原創首發 |?金角財經（ID:?F-Jinjiao)??作者 | 塞爾達

1月2日，在A股上市事項遲遲沒有實質性進展后，成立26年、主打現制低價茶飲的蜜雪冰城轉戰港股，向港交所遞交上市申請。

蜜雪冰城可謂是新茶飲賽道的巨無霸。截至2023年9月30日，它旗下各品牌門店合計超過3.6萬家，實現出杯量約58億杯。以門店數、出杯量為口徑，蜜雪冰城為中國第一、全球第二的現制飲品企業。

不過，隨著新茶飲賽道內卷日益嚴重，在2022年后，蜜雪冰城營收和凈利潤都出現明顯的增長瓶頸，門店數據更陷入了“一邊瘋狂開店，一邊大量關店”的尷尬局面。

同時，隨著市場競爭壓力越來越大，資本市場也開始用腳看衰茶飲品牌。截至2024年1月3日，與蜜雪冰城同屬新茶飲賽道的奈雪的茶股價收3.13港元，相比去年高位已經跌超6成，距離上市初期的股價更是跌超8成。

這意味著，蜜雪冰城在沖擊IPO過程中，除了要面對最后能不能上的問題，還要面對在資本市場看衰的背景下，上市后股價會否出現大幅波動甚至破發的風險。

上市時間點欠佳

蜜雪冰城的融資進程一直備受市場關注。

早在2020年12月，蜜雪冰城就完成過一輪融資，彼時引入了美團龍珠旗下龍珠美城、高瓴資本旗下高瓴蘊祺、CPE源峰旗下天津磐雪三家機構，分別持股4.00%、4.00%、2.00%，對應投資額分別為9.33億元、9.33億元、4.67億元。以此計算，該輪融資后蜜雪冰城估值為233.33億元。

隨后，蜜雪冰城開始籌劃A股上市。2022年9月22日，據中國證監會披露，蜜雪冰城擬在深交所主板上市。

不過，到了2023年，A股上市風口收緊，政策偏向于讓更多有資金需求的科技企業上市，而對連鎖經營的消費類企業則變得嚴格，后者被劃入“不鼓勵上市”之列，蜜雪冰城的A股上市事項也不了了之。

無奈之下，蜜雪冰城被迫于近期轉戰港股IPO，由美銀、高盛和瑞銀集團作為聯席保薦人。

招股書顯示，蜜雪冰城上市募資主要用途為產能擴張、改造和擴建現有設施、提升物流系統的靈活度和效率以及海外業務擴張；其次將用于品牌的IP建設和全渠道市場推廣；此外，所募資金也計劃用于加強各個業務環節的數字化和智能化能力。

對于蜜雪冰城在近年著急上市，有業內人士認為，無論是拓展下沉市場還是海外市場，茶飲品牌都需要充足的資金來支持擴張計劃；除此之外，完備的供應鏈建設、市場競爭的壓力、新產品的開發和迭代都需要大量的資金。

不過，蜜雪冰城選擇此刻沖擊IPO，可能并非處于一個好時機。

根據目前資本市場的情況看，眾多新消費概念股在上市后的表現并不理想，包括新茶飲在內的新消費泡沫開始面臨破滅風險。

截至2024年1月3日，與蜜雪冰城同屬新茶飲賽道的奈雪的茶股價收3.13港元，相比去年高位已經跌超6成，距離上市初期的股價更是跌超8成。

值得注意的是，2021年1月，奈雪的茶完成C輪1億多美元的融資，領投方為亞洲知名PE機構太盟投資集團（PAG）。該輪融資后，奈雪的茶估值近20億美元，約合人民幣130億元。

但按1月3日收盤價計算，奈雪的茶總市值只有50億港元左右，顯著低于上市前一級市場融資估值。

有市場人士分析認為，相比幾年前，對于新茶飲行業來說，二級市場的環境已經發生了很大變化，過去宏觀經濟增長迅速，大家對于未來的前景都很樂觀，但現在投資人會更加關注企業的實際經營數據，信心也不比從前。

