編者注：公司在經濟下行的壓力下，一方面通過新產品擴大營收，一方面對成本端進行改善，體現管理層優良的企業管理才能。

華盛學院/Jay

7月18日，維達國際公布截至2019年6月30日止6個月業績。報告期間，公司實現營業收入78.91億港元，同比增長7.58%；毛利潤22.17億港元，同比增長1.81%；股東應占溢利達4.4億港元，同比增長5.39%。

這家亞洲聞名的衛生用品企業主營兩大業務，其一是生產紙巾（維達、Tempo），其二是個人護理業務（Drypers、Libresse等女性及嬰幼兒護理品牌）。其中，紙巾業務為營收的主要來源，占總營收82%；個護業務占18%（2019中報數據）。

營收凈利雙增長，成本管控提升盈利水平

此前中金曾預計維達國際1H19收入提升9.4%，但凈利將同比下降12.5%，僅能達到3.65億港元。中報的實際結果超預期，營收78.91億港元，增長7.58%；凈利達4.4億港元，同比增超5%，主要原因在于公司進行了成本管控。

營收的增長部分來源于新產品上市、產品組合優化以及客戶結構的改善，尤其是電商及商務客戶銷售額增加。

成本方面，木漿等原材料成本承壓使得毛利率同比下跌1.6%，但毛利總額增加1.8%至22億港元。值得注意的是，公司在營收增加的前提下，將行政開支減少0.5%至4.6%（去年同期5.1%），并且將占據大頭的銷售費用削減0.3%至15.6%（去年同期15.9%）。

公司在經濟下行的壓力下，一方面通過新產品擴大營收，一方面對成本端進行改善，體現管理層優良的企業管理才能。

資料來源：公司年報，華盛證券

行業競爭激烈，盈利能力較弱

衛生用品行業在過去10年間快速發展，期間維達的營收保持同步增長，但是值得警惕的是，在數家以紙巾為主業的企業中，公司的盈利能力并不讓人滿意。

資料來源：公司年報，華盛證券

其中，恒安國際（心相印）毛利率能夠達到38%，凈資產收益率22%；中順潔柔次之，毛利率大致為35%，凈資產收益率為12%左右；維達國際最低，根據中報數據，毛利率僅為30%，凈資產收益率不足5%（2018年7%）。在競爭對手面前，維達的盈利能力及資產利用效率有待提高。

風險點

上游原材料價格難以控制。過去數年中，以木漿為主的原材料一直存在波動，2018年的價格上行也給維達國際帶來很大的成本壓力。

匯兌損失風險。維達國際在中報中報告了1000萬港元的匯兌虧損，其中1300萬虧損來自經營項目而財務目錄錄得收益300萬港元。此外，公司在2018年匯報了超8000萬港元的匯兌損失，占當年凈利潤的12%左右。

二流行業中的一流企業

眾所周知，紙巾以及類似衛生用品的行業競爭激烈，而且用戶對價格相對敏感，常常是哪個牌子促銷就買哪個，行業常常陷入激烈的價格戰。品牌所帶來的護城河并非沒有，但是也難以形成類似白酒那樣的品牌忠誠度，企業在產品定價權上非常弱勢。此外，商家仍需要不停地投入研發，對產品進行更新換代以贏取消費者歡心，這些因素共同造成了整體較低的盈利水平。

維達在激烈的競爭中依然不斷提升盈利能力，并積極開拓電商銷售渠道以及較為高端的Tempo品牌，都顯示出維達是一家管理卓越的優秀企業。

此外，除了維達、潔柔、清風、心相印等知名品牌外，還有相當多的雜牌紙巾長期占據低端市場，隨著居民可支配收入的增加及品牌意識的覆蓋，包括維達在內的數家頭部衛生用品企業有望獲得更多市場份額，長期來看對于維達國際是一個明顯利好。

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