防火防盜防閃崩，閃崩不是你說(shuō)防就能防。

    臨近歲末，A股多家上市公司遭遇閃崩。大股東股權(quán)高質(zhì)押，市值虛高等成為這些閃崩股的共同特征。

    主營(yíng)醬油的加加食品（002650.SZ）股價(jià)在2018年2月8日出現(xiàn)閃崩，公司股價(jià)在短短幾分鐘內(nèi)快速下跌，隨后跌停。早在今年2月2日，公司股價(jià)就曾出現(xiàn)閃崩，股價(jià)快速觸及跌停，最終以下跌4.2%收盤(pán)。

    2月2日股價(jià)出現(xiàn)閃崩后，加加食品大股東曾緊急推出增持計(jì)劃。2018年2月4日公司發(fā)布公告稱(chēng)，公司實(shí)際控制人之一楊振，擬在未來(lái)6個(gè)月內(nèi)，增持不高于2億元，且增持比例不超過(guò)公司總股本的2%。

    增持計(jì)劃似乎并沒(méi)有提振市場(chǎng)的信心，2月8日閃崩出現(xiàn)后，沒(méi)有重演上次的股價(jià)逆轉(zhuǎn)走勢(shì)，最終以跌停價(jià)收盤(pán)。

    市場(chǎng)為何不買(mǎi)增持的賬？?jī)H僅是因?yàn)榇蟊P(pán)走勢(shì)疲軟嗎？大股東發(fā)出增持信號(hào)，真的值得入場(chǎng)“抄底”嗎？

    事情恐怕沒(méi)有那么簡(jiǎn)單，翻查公司的財(cái)報(bào)和公告，面包財(cái)經(jīng)發(fā)現(xiàn)：公司實(shí)控人所持大部分股票已經(jīng)質(zhì)押，有“醬油第一股”美稱(chēng)的加加食品，過(guò)去幾年的業(yè)績(jī)要支撐當(dāng)前的估值水平并不容易。

     實(shí)控人股票高質(zhì)押：市場(chǎng)信心從何而來(lái)？

    財(cái)報(bào)顯示：截至2017年9月底，董事長(zhǎng)楊振直接持有上市公司10.22%的股份，為第二大股東；卓越投資持有18.79%的股份，為第一大股東。楊振持有卓越投資51%的股份，為上市公司實(shí)際控制人。

    不過(guò)，楊振和卓越投資持有的公司股份，絕大部分已被質(zhì)押。據(jù)公告：截至2017年11月底，楊振已將所持1.16億股股份質(zhì)押，占所持公司股份的99.2%；卓越投資所持的公司股份，也有99.78%被質(zhì)押。

    除前兩大股東外，公司第三及第四大股東也已將全部股份質(zhì)押。目前，公司共有4.85億股股份被質(zhì)押，占公司總股本的比例為42.17%。

    楊振在增持公告中稱(chēng)，其增持是基于對(duì)公司長(zhǎng)期投資價(jià)值的認(rèn)可及對(duì)公司未來(lái)持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展的信心，為提升投資者信心，維護(hù)中小股東利益。

    業(yè)績(jī)是信心的根基。目前，加加食品市盈率在40倍附近，市凈率為3.71倍，當(dāng)下的公司業(yè)績(jī)能否支撐這樣的估值？

     醬油第一股業(yè)績(jī)成色：五年間利潤(rùn)不升反跌 

    公開(kāi)的資料顯示：加加食品成立于1996年，2012年在A股上市。公司是一家調(diào)味品企業(yè)，主營(yíng)業(yè)務(wù)為醬油、食用植物油和其它調(diào)味品等的生產(chǎn)和銷(xiāo)售。

    醬油業(yè)務(wù)在公司營(yíng)收中占比最大，2017年上半年，醬油類(lèi)產(chǎn)品銷(xiāo)售占公司營(yíng)收的比重達(dá)52%。加加食品在財(cái)報(bào)中稱(chēng)，公司主業(yè)特點(diǎn)鮮明，是中國(guó)醬油行業(yè)中為數(shù)不多的擁有全國(guó)性品牌影響力和渠道覆蓋度的企業(yè)之一，公司上市時(shí)也被譽(yù)為中國(guó)醬油第一股。

    但是，翻查公司歷年財(cái)報(bào)，頭頂醬油第一股光環(huán)的加加食品，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)頗為平淡，甚至可以用低迷來(lái)形容。

    2017年前三季度，公司總營(yíng)收為13.59億，同比上漲1.47%；凈利潤(rùn)為1.29億，同比微增0.71%。2012年—2016年，五年時(shí)間，加加食品總營(yíng)收增幅僅為13.89%，凈利潤(rùn)則下跌了14.64%。

    加加食品的募投項(xiàng)目也未能按原定計(jì)劃投產(chǎn)。2012年上市時(shí)，公司募投項(xiàng)目為年產(chǎn)20萬(wàn)噸優(yōu)質(zhì)醬油項(xiàng)目及年產(chǎn)1萬(wàn)噸優(yōu)質(zhì)茶籽油項(xiàng)目。

    但是，原本預(yù)期為一年建設(shè)期的兩個(gè)項(xiàng)目，工期卻不斷延長(zhǎng)。2015年4月，醬油項(xiàng)目才正式投產(chǎn)，茶油項(xiàng)目更是直到2015年12月才投產(chǎn)。

