上市公司董監高減持通常被看成是利空。那么，反過來，增持就一定是利好嗎？

近期，我們發現三夫戶外（002780.SZ）這一家戶外用品連鎖零售商，高管持續增持自家股票，不僅增持次數多，增持的人數也多。

另外，在2018年4月28日發布的一季報中，公司營收、凈利均較上年同期增加：營收同比增加37.33%至9857.33萬元，歸母凈利潤同比增加151.84%至153.32萬元。

高管增持加上業績數據向好，是不是飄著滿滿的香氣？且慢，看一看增持之前高管們的減持動作，再決定這是不是你的菜。

 增持前傳：股價重挫之前高管精準減持 套現超1億 

三夫戶外成立于2001，在2015年12月登陸深交所中小板，上市距今不足三年。

上市之后，其股價在2016年11月到達歷史高點，總市值一度超過60億元。但隨后其股價開始了一路下跌的模式，至今跌幅超過70%，總市值不到25億。

在股價下跌之初，2016年12月9日，三夫戶外部分首發原股東限售股解禁，隨即不少股東開啟減持模式，其中包括多位董監高。

交易所披露的數據顯示：2016年12月20日至2017年8月31日，公司5位董監高及其關聯人通過大宗及競價交易共進行了12次減持，合計減持超過248萬股，累計減持金額超過1億元。這與其他公司動輒幾十億的減持額相比算不上有多大，但相對于公司并不太長的上市歷史，和總市值相比，還是相當可觀的。

2017年的減持時機頗值得關注。

2017年8月12日，公司發布了2017年半年報，報告期內公司營收較上年同期增長16.23%且凈利潤為正，并對2017年 1-9 月預計的經營業績情況做出了盈利預計。

但是，盈利的業績并沒有減緩公司董監高及其關聯人的減持步伐。在2017年8月31日，公司一位副總經理的配偶進行了減持。

然而，就在這筆減持結束的一個半月之后，也就是2017年10月14日，公司卻發布了2017年前三季度業績預告的修正公告，向下修正前三季度業績至虧損。

2018年1月31日，三夫戶外又發布了2017年度業績預告的向下修正公告。預計2017年1-12月歸屬于上市公司股東的凈利潤由修正前的盈利200萬元至1900萬元，變為盈利500萬元至虧損1250萬元。

在修正公告發出后的4個交易日內，公司股價連續下跌，累計跌幅超過30%，市值蒸發超過8億。

從上市以來的股價走勢圖觀察，盡管三夫戶外高管及其關聯人的減持價格與歷史最高位相比有所下跌，但平均價格仍遠高于當前的股價。

資本市場信息原本就不對稱，內部人往往更了解公司的真實情況。董監高卻在虧損公布、股價大幅下跌之前集體減持，不知道是單純的運氣好，還是“未卜先知”？

而三夫戶外多次下修業績的行為也引來交易所問詢。在下修2017年度業績預告的次日公司就收到了交易所發來的問詢函。根據問詢函，交易所要求三夫戶外詳細說明2017年公司利凈潤大幅下降的原因，結合報告期內簽約業務推遲、業務投入增加、計提存貨跌價等情況詳細說明下修業績預計的具體原因及影響金額，并對公司信息披露是否合規提出質疑。

在收到問詢函5日之后，也就是2018年2月7日，三夫戶外的董監高們開始陸續增持自家股票。但細看董監高們的增持數據，自2018年2月7日至2018年5月4日，公司董監高雖前后14次增持自家股票，但合計增持數量僅有不到26萬股，累計增持金額不足450萬元。

與之前超過1億元的累計減持金額相比，董監高們的此輪增持顯得“微不足道”。

 上市三年陷入虧損：董監高減持是否另有隱情？

2018年4月26日，三夫戶外公布了2017年度報告：2017全年實現營收3.51億元，同比減少0.53%，歸母凈利潤虧損1290.87萬元，同比減少 136.49%，經營性現金凈流出3490.3萬元，同比增加3725.92%。公司營收凈利齊降，為上市以來首次年度虧損。