“如果茶飲品牌想做大營收，完全可以強迫加盟門店擴大采購，從而形成虛假業績繁榮。”銀河證券消費行業分析師尹曉飛說，由于茶飲品牌的營收來自內部采購，投資者很難獲知門店對采購商品的消化情況。一旦茶飲品牌這樣操作，不僅會損害加盟商利益，對品牌長期發展不利，也會損害中小投資者的利益。

更有投資者根據招股書分析稱，蜜雪冰城本身就是一個金融產品，通過收取加盟費、為加盟商提供產業鏈服務而獲得利潤。這種模式的風險點在于，投資者無法根據茶飲品牌的收入和利潤，準確預估企業未來發展的情況。

一邊瘋狂開店，一邊大量關店

蜜雪冰城業績高增長背后，是門店數量的快速增長。

根據招股書數據顯示，2021-2022年底和2023年前三季度末，蜜雪冰城加盟商門店數分別為19954、28929和36093家；意味著2022年凈新增了近9000家，2023年前三季度凈新增約7000家。

但尷尬的是，蜜雪冰城加盟商門店數在快速增加同時，關店數也開始大幅增加。

2021-2022年和2023年前三季度，蜜雪冰城加盟商門店關店數分別為577家、696家和856家。

其中，蜜雪冰城要求關閉的門店數量分別為371家、432家和453家；加盟商自行關店的門店數為206家、264家和403家。加盟商自行關店門店數增加明顯。

同時，蜜雪冰城加盟商數量也有所變化。2021-2022年和2023年前三季度，蜜雪冰城新增加盟商數量為3856人、4559人和3448人，同期減少的加盟商數量為438人、718人和792人。

這意味著，蜜雪冰城的新增加盟商數量在減少，而終止合作的卻在增加。

長期以來，蜜雪冰城將“極致性價比”作為賣點，主打5-10元的現制飲品。至此，旗下包括奶茶連鎖“蜜雪冰城”和大眾咖啡品牌“幸運咖”以廣袤的三四線城市為基本盤，進行全方位的快速擴張。

其中，蜜雪冰城的加盟模式起到了關鍵作用，即主要為向加盟商售賣原材料，通過自有或三方物流倉儲發送至各地門店。截至2023年9月30日前九個月，商品銷售收入占其總營收超過九成，設備銷售、加盟相關服務收入分別占3.9%、1.8%。

2021-2022年和2023年前三季度，蜜雪冰城分別實現營收103.51億元、135.76億元和153.93億元，同比增速分別為121.18%、31.2%和46.0%；同期實現凈利潤分別為19.12億元、20.13億元和24.53億元，同比增長率分別為202.53%、5.3%及51.1%。

此外，蜜雪冰城現金流狀況良好，賬上資金充裕。截至2023年11月末，該公司賬上現金及現金等價物49.16億元，2022年末為27.64億元；2021-2022年和2023年前三季度，經營現金流分別凈流入17億元、24億元、31億元。

不過，由上述業績數據也可以看出，在踏入2022年后，蜜雪冰城營收和凈利潤增長率都出現較大幅度下滑，行業內卷帶來的增長瓶頸引發關注。

對此，蜜雪冰城解釋稱，主要是由于疫情影響了門店的正常運營，同時，為減輕疫情對加盟商的影響，2022年公司下調了69款向加盟商銷售的門店物料與設備的價格，平均降價幅度約15%，此部分降價物料與設備于2022年的銷售收入占當期總收入的23.1%。

扎堆上市，行業內卷加劇

近年來，各大新茶飲品牌不斷跑馬圈地開門店，試圖搶占更多市場份額，賽道內卷情況越發激烈。

據相關媒體報道，腰部品牌滬上阿姨、霸王茶姬、甜啦啦都在2023年開出了超2000+門店。

過去不支持加盟的頭部品牌，也被迫開放加盟搶奪市場份額。

喜茶于2022年開放加盟，去年該品牌新開出超2300家加盟店，有65%的加盟商開出2家及以上的門店；奈雪的茶也在2023年7月開放加盟，在中期財報會上，公司CFO申昊表示“低線城市將成為合伙門店的主要市場”。