     5000萬(wàn)入股云廚電商，兩年后0元甩賣(mài) 

    加加食品也曾嘗試通過(guò)對(duì)外投資尋求突破，但結(jié)果并不理想。

    2015年5月，公司公告稱(chēng)：以5000萬(wàn)元投資云廚電商，獲得云廚電商51%的股權(quán)。云廚電商主營(yíng)業(yè)務(wù)為，在互聯(lián)網(wǎng)從事銷(xiāo)售及配送業(yè)務(wù)。

    加加食品在公告中稱(chēng)：投資云廚電商是為了適應(yīng)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，延伸公司在電商領(lǐng)域的布局，以電子商務(wù)為突破口，為公司提供新的盈利增長(zhǎng)點(diǎn)。

    理想豐滿，但現(xiàn)實(shí)很骨干。兩年之后，也就是2017年12月底，加加食品以0元的價(jià)格轉(zhuǎn)讓了云廚電商51%股權(quán)給云廚電商另一股東陳光輝。

    財(cái)報(bào)顯示：2016年和2017年前10個(gè)月，云廚電商都出現(xiàn)了虧損，虧損額分別為1886.54萬(wàn)和748.98萬(wàn)。截至2017年10月底，云廚電商所有者權(quán)益為-3249.32萬(wàn)。

    除了投資云廚電商外，加加食品還曾試圖收購(gòu)辣妹子。

    2017年4月，公司發(fā)布公告稱(chēng)：正籌劃重大資產(chǎn)重組，擬以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式，購(gòu)買(mǎi)辣妹子100%股權(quán)。

    但是這筆投資最終并沒(méi)有能夠順利落地。2017年9月，公司公告稱(chēng)：由于重組相關(guān)各方利益訴求不盡相同，公司與交易對(duì)方無(wú)法就交易事項(xiàng)部分核心條款達(dá)成一致，終止籌劃本次重組。

     消費(fèi)升級(jí)進(jìn)行時(shí)：加加食品醬油毛利率被海天味業(yè)甩開(kāi) 

    加加食品被譽(yù)為醬油第一股。但在A股，市值最大的醬油股當(dāng)屬海天味業(yè)（603288.SH）。

    2016年，海天味業(yè)醬油業(yè)務(wù)占公司營(yíng)收的比重達(dá)60.83%，作為行業(yè)龍頭，海天味業(yè)市值已經(jīng)達(dá)到1400億。

    加加食品最近幾年的業(yè)績(jī)踟躕不前，并不能歸結(jié)為行業(yè)增長(zhǎng)乏力，過(guò)去幾年調(diào)味品整體市場(chǎng)正保持持續(xù)增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。比如，行業(yè)龍頭海天味業(yè)的營(yíng)收和利潤(rùn)在過(guò)去幾年大幅增長(zhǎng)。

    2017年前三季度，海天味業(yè)營(yíng)收為108.46億，同比上升21.04%；凈利潤(rùn)為25.39億，同比上漲24.49%。2012年—2016年，海天味業(yè)營(yíng)收增加了76.22%，凈利潤(rùn)漲幅更是達(dá)135.44%。

    規(guī)模小并不必然意味著成長(zhǎng)性。除了營(yíng)收和利潤(rùn)增幅遠(yuǎn)低于行業(yè)龍頭外，加加食品的毛利率也明顯低于同類(lèi)上市公司。

    以醬油業(yè)務(wù)為例，2016年海天味業(yè)毛利率為47.54%，加加食品僅為35.55%，相差近12個(gè)百分點(diǎn)。且從歷年走勢(shì)來(lái)看，加加食品醬油業(yè)務(wù)毛利率正被海天味業(yè)逐漸甩開(kāi)。

    在A股上市的另一家調(diào)味品企業(yè)——千禾味業(yè)（603027.SH），營(yíng)收規(guī)模與加加食品相似，更具可比性。千禾味業(yè)2016年醬油產(chǎn)品毛利率為48.76%，也比加加食品高約12個(gè)百分點(diǎn)。

    從海天味業(yè)和千禾味業(yè)財(cái)報(bào)來(lái)看，兩家公司的醬油毛利率均出現(xiàn)了不同程度的上升，這或許與消費(fèi)升級(jí)有一定的關(guān)系。千禾味業(yè)在2016年財(cái)報(bào)中稱(chēng)：隨著居民消費(fèi)結(jié)構(gòu)升級(jí)及健康意識(shí)的提高，高端、次高端增量明顯。

    而加加食品醬油毛利率卻一直無(wú)法提升，2016年的毛利率甚至還略低于2012年，這在一定程度上反映了公司在高端、次高端醬油領(lǐng)域競(jìng)爭(zhēng)的弱勢(shì)地位。

    當(dāng)下，醬油、醋等調(diào)味品行業(yè)仍處于較為分散的狀態(tài)。據(jù)中金公司研報(bào)，2016年行業(yè)前五市場(chǎng)占有率僅為21%，遠(yuǎn)低于美國(guó)的43%及日本的29%。隨著國(guó)人對(duì)食品安全的重視以及對(duì)企業(yè)環(huán)保要求的提高，調(diào)味品龍頭企業(yè)將占據(jù)小企業(yè)留下的市場(chǎng)份額。

    加加食品能在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中提升市場(chǎng)份額嗎？

    本文作者：面包財(cái)經(jīng)

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