來源 | 億歐網

編輯丨顧彥

題圖丨123RF

中國股民最熟悉的炒股軟件，通常是東方財富、同花順、大智慧；但如果要交易港美股，卻大概率繞不開富途這家專注港美股的互聯網券商。

2019年3月8日，富途在美國納斯達克掛牌上市，短短7個交易日內，股價較發行價12美元上漲60%。但短暫的高光時刻之后，等待富途的是陰跌、低迷。此后一年其股價近乎腰斬，長期徘徊在10美元上下，不被資本市場看好。

直到2020年3月23日，富途股價觸及最低點8.16美元，隨后開啟強勢反彈。截至2021年3月19日收盤，富途股價133.25美元，較最低點上漲近15倍，市值高達206.9億美元，體量上已接近“券茅”東方財富（2430億元，截至3月18日收盤）的1/2。

富途暴漲的背后，是自2020年3月初開始，港股美股迎來幾輪暴跌，激發境內資本抄底的熱情。2020年3月5日-19日，恒生指數下跌21%；2020年3月3日-23日，標普500指數下跌30%，這又吸引更多投資者涌入。

但是相較于中國1.8億A股賬戶數（據中國結算數據），富途僅1190萬的用戶數（2020Q4財報）可謂小眾，很多人可能都不知道富途、不知道富途怎么賺錢、不知道富途這么賺錢。

股市“掘金者”是如何賺錢的？富途是如何讓老虎望塵莫及的？富途是否被高估，增長是否可持續？

本文將嘗試從這三個方面拆解富途的財富密碼，揭示股市中這只低調的股票。

靠“天”吃飯

富途靠的這個“天”，就是資本市場。

如果說，炒股看的是單只股票的增長預期，基金賭的是幾個賽道的發展前景，那么，富途押注的就是整個資本市場，在不確定中尋找確定性增長。

特別是港股。2010-2020年11年間，港交所7次成為全球最大IPO市場；2020年全球十大IPO中，港交所獨占3席——京東集團融資345億港元、京東健康融資310億港元、網易融資243億港元。據粵開證券統計，2020年共有154家新經濟公司在香港上市，募資總額占比超過60%。

個中原因要追溯到2018年2月，港交所公布上市制度改革細則，其中較為重要的有兩條：允許尚未盈利/未有收入的生物科技發行人、采用不同投票權的新興及創新產業發行人在主板上市；設立新的二次上市渠道，吸引新興及創新產業發行人赴港；

港股開閘，中概股赴港二次上市成為熱潮。2020年，阿里巴巴、網易、京東集團、新東方等相繼回歸港股，募資總額占比超30%。2021年，汽車之家、百度、嗶哩嗶哩也加入此列，攜程赴港二次上市消息不斷，甚至拼多多也被認為是遲早的事。

港股的繁榮，讓主要做港股的富途成為隱形的受益者，直逼傳統券商龍頭中信證券和互聯網券商龍頭東方財富。

2020年前三季度，中信證券營收420億元，歸母凈利潤127億元，凈利率30.2%；同期，東方財富營收59.5億元，歸母凈利潤34億元，凈利率57.1%；富途營收17.8億元，歸母凈利潤6.6億元，凈利率37.3%。可以看出，富途的賺錢能力與龍頭券商相比還是有一定差距，但是賺錢效率已經超過傳統券商。

2019Q2-2020Q3，中信證券、東方財富營收分別上漲96.7%、143.9%，而富途上漲了264.1%；中信證券、東方財富歸母凈利潤分別上漲70.3%、227.8%，而富途上漲了626%。可以看出，富途在賺錢速度上已遠超龍頭券商，如果保持當前增速，或將動搖券商行業格局。

如此吸金的富途，到底是如何賺錢的呢？

針對不同主體，富途提供的業務覆蓋上市前、上市期間、上市后。

上市前，富途可以幫助企業做VIE架構搭建（以實現海外上市融資，可以節稅、規避監管）、激勵方案設計（主要是員工激勵，一般有薪酬、股權/期權激勵）、稅務籌劃等。

上市期間，富途涉及的業務投資者更為熟悉，包括IPO分銷（幫助上市公司賣股票，從中賺取一定比例的傭金，也就是我們經常聽到的“散戶打新”）/國際配售、認購期企業推廣等。

上市后，主要就是交易。投資者買賣股票，富途賺取傭金和手續費，另外還有投資者關系、股權/期權行權、融資融券等業務。

據財報數據，2020Q4富途傭金和手續費業務實現營收6億元，占總營收比重60.1%；利息營收（即融資融券業務，俗稱“加杠桿”，即投資者從富途借錢/借股票，而需支付的保證金與資金使用費用）2.8億元，占總營收比重28.4%；其他營收（主要來自IPO分銷，包括IPO認購、承銷、貨幣兌換）1.1億元，占總營收比重11.5%。可以看出，其營收主要來自C端。

值得注意的是，其他業務營收貢獻最小但是增速最快，同比增長554.6%。這也剛好與港股、美股上市打新熱潮對應。

甩開老虎

與富途幾乎同時上市（2019年3月20日登陸納斯達克）的老虎證券，同樣主要是做港美股的券商，是富途最直接的競對。

老虎成立于2014年，比富途晚兩年。其背后資本堪稱豪華，集結了互聯網巨頭美團、小米和消費新勢力元氣森林，更有1977年成立的美國知名互聯網券商盈透證券。不過富途也不賴，騰訊持股33.8%，是第二大股東。

