14港元一度跌至現在的2.87港元，被認為已至“地板價”。

“隨著上市公司越來越多，投資人很難把所有公司全部分析一遍，二級市場上的兩極分化現象會越來越嚴重，只有概念很好、成長性很強的公司才能真正得到投資者的青睞。”周伊表示。

身處眼科這一黃金賽道，憑借眼藥標的的稀缺性，兆科眼科斬獲了一系列明星資本的加持，但能否繼續保持其“光環”，憑借現有的幾款創新藥及仿制藥撐起上市后的價值，仍然需要拭目以待。

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