有業內人士認為，茶飲賽道已經進入了“無界”階段，各家茶飲企業都在紛紛殺入各自的腹地；無論是在一線熱點城市，還是在三、四線下沉市場，無處不是茶飲企業的天下。

對于這些新茶飲品牌來說，在擴張版圖的過程中，獲得資金支持至關重要，如果能更早上市，就能獲得更多競爭優勢。這導致了自2023年以來，多家茶飲品牌扎堆沖刺上市。

去年8月，茶百道正式向港交所提交IPO招股書，由中金公司獨家保薦。除茶百道外，滬上阿姨、霸王茶姬等品牌也接連傳出上市消息。

就在蜜雪冰城遞表港股的同一天，以門店數、市占率為口徑位列奶茶行業第二的古茗也向港股遞交了上市申請，后者在2020年引入美團龍珠等資方后，投后估值51億元。

盤古智庫高級研究員江瀚認為，蜜雪冰城和古茗都是新茶飲行業的重要參與者，它們上市將進一步推動新茶飲行業的發展和競爭。此外，這也可能會引起其他新茶飲品牌的關注和跟進，從而加劇行業的競爭。

“可以說，很快就會有新茶飲企業上市，這是毋庸置疑的事實。茶飲產業的未來充滿了機遇，但也同樣面臨著諸多考驗。品牌不僅需要在外部市場競爭中保持敏銳洞察力，還需要在內部持續修煉內功，確保品質、創新與服務始終與消費者需求相匹配。只有這樣，才能在茶飲市場中獲得自己的一席之地，真正獲得長期的競爭力。”江瀚稱。

他補充，各家企業的邏輯是非常簡單的，誰能率先上市誰就能在一眾茶飲企業之中脫穎而出，無論是為了品牌的影響力，還是市場的競爭力，上市都成為不少企業必須考慮的選擇。

不過，除了經營考慮，也有投資者認為，面對著市場越來越大的壓力，其實各家茶飲企業的發展也讓資本們有了獲利了結、落袋為安的想法。“畢竟茶飲賽道已經到了現在的階段，正是各家資本收割市場的最好時間，選擇催促上市無疑是各家資本巨頭所形成的一種共識所在。”

值得注意的是，為應對國內市場競爭白熱化的局面，蜜雪冰城把出海視作新增長空間。

據了解，蜜雪冰城將東南亞作為其重點市場，并于2018年把首家海外門店開在越南河內。截至2023年9月30日，蜜雪冰城已在海外11個國家開設約4000家門店，門店數在東南亞市場排名第一。

同時，為支持海外業務發展，蜜雪冰城在東南亞四個國家建立了本地化倉儲體系，包括共計約6.6萬平方米的11個自主運營倉庫，其配送網絡覆蓋海外四個國家的約300個城市。

事實上，蜜雪冰城近年急于上市，也與其出海規劃有關。一名蜜雪冰城內部人士告訴媒體，蜜雪2017年以前態度都是不上市，2018、2019年開始松動，一方面是上市企業對人才吸引力更強，另一方面是要走向海外，上市是必經之路。

然而，無論是基于加碼內卷、規劃出海的經營考慮，還是背后資本希望離場的意圖，在證券市場日漸看衰茶飲概念的背景下，蜜雪冰城即便能艱難沖破上市屏障，最后結果恐怕都難以如意。

參考資料：

財新《蜜雪冰城上市轉戰港交所 門店數超3.6萬家》

澎湃新聞《毛利率近30%！蜜雪冰城赴港上市：去年前三季凈利增至24億》

藍鯨財經《蜜雪冰城、古茗同日港股遞表，內卷加劇倒逼新茶飲扎堆IPO》