2020Q3，老虎歸母凈利潤0.25億元，同比增長400%；富途歸母凈利潤3.36億元，是老虎的12.4倍，同比增長1827%。從增長率來看，兩家公司都處于野蠻擴張階段，但是富途明顯更快一些。

在上市初期，老虎的市值曾短暫地壓制富途，但隨后二者差距逐漸拉大，目前富途市值已是老虎的6倍。

數據來源：Chioce

互聯網券商的盈利主要來自于C端，其增長邏輯和其他互聯網產品一樣——靠的是用戶規模與客單價。

截至2020年三季度末，富途交易賬戶注冊數117萬，老虎98萬。兩者均是百萬級規模，表面上看差距不大，但實際上，富途交易用戶數為42萬，是老虎的2倍。也就是說，富途的用戶更愿意拿出真金白銀去交易，而老虎的“白嫖黨”用戶更多。

這側面說了富途的用戶體驗更好，原因何在？

作為一家非銀金融機構，最重要的莫過于牌照。牌照數量越多，可以直接開展的業務越多，給用戶的選擇空間越大，并且能夠降低作為中間商而發生的不必要開支，盈利能力自然會提高。

據官網披露，目前老虎證券可以在美國、新西蘭、新加坡、澳大利亞開展證券業務，卻沒有香港地區；而富途在香港持有第1/2/3/4/5/7/9類受規管活動牌照，并擁有美國證券經紀牌照。

此外，富途擁有獨立開發的交易系統。2015年11月，富途發布了自主研發的結算系統FTBOS，標志著從前端到后端最底層系統架構全部實現自主控制。

代價就是研發費用持續性高投入。2016-2020Q4，富途的研發費用率始終高于營銷、一般及行政費用率；2020Q4，富途研發費用1.36億元，占營業費用的44.6%。而老虎甚至沒有單列研發費用。

在資本性支出上，富途也遠高于老虎。2019年，富途的資本開支近1億元，主要用于購買私有云設備（騰訊云）來提高基礎架構；老虎資本開支僅為840萬元，不到富途的1/10。

盈透證券作為老虎的大股東（截至2020年三季度末，盈透證券持股7.14%），更多是將其作為進入中國市場的通道。在很長一段時間里，老虎只是充當中間商的角色，在用戶和盈透證券之間賺取微薄的傭金差。2017年，老虎才有應付賬款，走向獨立；2018年，老虎才有利息收入，開展融資融券業務；2018-2019年，老虎才開始獨立開發技術框架，比富途晚了數年。

而同樣是背后大股東，騰訊的加持讓富途在用戶體驗上遠勝于老虎。

綜合來看，富途給用戶提供的金融服務/產品更豐富，底層技術框架更獨立，自然在用戶體驗上具有優勢。另外，部分投資者提到富途的社群氛圍比老虎更好，這或許會增加富途的用戶粘性。

隱形風險

一路高歌猛進的富途，甩開老虎、直追東方財富，似乎沒有什么可以阻止其前進的腳步。

但前方是誘人的盈利，后方是緊追不舍的風險。業績、股價爆炸式增長的背后，資產負債率高企、內控不完善、無國內牌照的問題，或將成為富途高速增長的絆腳石。

“高負債”模式在地產行業中較為常見，地產商通過預售回款實現快速擴張。而富途的負債主要來自代持用戶的現金，即保證金。2019Q2-2020Q4，富途的資產負債率從85.58%一路飆升至最高92.45%；截至2020Q4，保證金高達164億元，同比增長超過3倍，正在迅速膨脹。

更大的問題是，一直沒有獲得國內券商牌照的富途，頭上始終懸著監管的“達摩克利斯之劍”。

2020年7月，富途被澳門金管局點名，原因是未獲得在澳門從事任何金融活動的資質牌照，卻在澳門開展證券投資業務。

盡管富途否認在中國提供的是證券經紀業務，但可以看出，在富途上進行股票交易，與在其他券商平臺沒有什么不同。另外，富途在國內也沒有證券投資咨詢資格，卻在為給用戶提供信息服務。

2020年9月27日，富途又因非營利性運營活動涉及非法買賣外匯，被國家外匯管理局深圳市分局給予警告，并罰款20.32萬元。

罰款不多，但富途實實在在地踩到了紅線。其提供的業務之一，是讓境內投資者通過富途換匯，再通過香港銀行卡（最常見，或其他非境內銀行卡）把資金劃轉至證券賬戶，然后從事港美股等境外證券投資。

由于不受港股通50萬資金門檻和股票選擇限制，許多資金量不大的年輕人和需要更多投資選擇的成熟投資者，都選擇通過富途投資港美股。但問題在于，部分用戶鉆了富途換匯業務的空子，規避監管部門規定的個人購匯額度，將境內人民幣轉化為離岸人民幣，這已涉嫌洗錢。

證監會曾表示，目前除合格境內機構投資者（QDII）、“滬港通”機制外，未批準任何境內外機構開展為境內投資者參與境外證券交易提供服務的業務。因此，若富途被監管認定為從事證券經紀業務，國內業務將受到巨大沖擊。

證監會還曾提示投資者，網上參與境外證券交易無法律保障，且證券投資賬戶及資金均在境外，一旦發生糾紛，投資者權益無法得到有效保護；請勿參與此類投資，以免遭受損失。

不過不久前，國家外匯管理局表示將研究論證允許境內個人在年度5萬美元的額度內開展境外證券、保險等投資的可行性，或許將給這一“灰色地帶”帶來新的希望。