查閱三夫戶外上市前后的財務數據，公司盈利規模雖然不大，但在2017年以前，除了2014年利潤略有回落，整體上公司利潤緩慢上升。

到了2017年，公司業績突然翻車。2017年公司營收相比2016年僅有約186萬元的微降，扣非后歸母凈利潤卻較上年少了近5000萬，直接轉盈為虧。關于虧損公司在年報中解釋為：

“公司主營業務收入增長乏力，管理層積極拓展各項新業務，不斷加大自有品牌研發投入，大型賽事組織和戶外營地項目投入成本增加，伴隨公司人力成本和存貨跌價準備計提金額的增加，導致2017年度歸屬上市公司股東的凈利潤首次為負。”

其實，利潤下滑在三夫戶外的現金流量表中早有端倪。

財報數據顯示，三夫戶外經營性現金凈流入的金額自2014年開始逐年下降，并在2016年從凈流入轉為凈流出。也就是說，早在2017年的虧損出現之前，在營收持續增長的情況下，公司經營業務流入的現金卻越來越少。

此外，公司投資活動產生的現金流量凈額自2012起全部為負數。也就是說，自2012至2017年，6年間公司持續對外投資，因投資而流出的現金合計約1.64億元。而6年間公司累計盈利金額為1.41億元。

雖然截止2017年12月31日公司賬面的貨幣資金高達3.99億，但主要是閑置的募資款和各種借款，公司業務自身的變現力并不強勁。

 存貨疑云：跌價準備是利潤的調節劑？

在對交易所的回函中，三夫戶外分別就下修業績預計和2017年凈利潤下滑做了解釋，而兩項解釋中都提到了一點，即存貨跌價損失的增加。

財報顯示，2017年三夫戶外計提的存貨跌價準備金額為959.27萬，而2017年公司凈利潤虧損金額為1320萬元，也就是說，公司超過七成的虧損來源于存貨跌價損失。

事實上，三夫戶外賬面存貨價值自上市以來就持續上升，由2014年的1.32億元增加至2017年底的1.87億元，增加了41.67%。

對于消費品行業，存貨非常值得關注，突然大幅增加很可能會存在商品積壓的問題。而相關商品價值下滑，對于賬面存貨計提跌價準備則會直接影響當期利潤。

與2015和2016年相比，三夫戶外2017年計提的存貨跌價準備金額，略顯異常。

2017年，公司存貨賬面原值約1.98億元，其中，大部分為庫存商品約1.79億元，公司對庫存商品計提的存貨跌價準備有約959.27萬元。該項計提比例由2016年的不到0.5%增加至2017年的約5.35%，金額更是以前年度的十倍有余。

以下為根據公開數據整理的公司近年來庫存商品及跌價準備計提情況：

對于計提的存貨跌價準備大幅增加的原因，公司并未在2017年度報告中提及。但在回復交易所關于下修業績預計的問題時，公司解釋是因促銷活動導致的售價降低和銷售費用增加。

然而，無論是促銷活動導致的售價降低還是銷售費用增加，都并非是2017年才出現的因素。早在公司上市時發布的招股說明書中，公司已明確提到會按季節對部分商品進行打折促銷，而近年公司的存貨和銷售費用也是只升不降，那為何以前年度就沒見公司如此大手筆的計提存貨跌價準備呢？2017年公司業績本已下滑，又為何在此時突然大幅提高貨跌價準備的計提金額呢？

回想三夫戶外發布的2018年一季報，雖然報告期公司營收和凈利潤都較同期增加，但更重要的是，一季度公司的經營性現金仍為凈流出1949.71萬元，存貨更是在短短3個月內又激增超過1.3個億！

在已經加大減值計提幅度的情況下，公司一季度存貨繼續攀升，到底是利好還是利空？將來還會不會出現大筆計提減值的情況？公司未來的業績會怎么走？

高管增持或許是一個利好的信號，但更重要的是公司的基本面。（GCH/YYL）

本文作者：面包財經

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